股權(quán)投資的退出方式范文

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篇1

【關(guān)鍵詞】房地產(chǎn)基金 私募股權(quán)基金 博弈論 基金退出方式

一、研究背景

房地產(chǎn)私募股權(quán)投資基金（下文中亦簡(jiǎn)稱(chēng)為私募房基）作為私募股權(quán)基金的一種類(lèi)型，其通過(guò)向機(jī)構(gòu)投資者或者高凈值客戶(hù)個(gè)人發(fā)行收益憑證來(lái)募集資金，再通過(guò)專(zhuān)業(yè)的私募房基投資管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理。國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)宏觀調(diào)控的大背景，將會(huì)私募房基成為房企新的融資渠道，此市場(chǎng)也會(huì)迎來(lái)巨大的機(jī)遇和發(fā)展（陳瑛2014）。中國(guó)大部分房地產(chǎn)私募股權(quán)投資基金發(fā)展萌芽于2010年，所以這年被認(rèn)為是我國(guó)私募房基的元年。截至目前，除少部分基金結(jié)束了續(xù)存期外，大部分都未完成“募-投-管-退”的完整基金管理周期。因此大多數(shù)國(guó)內(nèi)私募房基的投資水平、盈利能力和管理水平尚未可知和明確。因此我國(guó)私募房基在退出方式的選擇上的研究仍屬較新的研究領(lǐng)域，缺乏成熟的判嘁讕鶯托卸準(zhǔn)則。

二、國(guó)內(nèi)私募房基的退出方式

從國(guó)際市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，私募房基的退出方式有許多種，主要與其投資模式相關(guān)聯(lián)，包括IPO、單純的物業(yè)出售、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、REITs、（針對(duì)債權(quán)投資的）收回本息、項(xiàng)目公司清算和強(qiáng)制贖回等方式。國(guó)內(nèi)私募房基主要用于投資房地產(chǎn)項(xiàng)目（住宅、寫(xiě)字樓、商業(yè)等），退出方式以物業(yè)出售和股權(quán)轉(zhuǎn)讓兩種為主流。實(shí)際操作形式有以下幾種：有輔助重資產(chǎn)運(yùn)作的，如私募房基管理公司參與買(mǎi)地、通過(guò)自身的開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)或聯(lián)合其他開(kāi)發(fā)商合作開(kāi)發(fā)，建成后出售物業(yè)實(shí)現(xiàn)退出；也可以用較低價(jià)格收購(gòu)物業(yè)，通過(guò)對(duì)其進(jìn)行資產(chǎn)改善工作，再以較高價(jià)格出售獲利；也有輕資產(chǎn)方式運(yùn)作的，通過(guò)股權(quán)或債權(quán)的形式給資金短缺的房企提供過(guò)橋融資，幫助其收購(gòu)?fù)恋亍⒒I措建設(shè)資金等，在達(dá)到約定期限和一定條件后通過(guò)股權(quán)回購(gòu)或股權(quán)第三者轉(zhuǎn)讓的方式退出。投資于公司的基金，一般可通過(guò)資本市場(chǎng)退出，包括以IPO退出，或在二級(jí)市場(chǎng)出售已上市公司股票退出。在國(guó)外，商業(yè)地產(chǎn)還可以采用發(fā)REITs的方式退出，但國(guó)內(nèi)的法律法規(guī)尚不成熟，仍不能采用。

由于本文篇幅所限，且根據(jù)國(guó)內(nèi)外關(guān)于私募股權(quán)投資基金的退出研究（章超斌2012），本文只討論且涉及兩種主流退出方式：首次公開(kāi)發(fā)行上市（IPO）及股權(quán)轉(zhuǎn)讓。IPO的退出方式在我國(guó)仍然是PE退出的最主要渠道之一，相比其他的退出方式，其通常可以獲得較高的投資收益（印露2009）。IPO退出方式也有利于提高PE的品牌知名度和社會(huì)認(rèn)可度，為其未來(lái)的投資提供便利。雖然，在我國(guó)由于IPO的門(mén)檻限制及房地產(chǎn)宏觀政策的調(diào)控，國(guó)內(nèi)私募房基IPO之路基本無(wú)望，已有的資本市場(chǎng)不能用來(lái)容納這類(lèi)產(chǎn)品，但是新三板、中小板、創(chuàng)業(yè)板等二級(jí)市場(chǎng)的建立，都預(yù)示我國(guó)的資本市場(chǎng)環(huán)境會(huì)得到逐步完善，分級(jí)類(lèi)證券市場(chǎng)會(huì)越來(lái)越多。因此本文選取IPO方式更多的是一種前瞻性的考量。另一種退出方式股權(quán)轉(zhuǎn)讓是指私募房基公司通過(guò)非公開(kāi)上市的方式將其所持被投資企業(yè)的股份轉(zhuǎn)讓給其他投資者，從而實(shí)現(xiàn)資本撤出獲得收益的退出方式。由于是非公開(kāi)發(fā)行，因此時(shí)間和經(jīng)濟(jì)成本較IPO少，私募房基能夠迅速的退出，因此在近年來(lái)成為私募房基退出的首要選擇，占有較大比例。

三、博弈論模型構(gòu)建

（一）博弈理論

博弈論是研究多個(gè)參與主體之間在特定的條件下，根據(jù)對(duì)方的策略來(lái)執(zhí)行實(shí)施對(duì)應(yīng)策略的學(xué)科，也稱(chēng)為對(duì)策論（張維迎2004）。

私募房基的退出方式選擇的本質(zhì)是私募房基管理公司和被投房企之間的收益博弈。私募房基管理公司以期獲得較高的投資回報(bào)率和社會(huì)聲譽(yù)，被投企業(yè)以期獲得可持續(xù)快速發(fā)展；各自都會(huì)選擇自身受益最大化的策略。

（二）模型基本假設(shè)及構(gòu)建

本文的私募房基退出方式博弈模型遵循以下基本假設(shè)：

假設(shè)1：博弈的參與兩方主體為私募房基管理公司和被投房企；

假設(shè)2：對(duì)于私募房基公司而言可以考慮可轉(zhuǎn)換證券和不轉(zhuǎn)換證券兩種方式，而被投房企可以選擇IPO和股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)?/p>

假設(shè)3：通過(guò)IPO或者股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式退出的預(yù)期總收益為I；被投企業(yè)選擇通過(guò)IPO方式退出，需要支付保薦費(fèi)、承銷(xiāo)費(fèi)等中間費(fèi)用，因?yàn)榇速M(fèi)用與經(jīng)濟(jì)周期有關(guān)，為便于理解，本博弈模型假設(shè)其平均值為C；股權(quán)轉(zhuǎn)讓相對(duì)于IPO方式，成本可忽略不計(jì)，此處假設(shè)為0；

假設(shè)4：選擇IPO退出后，私募房基公司和被投房企獲得聲譽(yù)和IPO溢價(jià)為R1和R2，為計(jì)算簡(jiǎn)便，其收益以總收益為底數(shù)計(jì)算，即Ri=aiI（ai>0，i=1or2）；股權(quán)轉(zhuǎn)讓的聲譽(yù)收益為零；

假設(shè)5：當(dāng)私募房基公司選擇不轉(zhuǎn)換證券方式退出時(shí)，可從被投房企獲得收益P1；當(dāng)私募房基公司選擇轉(zhuǎn)換證券方式退出時(shí)，控制權(quán)轉(zhuǎn)移到被投房企，被投房企獲得收益P2，假設(shè)轉(zhuǎn)換后被投房企所占股份份額b，那么私募房基公司持有股份份額為1-b；

基于以上五個(gè)假設(shè)，本文的我國(guó)私募房基退出方式選擇博弈的收益矩陣構(gòu)建如下：

從上述博弈矩陣可以發(fā)現(xiàn)，對(duì)私募房基公司而言，選擇不轉(zhuǎn)換證券時(shí)，IPO的方式顯然可以得到聲譽(yù)收益和溢價(jià)收益a1I；選擇轉(zhuǎn)換證券時(shí)，比較（1-b）（I-C）+a1I和（1-b）I，如果a1I>（1-b）C時(shí)，則選擇IPO方式可獲得更高收益，反之則選擇股權(quán)轉(zhuǎn)讓。同理，對(duì)于被投房企而言，選擇不轉(zhuǎn)換證券時(shí)，比較I-C+a2I+P2-P1與I-P1，如果a2I+P2>C，則選擇IPO，反之IPO成本高企，應(yīng)選擇股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)贿x擇轉(zhuǎn)換債券時(shí)，比較b（I-C）+a2I+P2與bI，如果a2I+P2>bC，則選擇IPO，反之應(yīng)選擇股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

對(duì)博弈雙方而言，其效益之和達(dá)到最大化時(shí)可以選擇最優(yōu)退出策略。對(duì)IPO方式而言，博弈雙方的效益之和為：

U=（1+a1+a2）I+P2-C （1）

對(duì)于股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出方式而言，博弈雙方的效益之和為：

V=I （2）

無(wú)論是選擇IPO還是股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)赊D(zhuǎn)換證券和不可轉(zhuǎn)換證券都不影響總效益，只是對(duì)雙方的收益進(jìn)行分配有所不同。因此對(duì)于雙方總體而言，比較（1）式與（2）式，當(dāng)U>V，即（a1+a2）I+P2>C時(shí)，通過(guò)IPO方式退出所帶來(lái)的聲譽(yù)收益和溢價(jià)收益與被投房企所獲得的控制權(quán)收益之和大于IPO成本時(shí)，私募房基公司會(huì)選擇IPO作為最佳的退出方式；反之，則應(yīng)選擇股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

四、對(duì)我國(guó)私募房基退出方式的啟示

總體而言，與國(guó)外的私募房基以IPO退出為主流的情形不同，國(guó)內(nèi)私募房基退出的主要方式是股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)灰訧PO方式退出受到諸多政策限制，目前仍未放開(kāi)。因此反映到上述模型中，中國(guó)私募房基IPO成本是無(wú)窮大的，這和我國(guó)分類(lèi)多級(jí)資本市場(chǎng)的發(fā)育不足，企業(yè)入市門(mén)檻高企，成交量低等因素有很大相關(guān)性。在我國(guó)房地產(chǎn)私募股權(quán)投資基金可展望成櫬蠖嗍房企新的融資工具的趨勢(shì)下，急需建立適合房地產(chǎn)私募股權(quán)投資基金的資本交易市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)運(yùn)營(yíng)體系的閉環(huán)，這才是我國(guó)形成成熟房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的根本前提。

對(duì)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式而言，因?yàn)槠湎鄬?duì)于IPO方式的交易成本可以忽略不計(jì)，因此可以實(shí)現(xiàn)快速且高效的資金流轉(zhuǎn)。但是，此方式的信息獲取方面的隱性成本相比于公開(kāi)市場(chǎng)而言相對(duì)較高，為了簡(jiǎn)便因此也為在模型中提及。因此在實(shí)際的業(yè)務(wù)操作中，股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式相比IPO更少可能獲得高收益或者額外收益。有的時(shí)候，賣(mài)家尋找不到可以提供可獲取高收益的買(mǎi)家，買(mǎi)家也尋找不到可獲取的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。因此為了完善這種退出方式，仍然需要建立公開(kāi)化的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，減少信息獲取成本，同時(shí)加強(qiáng)監(jiān)管和規(guī)章建設(shè)。

參考文獻(xiàn)

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篇2

【關(guān)鍵詞】私募股權(quán)基金；退出；IPO

1.我國(guó)私募股權(quán)基金退出存在的問(wèn)題

1.1 我國(guó)私募股權(quán)退出現(xiàn)狀

在私募股權(quán)投資基金的三大環(huán)節(jié)上，退出機(jī)制對(duì)項(xiàng)目的成敗影響最大，它關(guān)系到私募股權(quán)投資資本的流動(dòng)性，只有成功的退出，才能使企業(yè)獲得預(yù)期的投資收益。當(dāng)投資失敗后，通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓或破產(chǎn)清算等方式退出能使私募股權(quán)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)減少到最小，將損失減少到最低。資本的流動(dòng)是投資的活力，核心是資本的退出，它是私募股權(quán)投資基金資本流動(dòng)的關(guān)鍵，私募股權(quán)投資基金的退出就是為了實(shí)現(xiàn)收益，獲得高額的投資回報(bào)，通過(guò)及時(shí)退出，有效的避免風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展過(guò)程中出現(xiàn)的波動(dòng)性帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，最終降低私募股權(quán)投資基金的投資風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)清科研究中心的數(shù)據(jù)，2007年共發(fā)生94筆退出交易，其中IPO方式退出79筆，上市后股份減持9筆，股權(quán)轉(zhuǎn)讓5筆，并購(gòu)1筆；2008年，退出案例總數(shù)為24筆，其中以IPO方式退出的案例數(shù)為19筆，占2008年度退出案例總數(shù)的79.2%；2009年共計(jì)發(fā)生退出案例80筆，其中IPO方式退出71筆，股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出3筆，并購(gòu)?fù)顺?筆，其他3筆；2010年共計(jì)發(fā)生退出案例167筆，其中IPO方式退出160筆，股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出5筆，并購(gòu)?fù)顺?筆；2011年我國(guó)私募股權(quán)基金共發(fā)生IPO推出135筆，并購(gòu)7筆，股權(quán)轉(zhuǎn)讓5筆，管理層回購(gòu)1筆及其他形式退出2筆。2012年共有177筆退出案例，從退出方式分析，177筆退出包括IPO方式退出124筆，股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出30筆，并購(gòu)?fù)顺?筆，管理層收購(gòu)?fù)顺?筆，股東回購(gòu)?fù)顺?筆。

從從上述數(shù)據(jù)中，我們可以看出我國(guó)私募股權(quán)基金的退出方式有如下兩個(gè)特點(diǎn)：第一、IPO退出占很大比重，私募股權(quán)退出形式單一；第二、IPO退出占比開(kāi)始下降。

1.2 IPO退出占很大比重，私募股權(quán)退出形式單一

產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)一直都是經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的國(guó)家多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分，而在我國(guó)，產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)不活躍，使得我國(guó)私募股權(quán)投資基金的退出過(guò)度依賴(lài)于IPO這種渠道，造成其退出渠道過(guò)于單一。一方面，由于產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)主要是為國(guó)有企業(yè)服務(wù)，私募股權(quán)投資基金要在產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)退出需要支付較高的費(fèi)用，使得企業(yè)在投資不理想或失敗的情況下，通過(guò)這種方式退出難以獲得利潤(rùn)，增加了投資的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，由于各個(gè)地方的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)缺乏交流，沒(méi)有在全國(guó)范圍內(nèi)形成一個(gè)統(tǒng)一的市場(chǎng)，當(dāng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓影響到當(dāng)?shù)囟愂帐杖霑r(shí)，往往會(huì)收到當(dāng)?shù)夭块T(mén)的干預(yù)，影響資源的優(yōu)化配置。

