企業并購績效分析方法范文

導語：如何才能寫好一篇企業并購績效分析方法，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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【關鍵詞】企業并購；長期績效研究法；事件研究法

一、引言

企業并購是指企業的兼并和收購，在國際上通常被稱為“Merger & Acquisition”（簡稱M&A）。企業并購是一種特殊的交易活動，其對象是產權。企業并購的實質是在企業控制權運動過程中，各權力主體依據企業產權所做出的制度安排而進行的一種權力讓渡行為，它是在一定的財產權力制度和企業制度條件下進行的，在企業并購過程中，某一或某一部分權利主體通過出讓所擁有的對企業的控制權而獲得相應的收益，另一或另一部分權利主體則通過付出一定代價而獲取這部分控制權。

伴隨著并購理論的發展，并購績效的經驗研究方法也越來越豐富。并購績效的檢驗一般以并購前后股東財富的變化來衡量。但是由于我國經濟體制的特殊性，證券市場的歷史較短，與國外的并購績效研究方法還不一致，國外有些成熟的研究方法在國內并不適用，因此，有關企業并購績效的研究始終是國內學術界關注的重點。

二、企業并購績效研究方法

目前國內外關于企業并購績效的研究方法，主要分為兩種：長期績效研究法和事件研究法。

（一）長期績效研究法（Long―term Performance Study）

長期績效研究法也被稱為會計研究法(Accounting study，Accounting measurement) 是采用企業的相關財務信息，以反映企業的相關財務指標為評判標準，通過對比企業并購前后或企業在并購以后與同行業其它企業相比績效的變化去判斷并購對于企業績效的影響，該方法所使用的財務指標主要有收入、利潤、每股收益(EPS)、資產收益率(ROA)、凈資產收益率(ROE)以及銷售收益率(ROS)等等。

（二）事件研究法

事件研究法（Event-Study Methodology）由FFJR（Fama、Fisher、Jensen和Roll）于1969年提出，是并購績效檢驗中最常見的方法之一，主要是指運用金融市場的數據資料來測定某一特定經濟事件對一公司價值的影響。該方法把企業并購看作單個事件，確定一個以并購宣告日為中心的“事件期”（如-1天，+1天），然后采用累計超常收益方法來檢驗該并購事件宣告對股票市場的價格波動效應?！笆录凇遍L短的選擇對于該方法的運用十分重要。一般而言，選用的“事件期”越長，有關事件的影響就越全面，但是就難以保證事件期的“清潔”，即不受其它因素干擾。雖然事件研究法可以追溯到20世紀30年代，但該方法的完善和被廣泛接受則得益于Ball和Brown對會計盈余報告的市場有用性的經驗研究和Fama對股票分割市場反應的經驗研究所起的示范作用。

三、有關企業并購績效研究方法的不足與改進建議

（一）樣本選擇和研究方法不統一

總結國內外企業并購績效研究，不同的學者對于研究中樣本的選擇條件都存在一定的差異，對采用長期績效法進行研究時，大多數學者都采用幾個單獨的財務指標來分析企業并購前后的績效變化，缺乏統一性，財務指標的選擇范圍也不定，有的研究選用包括EPS、ROA、凈資產周轉率、流動比率等多個財務指標組成綜合指標進行分析，有的選取ROE進行前后期的比較，有的研究針對我國目前凈利潤容易受到操縱的現象，提出選擇主營業務利潤率及相應的財務指標進行分析，由于目前在學術界對財務指標體系選擇沒有比較統一的認識，這也影響了研究結果的可比性。對采用事件法進行研究時，樣本選擇的假設條件從幾條到十幾條不等，這樣在數據上有質的差異，當然結論自然就不可能一致甚至還會相反。

（二）樣本數量的選擇不統一

國內外學者對于采用事件研究法，在樣本量選擇的差異中更明顯。例如：國外學者中Ravenscraft和Scherer(1987)選取了1950-1977年間的47l家并購公司為研究對象；Healy，Palepu和Ruback(1992)以1979～1984年間美國的50起最大兼并活動為樣本；而國內學者中李善民和陳玉罡(2002)選取1999～2000年間滬深兩市的349起并購事件為考察樣本；張新(2003)對1993～2002年我國上市公司的1216個并購重組事件做了實證分析。這樣樣本數量選擇的不同會導致最終結果表現出較大的隨意性，不同學者的研究結果不同甚至會得出相反的結論，因此，我們認為要對樣本數量的選擇上有一個范圍的規定。

