銀行不良資產證券化范文

導語：如何才能寫好一篇銀行不良資產證券化，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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(一)依法設立資產證券化特殊目的實體(SPV)

一個國家開展資產證券化初期，常常由政府設立SPV，因為政府設立的SPV享有許多便利條件，歷史上第一項資產證券化業務就是由美國的GNNA(政府國民抵押協會)完成的；我國香港特別政區的香港按揭公司(HKNC)也得到了政府的大力支持，這在中國內地也完全可以借鑒。但是，這類機構具有階段性，隨著各國證券化立法和市場環境的改善，商業性不良資產證券化必須成為市場主體。

(二)構建健全的法律法規，為不良金融資產證券化提供法律規范

世界上一些資產證券化推進較為順利的國家和地區都有專門的資產證券化立法，如美國國會根據1989年通過的《金融機構改革復興和實施方案》，專門成立RTC并賦予其從事資產證券化的職能，并通過《破產法》、《證券法》、《證券交易法》、《投資公司法》等一系列法律對RTC的運作進行嚴格規范。意大利1999年通過的《證券化法》，韓國1998年7月通過了《資產證券化法案》，法國1988年進行了證券化專門立法，日本證券化進程中頒布了《特定目的公司法》。波蘭制定的《銀行與企業重組法》賦予了債權銀行“準司法權力”，大大地提高了銀行在處理不良資產時的主動性。我國臺灣地區在2000年6月20日通過了《金融資產證券化條例》。

(三)建立資產證券化破產隔離機制

證券化的資產必須實現真實銷售。界定資產轉移是真實銷售還是擔保融資，由于各國的法律傳統不同，采取措施的側重點也就有所不同。《新巴塞爾資本協定》明確要求，被證券化的資產必須在法律上和經濟上真實出售，轉出人對轉出資產不存在事實上或者間接的控制權。

(四)加強信用增級、信用評級方面的立法

不良資產大多是流動性差、信用等級低的資產，所以在證券化過程中對其進行信用增級就顯得極為重要。因為信用增級不僅可以提高證券的信用等級以吸引更多的投資者，還可以降低融資成本。信用增級后要聘請權威的專業評級機構進行信用評級。

二、我國商業銀行不良資產證券化中遇到的法律問題

現階段，我國的金融法律框架由《公司法》、《證券法》、《證券投資基金法》、《信托法》、《會計法》等構成，雖然為資產證券化證券的發行、交易、破產隔離技術、特別目的信托的設立以及資產的保管等方面提供子法律依據，但還沒有不良資產證券化的專門立法，從而影響了我國商業銀行不良資產證券化的操作性與規范性。

(一)相關法律法規中缺少對資產證券化“證券”形式的法律認定

明確資產證券化產品的“證券”性質是至關重要的。從資產證券化的基本特性來說，它是建立在特定資產未來現金流償付基礎上的融資，與發行人的主體信用無關，因此，資產支持證券并不是以發行企業自身的整體信用為支付保證，而是以特定的資產為支撐。但是，我國現行《證券法》調整的證券范圍是以發行證券企業自身的整體信用為支付保證，證券持有人的投資收益多寡與企業的經營業績好壞相聯系。所以，資產支持證券的調整規范應著重于金融資產的轉讓、融資結構的設計和擔保等方面，而《證券法》更傾向對發行企業經營情況的信息公開和有關部門對之進行的監管。如果資產證券經國務院認定適用《證券法》，那么《證券法》將對資產證券所包含的特殊法律關系和法律主體鞭長莫及。對于資產支持證券時沒有相應的法律法規可循。

目前，國內包括不良金融資產證券化的證券化實踐中，一般采用信托方式，相應的信托受益憑證不需要公開發行，因而資產支持證券的定位問題并未凸顯，如果將來隨著證券化市場的發展，需要跳出信托形式采用公開發行方式的話，資產支持證券的法律界定將會成為極大的法律障礙。

(二)SPV設立目的與目前法律相沖突

SPV作為證券化交易的中介，是資產證券化的特別之處。SPV業務單一，無需經營場所，也不需要較大的資金投入(為了降低資產支持證券的發行成本，也要求盡可能少投入)，它只需要一個法律上的名稱，因此，它實質上是一個“空殼公司”。對這種特殊的實體，我國法律還沒有專門的規定。根據現行的《公司法》，它屬于被限制的對象，因為《公司法》明確規定公司設立的必要條件之一是“有固定的經營場所和必要的生產經營條件”。在運作上，SPV是作為資產支持證券的發行主體，而《公司法》規定，發行公司債券，股份有限公司的凈資產額不得低于人民幣3000萬元，有限責任公司的凈資產額不得低于人民幣6000萬元。并且，累計發行債券的總面額不得超過該公司的凈資產額的40%，最近三年平均可分配利潤足以支付公司債券的利息。然而，設立5PV不可能也不需要投入大量的資產，并在發行資產支持證券前三年就設立。這些都給5叫的運作造成法律上的障礙。

(三)實現風險隔離方面存在法律障礙

資產證券化結構的主要目的之一就是隔離發起人的破產風險，使SPV遠離破產，保護資產支撐證券的持有人得到及時償付，免受破產的影響。目前，我國在破產隔離機制方面雖有一些法規涉及到，但還沒有進行專門立法。

基礎資產作為債權的抵押物可分為兩部分：一是與擔保債務數額相等的資產；二是超出所擔保債務數額的超額抵押資產。但在目前的法律制度下，這兩部分資產不能有效被破產隔離，只有第一部分才能保證5PV具有優先受償權。《企業破產法》第28條規定，已經作為擔保物的財產不屬于破產財產，擔保物的價款超過其所擔保的債務數額的超過部分屬于破產財產。因此，5PV不能實現與原始權益人的破產風險隔離，證券化風險最終轉嫁給眾多投資者，致使資產信用來源受損，進而可能影響到整個證券化的成功。此外，商業銀行運作不良資產時，往往會以較大的折扣出售給5PV，使得不良資產本身的收益與5PV的融資成本之間存在差價，這個差價能否繼續作為資產證券提供支撐，則值得探討。《破產法》第35條規定在破產程序開始前的若干時間里發生的非正常交易無效，因此，當銀行以折扣方式出售其資產時，法院勢必依法認定該交易無效。

(四)信用增級的法律規定的缺失

由于我國對商業銀行不良資產的證券化操作處于起步階段，國家法律法規并未對信用增級問題加以規定，這影響了信用增級的規范性與操作效果。根據《金融機構信貸資產證券化試點監督管理辦法》第29條規定，信用增級是指在信貸資產證券化交易結構中通過合同安排所提供的信用保護。信用增級機構是根據在相關法律文件中所承諾的義務和責任，向信貸資產證券化交易的其他參與機構提供一定程度的信用保護，并為此承擔信貸資產證券化業務活動中的相應風險。因此，必須加強相關立法，規范信用增級的流程。

三、優化我國商業銀行不良資產證券化法律環境的對策

(一)進一步完善我國不良資產證券化的相關法律規定和制度

對資產證券化的市場準入、市場退出、經營范圍、業務品種、市場行為規則、服務對象、財務監管、風險控制、監管主體的職責權利等，必須要有明確的法律規范。對于契約變更的確認問題、證券化后的追索權問題、特定目的載體的身份問題等要有明確的法律界定。在法律建設方面，應該根據法律變動的難易程度，由易到難地逐步推進。對于有些次一級的法律和部門法規，可以先行調整；而對于一些重要的基本的法律則置后調整。就短期而言，可以對信托公募適度放開，并擴大信托籌資規模和份數，從而便利特設信托(SPT)這種目前不良金融資產證券化的主體方式；同時對企業債券的籌資資格適度放寬，允許特設信托以資產為依托發行債券。就中長期而言，需要修訂《中華人民共和國公司法》中關于公司資格和對外投資的相關規定，以保證公司性質的特別目的載體能夠合法誕生。同時，針對相關法律法規之間的矛盾與沖突，立法機關應進行協調，修訂已有相關立法的部分內容，消除對不良資產證券化的阻礙。

(二)建立有關不良金融資產證券化的會計、稅收制度及法規

實際操作中，對一部分不良金融資產進行出售、拍賣或破產處理必然會發生折扣損失，它涉及到國有資產是否流失的判斷和銀行賬務處理問題。在不良金融資產證券化的會計方面，有兩個基本的同時也是關鍵的問題需要有相應的制度來確定：其一是被證券化的資產和相關債務是否應被分離出資產負債表，在什么樣的前提下才能被分離；其二是特定目的的載體是否需要和原始權益人合并財務報表。同時，在稅務方面，由于證券化結構中易于發生雙重稅收，因此，需要本著稅收中性化的原則，在稅務機構和繳納者都能夠接受的基礎上，制定相關的稅收制度。

參考文獻：

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一、銀行不良資產證券化的概念

所謂資產證券化，通常是指以證券進行融資，包括債務融資證券化和資產證券化，其實質是金融資產以證券形式轉讓的過程。銀行不良資產證券化就是將處于非良好狀態的，不能及時給銀行帶來正常利息收入甚至難以收回本金的銀行資產以證券形式轉讓的過程。

二、我國銀行推行不良資產證券化的現實意義

從商業銀行角度看，實施資產證券化的意義主要表現在以下幾個方面：

（一）有利于我國銀行適應現代金融業發展趨勢。借助資產證券化，國際先進商業銀行有效解決了借短貸長的資產負債期限錯配問題，大大增強了資產負債管理的主動性和靈活性，抗風險能力顯著增強。資產證券化的實施，無疑為我國商業銀行適應現代金融業的發展和經營管理模式的轉變奠定了基礎。