1.3 IPO退出占比下降

我國(guó)境內(nèi)資本市場(chǎng)的上市標(biāo)準(zhǔn)較高，上市資源稀缺，上市對(duì)象主要是針對(duì)國(guó)有大中型企業(yè)，但這些企業(yè)的數(shù)量與其它企業(yè)相比較少。因此，主板市場(chǎng)高標(biāo)準(zhǔn)的上市條件使得大量的中小企業(yè)很難實(shí)現(xiàn)通過(guò)主板上市。由于主板市場(chǎng)退出的高標(biāo)準(zhǔn)，我國(guó)于2004年6月和2009年10月先后推出了中小板和創(chuàng)業(yè)板，在一定程度上緩解了私募股權(quán)投資上市退出的壓力，拓寬了私募股權(quán)投資基金的退出渠道，但與之配套的政策環(huán)境和市場(chǎng)體系仍處于不完善狀態(tài)。從目前來(lái)看，我國(guó)中小企業(yè)板的上市標(biāo)準(zhǔn)跟主板市場(chǎng)上市的標(biāo)準(zhǔn)差別不大，對(duì)于許多私募股權(quán)投資基金投資的企業(yè)而言，上市門(mén)檻仍然偏高，這在很大程度上限制了這些企業(yè)的發(fā)展。而創(chuàng)業(yè)板由于上市時(shí)間短，規(guī)模小、經(jīng)營(yíng)還不穩(wěn)定，存在著較大的風(fēng)險(xiǎn)。為保護(hù)投資者的利益，在退出制度的設(shè)計(jì)上較為保守，因此，目前我國(guó)的創(chuàng)業(yè)板上市門(mén)檻仍然較高，在減少風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，又把一些具有發(fā)展?jié)摿ΦY金短缺的企業(yè)拒之門(mén)外了。

截至2012年12月6日，IPO在審待發(fā)企業(yè)合計(jì)為830家，其中上證所擬主板企業(yè)有168家；深交所擬中小板企業(yè)有342家；擬創(chuàng)業(yè)板的公司有320家，根據(jù)最近新股發(fā)行節(jié)奏，要消化如此數(shù)量IPO少則3年，多則5年。而在這3年或5年間，還有新的公司要排隊(duì)上市，如何疏通IPO堰塞湖已經(jīng)成為證監(jiān)會(huì)要解決的第一大問(wèn)題，介于上市的競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于激烈，不少私募股權(quán)基金被迫選擇其他退出方式。

而且，IPO退出也有它內(nèi)在的一個(gè)根本缺陷，那就是退出時(shí)間可能很長(zhǎng)，其退出收益大小與股票市場(chǎng)上的價(jià)格波動(dòng)息息相關(guān)。私募股權(quán)投資基金要在股票市場(chǎng)上賣(mài)出股份，必須先進(jìn)行登記，而且要根據(jù)不同股票的交易量、股本大小等確定一次賣(mài)出的股份數(shù)量，登記到最后賣(mài)出有時(shí)最快也要近一個(gè)月時(shí)間。

另外，《公司法》和《證券法》有“在上市之前，發(fā)行人控股股東、實(shí)際控制人和新引進(jìn)的戰(zhàn)略投資者應(yīng)當(dāng)承諾，上市后3年內(nèi)不向他人轉(zhuǎn)讓其已持有的發(fā)行人股份。”的規(guī)定，這也給私募的退出設(shè)置了一個(gè)障礙。

2.解決私募退出問(wèn)題的對(duì)策

由于以上障礙，迫使許多私募被迫放棄IPO上市退出的方式。然而，由于我國(guó)的產(chǎn)權(quán)交易制度不健全，管理層收購(gòu)、并購(gòu)等發(fā)展較慢，通過(guò)IPO以外方式退出存在較大難度，如果沒(méi)有一個(gè)合適的方式分流IPO退出的壓力，則私募的退出極有可能走入死胡同，從而不利于私募股權(quán)基金的發(fā)展。為了保證私募股權(quán)基金的穩(wěn)定健康發(fā)展，我們需要做到以下幾點(diǎn)：

首先，要進(jìn)一步完善中小板市場(chǎng)、大力發(fā)展創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。中小板市場(chǎng)也是私募股權(quán)投資基金退出的主要市場(chǎng)，在證券市場(chǎng)比較成熟的發(fā)達(dá)國(guó)家，都有比較完善的中小板市場(chǎng)支持私募股權(quán)投資基金的退出。而在我國(guó)深圳設(shè)立的中小板市場(chǎng)，其上市條件對(duì)中小企業(yè)而言還是比較苛刻的，因此，要對(duì)中小企業(yè)放寬上市條件，對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和具有良好成長(zhǎng)性的企業(yè)適當(dāng)放寬連續(xù)盈利和持續(xù)經(jīng)營(yíng)的要求；放寬他們的再融資條件，對(duì)少數(shù)發(fā)展?jié)摿玫旨毙栀Y金支持的企業(yè)提供資金支持。通過(guò)完善中小板市場(chǎng)以建立健全多層次的資本市場(chǎng)，為私募股權(quán)投資基金的退出提供便利。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建立的目的主要也是為了扶持中小企業(yè)，尤其是高成長(zhǎng)性的中小企業(yè)，為私募股權(quán)投資基金投資的企業(yè)建立正常的退出機(jī)制，為多層次的資本市場(chǎng)的形成添磚加瓦。

其次，要建立全國(guó)統(tǒng)一的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)。資本退出時(shí)，產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的企業(yè)并購(gòu)重組平臺(tái)可以為私募股權(quán)投資基金提供通暢的退出渠道，私募股權(quán)投資基金可利用產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)尋找買(mǎi)家，或者利用交易機(jī)構(gòu)的產(chǎn)權(quán)經(jīng)紀(jì)人撮合賣(mài)出股權(quán)，通過(guò)公開(kāi)掛牌轉(zhuǎn)讓?zhuān)喾秸髑笠庀蚴茏尫剑纬捎行Ц?jìng)價(jià)，充分發(fā)現(xiàn)價(jià)格，實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)資本的增值，改變中國(guó)私募股權(quán)基金推出形式單一的局面。

最后，由于中介機(jī)構(gòu)不僅可以有效的解決私募股權(quán)投資基金運(yùn)作過(guò)程中信息不對(duì)稱(chēng)的問(wèn)題，而且在私募股權(quán)投資基金退出過(guò)程中，對(duì)其收益和成敗也發(fā)揮中至關(guān)重要的作用。例如，在私募股權(quán)投資基金的并購(gòu)?fù)顺鲋校ㄟ^(guò)各中介機(jī)構(gòu)的協(xié)作配合，可以為有效地減少并購(gòu)過(guò)程中的不確定性，提高并購(gòu)效率。因此，我國(guó)要努力建設(shè)培養(yǎng)良好、高效的中介服務(wù)體系。

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[5]清科研究中心.2007年中國(guó)私募股權(quán)年度研究報(bào)告[R].北京：清科集團(tuán)，2008.

[6]清科研究中心.2008年中國(guó)私募股權(quán)年度研究報(bào)告[R].北京：清科集團(tuán)，2009.

[7]清科研究中心.2009年中國(guó)私募股權(quán)年度研究報(bào)告[R].北京：清科集團(tuán)，2010.

[8]清科研究中心.2010年中國(guó)私募股權(quán)年度研究報(bào)告[R].北京：清科集團(tuán)，2011.

篇3

【關(guān)鍵詞】私募股權(quán)投資 基金 私募

一、引言

伴隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)快速發(fā)展，國(guó)有企業(yè)的改制成功和金融改革的不斷深入，我國(guó)的私募股權(quán)投資作為新的資本力量已經(jīng)逐漸登上了資本市場(chǎng)的舞臺(tái)。雖然我國(guó)的PE發(fā)展時(shí)間還不長(zhǎng)，但是由于其自身的融資渠道寬廣、關(guān)注有發(fā)展?jié)摿Φ闹行∑髽I(yè)等自身特點(diǎn)，儼然已成為發(fā)展證券市場(chǎng)和中小企業(yè)融資的新亮點(diǎn)。尤其在去年由于流動(dòng)性收緊加之銀行業(yè)對(duì)國(guó)有大型企業(yè)貸款的青睞，眾多中小企業(yè)面臨融資困難，造成民間“高利貸”資本借貸盛行，這無(wú)疑又給中小企業(yè)“雪上加霜”，以至于溫州大量企業(yè)老板“跑路”。因此，當(dāng)下發(fā)展PE不失為解決中小企業(yè)融資難題的有效渠道之一，同時(shí)也是我國(guó)金融市場(chǎng)改革完善多層次資本市場(chǎng)的必然要求。

二、我國(guó)私募股權(quán)投資的發(fā)展現(xiàn)狀

私募股權(quán)投資（Private Equity）指對(duì)那些不能在公開(kāi)交易所進(jìn)行交易或者是不能公開(kāi)對(duì)外出售的代表被投資資產(chǎn)權(quán)益的證券的股權(quán)投資。廣義的私募股權(quán)投資包括發(fā)展資本（Development Finance），夾層資本（Mezzanine Finance），管理層收購(gòu)或杠桿收購(gòu)（MBO/LBO），重組（Restructuring）和合伙制投資基金（PEIP）等。PE起源于美國(guó)，1976年，華爾街著名投資銀行貝爾斯登等三名投資銀行家合伙成立了一家投資公司KKR，專(zhuān)門(mén)從事并購(gòu)業(yè)務(wù)，這是最早的私募股權(quán)投資公司。20世紀(jì)90年代是PE發(fā)展的高峰時(shí)期，也就是在那時(shí)私募股權(quán)投資開(kāi)始進(jìn)入我國(guó)。

1992年大量海外投資基金涌入中國(guó)，但大部分都是以與我國(guó)各部委合作的形式。比如，北方工業(yè)與嘉陵合作。事實(shí)上，在我國(guó)對(duì)于PE的發(fā)展是從產(chǎn)業(yè)投資基金開(kāi)始的。我國(guó)的第一支產(chǎn)業(yè)投資基金是1992年成立的淄博基金，由于其投資類(lèi)型主要為實(shí)業(yè)投資并且從其投資運(yùn)作上看已經(jīng)具備了PE的特點(diǎn)，所以一般認(rèn)為淄博基金是我國(guó)的第一支私募股權(quán)投資基金。隨著我國(guó)改革開(kāi)放的深入和證券市場(chǎng)的逐步發(fā)展，1999年形成第二波PE投資浪潮。大量的資本投向互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，但是由于當(dāng)時(shí)的創(chuàng)業(yè)板還沒(méi)有上市，PE公司退出渠道不暢通，從而導(dǎo)致大批投資公司無(wú)法收回資金而倒閉。進(jìn)入21世紀(jì)后，我國(guó)的市場(chǎng)化經(jīng)濟(jì)制度初步形成，法律法規(guī)不斷完善、金融深化不斷深入，為我國(guó)的私募股權(quán)投資創(chuàng)造了良好的發(fā)展環(huán)境。不管是從規(guī)模還是投資總額都大大超過(guò)了以往任何時(shí)期。下面主要從投資規(guī)模、投資行業(yè)、投資基金的退出機(jī)制、資金來(lái)源等幾個(gè)方面來(lái)詳細(xì)分析私募股權(quán)投資基金的發(fā)展現(xiàn)狀。

1.隨著近年來(lái)中國(guó)資本市場(chǎng)蓬勃發(fā)展和完善，私募股權(quán)投資規(guī)模不斷擴(kuò)大。在經(jīng)歷了2008年金融海嘯沖擊、2009年的募資、投資低迷期之后，2010年中國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)迎來(lái)了強(qiáng)勁反彈。當(dāng)年共有82支可投資于中國(guó)大陸地區(qū)的私募股權(quán)投資基金完成募集，募集金額276.21億美元，共發(fā)生投資案例363起，交易總額103.81億美元；基金數(shù)量與募集規(guī)模分別為2009年水平的2.73倍與2.13倍。據(jù)統(tǒng)計(jì)，11年共有235支可投資于中國(guó)大陸地區(qū)的私募股權(quán)投資基金完成募集，為2010年的2.87倍，披露募集金額的221支基金共計(jì)募集388.58億美元，同比上漲40.7%；2011年中國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)發(fā)生投資交易695起，其中披露金額的643起案例共計(jì)投資275.97億美元。由此可看出，我國(guó)的私募股權(quán)投資市場(chǎng)正處在快速上升階段，隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的不斷開(kāi)放和完善，PE必將同銀行貸款、IPO等成為企業(yè)融資的重要渠道。

2.投資行業(yè)范圍更加廣泛。2011年私募股權(quán)投資涉及24個(gè)行業(yè)，且各個(gè)行業(yè)投資活躍程度均呈顯著增長(zhǎng)。其中尤以機(jī)械制造、化工原料及加工和生物技術(shù)行業(yè)增加最為快速。11年機(jī)械制造行業(yè)完成投資61起，為上年的2.10倍，行業(yè)投資總額為11.02億美元；化工原料及加工行業(yè)共完成投資56起，投資金額13.76億美元，分別為2010年的3.29倍和7.64倍。生物技術(shù)行業(yè)完成投資交易55起，共計(jì)涉資35.75億美元，為上年的4.22倍。圖1是2011年私募股權(quán)投資涉及的24個(gè)行業(yè)及其投資數(shù)量。

圖1 2011年私募股權(quán)投資涉及的24個(gè)行業(yè)及其投資數(shù)量

由圖中可看出，私募股權(quán)投資基本上涉及了我國(guó)的大部分重點(diǎn)行業(yè)，投資熱點(diǎn)已經(jīng)不僅僅拘泥于服務(wù)業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)。

3.退出方式單一，主要以IPO方式。去年我國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)共發(fā)生105筆退出案例，同比減少10.2%。其中，IPO退出共有135筆，境內(nèi)上市98家，占比達(dá)到72.6%；并購(gòu)?fù)顺?筆，較2010年的2筆上漲250.0%；股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出5筆。自從2009年創(chuàng)業(yè)板上市以來(lái)，IPO已經(jīng)成為PE退出的主要渠道。私募股權(quán)投資的退出方式除了IPO以外，還有并購(gòu)?fù)顺觥⒐蓹?quán)轉(zhuǎn)讓退出、回購(gòu)?fù)顺龊推飘a(chǎn)清算。當(dāng)然破產(chǎn)清算是失敗的退出方式，所以我們還可以發(fā)展以并購(gòu)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓等方式退出。