（三）企業屬性、行業特征和外部環境的影響

許多學者在選擇績效對比基準時，沒有把企業并購動機、行業特征，企業規模等自身特征與并購績效聯系起來，同時也未考慮企業發展的外部經濟環境的影響。一部分學者選擇在研究樣本相對應的指標中剔除行業內所研究指標的平均值，這種方法忽略了企業發展的非并購等因素對企業產生作用；另外部分學者選擇同行業內與樣本企業具有相似特點的企業作為績效對比基準，這種方法在國內已有的研究中使用較少，且在選擇對比樣本時，應考慮績效對比企業也有可能因非并購因素而產生與發生并購同樣的結果，可見，績效對比基準的選擇是并購績效研究是否有效的關鍵。

（四）國別因素的影響

基于我國的經濟發展狀況，企業在選擇并購方法與績效研究上還是有很大的差異的，我國的企業并購在一定程度上是地方政府主導型的被動行為，這種并購往往與企業的最初動機背離，從而制約了其進行資產并購、優化資源配置的廣度和深度。這樣促成的企業并購績效往往不同于由市場因素促成的并購。尤其對于事件研究法，我國的學者研究較少，對于不得已采用此方法評并購績效時應該在參考國外學者的研究的基礎上結合中國的實際國情加以研究。

四、結束語：我國的企業并購績效研究方法――長期績效研究法

綜上可知，在足夠長的時間內，運用長期績效研究法，通過企業的財務報表，獲知財務數據和財務指標，這樣對企業并購績效進行研究具有合理性與可操作性。但是關于并購績效的爭論還在繼續，比如并購類型與績效的關系，目前研究還較少；治理機構與并購績效的關系等問題還沒有定論，對新問題的探索使得對并購績效研究方法的創新仍在繼續。歷史證明，只是單一的采用某種方法并不能解決所有的問題，所以，我國在探索并購績效的方法選擇上還需加強。

參考文獻

[1]Cording,Margaret,Petra Christmann,L.J.Bourgeois,III.A Focus on Resources in M ＆A Success:A Literature Renew and Research Agenda to Resolve Two Paradoxes[M].To Be Presented At Academy of Management,2002.

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關鍵詞：內部控制；整合風險；整合能力

一、研究背景

2015年度中國企業并購（并購）數量和金額大幅增加，中國企業并購交易總量同比增長37%，交易總額增加84%，至7340億美元，其中114起單筆金額高達10億美元以上。2015年和記黃埔收購英國第二大移動電信運營商、阿里集團入股蘇寧云商、錦江股份百億收購盧浮酒店集團等并購事件的發生，并購是企業擴大規模、提高公司在市場上競爭力的重要方式。

并購方取得了目標方的控制權，只是實施并購第一步。而并購整合風險的應對和并購整合的成效決定了并購成功與否。因此，本文首先分析了企業并購后整合階段中存在的風險，然后探討了內部控制影響企業并購后整合能力的路徑以及并購整合階段的內部控制評價，從微觀視角豐富并購行為的研究，提高企業并購績效，提高企業并購成功的概率。

二、理論分析

并購是否能夠創造價值并沒有一致的結論。相關文獻從內外部制度、公司內部治理和管理層、并購企業特征等多方面探討了并購能否創造價值。多數并購是不成功的，它并沒有達到預期的效果。并購當年，上市公司績效有較大提高，隨后下降，公司并購績效并沒有實質性提高（李善民等，2009）。然而，并購整合能力才是并購能否產生價值的根源（Haspeslagh和Jemison，1991）。并購后整合程度和速度與并購績效有關系（李善民和劉永新，2010）。

2008年之前，我國公司內部控制的相關研究主要關注內部控制信息披露，之后，便轉向內部控制的經濟后果。主要的研究路徑有三種：第一，通過檢驗股票市場及托賓Q值對內部控制信息披露來驗證內部控制對于企業的價值（盛常艷，2012；張曉嵐等，2012）。第二，研究內部控制缺陷及經濟后果（方紅星等（2010）；李萬福等，2012））。第三，內部控制評價。確定了內部控制評價標準（時軍，2012）、信息系統內部控制評價指標體系（盛巧玲、吳炎太，2012）。