（二）有利于我國銀行綜合經營發展。資產證券化在我國的實施，開辟了貨幣市場和資本市場鏈接與融合的新通道。它的發展，不僅增加了新的市場工具，健全了市場定價機制，拓寬了投資者的投資渠道，而且也為商業銀行主動創新求變，積極開展綜合經營，努力實現經營戰略轉型奠定了基礎。

（三）有利于我國銀行增強風險管理能力。從我國現實情況看，資本約束、利率市場化和匯率形成機制改革，已經從如何有效配置風險層面對銀行風險管理提出了要求。但是，商業銀行還缺乏有效的、主動的風險管理手段和風險管理工具。鑒于資產證券化是一種將銀行靜態的、難以分割交易的資產，以標準化合約的方式，分散成小額的可交易資產，然后打包在金融市場上發售的活動，它為我國商業銀行有效解決信貸資產的流動性、收益性和安全性，增強風險管理能力提供了一條新的途徑。

三、我國實行銀行不良資產證券化需要注意的問題

（一）增強風險觀念，健全風險管理模式。目前，對于風險的認識，國內各家銀行是比較到位的。但是，風險管理的制度體系和技術體系還不能適應風險管理的要求。國內商業銀行現有的組織架構、管理流程、管理政策基本上是以“業務管理”而不是以“風險”為基點的，風險管理文化還很不扎實。從技術體系看，國內商業銀行盡管都在積極引進和開發各種先進的風險管理系統，但實踐中信息系統在風險管理中的“話語權”依然比較低。為了確保資產證券化的健康發展，商業銀行應加快風險管理模式的轉變，不斷提高風險管理能力。

（二）開發人力資源，大力營造良好的外部環境。目前，商業銀行急需培養既掌握法律、信用評級、會計、稅收方面知識，又熟悉資產證券化運作的復合型人才。風險始終與金融創新相伴相隨，隨著試點的擴大，資產證券化本身的風險也可能會有所暴露。為此，政府和監管部門要加強對試點工作的監管；繼續完善有關法律、稅務、會計制度法規，不斷提高銀行監管水平，減少各環節的道德風險；增強銀行信息披露的范圍和透明度，降低資產交易風險；以資本、外匯市場發展帶動資產證券化發展，以減少交易結構風險；大力發展相關中介機構，盡快建立客觀公正的市場中介服務體系。

（三）積極引進外資，完善相關環境。分別與國際資產管理公司合作、打包賣給跨國投資銀行和公開拍賣。需要完善的環境包括：健全法制制度，即法律法規的健全和完善以及加強執法力度；完善處置環境，包括建立權威的中介機構和不良資產公開拍賣；完善外資投資環境，包含簡化外資的市場準入、提供公平的稅收待遇和放寬外匯管制。

（四）調整資產結構，加快金融創新。加快經營戰略轉型，對我國商業銀行實現可持續發展是不容置疑的。但是，在現有的融資制度和社會融資需求條件下，在商業銀行傳統的業務領域，仍存在大量獲利機會。信貸資產證券化出現以后，商業銀行需要重新思考資產結構的調整策略和資本配置策略。最理想的狀態是，在轉型過程中，既大力發展零售業務和中間業務，又不放松許多傳統業務的發展機遇，在更高層次上，充分實現資本充足率、業務發展、風險和盈利之間的綜合平衡。

（五）鼓勵創新，推動資產證券化品種的多樣性。資產證券化的發展與產品的多樣性不無關系，產品的多樣性增加了市場的廣度和深度。在我國，對于資產證券化產品有巨大的需求和供給潛力。鼓勵創新，推動各項資產證券化，增加市場上資產證券化的品種，有利于資產證券化發展。因此，我國應鼓勵創新，增加資產證券化產品的品種。

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關鍵詞：不良資產 證券化 金融市場

一、不良資產證券化發展背景簡述

隨著我國市場經濟的不斷發展，商業銀行也在不斷發展，并且在國民經濟建設中發揮著更大的作用。但是，在發展過程中出現了很多的問題，尤其是不良資產問題日益嚴重，不僅對銀行系統的正常運營和發展產生嚴重威脅，同時也提高了銀行系統的風險指數。為了保證我國銀行系統的穩定發展，加大對不良資產的管理力度，利用商業銀行不良資產證券化發展的相關成果，完善對商業銀行不良資產管理，是我國發展過程中必須走好的重要一步。對于金融業的展而言，我國與國際水平依然存在很大差距，對于商業銀行的證券化發展依然有待完善，因而發展過程中存在很大的風險。

二、我國商業銀行不良資產證券化發展的風險

銀行資產的證券化發展有助于銀行融資方式的變革、創新，進一步提升銀行金融系統的工作效率，增強抵抗金融危機的能力。作為一種新型的銀行融資方式，對銀行的發展起到重要的推動作用，但是由于相關規定以及準則有待完善，其發展過程中存在很多風險。

商業銀行的不良資產主要是指銀行在運營發展中流動性較差的資產，而商業銀行資產證券化發展，就是通過一定的技術手段將這些資產轉變為證券的方式進行流通，從而促進銀行的發展。對于不良資產證券化而言，發展過程中存在的很多不確定因素，這些不確定因素可能會對交易主體帶來一定的經濟損失，因而不良資產的證券化發展存在一定風險。通過對商業銀行現有的不良資產證券化進行分析，我們可以將其存在的風險分為四類：信用風險、技術風險以及環境風險，還有操作風險。信用風險以及技術和操作風險伴隨著不良資產證券化的發展而一直存在，我們對不良資產證券化中的環境風險進行分析，希望通過完善現有的法律制度，強化風險管理，提升金融系統的穩定系數，促進銀行穩定發展。

法律環境風險，主要是指由于法律制度的缺失以及不完善對交易主體帶來經濟損失的不確定因素。商業銀行的發展是建立在復雜的業務之上的，不良資產的證券化涉及到證券、擔保以及非銀行業務等多個方面。要保證資產證券化的正常發展，降低發展過程中的風險，就要不斷完善我國現有的經濟體系以及法律規定，針對不良資產的證券化建立專門的法律對其進行保護。此外，資產證券化發展的過程涉及到多個行業，不同行業之間的責任以及義務沒有統一的標準進行規定，當前法律制度的缺失以及不健全對不良資產證券化的發展帶來一定風險。

不良資產的證券化作為銀行資產證券化體系中的一部分，在對資產證券化發展的研究中，對相關法律制度、會計制度以及稅務制度進行深入研究，是我國完善經濟體系，健全相關法律制度的必要條件。對于國外的經濟體系以及相關法律制度而言，在不良資產證券化發展中已經形成了較為完善的法律體系。健全的證券化發展法律體系，是銀行業穩定發展的重要條件，也是不良資產證券化發展的重要制度保障。隨著世界經濟的發展以及融資方式的變革發展，相繼成立了針對于不良資產證券化研究的部門，促進了不良資產證券化的發展以及制度完善。

隨著世界經濟一體化發展，我國的不良資產的證券化發展逐步深入，但是現有的公司法以及會計法依然不能保障證券化投資的穩定健康發展，要想解決商業銀行現有的問題，就要加快完善現有的法律制度。現階段，出現很多實際中違規操作規程沒有法律的約束，信貸項目鉆法律的空子，而很有有利的信貸措施又無法獲得法律的保護，使之在商業銀行中的不良資產進一步轉變為不良的證券業務，同時，在我國現行的一些法律規定與我國現階段的資產證券化也是相互矛盾的

三、我國商業銀行不良資產證券化的風險規避

銀行不良資產證券化產品的順利運作離不開外部保障制度體系，良好的法律環境對銀行不良資產證券化的順利運作非常重要。以上從法律環境方面對我國商業銀行不良資產證券化風險進行了粗略的分析，盡管這些問題是客觀存在甚至無法避免的，但是這些風險又是可以控制可以削弱甚至可以轉移的。

首先，不斷完善資產證券化的法律制度。不良資產證券化作為一個新興事物，在我國，尚處于起步階段，越是這種不成熟的階段，就越需要完善的法律保障，銀行不良資產證券化的本質是為了實現利益的最大化，這一目標的確立本身就是對法律的一種挑戰，而我國各方面的法律相對都比較滯后，而法律保障應該作為不良資產證券化保障的外部首要條件而存在。

再次，必須按照市場機制的要求建立 SPV。建立符合市場機制運作的 SPV，明確相關法律的管轄范圍，建立資產支持證券的注冊、審批及信息披露制度，明確和簡化特殊目的公司發行證券的審批程序，規范資產支持證券私募發行的條件和方式。

最后，完善資產證券化過程中的信用評級體系。不良資產的證券投資也一樣，信用等級高、保障性優良的證券才能夠贏得眾人的關注和投資，但是在我國一直缺乏這樣能夠進行規范化評估、科學衡量信用度的專業機構，尤其是信用評估的量化標準、科學的評級體系基本屬于零狀態，這是一個很大的缺口。在我們沒有經驗的前提下，借鑒國外的經驗，直接引進國外的成熟的信用評級體系都是解決這一問題的好辦法，只有擁有專業機的評估和保障，人們才能夠放心購買資產證券，這樣才能夠提高資產的運作速度，保障不良資產證券化的快速轉變。

四、總結

我國商業銀行不良資產證券化還存在諸多風險，特別是在當前金融危機的形勢下，這種風險更應該引起我們的注意和重視，我們只有不斷的完善法律法規制度，科學的把握證券化方向，培養相應的專業人員，不斷的滿足客戶需求，并同時提高信貸利益，才能夠保障信貸經濟的可持續發展。

參考文獻：

[1]沈炳熙，馬賤陽.關于我國開展不良資產證券化的幾點認識[J].金融研究，2007，12

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國內外學術界雖以對不良資產證券化定價問題展開了廣泛的討論,但>！