4.中資私募股權(quán)投資基金規(guī)模不斷擴(kuò)大。2011年完成募集的人民幣基金共209支，同比增長(zhǎng)194.4%，其中披露金額的195支基金共計(jì)募集234.08億美元，同比增長(zhǎng)119.2%，占年度總額的60.2%。隨著一個(gè)個(gè)如蒙牛乳業(yè)、盛大網(wǎng)絡(luò)、百麗國(guó)際等企業(yè)的成功上市，私募股權(quán)投資不斷深入人心，加之今年2月央行首次下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，市場(chǎng)流動(dòng)性明顯改善以及我國(guó)金融市場(chǎng)化改革的不斷完善，本土私募股權(quán)投資必將成為中國(guó)PE的主力。

篇4

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資；退出機(jī)制；博弈論

1 私募股權(quán)投資

私募股權(quán)投資最早起源于美國(guó)，指以非公開(kāi)的方式募集一定資金，對(duì)具有融資需求的未上市企業(yè)進(jìn)行投資。私募股權(quán)投資的運(yùn)作流程分為三個(gè)階段：募集、投資和退出[1]。其退出機(jī)制是指私募股權(quán)投資過(guò)程中，投資機(jī)構(gòu)在受資企業(yè)發(fā)展成熟并產(chǎn)生增值價(jià)值后，通過(guò)一定方式在資本市場(chǎng)上轉(zhuǎn)讓或出售持有的股權(quán)，從而獲得收益的過(guò)程。我國(guó)現(xiàn)行的主要的私募股權(quán)投資退出方式有以下三種：（1）首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）：指投資者通過(guò)受資企業(yè)股份的公開(kāi)上市，將擁有的私人權(quán)益轉(zhuǎn)換成公共股權(quán)，在獲得市場(chǎng)認(rèn)可后，轉(zhuǎn)手以實(shí)現(xiàn)回收和資本增值。（2）股份轉(zhuǎn)讓?zhuān)寒?dāng)企業(yè)難以滿足IPO的條件但有良好的發(fā)展前景時(shí)，投資者可以借助股份轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)資金退出。股份轉(zhuǎn)讓可以按出售對(duì)象不同分為一般并購(gòu)和股份回購(gòu)[2]。（3）企業(yè)清算：包括破產(chǎn)清算和非破產(chǎn)清算，是私募股權(quán)投資迫不得已而選擇的最不成功的退出方式，卻也是投資失敗時(shí)最好的退出方式。

鑒于企業(yè)清算的退出方式，耗時(shí)較長(zhǎng)，需要經(jīng)過(guò)繁瑣的法律程序處理，諸多因素不可量化考慮，本文主要對(duì)IPO和股份轉(zhuǎn)讓兩種方式展開(kāi)博弈分析。

2 退出方式的x擇博弈

在退出過(guò)程中，由于投資家和受資企業(yè)的利益與成本的不對(duì)稱(chēng)性，導(dǎo)致雙方在退出方式的選擇中發(fā)生分歧。投資者往往選擇投資回報(bào)最大的退出方式，而受資企業(yè)則偏向退出成本較低的。

2.1 基本假設(shè)

（1）博弈雙方為投資者和受資企業(yè)；（2）投資者在退出過(guò)程中面臨兩種選擇：轉(zhuǎn)換證券和不轉(zhuǎn)換證券；受資企業(yè)面臨兩種選擇：IPO和股份轉(zhuǎn)讓?zhuān)唬?）企業(yè)選擇IPO方式，受資企業(yè)的費(fèi)用為F，股份轉(zhuǎn)讓方式的費(fèi)用忽略不計(jì)；（4）企業(yè)通過(guò)IPO或股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得的預(yù)期收益為E，企業(yè)與投資者通過(guò)IPO方式退出后獲得的聲譽(yù)收益分別為R1、R2，且R與E呈正線性相關(guān)，R1=r1E、R2=r2E，而股份轉(zhuǎn)換方式的聲譽(yù)收益為0；（5）投資者實(shí)行轉(zhuǎn)換后，投資者持有1-α的股權(quán)份額，受資企業(yè)持有α的股份，且企業(yè)取得控制權(quán)可獲收益為B，若不執(zhí)行轉(zhuǎn)換投資者從企業(yè)獲得的收益為D。

則投資者與受資企業(yè)的策略選擇效用組合矩陣如下：

2.2 博弈分析

由上圖可知，當(dāng)投資者選擇不轉(zhuǎn)換證券時(shí)，受資企業(yè)選擇IPO和股份轉(zhuǎn)讓的凈收益分別為：（E-F）-D+r1E、E-D。此時(shí)，當(dāng)受資企業(yè)的聲譽(yù)收益大于IPO所有花費(fèi)的費(fèi)用，即r1E>F時(shí)，受資企業(yè)會(huì)選擇IPO方式退出；但當(dāng)IPO花費(fèi)的費(fèi)用大于企業(yè)獲得的聲譽(yù)收益時(shí)，企業(yè)更偏向以股份轉(zhuǎn)讓的方式退出。當(dāng)投資者選擇轉(zhuǎn)換證券時(shí)，企業(yè)選擇IPO和股份轉(zhuǎn)讓獲得凈收益分別為：α（E-F）+B+r1E、αE+B。此時(shí)，當(dāng)企業(yè)的聲譽(yù)收益大于其按所占份額承擔(dān)IPO花費(fèi)的費(fèi)用，即r1E>αF，企業(yè)會(huì)選擇IPO方式退出，反之企業(yè)將以股份轉(zhuǎn)讓的方式退出。

相應(yīng)的，當(dāng)投資者選擇不轉(zhuǎn)換證券時(shí)，受資企業(yè)選擇IPO和股份轉(zhuǎn)讓兩種退出方式時(shí)給投資者帶來(lái)的收益分別為：D+r2E、D。顯然通過(guò)IPO方式退出總能給投資者帶來(lái)更高的收益，投資者更偏好以IPO方式退出。當(dāng)投資者選擇轉(zhuǎn)換證券時(shí)，他的兩種收益分別為（1-α）（E-F）+r2E、（1-α）E。此時(shí)若投資者按其所占比例承擔(dān)的IPO退出方式花費(fèi)的費(fèi)用大于獲得的聲譽(yù)收益，即r2E>（1-α）F時(shí)，投資者將會(huì)以IPO方式退出，反之將選擇股份轉(zhuǎn)讓。

對(duì)于整個(gè)市場(chǎng)而言，最優(yōu)的退出決策應(yīng)該是博弈雙方效用之和的最大化。通過(guò)IPO方式退出時(shí)，投資者選擇不轉(zhuǎn)換證券時(shí)，雙方的總收益為E-F+（r1+r2）E，反之雙方總收益為E-F+（r1+r2）E+B，即當(dāng)選擇IPO方式退出時(shí)，投資者會(huì)選擇轉(zhuǎn)換證券，總效用U1=E-F+（r1+r2）E+B。相應(yīng)的，以股份轉(zhuǎn)讓方式退出時(shí)，投資者不轉(zhuǎn)換證券時(shí)，雙方總收益為E，選擇轉(zhuǎn)換時(shí)雙方總收益為E+B，即選擇股份轉(zhuǎn)讓方式退出時(shí)，投資者也會(huì)選擇轉(zhuǎn)換證券，總效用U2=E+B。由此可得，無(wú)論企業(yè)選擇哪種方式退出，投資者都會(huì)選擇轉(zhuǎn)換證券。

但是當(dāng)投資者選擇轉(zhuǎn)換證券時(shí)，哪種退出方式會(huì)是社會(huì)效用最大化需要考慮預(yù)期收益、聲譽(yù)收益和交易費(fèi)用等因素。當(dāng)E-F+（r1+r2）E+B>E+B，即（r1+r2）E>F，投資者和企業(yè)獲得的聲譽(yù)收益大于IPO方式退出花費(fèi)的費(fèi)用時(shí)，選擇IPO方式退出使得社會(huì)效用最大化，反之選擇股份轉(zhuǎn)讓方式。預(yù)期收益可以反映出企業(yè)的發(fā)展水平，代表著投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)發(fā)展前景的預(yù)期，預(yù)期收益持續(xù)增長(zhǎng)，則企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r良好。而且聲譽(yù)收益一般與預(yù)期收益呈正線性相關(guān)，預(yù)期收益的增加不僅能夠?yàn)槠髽I(yè)吸引更多的投資者，而且也會(huì)同時(shí)使投資者和受資企業(yè)獲得良好的聲譽(yù)，所以無(wú)論是投資者還是受資企業(yè)都傾向于選擇IPO方式退出。

3 完善私募股權(quán)投資退出機(jī)制的建議

3.1 選擇合適的退出戰(zhàn)略

投資者在投資之初就要制定明確的退出戰(zhàn)略，根據(jù)受資企業(yè)的發(fā)展計(jì)劃就宏觀環(huán)境發(fā)生變化時(shí)退出策略如何變化等問(wèn)題在投資合同中列示明確的相關(guān)條款，把握退出方式的主動(dòng)性，以免出現(xiàn)投資規(guī)模擴(kuò)大后，找不到合適的退出策略而失去退出過(guò)程中的優(yōu)勢(shì)地位。

3.2 建立靈活有效的監(jiān)管機(jī)構(gòu)

有效的監(jiān)管是退出過(guò)程順利進(jìn)行的前提，一個(gè)靈活的監(jiān)管機(jī)構(gòu)要對(duì)不同的監(jiān)管對(duì)象，采取分類(lèi)監(jiān)管的方法，以確保監(jiān)管部門(mén)能夠及時(shí)根據(jù)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的信息制定不同類(lèi)型的監(jiān)管任務(wù)[3]。有效的監(jiān)管則要求監(jiān)管機(jī)構(gòu)制定合理的規(guī)章制度、加大對(duì)違規(guī)行為的懲處力度來(lái)規(guī)范市場(chǎng)參與者的行為。

3.3 制定完善的法律法規(guī)

私募股權(quán)投資在我國(guó)的發(fā)展處于初級(jí)階段，且我國(guó)并未出臺(tái)與其直接相關(guān)的法律政策，這成為了制約私募股權(quán)投資在我國(guó)發(fā)展的主要因素。所以我國(guó)應(yīng)該出臺(tái)一部專(zhuān)門(mén)針對(duì)私募股權(quán)投資的法律，對(duì)私募股權(quán)投資的組織形式、資金募集過(guò)程、投資過(guò)程和退出過(guò)程等問(wèn)題作出明確的法律規(guī)定，以促進(jìn)私募股權(quán)投資在中國(guó)市場(chǎng)的健康發(fā)展。

3.4 建立統(tǒng)一完善的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)

私募股權(quán)投資資金退出的實(shí)質(zhì)是產(chǎn)權(quán)在投資者之間的轉(zhuǎn)移，而轉(zhuǎn)移是否順利一方面取決產(chǎn)權(quán)關(guān)系是否明確，一方面取決于產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)是否健全。通過(guò)建立統(tǒng)一規(guī)范的產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)，可以在政府的監(jiān)管下對(duì)市場(chǎng)信息進(jìn)行充分的披露，加大市場(chǎng)假意的透明度，對(duì)退出時(shí)機(jī)的選擇發(fā)揮重要作用。避免了信息不對(duì)稱(chēng)下投資者獲取利益時(shí)的劣勢(shì)。

參考文獻(xiàn)

[1]王云峰.私募股權(quán)投資博弈分析[D].北京：首都經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)圖書(shū)館，2015.

篇5

[關(guān)鍵詞]中小企業(yè) 私募股權(quán) 愛(ài)爾眼科

一、 引言

中小企業(yè)對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展的貢獻(xiàn)巨大,但長(zhǎng)期以來(lái)融資難問(wèn)題嚴(yán)重地制約了我國(guó)中小企業(yè)發(fā)展壯大的步伐。私募股權(quán)投資能夠成為解決中小企業(yè)融資難的有限途徑。私募股權(quán)投資基金(Private Equity Fund,PE)是指通過(guò)非公開(kāi)宣傳的方式向特定投資者募集貨幣資金,對(duì)具有融資意向的企業(yè)的非公開(kāi)交易的權(quán)益資本進(jìn)行投資并參與企業(yè)管理,在交易實(shí)施過(guò)程中附帶了將來(lái)退出機(jī)制的集合投資制度。以私募股權(quán)投資基金作為載體,能夠讓企業(yè)獲得低成本的長(zhǎng)期資金和引進(jìn)先進(jìn)的管理方法。本文以愛(ài)爾眼科醫(yī)院集團(tuán)股份有限公司發(fā)展過(guò)程中利用私募股權(quán)融資為案例,具體介紹私募股權(quán)投資在解決我國(guó)中小企業(yè)融資難問(wèn)題中的應(yīng)用及優(yōu)勢(shì)。

二、 愛(ài)爾眼科的私募股權(quán)融資

1) 愛(ài)爾眼科私募股權(quán)融資過(guò)程

愛(ài)爾眼科成立于2003年1月24日,注冊(cè)資本為800萬(wàn)元。愛(ài)爾眼科的快速發(fā)展需要強(qiáng)大資金的支持。在建立重慶愛(ài)爾的時(shí)候,愛(ài)爾眼科選擇了私募股權(quán)投資。2006年4月愛(ài)爾眼科與湖南省信托投資有限責(zé)任公司(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“湖南信托”)簽訂了《重慶艾爾眼科醫(yī)院項(xiàng)目合作開(kāi)發(fā)框架協(xié)議》,約定由湖南信托通過(guò)發(fā)行集合資金信托計(jì)劃從社會(huì)募集2,892萬(wàn)元人民幣,向重慶愛(ài)爾進(jìn)行股權(quán)投資,占該公司注冊(cè)資本的96.4%,同時(shí)愛(ài)爾眼科承諾于兩年內(nèi)按120%溢價(jià)購(gòu)買(mǎi)湖南信托擁有的重慶愛(ài)爾全部股權(quán)。2008年5月,愛(ài)爾眼科按照合同約定回購(gòu)了重慶愛(ài)爾96.4%的股權(quán),回購(gòu)后愛(ài)爾眼科持有重慶愛(ài)爾100%的股權(quán)。

2) 愛(ài)爾眼科私募股權(quán)融資的分析

①以較少資金取得重慶愛(ài)爾的控制權(quán)