內部控制與企業并購績效顯著正相關（趙息，張西栓，2013），而并購后整合是并購價值創造的來源和并購成功的可靠保證（Haspeslagh和Jemison，1991）。如果企業在并購整合前能夠正確的識別和分析整合風險，建立管理全面風險的內部控制體系，則可以降低并購后整合不成功造成并購失敗的不確定性。

三、并購整合存在的風險

并購整合風險是指在并購方取得對被并購方的經營控制權后，在并購交易完成后，在接管階段、規劃階段和整合過程中遇到的人事、財務、管理等方面出現的不確定性因素以及由此導致并購不成功的可能性（劉秋東，2009）。

整合階段風險主要包括兩個：整合計劃風險和整合不利風險（崔永梅，2011）。如果企業在并購后整合過程開始時由于沒有詳細地制定整合計劃，或者在制定整合計劃時未與并購交易各利益相關者溝通，會使得后期整合過程中遇到各種阻礙，從而整合計劃難以有效實施。

然而，也有相關學者從戰略、文化、組織、業務、財務、人力資源以及技術等方面分析并購交易完成后存在整合風險。

四、內部控制影響企業并購后的整合能力的路徑

從目標方選擇風險以及合理評估企業并購能力的風險出發，企業規模、企業并購前的財務壓力和并購前企業的現金流與并購整合能力相關。

內部控制影響企業并購后的整合能力的路徑可以從三個方面分析。首先，有效的內部控制能優化并購目標的選擇，確保目標并購方與收購方存在協同效應。企業進行并購以及并購目標的選擇等決策時，考察雙方是否存在戰略上的協調效應，從而能降低并購整合風險；其次，有效的內部控制能在一定程度上減輕整合過程中存在的信息風險。企業并購后整合過程中需要大量的高質量信息，因此，信息數量和質量對并購成功十分重要。有效的內部控制可通過減少無意過失和故意操縱從而提高信息質量，企業內部員工之間以及內部與外部之間通過頻繁和有效的高通能夠傳遞更多特定的非財務信息；最后，有效的內部控制還可以減少并購整合過程中各利益相關者的利益沖突和意見分歧。內部控制越有效，公司員工能更好的認同企業文化，減少抵制情緒，緩和利益沖突，減少整合的不確定性，提高并購成功的概率。

五、并購內部控制評價體系中整合階段的評價

企業并購內部控制局勢規避和控制并購活動中的風險，保障并購價值實現的有效手段。崔永梅（2011）研究了企業并購內部控制的評價問題，結合企業并購特征，劃分了企業并購活動的主要流程，構建決策―接管―整合―評價的并購內部控制評價體系，保證并購效果。

企業并購交易完成接管工作之后，即進入并購整合結算。能否很好的整合并購雙方的各種資源直接關系到并購活動的成敗。并購內部控制評價內容的整合階段主要從控制目標、執行主體、監督主體、控制內容和控制方法五方面進行分析，從而加強整合階段的內部控制，控制企業并購整合風險。

六、總結

本文分析了影響并購整合存在的風險，內部控制影響本企業并購后整合能力的路徑以及并購內部控制評價體系中整合階段的評價。有效的內部控制能優化并購目標的選擇，確保目標方與本企業在戰略目標、關鍵資源和產業鏈等方面存在一致性或互補性；緩解并購整合中的信息不對稱，而且也減少整合階段進程的利益和意見沖突，并購內部控制評價內容的整合階段主要從控制目標、執行主體、監督主體、控制內容和控制方法五方面進行分析，從而加強整合階段的內部控制，控制企業并購整合風險。從而從內部控制視角來分析企業并購整合，提高企業并購績效，在企業并購中具有重要的意義。

（作者單位：云南民族大學管理學院）

參考文獻：

[1] 李善民，劉永新.2010.并購整合對并購公司績效的影響―基于中國液化氣行業的研究[J].南開管理評論（4）：154-160

[2] 楊道廣，張傳財，陳漢文.2014.內控控制、并購整合能力與并購業績―來自我國上市公司的經驗證據[J].審計研究（3）：43-50

[3] 崔永梅，余璇.2011.基于流程的戰略性并購內部控制評價研究[J].會計研究（6）：57-62

[4] 劉秋東.2009.談企業并購的整合風險及其控制[J].財會月刊（8）；76-77

[5] 鄭駿川.2009.企業并購整合研究綜述[J].科協論壇（8）；154-155

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關鍵詞：并購整合 研究現狀 展望

并購是企業通過產權交易獲得其他企業控制權的企業行為，是企業為了迅速實現規模擴張、增強競爭力、降低和退出市場壁壘、提高資源配置效率而采取的外部交易型成長策略。國內外學者對并購失敗的原因進行了大量的研究，其中許多都與并購后的整合有關。盡管我國企業并購績效如何還缺乏充足的研究數據，但已有的研究表明，我國企業并購的成功率也僅為30%左右。如何從以往的并購案例中吸取成功的經驗，避免失敗的教訓，成功進行并購后的整合，是我國企業面臨的重要課題。