一、不良資產證券定價原則及影響因素

資產證券化有廣義與狹義之分,廣義的資產證券化涉及的范圍較為廣泛,其基礎資產囊括了所有的資產及資產組合(包括有形資產與無形資產、實物資產與金融資產),具體來講,主要有以下四類:

實體資產證券化:即將房地產、機械設備等實物資產以及專利技術、商標使用權等無形資產轉化為證券資產,以這些實體資產為基礎發行證券并上市。證券資產證券化:即將證券或證券組合作為基礎資產,再以其產生的現金流或與現金流相關的變量為基礎發行證券,它是證券資產的再證券化過程。信貸資產證券化:是指把企業的應收賬款、銀行的貸款等流動性較差的信貸資產經過重組形成資產池,并以此為基礎發行證券。現金資產證券化:是指現金的持有者通過投資將現金轉化成證券的過程。

狹義的資產證券化僅涉及信貸資產證券化。不良資產證券化也屬于狹義的資產證券化的范疇,它是以發行證券的方式出售不良資產,而對于證券的本息則主要以不良資產的未來收益來支付。對于不良資產證券的購買者而言,他們投資的目的并不是為了占有不良資產,而是為了獲得證券的本金及利息收益。不良資產的所有者(即不良資產證券的賣方)是否對以證券化方式出售資產所得的回收率或收入滿意,不良資產證券的購買者是否認為未來所獲得的固定本金及利息回報足以匹配自己所要承擔的風險,是決定不良資產證券能否得以成功發行的關鍵。資本市場具有資產定價的功能,因此,如果僅從理論上進行分析,只要不良資產證券的賣方以市場原則定價,投資者按市場自動形成的風險與回報率進行投資,雙方即能達到利益上的均衡。對商業銀行這一不良資產原債權人而言,通過對不良資產進行證券化的處理并實現“真實出售”,可以降低自身所面臨的流動性風險、違約分析、利率風險等風險。但在實務操作中,對不良資產證券進行定價絕非是一件簡單的事,因為不良資產證券的基礎工具——不良資產的風險和收益具有很強的不確定性,同時,不良資產證券的價格還受很多因素的影響。在眾多的影響因素中,以下三種是最為主要的影響因素:

一是不良資產證券的票面利率。票面利率的高低直接決定著證券投資者未來收益的高低,也直接決定著證券發行者未來所要支付利息的多少。一般來講,票面利率與證券價格之間呈現的是一種正相關關系:票面利率越高的證券,定價也往往較高;相反,票面利率越低的證券,定價也往往較低。

二是不良資產證券的貼現率。不良資產證券作為一種固定收益證券,貼現率(經常以市場利率來代替)的變化會對其價格變動產生重要影響。一般來講,貼現率的增減變化證券價格之間呈現的是一種負相關關系:貼現率的上升會造成價值的降低,定價往往較低;相反,貼現率的下降會造成價值的上升,定價也往往較高。

三是資本市場本身的運行狀況。當資本市場處于“牛市”時期,市場上的投資者眾多,資金充足,抵押證券的供應也相對充裕,證券的定價自然會偏高。

二、不良資產證券的定價方法

(一)靜態現金流折現法

求出內含收益率是運用靜態現金流折現法對不良資產證券進行定價的關鍵,內含收益率是使證券的未來現金流量等于當前證券市場價格的折現率。由于靜態現金流折現法具有原理簡明、計算簡單的優點,該種方法成為抵押市場最基礎的估價方法。但是,這種方法也有不容忽視的缺點,即沒有對市場利率的波動特性、利率的期限特性等固定利率證券的一些重要特性進行考慮。

(二)期權調整利差法

運用期權調整利差法的步驟:第一步是對大量利率運動軌跡進行模擬,第二步是根據資產的具體狀況從不同的利率運動軌跡中確定一個資產支持證券現金流量未來利率運動軌跡,第三步是以模擬利率加上一個期權調整價差的和來貼現未來現金,最終得出不良資產證券的定價。由于期權調整利差法將期權調整利差的概念引入不良資產證券的定價,并考慮了預期利率的波動,使得得出的價格較為準確,期權調整利差法因此也成為資產支持證券定價中使用得最多的一種方法。

(三)再融資域值定價模型

在定價思路方面,再融資域值定價模型的與期權調整利差法完全不同。在運用期權調整利差法對資產支持證券進行定價時,整個資產支持證券被看做一個整體,并在此基礎上假定利率的波動變動對該整體提前償付的影響是遵循一定規律的。而在運用再融資域值定價模型時,是針對每個個體的提前支付行為進行建模。換句話說,再融資域值定價模型將提前償付的內在起因作為研究的出發點與落腳點,并不依賴于提前償付函數這一外生的因素,因此從邏輯上講,該模型具有更強的說服力。

三、基于無套利分析的不良資產證券定價模型

保證不良資產證券化過程中收益大于成本是商業銀行能夠順利實施不良資產證券化的前提。對于收益大于成本這一問題,可以從靜態與動態兩個角度進行分析。具體來講,商業銀行靜態角度的收益是指對外貸款利率的利差;商業銀行動態角度的收益則要綜合考慮銀行資金滾動發展的效益和貨幣的時間價值,而對于銀行資金滾動發展的效益和貨幣的時間價值的計算則十分復雜,需要在一系列假設上編制一個動態模型。以上是不良資產證券化過程中商業銀行收益的分析,而對于支出,則包括了以下諸多內容:律師費、審計費、評估費、承銷費以及一些無形成本。如果在不良資產證券化過程中,商業銀行支出的成本超過了獲得的收益,便沒有了實施證券化的必要。

筆者將基于無套利分析對商業銀行不良資產證券的定價問題進行探討。本文將使用以下字母代表相關影響因素:

rf表示市場上的無風險利率,常以同期政府債券利率代替;r表示商業銀行發行不良資產證券的利率;

β表示發行的成本率;

r0表示商業銀行對外貸款利率;

λ(0

P表示不良資產的面值。

若商業銀行發行的不良資產證券為無風險證券,

則投資者到期的預期收益可由式(1)表示: 若商業銀行發行的不良資產證券為無風險證券存在風險λ,則投資者到期的預期收益可由式(2)表示:

若購買無風險債券則投資者到期的預期收益可由式(3)表示:

在無套利原則下,投資者嚴格遵循“高風險高收益,低風險低收益,收益與風險相匹配”的理論,投資者不可能在不承擔風險的情況下獲得比無風險利率rf更高的收益;同理,若商業銀行發行的不良資產證券為無風險證券,則其賬面到期收益應比無風險利率rf高,由此得出式(4)對于證券化不良資產的風險因子λ,必然可以找到一個風險水平λ*,使得式(4)中的小于號均取到等號,因此式(4)可修改并進行整理為式(5):

另外,商業銀行為實現利潤,應保證對外貸款利率r0與發行的成本率β之間的差額大于發行不良資產證券的利率r,即式(5)應滿足:

通過觀察式(6)可以直觀地得出:若不良資產證券的存續期限T固定,證券化不良資產的風險因子λ就不能太大;若證券化不良資產的風險因子λ固定,則不良資產證券的存續期限T就不能太小,換句話說,就是商業銀行不良資產證券的存續期限與發行風險要相互匹配。對以上現象的解釋是:如果證券化不良資產的風險因子λ太大,而商業銀行愿意承擔的最高利率為r0-β的利率,在這種情況下,投資者極有可能認為不良資產證券的收益率r0-β過低,而不會進行投資,即商業銀行的不良資產證券不會發行成功。如果不良資產證券存續期限T太小,就不能為商業銀行提供充足的時間差以獲得資金滾動收益,最終導致收益無法彌補成本,商業銀行自然不會再繼續進行不良資產證券化。

綜合以上分析,為使不良資產證券化能夠順利進行,證券的價格(一般以利率表示)應為不良資產證券的賣方(即商業銀行)與不良資產證券的買方(即投資者)所同時接受。此時的利率r應滿足:,其中由此得出了基于無套利理論前提下的不良資產證券定價模型,即式(7)。其中常以同期政府債券利率代替的市場無風險利率rf是已知的,不良資產證券存續期限T根據實際而定,當證券化不良資產的風險因子λ的水平一定時,就可以通過式(7)計算得出的不良資產證券發行利率r的取值范圍。

四、我國銀行業不良資產證券定價應用

我國商業銀行在進行不良資產證券化實際操作中,對于不良資產證券存續期限的選擇,往往會根據商業銀行本身與投資者的需求發行不同期限、不同品種的證券。需要特別指出的是,在發行不良資產證券時,對于存續期限的設定,不僅要滿足《證券法》的相關硬性規定,還需要對不良資產證券本身的特點加以特別考慮。不良資產證券的存續期限既不能太長,也不能太短,如果不良資產證券的存續期過長,隨之而來的各種風險將會逐步增大,投資者不會去購買;而如果存續期限過短,銀行將無法在短期內獲得足夠的利率差來彌補成本。參考我國國債與企業債券的存續期限,筆者為我國商業銀行發行的不良資產證券設定了三種存續期限:一年、三年與五年。

若將風險控制在一定范圍內,存續期限越長的證券發行利率越高,這是證券發行的一般規律,不良資產證券也不例外。存續期限越短的不良資產證券,銀行所需承擔的發行成本費用就越高。造成這種現象的原因是由于銀行的不良資金在短期內的回收速度相對較慢,并且無法獲得較高的收益,回收不良資產所付出的成本也相對較高。銀行為彌補這部分發行費用的支出,不得不降低短期不良資產證券的價格,即設置較低的利率。同時,筆者基于無套利分析的不良資產證券定價模型得出的發行利率是發行區間利率,而并不是一個確定的數值,它實際上是指不良資產證券的賣方和買方在滿足利益最大化的情況下,證券發行利率的可行區間。