根據(jù)雙方的協(xié)議,愛(ài)爾眼科從開(kāi)始就能對(duì)重慶愛(ài)爾的財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)實(shí)施控制。這意味著愛(ài)爾眼科只投入3.6%的資金就擁有重慶愛(ài)爾。重慶眼科作為愛(ài)爾眼科的戰(zhàn)略據(jù)點(diǎn)之一,對(duì)其具有重要意義。重慶愛(ài)爾2008年的凈利潤(rùn)達(dá)到1,586,025.79,占當(dāng)年集團(tuán)凈利潤(rùn)的2.7%。以湖南信托的私募股權(quán)投資為載體,愛(ài)爾眼科充分利用了民間投資者的大量資本,為其規(guī)模的擴(kuò)大提供資金基礎(chǔ)。

② 私募股權(quán)融資對(duì)公司發(fā)展限制較少

私募股權(quán)融資的限制條件比債權(quán)融資要少。在私募股權(quán)融資過(guò)程中,湖南信托只要求愛(ài)爾眼科在兩年后以溢價(jià)120%回購(gòu)重慶愛(ài)爾的股份。而債權(quán)融資的限制則更為嚴(yán)格。愛(ài)爾眼科曾借入總額為6400瓦元的長(zhǎng)期借款。在借款協(xié)議中要求公司每年支付利息,還附帶對(duì)流動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率的限制,以及股份、設(shè)備的抵押、質(zhì)押。這些條件都限制了公司對(duì)資產(chǎn)的運(yùn)用,而每年固定的大額利息無(wú)疑是一個(gè)沉重負(fù)擔(dān),2007年度財(cái)務(wù)費(fèi)用就占了整個(gè)集團(tuán)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的2%。而對(duì)財(cái)務(wù)指標(biāo)的限制更是限制了公司的經(jīng)營(yíng)決策。私募股權(quán)融資則由于不具有這些限制而不會(huì)影響公司的經(jīng)營(yíng)決策和發(fā)展戰(zhàn)略。

③ 私募股權(quán)投資改善基礎(chǔ)管理

為保證資金安全退出,私募股權(quán)投資會(huì)協(xié)助企業(yè)建立良好的治理結(jié)構(gòu)和管理制度。這也是私募股權(quán)投資與債券投資的區(qū)別所在。債券投資通過(guò)各種限制條件來(lái)監(jiān)督企業(yè),保證本金和收益的安全;而私募股權(quán)投資則通過(guò)向企業(yè)傳輸管理經(jīng)驗(yàn)等方式協(xié)助企業(yè),保證投入資金的收益。因此,私募股權(quán)投資解決的不僅僅是企業(yè)的融資問(wèn)題,也是企業(yè)的管理問(wèn)題;給企業(yè)提供的不僅僅是資金,還有寶貴的管理經(jīng)驗(yàn)。

三、 中小企業(yè)利用私募股權(quán)投資的建議

1) 選擇私募股權(quán)投資時(shí)要關(guān)注投資公司的背景

大多數(shù)中小企業(yè)在選擇私募股權(quán)投資時(shí),最重要的考慮因素往往是提供的資金多少、資本成本的高低,卻忽視了投資公司的管理經(jīng)驗(yàn)。但中小企業(yè)目前發(fā)展已經(jīng)不是規(guī)模擴(kuò)展問(wèn)題而是核心競(jìng)爭(zhēng)力的培育和提升問(wèn)題。根據(jù)的調(diào)查顯示,大多數(shù)私募股權(quán)投資在進(jìn)入后并不僅僅限于對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行監(jiān)管,還會(huì)為其提供管理咨詢(xún)、服務(wù)咨詢(xún)。中小企業(yè)應(yīng)該抓住這種寶貴的機(jī)會(huì),在引入資金的同時(shí)引進(jìn)管理經(jīng)驗(yàn),改善治理結(jié)構(gòu)。曾獲得四家風(fēng)險(xiǎn)投資公司聯(lián)合投資的網(wǎng)上鉆石銷(xiāo)售商――九鉆網(wǎng),其創(chuàng)始人陳斌在介紹經(jīng)驗(yàn)的時(shí)候就重點(diǎn)指出中小企業(yè)在融資時(shí)不能只看重錢(qián),而且應(yīng)該考慮投資者的整體背景以及對(duì)創(chuàng)業(yè)者所處領(lǐng)域是否具有幫助。

2) 融資時(shí)要考慮退出方式

在探討私募股權(quán)的時(shí)候,普遍認(rèn)為:只有投資方才需要關(guān)注退出方式來(lái)獲得高回報(bào);其實(shí)融資方也應(yīng)該關(guān)注這個(gè)問(wèn)題。因?yàn)槠淠芊耥樌瞥鰰?huì)對(duì)融資企業(yè)產(chǎn)生很大影響。融資企業(yè),一方面需要盡力協(xié)助私募股權(quán)投資的順利退出,另一方面也要考慮在股權(quán)投資退出后企業(yè)如何保持治理結(jié)構(gòu)和管理制度的穩(wěn)定。根據(jù)數(shù)據(jù)顯示,目前回購(gòu)仍然是私募股權(quán)投資退出的主要方式,因此中小企業(yè)的管理層需要安排好私募股權(quán)退出時(shí)回購(gòu)的資金來(lái)源以及在私募股權(quán)退出后如何完善治理結(jié)構(gòu)和管理制度。

四、 結(jié)語(yǔ)

中小企業(yè)融資難問(wèn)題已經(jīng)成為了制約中小企業(yè)成長(zhǎng)壯大的瓶頸。私募股權(quán)投資能夠在解決中小企業(yè)融資難問(wèn)題上發(fā)揮其獨(dú)有的優(yōu)勢(shì)。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展,私募股權(quán)投資在我國(guó)將會(huì)步入高速發(fā)展的階段。中小企業(yè)在利用私募股權(quán)融資的時(shí)候也應(yīng)該抓住機(jī)會(huì),吸收資金、改善管理,確保在私募股權(quán)投資退出后企業(yè)能夠順利過(guò)渡。

參考文獻(xiàn):

篇6

廣義上講，私募股權(quán)投資（private equity，PE）是一種高風(fēng)險(xiǎn)投資方式，合伙人通過(guò)不同的投資組合來(lái)進(jìn)行投機(jī)活動(dòng)，最終能達(dá)到高收益的一個(gè)行業(yè)。而狹義上，私募股權(quán)投資主要指杠桿收購(gòu)（LBO），杠桿收購(gòu)是指投資者使用少量的自有資金結(jié)合大規(guī)模的債務(wù)來(lái)收購(gòu)一家公司的絕大部分或者整體。而杠桿收購(gòu)的目標(biāo)通常是能夠產(chǎn)生穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的成熟公司。

私募股權(quán)投資主要是由籌集資金開(kāi)始，資金來(lái)源十分豐富，有個(gè)人有政府還有各類(lèi)大型公司。而對(duì)一些企業(yè)進(jìn)行選擇和后期管理之后，則開(kāi)始考慮退出，常見(jiàn)的退出方式主要有：通過(guò)IPO上市，并購(gòu)回購(gòu)以及破產(chǎn)清算等方式。

二、我國(guó)私募股權(quán)投資發(fā)展情況及其特點(diǎn)

私募股權(quán)投資進(jìn)入中國(guó)時(shí)間還比較短，其發(fā)展卻十分迅速，中國(guó)也成為全世界私募股權(quán)投資發(fā)展前景很好的國(guó)家之一。

根據(jù)清科集團(tuán)旗下私募通統(tǒng)計(jì)，2005年中國(guó)活躍的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)僅約500家左右，而截至2014年底，中國(guó)股權(quán)投資市場(chǎng)活躍的投資機(jī)構(gòu)已經(jīng)超過(guò)8，000家，市場(chǎng)規(guī)模在這10年間實(shí)現(xiàn)了質(zhì)的飛躍。尤其是2004年中小板啟幕，2009年我國(guó)推出創(chuàng)業(yè)板，2014年新三板全面擴(kuò)容，而2015年得益于“雙創(chuàng)”和資本市場(chǎng)的火爆，私募股權(quán)基金投資交易額創(chuàng)下歷史新高。其中，高科技與消費(fèi)行業(yè)仍為私募股權(quán)基金兩大熱門(mén)行業(yè)，據(jù)統(tǒng)計(jì)行業(yè)投資超過(guò)2014年六倍。近十年的時(shí)間，中國(guó)私募股權(quán)投資行業(yè)受益于資本市場(chǎng)的火爆和市場(chǎng)管制的放開(kāi)，正逐漸走向成熟化。

目前中國(guó)的私募股權(quán)投資有著屬于中國(guó)的特點(diǎn)：

（一）選擇的企業(yè)主要為中小企業(yè)

中國(guó)的私募股權(quán)投資大部分集中在成長(zhǎng)型企業(yè)身上，主要因?yàn)橹袊?guó)有著嚴(yán)格的市場(chǎng)管制，在控制銀行和資本市場(chǎng)的資金的募集數(shù)量，所以往常的杠桿收購(gòu)很難適用于中國(guó)私募股權(quán)投資。當(dāng)然，中國(guó)龐大并且“熱烈”的房地產(chǎn)領(lǐng)域?yàn)樗侥脊蓹?quán)投資提供了杠桿收購(gòu)的機(jī)會(huì)。

（二）主要的私募股權(quán)投資結(jié)構(gòu)

我國(guó)的私募股權(quán)投資交易40%都是PIPE，即私募股權(quán)的投資者在股票交易方面買(mǎi)入上市公司的少數(shù)股權(quán)。也有一些私募股權(quán)投資基金例如人民幣基金，被看做是投資工具，他們獲得公司的少部分股權(quán)，然后通過(guò)IPO退出市場(chǎng)變現(xiàn)，這是Pre-IPO投資。

三、我國(guó)私募股權(quán)投資面臨的挑戰(zhàn)

（一）PE腐敗層出

私募本身的特殊性質(zhì)，不同于公開(kāi)的證券基金，他并不在市場(chǎng)上完全地披露信息，全世界都沒(méi)有明確的法律規(guī)定和管理方法。所以這就導(dǎo)致了一部分非私募的個(gè)人借此機(jī)會(huì)，非法集資，非法運(yùn)營(yíng)，以牟取高利益，這也是我們新提出的關(guān)于PE腐敗的表現(xiàn)。PE腐敗本身是一種高風(fēng)險(xiǎn)，高危害的活動(dòng)。我國(guó)現(xiàn)在嚴(yán)格禁止非法集資，這種現(xiàn)象的層出，會(huì)影響投資者對(duì)私募投資的信任，也對(duì)私募進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)造成阻礙。

（二）私募股權(quán)的退出

對(duì)中國(guó)的大部分私募投資來(lái)說(shuō)，更主要的退出渠道是首次公開(kāi)發(fā)行（IPO），我國(guó)有上海、深圳、香港三大證?喚灰姿?，這使得中國(guó)成為全球最大的首次公開(kāi)發(fā)行市場(chǎng)。但是外國(guó)的私募股權(quán)投資者其實(shí)很少利用IPO方式進(jìn)行退出，但是中國(guó)國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)的高倍利潤(rùn)吸引著他們。然而中國(guó)的首次公開(kāi)發(fā)行市場(chǎng)的復(fù)雜性也不是他們能夠預(yù)料的，股市的“黑天鵝”事件，就是一個(gè)例證。而并購(gòu)和出售的退出手段在中國(guó)又受到中國(guó)政治和監(jiān)管上的限制，所以要想私募在中國(guó)更好地發(fā)展下去，任重而道遠(yuǎn)。

（三）監(jiān)管的復(fù)雜性

上面兩條不約而同的都提到的監(jiān)管這一項(xiàng)，這也是私募在中國(guó)乃至全世界發(fā)展中遇到的最大的難題，監(jiān)管的不健全和不到位都會(huì)導(dǎo)致資金的流失，從而最終破壞我們的私募股權(quán)市場(chǎng)的健康發(fā)展。我國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)要進(jìn)行適應(yīng)私募股權(quán)投資市場(chǎng)發(fā)展的改革十分緊迫。

四、私募股權(quán)投資在我國(guó)未來(lái)發(fā)展

（一）政府引導(dǎo)基金發(fā)展

政府引導(dǎo)基金代表國(guó)有資產(chǎn)，他們通過(guò)私募股權(quán)投資基金的方法，引進(jìn)資金到中小企業(yè)，而大部分都是民營(yíng)企業(yè)。私募進(jìn)入企業(yè)之后，不僅給投資企業(yè)帶來(lái)了充足的資金，而且引入了一些新穎的經(jīng)營(yíng)管理的思路和經(jīng)驗(yàn)，有助于提高公司的公司發(fā)展水平和產(chǎn)品質(zhì)量。同樣這個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況的良好態(tài)勢(shì)，對(duì)地方的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和國(guó)家的稅收的增加提供了積極貢獻(xiàn)。總之，良好的私募股權(quán)投資能夠促進(jìn)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，擴(kuò)大中國(guó)內(nèi)需。

（二）私募機(jī)構(gòu)的自我團(tuán)隊(duì)建設(shè)

為了發(fā)展高風(fēng)險(xiǎn)高收益的PE/VC業(yè)務(wù)，私募本身的運(yùn)營(yíng)管理就成了關(guān)鍵，所以組建一個(gè)高水平的人才團(tuán)隊(duì)顯得尤其重要。吸收人才、正確的管理、明確的運(yùn)營(yíng)是一個(gè)私募機(jī)構(gòu)成功的關(guān)鍵幾個(gè)方面。

（三）創(chuàng)業(yè)板、新三板市場(chǎng)的發(fā)展

我國(guó)的私募業(yè)務(wù)大部分圍繞創(chuàng)業(yè)板的推出，豐富了投資渠道以及退出方法。我國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市的很多上市公司，80%以上都有VC或者PE的投資。這主要是我國(guó)推行新興企業(yè)的發(fā)展，所以PE他們?yōu)橛邪l(fā)展前景的中小企業(yè)提供資金以及各種增值業(yè)務(wù)，為中小企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，提升價(jià)值。同樣我國(guó)發(fā)展的新三板市場(chǎng)擴(kuò)容以來(lái)，受到私募們歡迎，新三板成為私募的最新變現(xiàn)場(chǎng)所。眾多研究院也同樣認(rèn)為，未來(lái)新三板市場(chǎng)將成為私募機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)完美退出的一個(gè)重要渠道。