企業并購整合的內涵

并購整合的必要性在于并購本身帶來的各種風險。并購整合涉及企業活動的方方面面，而且管理者在整合中所遇到的挑戰，大多是罕見的，因此就使得企業并購后的整合成為一項復雜的任務，應該采取不同的方法來應付（張金鑫等，2005）。Haspeslagh & Jemison（1991）指出，并購價值都是在并購交易后創造出來的，即公司價值的創造有賴于并購整合的過程。并購后整合成功意味著并購戰略的有效實施，而并購后整合不力將導致整個并購前功盡棄。Lajoux（2001）認為并購后整合是兩個或多個公司組合為一體由共同所有者擁有的具有理論和實踐意義的一門藝術，即整合是指調整公司的組成使其融為一體的過程。魏江（2002）認為并購后整合是由兼并或被兼并雙方共同采取的一系列旨在推進合并過程、合并績效的管理措施、手段和方法，涉及員工安排、隊伍建設、文化重組和業務重建等每次兼并活動必須面對和完成的各項工作。王（2002）指出，并購后整合是并購雙方組織及其成員間通過企業能力的保護、轉移、擴散和積累創造價值的相互作用的過程，此定義是基于有效的能力管理是并購的價值創造源泉這一認識。

本文認為，企業并購整合是指當并購企業獲得目標企業的資產所有權、股權或經營控制權后進行的資產、管理體系、人力資源、組織結構、組織文化等資源要素的系統性安排，不斷提升企業核心能力，從而使并購后的企業按一定的并購目標、方針和戰略組織運營。并購整合的基本含義應該包括三個方面：第一，企業并購整合的最終目的是創造和增加企業價值，而創造價值是通過企業能力的保護、積累、轉移和擴散來實現的，因此企業并購后整合強調的是能力基礎上的融合；第二，促使異質企業文化下的資源轉化為同質企業文化下的資源，加強企業管理者對資源的控制和協調（姚水洪，2005）；第三，企業并購后整合不僅涉及到被并購企業的有形資源，更重要的是無形資源，尤其是對知識的整合。

企業并購整合研究的現狀

（一）基于模式的并購整合

常見的并購整合模式分為：強入模式、同化模式、分立模式和新設模式（Haspeslagh & Jemison，1991；魏成龍，2000等）。如果并購方在制度、組織、機制和文化上明顯優于被并購方，但并購雙方拒絕整合，宜采用強入模式。在這種模式下企業沖突不明顯，整合成本低、時間短，并購企業的優秀文化被擴散；如果并購方在制度、組織、機制和文化上均優于被并購方，且被并購方的地位明顯較弱，宜采取同化模式。這種模式下企業沖突激烈，整合風險大、成本高，企業家是整合的發動者和推進者，并購企業的優秀文化被擴散；如果并購雙方在制度、組織、機制和文化上各有特色和優勢，宜采用分立模式。這種模式下整合的過程平穩，整合雙方生產經營的波動不大，雙方的獨立性被保護，且優勢互補；如果并購雙方在制度、組織、機制和文化上均有一定的缺陷，宜采用新設模式。這種模式下企業沖突不大，但整合成本較高、風險大，整合成功后績效明顯。企業并購后究竟以何種方式進行整合，主要取決于兩個因素。一是并購雙方企業制度、組織、機制和文化上的差異性；二是并購后企業的發展戰略的特點和要求。在企業并購后的實際整合過程，往往不是單純地選擇以上的某一種模式，一般情況下是針對具體內容采用不同的模式進行整合。