我國不良資產證券作為資產支持證券的一種,公開交易的場所主要為上海證券交易所,到目前為止,我國已有四十多種資產支持證券發行上市。這些資產支持證券的發行利率基本上都在3%左右,存續期限大都為1-5 年,筆者基于無套利分析的不良資產證券定價模型得出的發行利率與目前我國已經發行的資產支持證券利率水平基本吻合,說明該不良資產證券定價模型是有效的。

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【關鍵詞】商業銀行，資產證券化，對策

在當前諸多因素約束下，國內大規模開展不良資產證券化尚需進一步優化。完善經濟環境和制度建設，可以考慮創造條件先行試點，營造有利的環境。

一、構造銀行不良資產證券化法律法規制度體系

制度保障是推行不良資產證券化達到預期目標的重要環節，我國應著力構建不良資產證券化制度保障體系。國家應通過制定專門的不良資產證券化條例，對單獨設立SPV、不良資產證券化的信用增級和評級、不良資產向SPV出售的折扣原則、發起人出售后的會計處理、稅收豁免、不良資產支持證券的發行、上市交易等問題作出具體、明確的規定，形成一整套關于不良資產證券化的制度規定。

2005年4月22日的《信貸資產證券化試點管理辦法》為實施信貸資產證券化提供了制度的保障。但不良資產證券化與一般信貸資產證券化相比有一定的特殊性，在實施時可以參考該辦法，但管理部門應盡快制定出針對不良資產證券化的實施辦法，以更好的促進其發展。

針對目前我國信貸資產證券化法律所存在的問題，有些現行法律法規與證券化業務之間存在著某些沖突的現象，我們應該借鑒國外發達國家的經驗，構建中國證券化規范的法律法規體系，保證資產證券化的順利進行。

第一，利用現有資源，考察現行立法中沒有規定而又為發展證券化所必需的制度加以確立，形成一項專門的立法，就資產證券化的特殊法律問題做出規定，以此規范資產證券化在我國金融領域的運作。

第二，增加修訂《公司法》和《企業債券管理條例》使SPV可以在法律允許的條件范圍內成為債券發行主體，允許SPV以發行債券的收入向發起人購買基礎資產，明確SPV是一種特殊的金融機構，可以享受免稅等特權。

第三，盡快制訂有關SPV的市場進入、經營與退出等方面的法律法規，對諸如“真實銷售”與“抵押融資”的認定、SPV與發起人的實質合并、SPV的“破產隔離”等技術性較強的細節做出明確規定。

第四，拓展資產證券化的流通領域，擴大投資者的范圍。修訂《商業銀行法》給予商業銀行在證券化業務方面的政策放寬；修訂《保險法》以及相關基金管理條例，允許保險基金、養老基金等進入資產證券化市場，給予資產證券化以需求上的動力。

第五，目前證券化業務的監管主體不太明確，可以考慮成立一個綜合監管機構，其主要職責是負責制訂有關資產證券化的政策、法規等，并負責指導、監督其實施，從而進一步加強證券化市場監管，貫徹公開、公平、公正的原則，這是資產支持證券進入證券市場交易的一前提。

二、加強中介服務機構的建設

資產證券化的交易結構比較復雜，擦浴交易的主體出了基礎資產的買賣雙方外，還有位資產證券化提供各種服務的中介機構。包括特殊目的機構SPV、信用擔保機構、信用評級機構、證券承銷商等。資產證券化中介機構在資產證券化交易中發揮重要作用，它們與資產證券化主體相互依存、相互配合，是資產證券化教育結構中不可缺少的重要組成部分。

我國應加強對國內金融服務機構的整頓，早日統一評級標準，培養一批優秀的金融服務機構，且獨立于政府，市場化運作，客服不良資產不能科學定價的難題。更要加強人才培養。人才是商業銀行重要的資源，證券化過程中涉及到的很多環節都亟需專業的人才。所以我國應加強人才的培養和中介服務機構的建設。

三、完善會計稅收方面的政策

完善的會計資產證券化會計處理方法，是保證資產證券化標準化、規范化的重要環節，我國應盡快完善資產證券化會計方面的政策，例如關于資產證券化的會計確認和關于資產證券化的會計報表合并問題。我國應參照國際會計標準制定符合我國國情的資產“真實出售”標準，制定資產證券化過程中銷售、融資的會計處理原則。

稅收問題是關系到投資者收益和投資積極性的重要因素，我國應通過日盛誰知體系的公平性、效率性和協調性，消除和減輕資產證券化進程中的稅收扭曲，推進我國的資產證券化進程，從信貸資產證券化擴大到各類有穩定現金流資產的證券化，以化解金融業的系統風險，加快金融市場的發展，促進經濟增長。同時政府還要提供相應的稅收優惠政策，以降低融資成本。

四、擴大投資者的范圍

國外不良資產證券化的實際運作表明，機構投資者是最重要的需求主體，他們的發展歐力的促進了不良資產證券化的發展，優化了不良資產證券化的產品設計，大大降低了不良資產證券化的成本；而不良資產證券化又為機構投資者的發展創造了更充分的條件。因此，在我國推行不良資產證券化應積極培育和發展保險公司、證券投資基金、投資公司等機構投資者。必要時政府應給予機構投資者一定的資金支持，使其成為不良資產證券化的需求主體。

為了防止發生違約風險，使不良資產證券化價格能充分的反應收益性和安全性的有機統一，需要提高透明度，使投資者能夠及時了解不良資產支持證券發行主體的經營情況，形成有效的價格機制。同時還要強化債權追償的法律規范與約束，確保債權人充分的債券收益索取權，以保障不良資產證券化穩定的收益。

國家要擴大投資者的范圍，需要放松市場準入，只有外部環境良好，企業年金、保險基金、養老基金等機構才會漸漸進入證券證券化市場，從而才會有較大的市場主體。商業銀行和中介機構要加強宣傳，引導和培育更多的合格機構投資者參與到不良資產證券化產品市場。必要的時候也可吸引外國投資者進入。

西方國家的資產證券化在理論上已經比較成熟，在實踐上也比較成功，而我國商業銀行資產證券化剛剛走出第一步，處于探索階段，還需要進一步的提高、調整和完善。國外的實踐表明，商業銀行資產證券化是解決商業銀行不良資產問題的很好的解決方式，盡管資產證券化這一金融工具不能完全解決商業銀行不良資產的問題，但是相對于其他金融工具有著很多的優勢，可以降低我國商業銀行不良資產的比率。

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資產證券化是指將缺乏流動性，但具有未來現金流的應收賬款等資產匯集起來，通過結構性重組，將其轉變為可以在金融市場上出售和流通的證券，據以融通資金的過程。

二、不良資產證券化過程中的風險

資產證券化具有很多優點，但是在資產尤其是不良資產證券化的過程中面臨很多的風險。主要有下面幾種風險，是商業銀行在不良資產證券化過程中要密切注意的。

（一）信用風險

信用風險是指由于借款人或市場交易對手違約而導致損失的可能性，它也包括由于借款人信用評級的變動和履約能力的變化導致其債務的市場價值變動而引起的損失。在商業銀行不良資產證券化業務中，信用風險即由于證券化各參與主體信用狀況惡化從而違約導致損失產生的可能性。按照證券化參與者的情況，信用風險可分為債務人信用風險、發起人信用風險和第三方信用風險。

（二）技術風險

技術風險是指不良資產證券化的過程中遇到的技術問題產生的風險，包括資產池構建風險、破產隔離風險、信用增級風險。

1、資產池構建風險

資產池構建風險是指證券化資產池構建過程中，可證券化資產選擇是否合理，給證券化交易主體造成損失的可能性。資產池質量的高低直接決定著證券化的成敗。一般來說，證券化的資產組合應滿足三個原則：第一、分散性原則，避免資產過度集中于某一地域引起局部風險，從而影響資產證券化的整體風險。第二、規模性原則，利用規模經濟的效應，擴大資產組合的規模可以更大程度地分攤資產證券化過程中產生的固定成本，會有效降低交易成本。第三、可預測性原則，資產組合進行構造時，一般選擇的資產要具備某種特征，使得這些資產組合的未來現金流能被預測。

2、破產隔離風險

破產隔離風險是指證券化資產"真實出售"與否，以及給證券化交易主體造成損失的可能性。破產隔離風險中的一個重要問題是 SPV 的設置問題，國際上 SPV 的組建形式主要有公司形式和信托形式兩種。采用公司形式時，則SPV是發起人專門設立的一個"空殼公司"，只擁有名義上的資產和權益，自身并不擁有職員和場地設施。這是違背我國《公司法》的規定的，由此可見，我國的 SPV 只有采用信托形式是可行的。但是目前我國的信托制度不夠完善，信托業務發展不充分，不良資產證券化業務能否真正的充分利用好信托這一形勢還存在很大的疑問。

3、信用增級風險

信用增級是資產證券化的基本技術之一，也是資產支持證券不同于傳統證券的特征之一。信用增級利用內部或外部信用的支持來保證投資者應該得到的未來現金流，信用增級分為內部增級和外部增級兩種形式，內部增級的方式主要包括信用分層、超額抵押、儲備基金等；外部增級方式主要包括政府擔保、關系方擔保等。目前，我國《擔保法》對采用超額抵押和政府擔保方式進行信用增級有著較大的限制。我國《擔保法》第 8 條規定："國家機關不得為保證人，但經國務院批準為使用外國政府或者國際經營組織貸款進行轉貸的除外。"