篇7

【關(guān)鍵詞】 私募股權(quán)投資 項(xiàng)目 風(fēng)險(xiǎn) 管理

私募股權(quán)投資是金融領(lǐng)域發(fā)展的一個(gè)分支，美國(guó)私募股權(quán)可追溯到19世紀(jì)末期，現(xiàn)代意義的私募股權(quán)投資基金始于二戰(zhàn)后，在中國(guó)從萌芽到逐漸被人們接受經(jīng)過(guò)了20年的時(shí)間。本文從項(xiàng)目管理的角度對(duì)私募股權(quán)投資過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行簡(jiǎn)要的剖析。

一、私募股權(quán)投資及其項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)管理界定

作為一種新的資金集合投資方式，私募股權(quán)投資包括了多種投資模式，如風(fēng)險(xiǎn)投資基金、直投、杠桿收購(gòu)、并購(gòu)基金、Pre-IPO資本等。本文所指的私募股權(quán)投資，是指通過(guò)私募形式對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益性投資，并以上市、轉(zhuǎn)讓或管理層回購(gòu)等恰當(dāng)方式出售股權(quán)獲利為目的的行為，通常以私募股權(quán)基金（Private Equity）的形式來(lái)體現(xiàn)。從項(xiàng)目管理的角度看，私募股權(quán)投資就是投資人、基金經(jīng)理、被投資企業(yè)投入相關(guān)資源，在一定的時(shí)間限度內(nèi)，運(yùn)用系統(tǒng)的管理方法來(lái)計(jì)劃、組織和實(shí)現(xiàn)各自的項(xiàng)目目標(biāo)的一個(gè)過(guò)程。

根據(jù)運(yùn)作流程，私募股權(quán)投資項(xiàng)目可以劃分為私募股權(quán)成立、通過(guò)項(xiàng)目篩選購(gòu)買(mǎi)公司股權(quán)、管理投資企業(yè)、退出投資企業(yè)等四個(gè)子項(xiàng)目。在實(shí)際項(xiàng)目運(yùn)作中，第一階段和第二階段的劃分階段并不明顯，也有可能先有目標(biāo)項(xiàng)目再進(jìn)行私募籌資，而且各子項(xiàng)目有可能由同一項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)管理也有可能根據(jù)階段由不同的項(xiàng)目團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)。

由于私募股權(quán)投資有自身的特點(diǎn)，因此其項(xiàng)目管理也有自己的特色。一是周期長(zhǎng)、流動(dòng)性差，由于是非上市企業(yè)的股權(quán)投資，因此從項(xiàng)目篩選、資金募集到投資、退出通常要經(jīng)歷3年以上一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)間周期；二是風(fēng)險(xiǎn)高、收益高，風(fēng)險(xiǎn)高體現(xiàn)在兩方面，一方面投資項(xiàng)目在產(chǎn)業(yè)發(fā)展、企業(yè)運(yùn)作等方面的本身高風(fēng)險(xiǎn)，另外私募股權(quán)投資項(xiàng)目流程長(zhǎng)、環(huán)節(jié)多，存在多重委托關(guān)系；三是專(zhuān)業(yè)性強(qiáng)，分工明確，私募股權(quán)投資充分發(fā)揮了金融領(lǐng)域的專(zhuān)業(yè)分工，通過(guò)專(zhuān)業(yè)化中介進(jìn)行投資。

正是由于私募股權(quán)投資項(xiàng)目管理的上述特點(diǎn)，其運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)也較高。Can Kut等人將私募股權(quán)投資過(guò)程中可能遇到的風(fēng)險(xiǎn)分為5種，即投資前評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、委托―風(fēng)險(xiǎn)、被投資企業(yè)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)、投資組合風(fēng)險(xiǎn)、宏觀風(fēng)險(xiǎn)等。Gompers認(rèn)為三種機(jī)制可以有效降低委托風(fēng)險(xiǎn)：一是融資契約；二是辛迪加投資；三是分階段融資。這三種方式實(shí)際上是針對(duì)私募股權(quán)投資運(yùn)作過(guò)程的前三個(gè)階段私募股權(quán)成立、通過(guò)項(xiàng)目篩選購(gòu)買(mǎi)公司股權(quán)、管理控制投資企業(yè)而相應(yīng)的應(yīng)對(duì)策略。國(guó)內(nèi)也有許多學(xué)者對(duì)私募股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了研究，汪波等將私募股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)分為內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)和外在風(fēng)險(xiǎn)兩類(lèi)。內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)包括逆向選擇風(fēng)險(xiǎn)和道德風(fēng)險(xiǎn)，外在風(fēng)險(xiǎn)包括法律風(fēng)險(xiǎn)、執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)和退出風(fēng)險(xiǎn)。王慧彥等也認(rèn)為，私募股權(quán)投資包含諸多潛在的風(fēng)險(xiǎn)，包括過(guò)高的杠桿融資比例、市場(chǎng)操縱、利益沖突、市場(chǎng)不透明、非法融資等。還有一些學(xué)者對(duì)私募股權(quán)投資的風(fēng)險(xiǎn)控制進(jìn)行了研究。王開(kāi)良等將PE投資中的風(fēng)險(xiǎn)分為系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，并按PE投資的三個(gè)階段即選擇、管理和退出來(lái)分析風(fēng)險(xiǎn)控制。另外還有許多學(xué)者從不同角度對(duì)私募股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了研究，但從項(xiàng)目管理的角度對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)行研究的論述尚不多見(jiàn)。風(fēng)險(xiǎn)管理作為全面項(xiàng)目管理的一部分，著眼于充滿不確定性的未來(lái)，并制定出適宜的行動(dòng)計(jì)劃以防可能給項(xiàng)目帶來(lái)不利影響的潛在事件。一般風(fēng)險(xiǎn)管理是指處理風(fēng)險(xiǎn)的行為或?qū)嵺`活動(dòng)，包括風(fēng)險(xiǎn)計(jì)劃、評(píng)估、提出應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的處理方法以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)控。

二、私募股權(quán)投資的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別

風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別是指對(duì)私募股權(quán)投資的運(yùn)作過(guò)程中的不確定因素識(shí)別，不同的投資階段其風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)有所不同。

私募股權(quán)投資設(shè)立階段風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)為法律風(fēng)險(xiǎn)和委托風(fēng)險(xiǎn)。私募股權(quán)設(shè)立階段是投資人為了實(shí)現(xiàn)投資目的而委托基金公司成立私募股權(quán)投資基金的過(guò)程。法律風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)在我國(guó)尚未針對(duì)私募股權(quán)投資設(shè)立專(zhuān)門(mén)的法律法規(guī)，而是散見(jiàn)于《證券投資基金法》、《證券法》、《信托法》之中，因此運(yùn)行過(guò)程中存在一定的法律風(fēng)險(xiǎn)。委托風(fēng)險(xiǎn)則是因?yàn)橥顿Y者委托基金管理人進(jìn)行投資理財(cái)，雙方是典型的委托關(guān)系，而法律法規(guī)的不健全則使私募股權(quán)投資基金公司治理結(jié)構(gòu)、信息披露等方面都不容易監(jiān)管，這增大了投資者對(duì)管理者的監(jiān)管難度，也增大了委托風(fēng)險(xiǎn)。

私募股權(quán)投資項(xiàng)目篩選階段涉及的風(fēng)險(xiǎn)因素較多，篩選階段是指通過(guò)項(xiàng)目篩選購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)公司股權(quán)的行為，包括項(xiàng)目初選、審慎調(diào)查和價(jià)值評(píng)估，與被投資企業(yè)簽訂投資協(xié)議進(jìn)行投資方案設(shè)計(jì)等。投資者需要從產(chǎn)業(yè)發(fā)展、行業(yè)和企業(yè)規(guī)模、成長(zhǎng)性、管理團(tuán)隊(duì)、預(yù)期回報(bào)等角度考察投資對(duì)象，因此系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)都存在，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)包括政策風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)、宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)等，非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)包括技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)等方面。

私募股權(quán)投資項(xiàng)目投資管理階段涉及的風(fēng)險(xiǎn)主要是委托風(fēng)險(xiǎn)，該階段是指私募基金按照股權(quán)投資比例參與公司治理、推進(jìn)公司發(fā)展戰(zhàn)略實(shí)施、導(dǎo)入新的管理理念和方法、提升公司價(jià)值等。這個(gè)階段最容易發(fā)生企業(yè)家的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。因?yàn)樗侥脊蓹?quán)投資的對(duì)象大都為非上市企業(yè)，企業(yè)家在內(nèi)部信息方面掌握絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，如果經(jīng)營(yíng)狀況不佳的企業(yè)惡意隱瞞相關(guān)信息，甚至通過(guò)捏造和虛報(bào)的手段獲得投資者青睞，將造成優(yōu)秀企業(yè)因融不到資而逐漸退出市場(chǎng)，從而使私募股權(quán)投資形成劣幣驅(qū)逐良幣的檸檬市場(chǎng)。

私募股權(quán)投資項(xiàng)目退出階段涉及的風(fēng)險(xiǎn)主要有政策風(fēng)險(xiǎn)、資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)及基金管理者的專(zhuān)業(yè)素質(zhì)等方面，該階段是指實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)或滿足一定條件下，投資者從所投資企業(yè)退出并實(shí)現(xiàn)投資收益的過(guò)程。投資退出的方式通常有IPO、并購(gòu)、次級(jí)銷(xiāo)售、回購(gòu)、清算等多種方式。投資收益的實(shí)現(xiàn)與資本市場(chǎng)的發(fā)育程度、產(chǎn)權(quán)交易政策、退出時(shí)機(jī)、退出程度等有直接的關(guān)系，因此退出階段的主要風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)在政策風(fēng)險(xiǎn)、資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、基金經(jīng)理人的專(zhuān)業(yè)管理風(fēng)險(xiǎn)等方面，比如基金經(jīng)理專(zhuān)業(yè)素質(zhì)不夠，不能設(shè)計(jì)最好的退出路徑，或者由于資本市場(chǎng)交易和波動(dòng)以及政策審批等影響，都可能導(dǎo)致無(wú)法實(shí)現(xiàn)潛在的收益。

總之，私募股權(quán)投資周期長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)多，僅僅依靠財(cái)務(wù)杠桿、現(xiàn)金流分析已不能滿足項(xiàng)目管理的需要，因此不僅需要有不同階段的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)劃，而且需要有控制整個(gè)項(xiàng)目周期的動(dòng)態(tài)管理。

三、私募股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)及分析

目前，用于項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)的方法主要的有定性和定量?jī)深?lèi)，定性評(píng)價(jià)最典型的是專(zhuān)家判斷法，定量評(píng)價(jià)包括主成分分析法、層次分析法、模糊綜合評(píng)判法、灰色評(píng)價(jià)方法、蒙特卡羅分析法等。另外，還有如人工神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)法等介于定性和定量之間的方法。每種評(píng)價(jià)理論和方法都有各自的假設(shè)條件和前提，都有本身的側(cè)重點(diǎn)及優(yōu)缺點(diǎn)。重要的是根據(jù)市場(chǎng)的規(guī)律、投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好和項(xiàng)目的特點(diǎn)選擇適合的評(píng)價(jià)的方法，以盡量提高評(píng)價(jià)的科學(xué)性和準(zhǔn)確性。

不同的評(píng)價(jià)方法適用于私募股權(quán)投資不同的階段。設(shè)立階段主要是投資者與基金管理者的談判博弈過(guò)程，涉及的法律及政策風(fēng)險(xiǎn)較多，可以通過(guò)建立博弈模型的方法進(jìn)行分析，也可以使用德?tīng)柗品ɑ蚣弦庖?jiàn)法等定性評(píng)價(jià)方法。項(xiàng)目選擇篩選階段既涉及宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、又涉及中觀產(chǎn)業(yè)政策、還涉及微觀企業(yè)發(fā)展，因此對(duì)不同產(chǎn)業(yè)和企業(yè)的不同方面都可以使用不同的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)方法。比如，主成分分析法和層次分析法可用于不同產(chǎn)業(yè)的企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力分析，將企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的多個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)轉(zhuǎn)化為少數(shù)幾個(gè)綜合指標(biāo)，抓住復(fù)雜問(wèn)題中的主要矛盾進(jìn)行分析。蒙特卡羅分析則常被應(yīng)用于技術(shù)領(lǐng)域評(píng)價(jià)。灰色評(píng)價(jià)方法可以用于企業(yè)人力資源價(jià)值的評(píng)價(jià)，模糊評(píng)價(jià)法可用于企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估。投資管理階段，風(fēng)險(xiǎn)主要存在于所投資企業(yè)內(nèi)部的委托問(wèn)題上，這涉及企業(yè)管理的方方面面，單一的評(píng)價(jià)方法難以揭示整體投資風(fēng)險(xiǎn)，因此需要綜合采用多種方法進(jìn)行評(píng)價(jià)，定性和定量相結(jié)合、主觀判斷和客觀評(píng)價(jià)相結(jié)合，不同的方法相互補(bǔ)充，以取得更加客觀的評(píng)價(jià)結(jié)果。作為最后一個(gè)環(huán)節(jié)，投資退出時(shí)，更多的是對(duì)財(cái)務(wù)收益的計(jì)算，因此以在定性分析與定量分析之間建立聯(lián)系為專(zhuān)長(zhǎng)的模糊評(píng)價(jià)法和以善于從原始數(shù)據(jù)中提取主要信息的主成分分析法比較適用。

四、私募股權(quán)投資的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)

風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)主要指以降低風(fēng)險(xiǎn)至理想程度為目標(biāo)的計(jì)劃和執(zhí)行過(guò)程，包括用特定的方法和技術(shù)處理已知的風(fēng)險(xiǎn)，識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)事件責(zé)任人，確定風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)比例，并估計(jì)因降低風(fēng)險(xiǎn)所產(chǎn)生的成本及影響。風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)通常有四種方法：風(fēng)險(xiǎn)自留、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、風(fēng)險(xiǎn)控制、風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)通常遵循以下原則：第一，風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)由最能控制和影響風(fēng)險(xiǎn)后果的一方承擔(dān)；第二，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)一方付出的成本應(yīng)是最低的。