（二）基于過程的并購整合

Haspeslagh & Jemison（1991）認為并購后的整合管理可以分為兩個階段：第一階段主要通過強調并購企業的雙方互動問題，來為下一階段實質性的整合鋪設基礎；在第二階段管理者需要進行并購企業雙方的實際互動來達到預期目標。普里切特等（1999）把整合過程分為設計、評估、展開、管理和收尾五個階段。在設計階段，成立整合項目管理組織，制定整個整合項目的日程表和任務分工；在評估階段，由并購管理小組總負責，制定衡量整合工作業績的標準，對公司當前的經營狀況進行診斷和分析，重新審查交易的財務條件和風險評估，并根據整合計劃的要求提出改革建議；在展開階段，各個特別工作小組根據分工，執行具體任務（解決財務、人力、信息技術等資源方面問題；解決某些經營中的作業問題）；在管理階段，并購管理小組同各工作小組一起監控整合工作的日程和計劃執行情況，并將進展情況報告指導委員會，在必要時可以調整資源配置；在收尾階段，整合項目管理組織向適當的業務部門交接工作。

（三）基于實證的并購整合

統計分析研究。高良謀（2003）對1999-2001年之間我國上市公司并購案例的整合績效進行了實證分析。研究認為我國上市公司并購整合績效都是下降的，并購和整合管理水平有待提高。我國上市公司在管理創新和整合實踐上存在較多的不足，企業在并購整合的不同階段具有不同的整合重點和難點，影響因素有所差異。宋耘（2007）以廣東企業參與并購的事件為例，采用問卷發放的方式，對企業并購整合績效的影響因素進行研究，發現并購績效受到協同潛力、業務整合程度與員工態度等三個因素的影響。

個案實證研究。并購整合有很強的實務性，在研究并購整合問題時要結合企業并購的具體實踐。Ashkenas（2000）、徐學民（2000）揭示了GE Capital成功并購整合的四大原則：將并購整合貫穿于整個并購后新企業的管理運作中；將并購整合看作和經營、市場或財務一樣的獨立職能；影響并購整合的各事項在簽署協議后盡早宣布并執行；成功的并購整合不但要融合不同的業務領域，還需要融合不同的文化。Pruett & Vladimimvan（2003）采用定性的研究方法分析了并購案例。在面談和電話采訪搜集信息的基礎上，研究者給出了并購案例中的跨文化融合問題，并對今后企業進行跨國并購時采取策略解決文化多樣性方面給出了實用性的建議。

（四）基于具體內容的并購整合

要使并購獲得成功，并購整合應該實現三個方面的適應性：財務適應性、經營適應性和組織適應性。這三個適應性是并購整合的核心問題，也是并購管理的重要任務（陳志軍，2001）。拉杰科斯（2001）將并購后的整合分為資源整合（包括保留和整合人力資源、整合金融資源及有形資源和整合商譽及其他無形資源）、流程整合（包括整合管理系統、報酬計劃、技術與創新）、公司責任的整合（包括履行對顧客和供應商的承諾、履行對股東、債券持有者和貸款者的承諾、履行對雇員和社區的承諾）等主要方面。國內學者王珂和張曉東（2000）提出五類劃分法，包括資產負債整合、組織制度整合、生產經營整合、人力資源整合和企業文化整合。

并購整合中的人力資源管理問題。Davenport（1998）從心理契約角度研究并購整合中雇員與新組織的關系，認為報酬系統是心理契約的核心，是并購交易結束后雇員最關心的，并購整合過程中的報酬系統需要經過調整和重新安排。關于并購的高層管理團隊整合研究中，Krug & Hegarty（2001）指出被外國公司收購的本土公司的高管更容易離職，強調了在并購整合中應重視目標公司高層管理人員對并購的評價、高層管理人員的互動交流、并購交易的長期效果等方面。Hambrick & Cannella（1993）運用相對地位理論研究并購的高層管理團隊整合。相對地位理論認為個人地位的自我感覺是基于他們如何與社會地位接近的其他人的比較。目標公司的高層管理者在并購整合過程中會同主并方及自身過去的地位進行比較，比較的結果會帶來一系列行為，從而對并購整合的績效產生直接影響。