（三）環境風險

商業銀行不良資產證券化的環境風險包括經濟環境風險、法律環境風險、政治環境風險。經濟環境風險是指宏觀經濟運行狀況給各交易主體造成損失的可能性。經濟環境風險包括市場風險（利率風險、匯率風險）和通貨膨脹風險。法律環境風險是指法律制度的不完善給各交易主體造成損失的可能性。政治環境風險主要是指戰爭、政局動蕩以及政策變化等因素引致的風險。政治環境風險的不確定性通常并不直接導致虧損，但可通過影響其它風險造成損失。

（四）操作風險

新巴塞爾協議征求意見稿中對操作風險的定義是，由不完善或有問題的內部程序，人員及系統或外部事件所造成損失的風險。從這項規定出發，可以將操作風險分成四類，（1）人員因素引起的操作風險，包括操作失誤、違法行為（員工內部欺詐、內外勾結）、違反用工法、關鍵人員流失等情況；（2）流程因素引起的操作風險，分為流程設計不合理和流程執行不嚴格兩種情況。

三、減少商業銀行不良資產證券化過程中的風險的對策

從上面的分析中能夠看出在我國現行的市場條件及法律環境下，開展商業銀行不良資產證券化業務會面臨諸多的風險，為了極力避免各種風險，努力推進此項業務的良好發展，本人認為應主要從以下幾個方面著手。

（一）健全法律法規體系

國家應通過制定專門的"不良資產證券化條例"，對發行銀行不良資產支持證券做如下規定：第一、對適合證券化的銀行不良資產進行嚴格的法律限定，可以證券化的銀行不良資產有兩類：第一類應該是未來具有良好收益，但現在流動性差的沉淀性資產；第二類應該是質量相對較好的、采取批發方式處置的不良資產本身，此種處置方式也可以產生穩定的現金流，但必須要對銀行不良資產本身進行信用增級或實行政府信用擔保；第二、對銀行不良資產的"真實銷售"進行法律界定。第三、對債權轉讓作出相關規定，形成一整套關于不良資產證券化的制度規定。

（二）完善金融監管體

在金融混業經營漸成風潮的背景下，我們應當本著前瞻性、現實性、有效性的原則制定有關監管法律法規，建立高效、規范、安全的市場體系。具體至資產證券化，在集中精力制定好市場規則、建立完善監管法律法規的基礎上，建立以強制信息披露為中心的監管框架。監管機構重點履行兩種職能：一是對信息披露進行監管，二是對虛假、欺詐行為進行處罰，從而保持最低限度的干預和管制，而將更多的選擇自由留給市場。

（三）規范發行主體的經營行為，創造良好的信用環境

為防止商業銀行道德風險，必須制定相應的手段促使金融機構提供真實、準確的信息，同時，資產處理公司應提高其信息組織和處理能力以正確選擇證券化方案和提高投資者對證券的信心。為了防止發生違約風險，使不良資產證券化價格能充分地反映收益性和安全性的有機統一，需要提高透明度，使投資者能夠及時了解不良資產支持證券發行主體的經營情況，形成有效的價格機制。

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1資產證券化的概念。資產證券化(Asset-backedSecurities，ABS)，是指將缺乏流動性但具有可預期的、穩定的未來現金流收入的資產組建資產池，并以資產池所產生的現金流為支撐發行證券的過程和技術。

2資產證券化的起源。資產證券化的起源可追溯到20世紀60年代末的美國。當時，由于通貨膨脹加劇，利率攀升，使金融機構的固定資產收益率逐漸不能彌補短期負債成本。為了緩解金融機構資產流動性不足的問題，政府開始啟動住房抵押貸款二級市場，為房地產業的發展和復興開辟一條資金來源的新途徑。1968年美國推出了最早的抵押貸款債券。1983年針對投資者對金融工具不同的期限要求，又設計發行了抵押保證債券。到1990年，美國3萬多億美元未償還的住宅抵押貸款中，50％以上實現了證券化。當前，資產證券化已成為美國資本市場上最重要的融資工具之一，遍及應收賬款、版權專利費、信用卡、汽車貸款、消費品分期付款等領域。金融管制的放松和《巴塞爾協議》的實施，也大大刺激了資產證券化在世界各國的發展。

3資產證券化出現的意義。資產證券化在很多國家都是政府為促進房地產市場的發展而出現的，這宣告了一種全新融資技術和金融工具的誕生，它在一定程度上激活和豐富了國際金融市場，并且在現代經濟中發揮著不可替代的重要作用，可能成為未來資本市場融資方式的主力軍。

作為一種有效的結構融資方式，它通過對流程進行精妙的設計安排，使融資者和投資者等各利益參與方按照它們各自的承諾所確立的各種合約，能夠相互支持、相互牽制，為發起人和投資者各自開辟了新的融資渠道和投資渠道，進而達到風險分擔、互利共贏的目的。然而，由于收益和風險的伴生性，資產證券化業務在給融資者和投資者帶來收益的同時，整個證券化業務過程每一業務環節均存在不同程度的風險。

4信貸資產證券化是狹義的資產證券化。廣義的資產證券化包括以下四類：實體資產證券化、信貸資產證券化、證券資產證券化、現金資產證券化。狹義的資產證券化是指信貸資產證券化，即以信貸資產作為基礎資產的證券化，包括住房抵押貸款、汽車貸款、消費信貸、信用卡賬款、企業貸款等信貸資產的證券化。本文探討的重點是信貸資產證券化，即狹義的資產證券化。

二、我國實行信貸資產證券化的意義

1增強資產的流動性，提高銀行總體盈利水平。資產證券化的初衷就是使缺乏流動性的資產組合起來變現和出售，以盡快收回資金，增大貨幣的擴張效應。在傳統的信貸管理方法下，短期存款負債與長期貸款資產期限的不匹配，增加了商業銀行的經營風險。如果將貸款證券化，使長期被占用的銀行貸款轉化為證券出售給投資者，則整個金融系統就有了一種新的流動性機制，銀行就可較快地回收資金，擴大金融資金來源渠道。資產證券化本身并不意味著收入的增加，而在于釋放資本，以獲得更好的投資機會。把釋放的資本用于其他較高邊際收益的項目，將增加更多的潛在利潤。此外，通過資產證券化，商業銀行可以獲得更多的收入途徑：如利用收取本息與轉交托管人的時間差可獲得浮利收入、附加收入等。另外，銀行可在降低風險的同時保持對地區和行業的相對優勢，擴展其他業務，實現規模經濟。

2增進銀行資產的安全性。證券化的金融制度不但提供了高度的資產流動性，而且導致了大量替代品和投資機會的產生。通過證券化組合、出售、購入，商業銀行的風險被分散給了其他投資機構和單個投資者，加強了銀行系統的安全性。資產證券化也為處理銀行不良資產提供了一個新的解決思路。

3改善信貸結構，優化商業銀行的資源配置。通過建立資產證券化市場，實現貸款等資產的流通轉移，回流資金，獲得新的投資機會，可以在較大程度上盤活資產和轉移信貸風險。同時還能夠刺激居民住房貸款、汽車貸款及耐用消費品貸款，有效地解決消費信貸的資金約束問題。可見，信貸資產證券化作為一種典型的金融創新，為貨幣政策更好地發揮作用拓展了空間，為商業銀行配合貨幣政策實施提供了更多的手段。

4開拓銀行業與證券業合作的新領域。資產證券化的推出，改變了傳統銀行以“吸存放貸”為主的角色，使其同時具有“資本經營”的職能。首先，資產證券化帶來了融資方式的創新，貸款資產組合多樣化能滿足不同投資者的要求，從而達到優化資源配置的目的。其次，證券化可以使商業銀行通過在市場中較好地匹配長期和短期的投資者與融資者，真正發揮金融中介的作用。資產證券化同時也可以拓展證券公司的業務領域，在發達國家的證券市場上，已經有許多資產證券化所需的結構化工具被創造出來，如抵押擔保債券，高級或附屬證書結構及過手證書結構等都是最常用的資產證券化工具。這種多元化、合作化的發展趨勢，將有助于國際金融業由分業到混業經營的實現。

三、我國實行信貸資產證券化存在的風險問題分析

可以把我國的信貸資產證券化簡單地分為優良資產證券化和不良資產證券化。

1優良資產證券化不存在風險問題。商業銀行的資產可分為優良資產和不良資產。優良資產是指資產按照協議使用，已經及時實現了到期的權益，并有充分的信心和能力保證未來權利和義務的實現，沒有其他可能影響資產信用的情況出現。

優良資產本身意味著較高的信用和可預見的現金流，通過適當的組合和大量的資產，可以產生穩定的現金流。通過真實出售，可以獲得外界高級別的信用支持，實現信用增級。可以認為，采取適當的營銷策略，優良資產的證券化能夠順利進行。

2不良資產證券化存在的風險問題思考。自1999年4月以來我國相繼成立的四家資產管理公司，將資產證券化作為處理不良資產的主要方法之一，標志著國家大規模處理不良資產的決心。但我國商業銀行20％左右的不良資產率，隱藏著很大的風險。因此，不良資產證券化成為廣泛關注的焦點。

按照人民銀行2002年1月1日開始正式實行的貸款五級分類，正常、關注、次級、可疑和損失五類貸款中，次級、可疑和損失可以歸于不良資產。損失是指義務主體不復存在或完全沒有履行義務的可能。可疑和次級是指存在或明顯將存在違約可能的資產，但未來仍有全部或部分收回權益的可能。次級相對可疑來說，流動性要好，保全的可能性大，違約程度輕。不良資產的證券化和優良資產證券化相比較，存在以下目前無法克服的困難：