在私募股權(quán)設(shè)立階段，投資者以貨幣資金投入，基金管理者以人力資本或加一定數(shù)量的現(xiàn)金投入，彼此投資數(shù)額與獲取收益比例的劃分是委托關(guān)系的焦點(diǎn)。因此其風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)的措施主要是風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，即投資者與基金管理者在各自的目標(biāo)下，通過(guò)談判和博弈，確定各自的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)比例。私募股權(quán)的設(shè)立通常有三種方式：公司制、有限合伙制、信托制及契約制等形式。有限合伙型作為全球私募基金的主流模式，實(shí)踐證明，有限合伙制的創(chuàng)立有效地解決了投資者與中介機(jī)構(gòu)之間，以及中介機(jī)構(gòu)與被投資企業(yè)之間的雙重委托關(guān)系所產(chǎn)生的高度信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題。有限合伙制以特殊的規(guī)則促使投資者和基金管理者的價(jià)值取向?qū)崿F(xiàn)統(tǒng)一，實(shí)現(xiàn)激勵(lì)相容，從而在一定程度上規(guī)避了委托中存在的道德風(fēng)險(xiǎn)，并降低投資者在投資失敗后需要承受的損失。合伙契約的具體規(guī)定構(gòu)成對(duì)基金經(jīng)理人的各種約束機(jī)制：第一，責(zé)任約束機(jī)制，基金經(jīng)理作為普通合伙人對(duì)合伙承擔(dān)無(wú)限責(zé)任；第二，利益約束機(jī)制，基金經(jīng)理投資一定比例，當(dāng)發(fā)生錯(cuò)誤或市場(chǎng)發(fā)生不利變動(dòng)時(shí)，首先以基金經(jīng)理的資金和財(cái)產(chǎn)彌補(bǔ)損失，可有效的保護(hù)投資者的利益，強(qiáng)化對(duì)基金經(jīng)理的利益約束；第三，信息披露約束機(jī)制，基金經(jīng)理通常被要求定期向有限合伙人披露風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況等有關(guān)信息；第四，“無(wú)過(guò)離婚”和市場(chǎng)信譽(yù)約束機(jī)制，有限合伙協(xié)議通常規(guī)定，有限合伙人在承受一定注資比例的損失的情況下，若對(duì)基金經(jīng)理喪失信心，就有權(quán)放棄繼續(xù)投資或提前撤資，有效的基金經(jīng)理信譽(yù)評(píng)價(jià)體系也會(huì)減少逆向選擇問(wèn)題。這就促使基金經(jīng)理人不得不約束不良行為，選擇對(duì)投資者效用最大化的運(yùn)作，努力創(chuàng)造良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，提高自己的市場(chǎng)信譽(yù)。另外，有限合伙制私募基金是非獨(dú)立法人資格的營(yíng)業(yè)組織，適用合伙制的稅收規(guī)定，不需要繳納企業(yè)所得稅，當(dāng)基金投資盈利并分配時(shí)，合伙人只需按分配的投資收益承擔(dān)個(gè)人所得稅納稅義務(wù)，從而避免了公司制的“雙重納稅”問(wèn)題。

在投資篩選階段，投資資金尚未進(jìn)入企業(yè)，因此應(yīng)使用風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的應(yīng)對(duì)防范。首先，應(yīng)在對(duì)國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境準(zhǔn)確把握的前提下，對(duì)不同產(chǎn)業(yè)進(jìn)行對(duì)比分析，擇優(yōu)選擇有增長(zhǎng)潛力的行業(yè)，并對(duì)所進(jìn)入的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域進(jìn)行深刻的洞悉和了解，這可以通過(guò)聘請(qǐng)行業(yè)專(zhuān)家以及召開(kāi)專(zhuān)家研討會(huì)的形式來(lái)實(shí)現(xiàn)。選準(zhǔn)了產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，就要對(duì)產(chǎn)業(yè)中的相關(guān)企業(yè)進(jìn)行梳理，并選擇目標(biāo)企業(yè)開(kāi)展盡職調(diào)查，最后根據(jù)盡職調(diào)查的結(jié)果分析制定投資方案。鑒于這些是投資前的工作，因此風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控，可采取以下措施來(lái)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)：一是相關(guān)調(diào)查研究工作要徹底、仔細(xì)，通過(guò)不同專(zhuān)長(zhǎng)的人才配備確保投資科學(xué)；二是可以采取分散投資、分散風(fēng)險(xiǎn)的策略，在科學(xué)計(jì)算和準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)上，對(duì)所投資的產(chǎn)業(yè)和企業(yè)進(jìn)行不同程度的組合，以達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目標(biāo)。

Sahlman 在其研究中指出，在項(xiàng)目投資管理階段，通常采取四種方式來(lái)應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)：一是分階段投資；二是為企業(yè)主及員工提供股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃；三是積極參與被投資企業(yè)的管理；四是在投資協(xié)議中設(shè)計(jì)相應(yīng)的條款以保證投資的可贖回性，如PEF所持股份的強(qiáng)制回售權(quán)、使用可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的投資形式等。在這四種方式中，分階段投資是最重要也是現(xiàn)實(shí)運(yùn)作中采用最多的方式。所謂分階段投資，是指并非一次性投入項(xiàng)目所需的全部資金，而是視項(xiàng)目進(jìn)展分多次投入。通過(guò)分階段投資，基金經(jīng)理對(duì)項(xiàng)目不斷進(jìn)行評(píng)估，當(dāng)項(xiàng)目出現(xiàn)重大不確定性或有不利因素時(shí)，基金經(jīng)理可以及時(shí)終止后續(xù)投資以避免更大的損失。分階段投資也為基金經(jīng)理建立實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型提供了可能，基金經(jīng)理可以根據(jù)項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)情況計(jì)算期權(quán)價(jià)值，從而確定投資數(shù)額和風(fēng)險(xiǎn)承受的匹配程度，并通過(guò)后期不繼續(xù)投資來(lái)設(shè)立一個(gè)可置信的威脅來(lái)減輕企業(yè)經(jīng)營(yíng)者委托中的道德風(fēng)險(xiǎn)。投資管理階段另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施是設(shè)立對(duì)賭協(xié)議。對(duì)賭協(xié)議又稱(chēng) “估值調(diào)整協(xié)議”，是投資方與所投資企業(yè)在投資協(xié)議中對(duì)未來(lái)不確定情況進(jìn)行的一種約定，這也是一種常見(jiàn)的解決未來(lái)不確定性和信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題的手段。如摩根士丹利與蒙牛的對(duì)賭、與上海永樂(lè)電器的對(duì)賭都是對(duì)賭協(xié)議的經(jīng)典，也實(shí)現(xiàn)了雙方的共贏。從對(duì)賭協(xié)議條款來(lái)看，大多以財(cái)務(wù)績(jī)效為“賭注”，即約定未來(lái)需要實(shí)現(xiàn)的一系列財(cái)務(wù)指標(biāo)，如若不能實(shí)現(xiàn)，則喪失一定比例的股權(quán)等。如昌盛中國(guó)地產(chǎn)有限公司2006年與高盛旗下的創(chuàng)投基金GSSIA簽訂協(xié)議，以20%股權(quán)作抵押，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，若上市受阻，則可轉(zhuǎn)債到期無(wú)法償還，只能出售項(xiàng)目。對(duì)賭協(xié)議實(shí)際上是一種高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的期權(quán)形式。利用對(duì)賭協(xié)議，投資方可以較低的成本實(shí)現(xiàn)自己的權(quán)益并鎖定自身的投資風(fēng)險(xiǎn)。在投資管理階段，投資者重要的是進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。

從私募股權(quán)投資實(shí)踐看，國(guó)內(nèi)私募股權(quán)在搜尋項(xiàng)目和篩選項(xiàng)目階段是花費(fèi)心思較多的，認(rèn)為選對(duì)了項(xiàng)目則投資成功了一半；而國(guó)外私募股權(quán)投資則在投資管理和退出階段付出努力較多，他們引入新的管理理念和方法提升所投企業(yè)的價(jià)值，并通過(guò)資本市場(chǎng)的成功運(yùn)作來(lái)獲利退出。退出時(shí)機(jī)、退出程度和退出策略直接決定了投資收益。在不同的退出方式中，IPO因回報(bào)率高、分散企業(yè)控制權(quán)等因素，是私募股權(quán)基金理想的退出渠道，但其能否實(shí)現(xiàn)還取決于資本市場(chǎng)是否完善。這個(gè)階段投資者可以通過(guò)與所投企業(yè)簽訂可轉(zhuǎn)換證券協(xié)議，或廣泛搜集新的投資者信息，或?qū)⒆约旱呢?cái)務(wù)投資轉(zhuǎn)讓給戰(zhàn)略投資者以規(guī)避無(wú)法退出的風(fēng)險(xiǎn)。另外政府也應(yīng)提供活躍的資本交易市場(chǎng)為私募股權(quán)投資的退出拓寬渠道。吳曉靈（在2007年中國(guó)私募股本市場(chǎng)國(guó)際研討會(huì)上的演講）認(rèn)為，國(guó)內(nèi)很多私募股權(quán)基金投資的企業(yè)到海外上市的原因是國(guó)內(nèi)退出渠道有限。對(duì)此，可以采取三個(gè)方面的措施：一是建立多層級(jí)的場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)；二是建立合格投資人的場(chǎng)外市場(chǎng)；三是嘗試制定鼓勵(lì)中資投資企業(yè)股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的外匯政策。

五、結(jié)論

本文將私募股權(quán)投資項(xiàng)目劃分為設(shè)立、項(xiàng)目篩選、投資管理、退出四個(gè)子項(xiàng)目，并針對(duì)每個(gè)子項(xiàng)目進(jìn)行了風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)的研究。應(yīng)該指出，私募股權(quán)投資各個(gè)子項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)并不是孤立的，往往隨著項(xiàng)目經(jīng)理采取的行動(dòng)而相互影響，需要項(xiàng)目經(jīng)理在子項(xiàng)目的基礎(chǔ)上對(duì)整個(gè)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行整體管理和控制。

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篇8

在美國(guó)，私募股權(quán)投資基金的類(lèi)型有三種：第一類(lèi)是獨(dú)立型基金。這類(lèi)基金從不同的渠道籌集資本，例如養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)基金、教師退休基金、富裕家庭及公司投資者。典型代表黑石公司；第二類(lèi)是附屬基金。它是一些大財(cái)團(tuán)、商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司等，自己成立獨(dú)立機(jī)構(gòu)以獲取更高的收益。典型代表淡馬錫控股公司；第三類(lèi)半附屬機(jī)構(gòu)。它是前兩只基金的組合，即募集的基金和母機(jī)構(gòu)基金共同存在。典型代表有花期創(chuàng)投、高盛商人銀行部。

在國(guó)內(nèi)，私募股權(quán)基金的類(lèi)型有四種：第一類(lèi)是國(guó)有資金主導(dǎo)的基金。其一般資金規(guī)模大，多專(zhuān)注于基礎(chǔ)設(shè)施、大型水電工程等重大項(xiàng)目。典型代表有渤海產(chǎn)業(yè)投資基金，中央?yún)R金投資有限公司；第二類(lèi)是以海外資金為主的基金。在國(guó)內(nèi)他們一般只是成立管理公司進(jìn)行運(yùn)作，但基金都成立海外，并在海外募集資本。這類(lèi)基金是國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金的主角，典型代表弘毅投資、鼎暉投資基金；第三類(lèi)是中外合資產(chǎn)業(yè)投資基金的法規(guī)出臺(tái)后，新成立的私募股權(quán)基金。這類(lèi)基金受?chē)?guó)家外交政策的影響比較大，多投資于國(guó)家間特定的合作項(xiàng)目，如中瑞、中比、中國(guó)東盟等合資產(chǎn)業(yè)基金；第四類(lèi)是民間準(zhǔn)私募股權(quán)基金。包括投資管理公司和房地產(chǎn)投資財(cái)團(tuán)，溫州購(gòu)房團(tuán)就是其典型代表。

二、私募股權(quán)基金組織形式比較

私募股權(quán)基金的組織形式大體上有四大類(lèi)：合伙型、契約型、公司型及混合型。合伙制中最為普遍的是有限合伙制，美國(guó)80%的私募股權(quán)基金采用這種形式。我國(guó)私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)開(kāi)始階段，私募股權(quán)基金基本上都采用公司制。直至2006年出臺(tái)的《合伙企業(yè)法》中，才承認(rèn)有限合伙制企業(yè)是合伙制的一種合法組織形式，新的《合伙企業(yè)法》于2007年6月1日起開(kāi)始執(zhí)行。之后，國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金呈現(xiàn)出爆發(fā)式增長(zhǎng)。

三、私募股權(quán)基金融資渠道比較

私募股權(quán)基金規(guī)模的大小依賴(lài)于個(gè)人和機(jī)構(gòu)投資者的投資，在很大程度上，資金來(lái)源制約著私募股權(quán)基金的發(fā)展。20世紀(jì)80年代美國(guó)私募股權(quán)基金得以迅速發(fā)展，主要原因在于政府對(duì)機(jī)構(gòu)投資者管制的放松，其融資渠道呈現(xiàn)多元化發(fā)展的趨勢(shì)。相比較而言，目前我國(guó)私募股權(quán)基金在融資渠道上卻比較狹窄。

美國(guó)私募股權(quán)基金的融資渠道主要有：養(yǎng)老基金，捐贈(zèng)基金，大型企業(yè)基金，基金的基金，銀行、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)，富有個(gè)人或家族，融資渠道多元化。相比較而言，據(jù)清科研究中心數(shù)據(jù)表明我國(guó)PE資金來(lái)源包括：海外資金，政府和企業(yè)，信托、證券等金融機(jī)構(gòu)，個(gè)人投資。其中政府和企業(yè)占比最多，共占內(nèi)地PE資金來(lái)源總量的2/3左右；信托、證券等金融機(jī)構(gòu)所占比例變化不大約為10%；而個(gè)人投資比例近年雖有所提高但增幅不大。

四、私募股權(quán)投資退出方式比較

私募股權(quán)投資基金退出是私募股權(quán)資本實(shí)現(xiàn)收益的關(guān)鍵所在。私募股權(quán)投資退出方式主要有三種：一是IPO。即公司股票在證券交易所公開(kāi)上市后，私募股權(quán)基金投資者將其所持有的股份逐步售出，最終實(shí)現(xiàn)從投資公司的退出和資本的變現(xiàn)增值。二是回售退出。即私募股權(quán)基金將投資的股權(quán)回售給被投資公司。三是二次出售。即私募股權(quán)投資基金將其所持股份向第三方出售，如其他基金和機(jī)構(gòu)投資者。

在美國(guó)的PE中，以上三種退出方式都存在，其中以上市為主，通過(guò)納斯達(dá)克市場(chǎng)IPO成為退出的有效途徑，投資者獲取豐厚利潤(rùn)。而在我國(guó)的PE中，根據(jù)清科研究所提供的數(shù)據(jù)，2010年IPO退出的形式在退出總量中占比為96%，股權(quán)轉(zhuǎn)讓占比為3%，并購(gòu)占比為1%，而回售的數(shù)量為0。