(1)如何處理損失。資產證券化的核心在于解決資產的流動性問題，實質是對資產的收益、風險、流動性等的重新組合與分配，不會產生額外的收益，不能用來彌補損失或虧損，因此對于損失，資產證券化是無能為力的，損失必須通過核銷或其他方法處理。

對于次級和可疑類，也存在同樣的問題：在處理這兩類貸款的過程中，不可避免的會存在損失。如果通過賬面價值處理，誰將承擔這種一定存在的損失?商業銀行不會承擔損失，因為資產證券化的核心是真實出售，證券對商業銀行沒有追索權。特設交易載體SPV作為一個特設機構，實際上相當于一個“空殼”公司，投有能力承擔損失。外部擔保機構對于這種損失更加沒有動力承擔。

另一種考慮是根據次級和可疑貸款的期望收益進行折價處理。但一方面，商業銀行根本不愿意折價處理，因為次級和可疑貸款以賬面價值掛在賬上時，不必確認損失；但如果在他們在位時確認損失，他們就可能會承擔部分責任，盡管最終總會追究責任，但只要不發生在他們任上就行了。另一方面，商業銀行有動力掩蓋不良資產的資信狀況，通過一些處理減少賬面上的不良資產，把損失轉嫁出去，從一定意義上說存在道德風險。

(2)不良資產的穩定現金流問題。宜于證券化的資產最關鍵的條件或者最基本的條件，是該資產能夠帶來可預測的相對穩定的現金流，而銀行不良資產能否產生未來現金流或者產生多大的現金流就是一個疑問。按照我國商業銀行對不良貸款的認定方法，能夠按期付息的貸款都是正常貸款，是銀行主要的利潤來源，自然不會被列入剝離范圍。列入剝離范圍的不良貸款中，損失貸款由于不可能產生現金流因而不可能證券化，有可能進行證券化的只是次級貸款和可疑貸款，但其中相當大的一部分因為體制方面的原因造成了長期“沉淀”。根本不可能產生現金流。可以說，不良資產本身就意味著存在極大的違約風險，現金流是極不穩定的，資產證券化其本質上只是一種交易手段而已，只能在一定程度上分散風險而不可能消除風險，更不能挽回實際上已經形成的損失。

(3)信用擔保問題。資產證券化，尤其是不良資產的證券化，必須有信用擔保才能使該證券為市場投資者接受。由于銀行不良貸款已存在有明顯風險，因此擔保主體的尋找將極為困難，雖然國家財政在特定時期必須承擔保證責任，但國家財政的承受能力畢竟是有限的。

(4)道德風險問題。不良資產的處理，需要高超的技巧，但SPV沒有這種能力，也沒有相應的信息；不良資產和商業銀行有很大的關聯，但真實出售后，變得與它無關，它將不會花精力去處理有關問題，有時甚至會損害投資者的利益，例如商業銀行可能要求債務人將用于歸還證券化資產的款項轉移到非證券化的資產上；商業銀行如果可以通過資產證券化處理不良資產，則對放貸質量也更加漠視，反而使不良資產有膨脹的危險；債務人原先可能為了不破壞與銀行的信任關系，盡力履行義務，現在權利義務關系轉到與之沒有關系的SPV上，債務人更有動力賴賬；如果投資者預期到這種情況，將不會購買這種證券，存在“逆選擇”問題。

(5)商業銀行的“舊車市場”效應。再考慮這樣一種情況：市場上同時存在兩種證券，一種為優良資產證券，一種為不良資產證券，因為信息是不對稱的，信息的披露也是有限的，投資者不能充分了解證券所依附的資產的資信狀況或者了解的成本很高，更重要的是可能存在虛假信息。在一個劣質品充斥的市場里，根據著名的“舊車市場模型”，劣質產品將把優質產品趕出市場，但根據上面的分析，只制造劣質產品對商業銀行的意義不大，優質產品對商業銀行更有意義，因此，商業銀行為了樹立只生產優質產品的聲譽，必須放棄不良資產證券化的想法。

四、我國不良信貸資產證券化的風險控制

根據國務院的有關規定，四家資產管理公司(AMC)可以綜合運用催收、轉讓與出售、資產置換、債務重組及企業重組、債權轉股權、租賃、資產證券化等多種手段處置接收的不良資產。為了提高回收率，已經開始運作的AMC把接收過來的企業債權大體上分三類處理：一是對既無還款意愿又無還款能力的企業(主要是中小客戶)，采取破產清算進而核銷債權的方式一次性處理；二是對于有能力還款但不愿還款的企業，采取提起法律訴訟的方法，通過法律手段追回債權；三是對于愿意還款但目前沒有能力還款的企業(大多數為這種企業)，采取債轉股、分拆重組、行業重組、資產置換、債務置換等方法處置，其中國家經貿委推薦的技術先進、制度不存在問題、產品有市場，只是財務成本高的該類企業，采取債權轉股權的方法處理。

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關鍵詞：不良資產 資產證券化 金融市場

不良資產證券化在各國的發展歷史及特點

不良資產證券化的發展已有20多年的歷史，實踐表明資產證券化對于解決一些國家銀行系統積累的不良資產問題起到了積極的作用。但不良資產證券化在各國的發展差異很大，主要產生在出現過金融或銀行業危機的國家或地區，但并非這些國家都有不良資產證券化，解決銀行系統風險的迫切程度和政府支持力度是不良資產證券化能否在一國獲得發展的決定因素。

最初源于19世紀80年代末美國的危機處理機構——重組信托公司（RTC）推出“N”系列計劃來處置其與房地產有關的不良貸款和準不良貸款（包括單家庭按揭、多家庭貸款和商業房地產貸款）、房地產，“N”系列發行了140億美元證券，并首次引入浮動利率債券、專業抵押品管理機構、現金儲備等形式。RTC的實踐推動了美國商用房產抵押貸款支持證券的發展，促進了不良資產證券化的規范化。美國是不良資產支持證券的最大發行國，發行額占全球的一半以上。

意大利雖然作為世界第六大經濟國，但受90年代早期經濟衰退和監管不嚴的影響，銀行系統不良資產比例在1996年累積高達貸款總額的11.2%，總量達169萬億里拉。為解決不良貸款問題，意大利于1999年4月通過證券法，并特別允許對不良資產證券化產生的折扣損失分五年內進行攤銷，有力地刺激了該國的貸款證券化和資本市場的發展。自1997年8月第一筆不良資產證券化以來，意大利已發行了32筆不良資產支持證券，總發行金額達98.4億歐元，是全球不良資產證券化的第二大市場。

亞洲金融危機后，亞洲金融系統的不良貸款達2萬億美元，其中日本占60%，日本開始通過資產證券化來尋求不良資產的解決手段，并為此專門制定了SPC法、修改證券法和投資信托法、調整會計和稅收制度。韓國于1998年7月通過了《資產證券化法案》，其不良資產證券化以韓國資產管理公司（KAMCO）為代表。截止到2001年底，KAMCO共處置58.5萬億韓元的不良資產，平均回收率為45.98%。其中通過發行ABS方式處置的不良資產為8萬億，收回現金4.14萬億，回收率為51.75%。近兩年來，印度、臺灣和馬來西亞的不良資產證券化發展較快。印度于2002年制定《金融資產證券化與重組法案》，臺灣則是在2002年7月24日了《金融資產證券化法》后，才促進了當地資產證券化的發展和規范。

從各國不良資產證券化的發展歷程看，不良資產證券的發起人先后有兩類：政府支持的銀行業重組和不良資產處置機構；商業銀行和專業投資銀行等商業性主體。不良資產證券化的初期主要由前者推動，隨著各國資產證券化立法和市場環境的改善，隨著銀行體系自身風險管理能力的提高和外部監管壓力的加強，商業性的不良資產證券化活動成為市場主體。由于各發起主體進行不良資產證券化的動機不一致，導致證券化類型發生變化。政府支持機構自身并沒有滿足資本充足率的壓力和轉移風險的要求，只需盡快回收資金，因此多為融資證券化。商業銀行為降低不良資產比例，對“真實出售”的要求更為迫切，因此商業性不良資產證券化以表外證券化為主。

隨著歐美不良資產市場的不斷成熟，逐漸形成了一批專門從事不良資產投資的機構投資者。90年代中期后，這些投資者紛紛進入亞洲市場成為亞洲不良資產及其支持證券的主要購買力。據統計，從1991年起各類投資基金已將900億美元的資金投入亞洲不良資產市場。相比較而言，發展中國家內的機構投資者缺乏足夠的資金與技術實力，國內零售市場的發展尚處于空白。外資的參與促使這些地區的不良資產證券化運作走向國際化。如日本和韓國的大部分不良資產證券化都是采取離岸方式，針對歐美機構投資者發行。此外，外資機構憑借著專有技術以各種中介機構的身份幾乎壟斷性地介入到證券化過程。外資的參與使亞洲不良資產市場不斷深化，市場環境不斷改善。

我國商業銀行不良資產證券化的現狀

我國已有珠海高速公路、廣深高速公路以及中遠集團應收帳款離岸證券化的成功案例。如中遠集團為改善已發行證券的條件，于2002年通過由中國工商銀行融資對其1997年發行的7年期證券進行了置換并續發和增發了資產支持證券。從2000年起，以中國建設銀行、中國工商銀行、國家開發銀行為代表的國有銀行開始陸續對住房抵押貸款證券化進行了有益的探索，目前，已有多家專業中介機構與國內銀行合作為按揭貸款資產證券化進行前期包裝、準備的工作。其中建行于2002年專門設立了住房貸款證券化處，但由于現有政策及法律環境的限制，建行方案在幾易其稿后轉而謀求表內融資方式，卻因資產未能實現破產隔離和表外剝離未能如期得到批準。

由于法律政策和市場環境等多種因素的限制，至2004年我國已有的不良資產證券化只有三例。

信達資產管理公司于2003年與德意志銀行合作推出的離岸信托模式的不良債權證券化，涉及項目20個，債權余額25.52億（本金15.88億，應收利息3.47億，催收利息6.17億），面向境外投資者發行總額近16億美元。

2003年初華融資產管理公司132.5億不良債權資產的信托收益分層方案。華融資產管理公司通過委托中信信托投資公司，設立財產信托，于2003年6月發行期限3年、價值10億的優先級受益權4.17%，并委托大公和信資產評估公司、中誠國際信用評級公司對該受益權進行評級。在華融的方案中，還設計了提前贖回和受益人大會機制，以保護受益權投資者的利益。華融方案被稱為國內第一個準資產證券化方案，但華融方案是否構成符合國際慣例的真實出售則是頗有爭議的話題。

中國工商銀行正在以試點形式積極探索商業銀行的不良資產證券化。2004年4月，中國工商銀行寧波分行聘請瑞士信貸第一波士頓作為財務顧問，將其面值26.19億、預計回收值8.2億的不良債權委托給中誠信托投資公司，設立自益性財產信托，并委托中信證券作為包銷商將其A、B級受益權轉讓給外部投資者。其具體交易結構如下：A級受益權——2億、利率為5.01%、期限一年；B級受益權——4.2億、利率5.10%、期限為三年。由工商銀行提供回購承諾；C級受益權——2億，由工商銀行保留。

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關鍵詞不良資產證券化商業銀行

1不良資產證券化分析

通常情況下，受不良資產困擾的商業銀行會同時面臨兩個問題：貸款本息不能及時回收而帶來的流動性不足，資產質量低而導致的風險集中、盈利下降和資本金不足。作為結構融資手段之一的資產證券化的兩個基本功能就是提高流動性、拓寬融資渠道；轉移風險、改善財務報表。因此，資產證券化成為一些國家解決商業銀行不良資產問題的重要手段而受到理論界和實踐部門的關注。2008年1月31日，由中國建設銀行作為發起人的“建元2008－1重整資產證券化”產品成功發行，這是我國商業銀行首次運用資產證券化方式處置不良資產，開辟了商業銀行批量化、市場化、標準化處置不良資產的新渠道。

與傳統不良資產處置方式相比，資產證券化的優勢在于能同時批量處置大規模不良資產、有效轉移風險，使處置時間縮短而回收現金時間提前，有利于緩解不良資產規模與處置進度的困境；在供給剛性、需求由少數投資者壟斷的不良資產市場中避免出現賣斷交易的一次性定價困難、銀行損失加大的問題，發起銀行能獲得資產升值的剩余索取權，有利于緩解快速處置壓力與回收價值之間的矛盾，促進貸款二級市場的發展和不良資產價格發現機制的形成；降低銀行的融資成本、降低資產業務的資本密集度，為銀行提供調整資產結構的空間，從整體上提高銀行的資本回報率；在處置科學化、專業化的同時，銀行仍能作為貸款的服務商保持和客戶的正常業務往來關系；豐富證券市場的投資品種，促進資本市場產品與制度創新。因此，資產證券化對于解決商業銀行積累的不良資產問題具有積極的作用。

2不良資產證券化的交易機制

由于我國不良資產處置市場發育不完善，不良資產處置面臨諸多困難。首先，不良資產交易雙方存在明顯的信息不對稱，我國不良資產長期被屏蔽在銀行系統，不良資產作為一種特殊資產，賣方在信息上擁有對買方的絕對優勢，買方在難以保證對信息的充分掌握的情況下，必然要求降低購買價格以獲得足夠的風險溢價，買賣雙方難以達成一致，最終交易難以達成。其次，不良資產定價困難，未來現金流收入不穩定，資產回收價值存在很大的不確定性，亦導致交易雙方在價格上較難形成共識。第三，交易結構存在缺陷，由于市場起步時間不長，缺乏促進供求雙方達成交易的制度安排，交易方式仍較多地采用最原始的現金交易的買賣交易結構，無法有效降低信息風險，國外流行的結構化交易、買方融資支持等先進金融工具由于制度原因難以采用，供求雙方交易困難。

2．1風險隔離機制

在構造證券化交易的交易結構中，證券化結構應能保證發起人的破產不會對特設機構的正常運營產生影響，從而不會影響到對投資者的按時償付，即資產證券化的交易結構使證券的償付不會受到債務人的清償能力的影響。為了達到這個目的，證券化資產的發起人到特設機構的轉移必須是真實銷售。風險隔離機制進一步降低了投資者的風險，使投資者的風險被限定在證券化的基礎資產上，而不受發起人破產的影響。

風險隔離機制的核心在于通過基礎資產的風險和其他資產（主要是基礎資產所有人的其它資產）風險的隔離來提高資產運營的效率，從而為證券化參與各方帶來收益。通過風險隔離，一方面把基礎資產所有人不愿或不能承擔的風險轉移到愿意而且能夠承擔的人那里去；另一方面，證券的投資者能夠只承擔他們所愿意承擔的風險，而不必是資產原始所有人所面臨的所有風險。

2．2信用增級機制

一項成功的證券化交易在發行證券前往往有一個重要的步驟即信用增級。對于一筆基礎資產而言，貸款人面臨著多種風險，如利率風險、信用風險等，這些風險是很難全部規避的。但如果能夠將這些風險從原有貸款人那里分解出來，即進行風險分層化，讓能夠控制這些風險的人去承擔，則整體的風險必然會降低。信用增級就是風險分層化的一個途徑，通過信用增級，風險將會獲得分解，使風險被分散給能夠承受的參與方去承擔，并得到科學的測算，使收益定價更為合理，從而使整個資產資源得到合理配置。

從直觀上來講，信用增級會增加基礎資產的市場價值，幾乎所有證券化運作都包含某種形式的信用增級。如果不進行信用增級，證券投資者就可能要面臨一種流動性的風險，即由于基礎資產的收入在預期時間內沒有達到目標金額使得證券的收入也沒有在預期時間內達到目標金額，對于預期收入不確定性很大的不良資產處置來說尤為顯著，于是，就需要對此風險進行補償，這無疑會提高證券發行者的成本。如果通過信用增級來獲得信用和流動性的支持，就能降低成本。

2．3治理機制

不良資產證券化能否最終取得成功，其關鍵在于基礎資產能否得到有效處置，并按期足額收回預期現金流，這就需要引入更有效率的不良資產管理與處置機制，提供價值增值。

（1）引入專業的不良資產服務機構，促進不良資產處置的專業化。在大多數不良資產證券化中，評級機構通常會建議將不良資產管理交給特殊服務機構。與發起銀行的信貸管理不同，特殊服務機構有更為嚴格的價值評估體系、更有效率的處置程序安排、完善的風險控制體系、專業化的市場經驗等，能更有效率地進行不良資產處置——提高回收值，縮短回收時間。

（2）服務機構在不良資產證券化定價、證券評級、實際回收率中的價值增值作用。不良資產價值取決于預期可收回現金流的貼現值，而后者在很大程度上取決于服務機構制定的具體處置計劃。證券發行后的不良資產管理和正常信貸資產管理存在很大差異，服務機構對不良資產的處置方案、談判能力、對處置時機的判斷能力以及對房地產市場的經驗等是決定證券本息是否能按時支付、最終回收價值是否能達到甚至超出預期目標的關鍵。優秀的服務商能利用其專業經驗，提高回收價值，使價值投資者（發起人）獲得超額回報。

（3）對服務機構的約束與激勵機制是提高不良資產回收價值的關鍵。由于特設機構和投資者與服務機構之間是委托—關系，為保證投資者的利益，實現回收最大化，在不良資產證券化中需要構造對服務機構的監督、約束與激勵機制，充分調動服務機構的積極性。是否有完善的治理結構，是影響證券評級的重要因素。

3不良資產證券化中商業銀行的角色選擇

商業銀行要在當前外部競爭和內部壓力的雙重挑戰下求得生存，獲得發展和壯大，就必須不斷開拓創新，積極變革。以不良資產證券化業務為代表的投資銀行業務為商業銀行提供的廣闊的發展空間，商業銀行自身的客戶資源與服務能力使得在參與證券化過程中資產管理、中介服務、投資銀行等業務中具備一定優勢，能夠勝任發起人、管理和服務人、中介服務機構直至投資銀行等多種角色。

3．1資產管理

商業銀行參與不良資產管理的主要優勢在于：首先，與正常的信貸資產管理不同，不良資產處置具有較強的專業性，而商業銀行有一支具有專業服務能力和豐富實踐經驗的不良資產處置隊伍；其次，作為一個全國性的商業銀行，商業銀行具有分布全國的服務網絡和服務支持，能有效縮短與債務人的空間距離，減小信息和服務成本；第三，商業銀行在多年經營管理中，積累了廣泛的客戶資源和緊密的業務關系，可在并購重組盤活不良資產中提供財務顧問、融資安排等相關支持；第四，商業銀行建立了較為完善的風險控制體系；第五，對于商業銀行為發起人的證券化項目，商業銀行對基礎資產池中債務人和貸款情況了如指掌，能有效降低信息不對稱所產生的交易成本，“建元2008－1重整資產證券化”產品就是由建行擔任資產管理服務商。

3．2中介服務

信用是商業銀行的生命，商業銀行在數十年的發展歷程中積累了巨大的資金實力，擁有全面的經濟功能和涉獵廣泛的業務領域，從而建立了良好的信譽；同時，商業銀行擁有一大批從事財務、評估等相關專業人員，具備強大的服務能力。上述優勢有助于獲得投資者的信賴，取得籌資者的認同，有效促進中介服務市場的發展。