五、私募股權(quán)投資法律制度比較

我國(guó)私募股權(quán)投資尚處于起步階段，私募股權(quán)投資的相關(guān)法律制度建設(shè)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于美國(guó)。美國(guó)的《證券法》、《投資公司法》、《投資顧問(wèn)法》和《證券交易法》中都有對(duì)于私募股權(quán)投資基金的明確規(guī)定，同時(shí)美國(guó)各州也針對(duì)私募股權(quán)投資制定有不同的的法規(guī)，如《藍(lán)天法》。

而中國(guó)目前尚沒(méi)有專(zhuān)門(mén)對(duì)私募基金進(jìn)行立法，《證券法》、《信托法》和《證券投資基金法》等法規(guī)均沒(méi)有對(duì)私募基金的定義、資金來(lái)源、主體資格、運(yùn)行模式和組織方式等做出明確規(guī)定，只有一些原則性規(guī)定或模糊規(guī)定。2006年《合伙企業(yè)法》的修訂，使得合伙制在法律中得到確認(rèn)，并承認(rèn)有限合伙制企業(yè)是合伙制的一種合法組織形式。但這僅是在法律體系上走出的第一步。

六、私募股權(quán)基金監(jiān)管比較

在PE監(jiān)管方面，美國(guó)雖然沒(méi)有頒布專(zhuān)門(mén)的法律，但制定有詳細(xì)的規(guī)定，其主要分散在與投資相關(guān)的法律中，如《證券法》、《投資公司法》、《投資顧問(wèn)法》、《小企業(yè)投資法案》、《小企業(yè)股權(quán)投資促進(jìn)法》、《稅收改革法》等。

中國(guó)對(duì)私募基金的監(jiān)管還處在起步階段。目前最大的問(wèn)題是無(wú)法可依。另外，在實(shí)際監(jiān)管中，最大的問(wèn)題是對(duì)私募基金的多頭監(jiān)管。目前，中國(guó)的私募基金仍沒(méi)有統(tǒng)一的主管部門(mén)。實(shí)踐中，對(duì)于私募基金采用功能監(jiān)管的方式，即由工商部門(mén)、商務(wù)部門(mén)、金融監(jiān)管部門(mén)、證監(jiān)會(huì)分別負(fù)責(zé)不同領(lǐng)域、階段的監(jiān)管。

篇9

【關(guān)鍵詞】私募股權(quán)投資 發(fā)展趨勢(shì) 建議 復(fù)合型人才 政策支持

私募股權(quán)投資（Private Equity，PE），是指通過(guò)私募基金對(duì)非上市公司進(jìn)行的權(quán)益性投資。在交易實(shí)施過(guò)程中，PE會(huì)附帶考慮將來(lái)的退出機(jī)制，即通過(guò)公司首次公開(kāi)發(fā)行股票（IPO）、兼并與收購(gòu)（M&A）或管理層回購(gòu)（MBO）等方式退出獲利。

廣義的PE涵蓋企業(yè)首次公開(kāi)發(fā)行前各階段的權(quán)益性投資，即對(duì)處于種子期、初創(chuàng)期、發(fā)展期、擴(kuò)展期、成熟期和Pre-IPO各個(gè)時(shí)期企業(yè)所進(jìn)行的投資。狹義的PE是指對(duì)已經(jīng)形成一定規(guī)模的，并且已經(jīng)產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟非上市公司的投資，主要包括創(chuàng)業(yè)投資后期和Pre-IPO的私募股權(quán)投資部分。目前，國(guó)內(nèi)的私募股權(quán)投資主要集中于狹義的投資。

一、中國(guó)私募股權(quán)投資發(fā)展現(xiàn)狀

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，以及國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)建設(shè)逐步完善，PE投資引起國(guó)內(nèi)各界的密切關(guān)注，也吸引了眾多的外資股權(quán)基金進(jìn)入我國(guó)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，我國(guó)目前從事私募股權(quán)投資的各類(lèi)機(jī)構(gòu)將近1萬(wàn)家，所投資領(lǐng)域涉及國(guó)民經(jīng)濟(jì)的諸多方面。尤其在2010年以來(lái)，隨著創(chuàng)業(yè)板的推出，增加了股權(quán)投資退出渠道，同時(shí)催生了一大批億萬(wàn)級(jí)富豪，造富效應(yīng)大力催生了股權(quán)投資市場(chǎng)的繁榮。同時(shí)，2008年度以來(lái)的貨幣刺激政策造成國(guó)內(nèi)資金流極度充裕，為私募股權(quán)投資提供了良好的融資環(huán)境。

但是，2011年全球經(jīng)濟(jì)陷入低迷，國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)也遭受到了較為嚴(yán)重的創(chuàng)傷，尤其是國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)持續(xù)熊市，IPO節(jié)奏也隨之放緩。在此影響下，我國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)也悄然發(fā)生著一些變化。

（一）創(chuàng)投管理公司隊(duì)伍迅速壯大，募集資金穩(wěn)步上升

根據(jù)清科中心的2012年市場(chǎng)數(shù)據(jù)顯示，截止2012年，國(guó)內(nèi)活躍的創(chuàng)投管理機(jī)構(gòu)多達(dá)6，290家，而在2005年僅為500家。而且，所募集的私募股權(quán)投資基金也呈現(xiàn)穩(wěn)步上升趨勢(shì)。

（二）投資速度快速增加

2012年中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)的投資交易數(shù)量與2011年基本持平，共完成投資交易680起，其中披露金額的606起投資涉及金額197.85億美元，金額與去年全年相比下降28.3%。

（三）并購(gòu)數(shù)量日趨增多

伴隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的崛起與資本市場(chǎng)的繁榮，加之國(guó)家出臺(tái)了一系列鼓勵(lì)企業(yè)加大國(guó)內(nèi)外并購(gòu)重組的政策支持。近年來(lái)，我國(guó)的并購(gòu)重組案明顯增加，尤其是跨國(guó)并購(gòu)創(chuàng)歷史新高。

（四）受?chē)?guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)影響，上市數(shù)量和融資額雙雙回調(diào)

2011年，全球經(jīng)濟(jì)二次探底，資本市場(chǎng)陷入低迷，我國(guó)私募股權(quán)投資自下半年以來(lái)也漸入寒冬，尤其是2012年國(guó)內(nèi)IPO暫停，迫使國(guó)內(nèi)上市數(shù)量快速下滑。從整體來(lái)看，2011年以來(lái)上市數(shù)量和融資額雙雙出現(xiàn)回調(diào)。

二、私募股權(quán)投資發(fā)揮的積極作用

（一）增加投資渠道，有效吸收社會(huì)閑散資金

一方面，我國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展，創(chuàng)造了大量的民間財(cái)富；另一方面，2008年度金融危機(jī)后政府采取了寬松的貨幣刺激政策，國(guó)內(nèi)M2屢創(chuàng)新高，使得市場(chǎng)上的資金流十分充裕。尤其是房地產(chǎn)和股市的造富效應(yīng)，使得少數(shù)個(gè)人財(cái)富快速提升。

根據(jù)招商銀行與貝恩公司共同的《2013中國(guó)私人財(cái)富報(bào)告》顯示，2012年，中國(guó)的高凈值人群超過(guò)70萬(wàn)人；年均復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)18%，已超過(guò)2008年人群數(shù)量的兩倍之多。其中，超高凈值人群規(guī)模現(xiàn)已超過(guò)4萬(wàn)人，可投資資產(chǎn)5千萬(wàn)元以上約10萬(wàn)人。2012年中國(guó)高凈值人群共持有22萬(wàn)億人民幣的可投資資產(chǎn)；人均持有可投資資產(chǎn)約3，100萬(wàn)人民幣。受我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的影響，國(guó)內(nèi)現(xiàn)有投資渠道以房市、股市為主。但是，房地產(chǎn)和股市均受宏觀經(jīng)濟(jì)的影響出現(xiàn)了一定的下滑，迫使部分資金轉(zhuǎn)向了如農(nóng)產(chǎn)品、礦產(chǎn)、股權(quán)投資等投資方向。

（二）豐富中小型企業(yè)融資渠道

現(xiàn)階段，國(guó)內(nèi)企業(yè)主要通過(guò)銀行、上市、信托等進(jìn)行融資，一方面，上市屬于稀缺資源，只有少數(shù)企業(yè)能通過(guò)上市獲得融資；另一方面，金融機(jī)構(gòu)對(duì)大型企業(yè)青睞有加，對(duì)于真正需求資金的中小企業(yè)則刮目相待，使得大部分中小企業(yè)無(wú)法獲得融資。如此，中小企業(yè)不得不高額舉債，從而面臨較大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

而作為私募股權(quán)投資所具備的股權(quán)融資性能，則更加青睞于有成長(zhǎng)潛力的中小型企業(yè)，可避免企業(yè)面臨高額資金成本，并可為企業(yè)發(fā)展提供全方位的增值服務(wù)，幫助企業(yè)規(guī)范、有序的發(fā)展。

（三）有效引導(dǎo)企業(yè)規(guī)范化治理，促進(jìn)企業(yè)快速發(fā)展

現(xiàn)階段，中國(guó)的私募股權(quán)投資主要集中于成熟的PE投資，以期在3-5年內(nèi)實(shí)現(xiàn)上市。因此，在投資后，投資者都會(huì)要求目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行規(guī)范化治理，一方面規(guī)范財(cái)務(wù)核算與稅收繳納；另一方面完善內(nèi)部治理，建立規(guī)范化的內(nèi)部控制。

同時(shí)，投資者會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)進(jìn)行要求，迫使目標(biāo)企業(yè)必須加大研發(fā)、市場(chǎng)等投入，為利潤(rùn)提供保障。根據(jù)中國(guó)歐盟商會(huì)2002-2008年進(jìn)行的調(diào)查顯示，獲得投資的企業(yè)員工在調(diào)查期間增加了16%，其增幅是同類(lèi)上市公司的兩倍，且薪資上漲速度更快。同時(shí)，企業(yè)研究開(kāi)發(fā)費(fèi)用投入占公司營(yíng)業(yè)收入的比例，是同類(lèi)上市公司的2.5倍還多。

三、中國(guó)私募股權(quán)投資發(fā)展機(jī)遇

30年的改革開(kāi)發(fā)，培育了大量的中小企業(yè)，為私募股權(quán)投資提供了絕佳機(jī)遇。而且，我國(guó)金融體制也在逐漸完善，為私募股權(quán)投資提供了良好的土壤。因此，近年來(lái)我國(guó)私募股權(quán)投資發(fā)展迅猛，大量國(guó)內(nèi)外資金涌入該領(lǐng)域。在大的發(fā)展機(jī)遇下，私募股權(quán)投資行業(yè)也滋生了較多的問(wèn)題，如瘋搶項(xiàng)目、非法募資等。未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)勢(shì)必面臨更加嚴(yán)峻，部分中小私募股權(quán)機(jī)構(gòu)甚至將面臨清盤(pán)倒閉的尷尬局面。但是，我國(guó)私募股權(quán)投資尚起步，隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，市場(chǎng)價(jià)值判斷勢(shì)必回歸理性，私募股權(quán)投資也將向早期投資延伸，更加充分發(fā)揮其投融資的積極作用。且從國(guó)外私募股權(quán)投資發(fā)展歷程來(lái)看，我國(guó)私募股權(quán)投資仍然充滿著機(jī)遇，必然會(huì)成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有生力量之一。

（一）我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展良好

自改革開(kāi)發(fā)以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)一直保持平穩(wěn)快速增長(zhǎng)。在今年全球性金融危機(jī)的背景下，全年國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速仍有望超過(guò)9%。且從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)增速應(yīng)有所回落，但總量上，仍應(yīng)保持在一個(gè)較高的增長(zhǎng)率水平，如此將為私募股權(quán)投資創(chuàng)造一個(gè)良好的投資環(huán)境。同時(shí)，越來(lái)越多的行業(yè)向民間資本開(kāi)放，如電力、能源等。而且，我國(guó)正在大力轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，迫切需要在附加值高的傳統(tǒng)行業(yè)和新興行業(yè)，特別是低碳節(jié)能領(lǐng)域進(jìn)行投入，都為私募股權(quán)投資增添了新的投資機(jī)會(huì)。

（二）貨幣緊縮為私募股權(quán)投資創(chuàng)造良機(jī)

2011年，受?chē)?guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)影響，中國(guó)采取了相對(duì)緊縮的財(cái)政政策，尤其是存款準(zhǔn)備金率的提升，使得銀行可貸資金迅速減少，此舉直接影響了中小企業(yè)的融資。而且，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，中小企業(yè)融資難的問(wèn)題將持續(xù)存在，因此，為私募股權(quán)投資提供了機(jī)會(huì)。

（三）私募股權(quán)投資法律日趨規(guī)范

自2006年來(lái)，《合伙企業(yè)法》、《公司法》、《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》等一系列相關(guān)法律的修訂以及管理辦法的出臺(tái)，為我國(guó)私募股權(quán)基金的發(fā)展建立了良好的法律環(huán)境。2011年11月23日，國(guó)家發(fā)改委下發(fā)了發(fā)改辦財(cái)金[2011]2864號(hào)《關(guān)于促進(jìn)股權(quán)投資企業(yè)規(guī)范發(fā)展的通知》，該通知分別在募資方式、風(fēng)險(xiǎn)控制等五個(gè)方面做出了明確的規(guī)定，為私募股權(quán)投資的發(fā)展奠定了良好的法律基礎(chǔ)，將引導(dǎo)該市場(chǎng)更加規(guī)范發(fā)展。

（四）PE退出渠道多樣化

退出機(jī)制在私募股權(quán)投資整體運(yùn)作體系中占有非常重要的位置，從某種程度來(lái)說(shuō)，退出機(jī)制決定了私募股權(quán)投資基金運(yùn)作的成敗。通常情況下，在該產(chǎn)業(yè)發(fā)展比較好的國(guó)家，基金退出機(jī)制一定是多元化的，其可選擇的退出渠道更多樣且更具效率，從而對(duì)基金的發(fā)展起到了十分關(guān)鍵的推動(dòng)作用。2009年10月，創(chuàng)業(yè)板正式推出，給中國(guó)的私募股權(quán)投資基金的權(quán)益實(shí)現(xiàn)開(kāi)拓了新的渠道，為我國(guó)私募股權(quán)投資行業(yè)發(fā)展產(chǎn)生了積極的影響。未來(lái)，如新三板的推出都將為私募股權(quán)投資創(chuàng)造良好的發(fā)展環(huán)境。

同時(shí)，隨著國(guó)內(nèi)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的日趨壯大，以及上市公司增多，并購(gòu)重組必將在私募股權(quán)退出渠道中扮演著越來(lái)越重要的角色。且從國(guó)外私募股權(quán)投資發(fā)展現(xiàn)狀來(lái)看，并購(gòu)重組也是其最主要的退出渠道之一。2012，中國(guó)參與的國(guó)內(nèi)和國(guó)外并購(gòu)案分別為837和154例，較2010年有明顯的增長(zhǎng)。由此可以看出，中國(guó)正逐漸參與到國(guó)內(nèi)外資本運(yùn)作的浪潮中，并購(gòu)重組正日益增多，我國(guó)股權(quán)投資多元化的退出渠道正逐漸形成。

四、我國(guó)私募股權(quán)投資的發(fā)展展望

（一）行業(yè)發(fā)展將回歸理性

2009年10月，深交所創(chuàng)業(yè)板正式推出，由于創(chuàng)業(yè)板具有高技術(shù)、高增長(zhǎng)等特性，使得新股發(fā)行市盈率都較高。因此，通過(guò)一級(jí)市場(chǎng)參股擬上市公司，短時(shí)間內(nèi)便實(shí)現(xiàn)了十倍、數(shù)十倍，甚至百倍的增值，激發(fā)了全民參與PE熱情。受此影響，2010年和2011年，私募股權(quán)投資募資額和投資額均呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)。彼時(shí)，作為賣(mài)方的股權(quán)持有方而言，也越來(lái)越認(rèn)識(shí)到股權(quán)的價(jià)值，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)參股公司的價(jià)格也水漲船高，一度達(dá)到PE15倍甚至以上。

但是，受全球金融危機(jī)影響，國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)出現(xiàn)深度下跌，新股發(fā)行市盈率也在明顯下降，同時(shí)，新股發(fā)行節(jié)奏也有所放緩。因此，2011年下半年開(kāi)始私募股權(quán)投資行業(yè)正隱現(xiàn)危機(jī)，投資企業(yè)利潤(rùn)呈現(xiàn)下滑、已投資企業(yè)上市節(jié)奏放緩、股權(quán)承諾出資不到位，甚至將出現(xiàn)退出反而虧損的局面。如此，行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)將更加充分，迫使投資團(tuán)隊(duì)需更加專(zhuān)業(yè)、盡職，去發(fā)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值，并承擔(dān)更多責(zé)任。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，投資回報(bào)率將顯著降低，投資將向VC和天使投資前移，迫使股權(quán)投資更加回歸理性，并充分發(fā)揮其投融資功能。

（二）更注重建設(shè)復(fù)合型人才團(tuán)隊(duì)

私募股權(quán)基金不同于一般的行業(yè)，它是一項(xiàng)專(zhuān)業(yè)性強(qiáng)、技巧性高的專(zhuān)業(yè)投資活動(dòng)，為被投資公司提供深度的增值服務(wù)是其獨(dú)有特征。投資者除了提供資金外，還需要為企業(yè)提供戰(zhàn)略規(guī)劃、技術(shù)支持、企業(yè)管理等服務(wù)。因此，作為實(shí)際從事投資決策和后續(xù)管理的從業(yè)人員，投資人員應(yīng)是具備多項(xiàng)技能的綜合性人才，既要有高度的市場(chǎng)敏銳性，又得精通金融市場(chǎng)運(yùn)作，并需要懂得實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)作，能進(jìn)行有效的企業(yè)管理。由于我國(guó)私募股權(quán)投資尚處于發(fā)展初期，因此具備綜合性技能的復(fù)合型專(zhuān)業(yè)人才較為缺乏，目前的從業(yè)人員大部分系從投資銀行、服務(wù)中介、企業(yè)高管等轉(zhuǎn)型而來(lái)，大部分僅對(duì)某一方面較為熟知，而其他方面則相對(duì)薄弱。為了私募股權(quán)投資的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，我國(guó)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)應(yīng)注重復(fù)合型人才的培育，通過(guò)專(zhuān)業(yè)的培訓(xùn)與實(shí)踐訓(xùn)練，不斷提高從業(yè)人員的素質(zhì)，培養(yǎng)一批精通資本市場(chǎng)運(yùn)作、市場(chǎng)敏銳度高且又能參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的高層次基金管理人才。

（三）私募股權(quán)投資的健康良性發(fā)展仍需國(guó)家的大力扶持

作為新興的金融工具之一，其發(fā)揮的作用已愈來(lái)愈明顯。自2006年以來(lái)，國(guó)家對(duì)一系列法規(guī)進(jìn)行修訂，并出具新的管理辦法，尤其是對(duì)于私募股權(quán)投資合伙制的獲準(zhǔn)，為私募股權(quán)投資發(fā)展提供了強(qiáng)有力的法律保障。

但是，私募股權(quán)基金在我國(guó)尚處初期發(fā)展階段，為使其在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起到更大的作用，國(guó)家應(yīng)從多方面加大力度引導(dǎo)私募股權(quán)基金更為健康、良性的發(fā)展。筆者建議，首先，應(yīng)擴(kuò)展私募股權(quán)投資的融資渠道、監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)及時(shí)修訂法規(guī)，允許和鼓勵(lì)更多機(jī)構(gòu)與個(gè)人參與至私募股權(quán)投資中；其次，國(guó)家相關(guān)部門(mén)制定以及完善相關(guān)配套政策，結(jié)合行業(yè)的運(yùn)作特點(diǎn)，制定如更具針對(duì)性的稅收優(yōu)惠等相關(guān)政策，為其發(fā)展創(chuàng)造更好的政策環(huán)境。次之，鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)投資處于種子期、起步期等創(chuàng)業(yè)早期的企業(yè)。最后，需加大金融類(lèi)復(fù)合型人才的建設(shè)，為私募股權(quán)投資的長(zhǎng)遠(yuǎn)，以及走向全球金融資本市場(chǎng)打下堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

總體而言，私募股權(quán)基金在我國(guó)已經(jīng)取得了較好的起步，并保持著良好的發(fā)展勢(shì)頭。現(xiàn)階段，有越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)與個(gè)人加入了行業(yè)中，行業(yè)融資規(guī)模和投資規(guī)模均呈現(xiàn)了較快增長(zhǎng)。我國(guó)30年的改革開(kāi)放，也為行業(yè)發(fā)展提供了廣闊的投資機(jī)遇。伴隨著中央、地方政府出臺(tái)法規(guī)支持私募股權(quán)投資的發(fā)展，私募股權(quán)投資面臨著絕佳的發(fā)展機(jī)遇。一方面，投資機(jī)構(gòu)應(yīng)抓住機(jī)遇挖掘潛力企業(yè)，另一方面，機(jī)構(gòu)還應(yīng)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)控制，并積極配合部門(mén)監(jiān)管和行業(yè)自律。在實(shí)現(xiàn)自身盈利之外，應(yīng)充分發(fā)揮其在穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展以及完善金融體系等方面的重要作用，從而確保我國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的共同繁榮。

參考文獻(xiàn)

[1]李曉峰.中國(guó)私募股權(quán)投資案例教程[M].北京：清華大學(xué)出版社，2010.

篇10

一、本通知適用于國(guó)有金融企業(yè)，包括所有獲得金融業(yè)務(wù)許可證的國(guó)有企業(yè)、國(guó)有金融控股公司、國(guó)有擔(dān)保公司以及其他金融類(lèi)國(guó)有企業(yè)。

本通知所稱(chēng)直接股權(quán)投資，是指國(guó)有金融企業(yè)依據(jù)《中華人民共和國(guó)公司法》、相關(guān)行業(yè)監(jiān)管法律法規(guī)等規(guī)定，以自有資金和其他合法來(lái)源資金，通過(guò)對(duì)非公開(kāi)發(fā)行上市企業(yè)股權(quán)進(jìn)行的不以長(zhǎng)期持有為目的、非控股財(cái)務(wù)投資的行為。

本通知所稱(chēng)投資機(jī)構(gòu)，是指在中國(guó)境內(nèi)外依法注冊(cè)登記，從事直接股權(quán)投資的機(jī)構(gòu)；所稱(chēng)專(zhuān)業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)，是指經(jīng)國(guó)家有關(guān)部門(mén)認(rèn)可，具有相應(yīng)專(zhuān)業(yè)資質(zhì)，為投資非上市企業(yè)股權(quán)提供投資咨詢(xún)、財(cái)務(wù)審計(jì)、資產(chǎn)評(píng)估和法律意見(jiàn)等服務(wù)的機(jī)構(gòu)。

二、國(guó)有金融企業(yè)開(kāi)展直接股權(quán)投資業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)遵守法律、行政法規(guī)的規(guī)定，遵循穩(wěn)健、安全原則，綜合考慮效益和風(fēng)險(xiǎn)，建立完備的決策程序，審慎運(yùn)作。直接股權(quán)投資項(xiàng)目應(yīng)當(dāng)符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)、投資、宏觀調(diào)控政策。

三、國(guó)有金融企業(yè)開(kāi)展直接股權(quán)投資業(yè)務(wù)，可以按照監(jiān)管規(guī)定組建內(nèi)部投資管理團(tuán)隊(duì)實(shí)施，也可以通過(guò)委托外部投資機(jī)構(gòu)管理運(yùn)作。內(nèi)部投資管理團(tuán)隊(duì)和受托外部投資機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)符合監(jiān)管部門(mén)要求的資質(zhì)條件，建立完善的管理制度、決策流程和內(nèi)控體系，設(shè)立資產(chǎn)托管和風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制。

四、國(guó)有金融企業(yè)通過(guò)內(nèi)部投資管理團(tuán)隊(duì)開(kāi)展直接股權(quán)投資業(yè)務(wù)的，應(yīng)當(dāng)按照風(fēng)險(xiǎn)控制的要求，規(guī)范完善決策程序和授權(quán)機(jī)制，確定股東（大）會(huì)、董事會(huì)和經(jīng)營(yíng)管理層的決策及批準(zhǔn)權(quán)限，并根據(jù)投資方式、目標(biāo)和規(guī)模等因素，做好相關(guān)制度安排。

五、國(guó)有金融企業(yè)開(kāi)展直接股權(quán)投資，可以聘請(qǐng)符合相關(guān)資質(zhì)條件的專(zhuān)業(yè)服務(wù)機(jī)構(gòu)，提供盡職調(diào)查和估值、投資咨詢(xún)及法律咨詢(xún)等專(zhuān)業(yè)服務(wù)，對(duì)擬投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)資質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)狀況、法律風(fēng)險(xiǎn)等進(jìn)行清查、評(píng)價(jià)。

六、國(guó)有金融企業(yè)開(kāi)展直接股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)根據(jù)擬投資項(xiàng)目的具體情況，采用國(guó)際通用的估值方法，對(duì)擬投資企業(yè)的投資價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，得出審慎合理的估值結(jié)果。估值方法包括：賬面價(jià)值法、重置成本法、市場(chǎng)比較法、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法以及倍數(shù)法等。

國(guó)有金融企業(yè)可以按照成本效益和效率原則，自主確定是否聘請(qǐng)專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)對(duì)擬投資企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估，資產(chǎn)評(píng)估結(jié)果由企業(yè)履行內(nèi)部備案程序。

國(guó)有金融企業(yè)應(yīng)參照估值結(jié)果或評(píng)估結(jié)果確定擬投資企業(yè)的底價(jià)，供投資決策參考。

七、國(guó)有金融企業(yè)開(kāi)展直接股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)根據(jù)盡職調(diào)查情況、行業(yè)分析、財(cái)務(wù)分析、估值或評(píng)估結(jié)果，撰寫(xiě)投資項(xiàng)目分析報(bào)告，并按公司章程、管理協(xié)議等有關(guān)規(guī)定履行投資決策程序。決策層在對(duì)投資方案進(jìn)行審核時(shí)，應(yīng)著重考慮項(xiàng)目的投資成本、估值或評(píng)估結(jié)果、項(xiàng)目的預(yù)計(jì)收益、風(fēng)險(xiǎn)的可控性等因素，并結(jié)合自身的市場(chǎng)定位和經(jīng)營(yíng)情況統(tǒng)籌決策。

八、國(guó)有金融企業(yè)開(kāi)展直接股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)項(xiàng)目投后管理，充分行使股東權(quán)利，通過(guò)向被投資企業(yè)提供綜合增值服務(wù)，提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力和市場(chǎng)價(jià)值。

進(jìn)行直接股權(quán)投資所形成的不享有控股權(quán)的股權(quán)類(lèi)資產(chǎn)，不屬于金融類(lèi)企業(yè)國(guó)有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)登記的范圍，但國(guó)有金融企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立完備的股權(quán)登記臺(tái)賬制度，并做好管理工作。

九、國(guó)有金融企業(yè)開(kāi)展直接股權(quán)投資，應(yīng)當(dāng)建立有效的退出機(jī)制，包括：公開(kāi)發(fā)行上市、并購(gòu)重組、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、股權(quán)回購(gòu)等方式。

按照投資協(xié)議約定的價(jià)格和條件、以協(xié)議轉(zhuǎn)讓或股權(quán)回購(gòu)方式退出的，按照公司章程的有關(guān)規(guī)定，由國(guó)有金融企業(yè)股東（大）會(huì)、董事會(huì)或其他機(jī)構(gòu)自行決策，并辦理股權(quán)轉(zhuǎn)讓手續(xù)；以其他方式進(jìn)行股權(quán)轉(zhuǎn)讓的，遵照國(guó)有金融資產(chǎn)管理相關(guān)規(guī)定執(zhí)行。

十、國(guó)有金融企業(yè)所投資企業(yè)通過(guò)公開(kāi)發(fā)行上市方式退出的，應(yīng)按國(guó)家有關(guān)規(guī)定履行國(guó)有股減轉(zhuǎn)持義務(wù)。可豁免國(guó)有股轉(zhuǎn)持義務(wù)的，應(yīng)按相關(guān)規(guī)定向有關(guān)部門(mén)提出豁免申請(qǐng)。

十一、國(guó)有金融企業(yè)應(yīng)當(dāng)根據(jù)本通知要求，加強(qiáng)對(duì)直接股權(quán)投資業(yè)務(wù)的管理。各地方財(cái)政部門(mén)可依據(jù)本通知制定相關(guān)實(shí)施細(xì)則。