3．3投資銀行

與一般投資銀行相比，商業銀行參與不良資產證券化中投資銀行業務的優勢在于：首先，商業銀行業務領域廣泛，能提供全方位、多層次和綜合化的金融服務，將信貸、承銷、咨詢等業務進行整合，在證券化過程中擔任發起人、服務人、證券承銷商等多種角色，充分發揮“集成式”服務優勢；其次，商業銀行擁有強大的資金實力作為保障，在證券發行、承銷等業務上具有明顯優勢；第三，商業銀行擁有遍布全國的機構網絡和規模龐大的客戶群體，具有強大的網絡信息優勢；第四，商業銀行資產規模龐大，為不良資產證券化提供較豐富的資產資源。

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隨著現代銀行業的發展，對銀行風險資本的要求越來越高，中國的銀行業要在加入世界貿易組織后與世界金融巨擘“與狼共舞”，除了要具備科學的管理理念、方法、手段和產品外，更需要具備的是資本約束下的發展觀，具體體現為風險資本的管理，要改變目前銀行業的風險資產與資本雙擴張為特征的粗放式外延型的業務發展模式，運用多種手段走出一條集約化內涵式的資產與資本相適應的業務發展之路。這其中資產證券化不失為當前中國銀行業突破資本“瓶頸”的有效手段和產品之一。

資產證券化指的是將缺乏流動性但預期能夠產生穩定現金流的資產，通過重新組合，轉變為可以在資本市場上轉讓和流通的證券，進而提高金融資源（主要是信貸資源）的配置效率。資產證券化的過程較為復雜，涉及發起人、spv（special－purpose vehicle，特別目的載體）、信用評級機構、投資者等諸多方面。目前，國際上信貸資產證券化具代表性的模式主要有美國模式（表外模式）、德國模式（表內業務模式）、澳大利亞模式（準表外模式）。

資產證券化對我國商業銀行經營的啟示

當前，我國銀行良好的成長性與巨額不良資產形成強烈反差，各行普遍面臨資本金不足、不良資產比重高、流動性差、運作效率低等問題，通過金融創新，特別是借鑒諸如資產證券化等國際成功經驗，不失為一種好的解決辦法。資產證券化對于我國商業銀行滿足監管要求，化解和分散信用風險的借鑒意義主要體現在以下幾方面：

1、優化商業銀行資產負債結構，緩解流動性壓力。國內商業銀行的負債以短期存款為主，而貸款資產卻呈現出長期化的傾向。在國際金融市場上，長期融資的功能主要由資本市場承擔。在我國，企業通過資本市場融資僅占5％左右，商業銀行長期承擔了本應由資本市場承擔的功能，公路、電廠等大量基礎設施項目主要依靠銀行貸款，商業銀行中長期貸款比重逐年上升。另一方面，隨著加息周期的來臨以及金融投資產品的蓬勃興起，儲蓄存款出現增勢減緩的勢頭，貸款長期化與存款短期化、貸款流動性降低與存款流動性增強兩對矛盾并存，銀行資產負債期限明顯錯配，銀行“短借長用”的矛盾將會越來越凸顯，導致流動性風險不斷加大。監管部門規定商業銀行中長期貸款比例不超過120％，據悉，不少銀行已接近或超過這一監管上限。

資產證券化業務的出現，則為資產負債管理提供了有效的手段，通過證券化的真實出售和破產隔離功能，可以將不具有流動性的中長期貸款置于資產負債表之外，及時獲取高流動性的現金資產，從而有效緩解商業銀行流動性風險壓力。

2、有利于商業銀行資本管理，改善資本充足率。隨著加入世界貿易組織，銀行監管日益加強，解決商業銀行風險，特別是風險資產與經濟資本的關系顯得尤為迫切和突出。如何在有限的資本條件下實現收益與風險的匹配，是商業銀行面臨的重大課題。靠不斷擴充資本的外延增長模式越來越受到投資者置疑。而靠不斷降低資產風險度，大力發展低風險或無風險的中間業務這種內涵式的增長模式越來越受到推崇，這其中資產證券化業務不失為解決矛盾的較好方式之一。根據銀監會頒布的《商業銀行資本充足率管理辦法》，要求商業銀行在充分計提各項損失準備的基礎之上計算資本充足率，2007年1月1日資本充足率不低于8％、核心資本充足率不低于4％。近年來，隨著金融資產的快速擴張，國內銀行普遍面臨資本金不足的難題，浦發、招商、民生紛紛采用配股、可轉債或發行次級債等方式充實資本金，這固然也是一種不錯的選擇，但大規模融資容易引發市場的極大反響，招致投資者的抵制；且發行次級債不能改變銀行資產規模及風險權重，故不能從根本上解決資本金不足的問題。根據《巴塞爾協議》對不同類風險資產的資本要求，銀行能夠主動靈活地調整銀行的風險資產規模，通過對貸款進行證券化而非持有到期，來改善資本充足率的大小，以最小的成本增強流動性和提高資本充足率。

3、有利于化解不良資產，降低不良貸款率。在處理大批非流動性資產時，特別是不良資產，銀行往往需要花費大量的時間和精力，并且只能在未來不定期地收到現金，這種傳統的資金變現方式顯得效率較低，而資產證券化在處理大量非流動性資產時一般采用歷史數據來估計資產回收率，然后將資產按照一定的比例實現證券化。這種處理方式避免了逐筆審核資產，從而節省了資產價值評估的成本和時間，快速收回大量現金，融資成本較低，同時保留了資產所有者對剩余資產的收益權。解決中國銀行系統巨額不良資產一直是中國金融界的主要課題。盡管通過努力不良資產率由34％下降到2004年上半年的15.59％，但不良資產率依然很高，因此，利用證券化來加速解決不良資產問題是很現實很急迫的要求。銀監會統計數據顯示，截至2004年第三季度，境內主要商業銀行不良貸款率為13.37％，其中，四大國有商業銀行不良貸款率為15.71％，股份制銀行不良貸款率為5.3％，均高于國際水平，且不良貸款絕對額巨大，對我國金融體系的穩定造成隱患。通過資產證券化將不良資產成批量、快速轉換為可轉讓的資本市場產品，重新盤活部分資產的流動性，將銀行資產潛在的風險轉移、分散是化解不良資產的有效途徑。

4、有利于增強盈利能力，改善商業銀行收入結構。限于國內金融市場不發達，特別是固定收益債券市場不發達，國內商業銀行仍然以傳統的利差收入為其收益的主要來源，中間業務收入占比很小，大約只有6％～17％。資產證券化的推出，給商業銀行擴大收益、調整收入結構提供了機會。在資產證券化過程中，給金融市場增加了大量可投資品種，且具備信用級別高，收益穩定等特點，成為債券之外的重要投資品種，其根據標的資產和條款設置的不同形成了許多投資品種，迎合了各種投資需求，有利于投資者實施多元化投資策略和控制投資風險。此外，原貸款銀行在出售基礎資產的同時還可以獲得手續費、管理費等收入；另外，還可以為其他銀行資產證券化提供擔保及發行服務賺取收益。

我國商業銀行資產證券化面臨的障礙及對策

國外資產證券化實踐表明，資產證券化須具備如下環境：

1、法律環境。既包括與公司組成和監管、信托的建立和受托人職責、融資報告要求相關的法律法規，也包括信息揭示要求、受托人強制職責、資產充足規則和償付能力規則。

2、會計環境。包括對于脫離資產負債表的證券化資產的確認方法，資產負債表中報告發起人頭寸的方法、發起人考慮下級部門利益的方法等等。

3、稅收環境。明確對資產轉移和現金流的稅負問題，包括債務人支付給spv或spv支付給投資者的稅收問題。

4、市場環境。金融市場不發達，特別是信用市場，從當前來看主要是企業債市場極不發達，無法為企業信用定價；此外市場缺乏公信、高效的中介機構，如評級機構，托管機構等；信用標準不統一，市場分割，缺乏透明度。

5、信用環境。高效的信用體系是有效實施資產證券化的重要基礎，要采取各種措施提高全社會的信用意識，擴大征信服務的覆蓋面，加強信用交流和共享，要有較為完善的企業和個人的信用體系。

自1999年以來，我國理論界、金融界就商業銀行實施不良資產證券化進行了積極的研究和探討。2003年初，中國信達資產管理公司與德意志銀行簽署了資產證券化和分包一攬子協議合作項目，被稱為我國第一個資產證券化項目。但總體而言，現階段，我國對于資產證券化，無論是理論知識準備還是實際操作經驗，無論是金融環境還是法律、會計、稅收環境都還十分欠缺，存在許多障礙，制約著資產證券化的發展。突出表現為：相關法律法規不健全，資產證券化缺乏法律規范與保障；信用評級制度不完善，缺乏規范的金融中介機構；資本市場發育程度低，資產支持證券的需求不足等等，尚不適宜大規模推動資產證券化業務。

因此，我國在推進資產證券化的過程中，不妨遵循“先試點，后推廣；先實踐探索，后立法規范”的原則。首先，選擇合適的證券化品種。可以考慮從住房證券化開始。這種貸款期限較長，多數在10年以上，對銀行資產負債期限匹配提出了較高的要求；住房貸款的違約風險較小，現金流較穩定，清償價值高，容易滿足大量、同質的要求。且商業銀行個人住房貸款余額從1997年的190億元增長到2003年底的1.2萬億元，基礎資產初具規模。其次，選擇有政府信用支持的專門運作機構spv。國際經驗表明，在資產證券化的初級階段，政府的作用至關重要，借助政府和國家信用吸引投資者是資產證券化成功的秘訣之一。