并購整合中的文化差異問題。并購整合受到并購企業雙方文化差異的影響。文化的潛在沖突取決于并購整合工作的范圍和深度（Nahavandi & Malekzadela，1988），并購整合工作越多，實現成功的并購整合就需要越緊密的協調。Weber等（1996）研究發現公司間文化差異影響了并購雙方公司高層管理者的合作。Calori等（1997）認為，國家層面的社會和政治制度形成了管理發展和應用的背景環境。于是，不同國家的不同制度差異導致了截然不同的管理慣例。民族文化、政府管制、企業通過金融機構對金融資源的獲取，環境可以提供的總資源構成了制度的基礎（Zahra等，2000；Newman，2000；Hitteral，2004）。當兩國之間制度差距很高時，兩個公司勞資雙方的沖突有可能增加。研究還表明，來自不同國家的經理傾向于在目標公司中采用不同的控制系統和管理慣例。Calori等（1994）研究了控制機制的使用，結果顯示主并方會受到自身的民族文化（民族的管理思想）影響。Lubatkin et al.（1998）發現法國的主并方公司更強調管理轉移，而且比英國的主并方公司采用更多的戰略控制手段。此外，調查還發現不同國家在采用的公司治理機制上大相徑庭（Gedalovic & Shapiro，1998；Short，1994）。文化差異也影響了并購整合的績效，Morofini等（1998）在一項對在意大利實施并購的52家公司的分析中發現，文化差異和并購后績效有正相關關系。

其他方面研究。有的學者還對整合團隊、跨國并購失敗的后果進行了研究。首先，公司積極地參與并購組成整合團隊，這個現象越來越普遍。這些整合團隊的目的是計劃、協調和實施整合過程（Inkpen et al.，2000）。對跨國并購失敗的后果研究，學者大多強調跨國并購的失敗會導致企業破產或剝離（Child et al.，2001；Kaplan & Weisbaeh，1992；Porter，1987），當前文獻多將并購失敗歸因為付出了過多的溢價或并購后整合的失敗（Child et al.，2001；Hitt et al.，2001）。

（五）基于系統的并購整合

并購整合是一項復雜的系統性工程，需要調動并購雙方企業各方面的資源進行匹配整合，還要按照系統性原則精密籌劃，進行系統性的整合。姚水洪（2002）認為，并購整合的系統包括三個子系統：主并公司和目標公司系統、并購整合的階段性系統、并購整合內容系統。只有處理好并購子系統的關系并且依照管理系統性的特征進行并購管理整合，才能實現并購的真正價值。魏江（2002）提出，企業并購整合是一個系統過程，該過程應圍繞企業核心能力構筑和培育來展開，由于企業購并后的資源和能力整合包含在組織系統、文化系統、人力資源系統、技術系統等職能和活動中，所有這些職能和活動的整合都應以構筑和培育核心能力為導向，這也是企業并購真正成功的戰略保證。潘愛玲（2006）以系統論、耗散結構理論、協同論為基礎分析了企業并購后的財務整合。

（六）基于能力的并購整合

企業能力理論認為，并購的最終目標是通過并購的整合管理，使核心能力從優勢企業向劣勢企業轉移，或者在并購企業雙方之間相互滲透。從企業能力角度，范徽（2001）認為企業中存在三種具有不同轉移性的組織資本：一般管理能力、行業專屬管理能力、企業專屬人力資源。并購整合中核心能力的轉移體現在后兩種組織資本中。Haspeslagh & Jemison（1991）認為公司的能力傳播過程復雜，所以對目標公司的整合應采取審慎的、漸進的策略，幾乎所有在資源和業務共享方面的大膽嘗試都遭到了失敗。王（2000）從企業能力論的角度提出“企業并購的價值創造源自整合過程中的能力管理”命題，并建立一個并購整合的能力管理框架，闡明了企業戰略、文化、人力資源、業務流程等各個領域的整合都必須關注能力的保護、能力的轉移與擴散以及能力的發展。

（七）基于知識的并購整合

企業知識理論認為企業掌握的知識決定了企業配置、開發與保護資源的能力，是企業競爭優勢的根源。越來越多的企業實施并購的目的是為了獲取知識和技術。Henrik Bresman等人（1999）研究了國際并購中的知識轉移問題，認為溝通、訪談和會議會使技術轉移變得更為容易，技術轉移的效果與知識的明晰程度直接相關，并通過案例證實：在并購初期主要是知識從并購企業到目標企業的單向轉移，一段時間后變成了雙向的高質量的知識轉移。Andrew Campbell（1998、2000）指出并購協同效應來源之一就是并購雙方專有技術等一些關鍵業務技能的共享。Sullivan（2000）認為基于知識的并購與基于規模的并購在創造價值方面存在顯著的差異。Annette（2002）深入研究了7個高科技并購案例，給出了并購實施中技術和能力轉移的經驗模型，這個研究有助于進一步研究并購的動態實施過程，尤其是對如何從目標公司獲取新技術和能力的過程研究有所幫助。

我國學者魏江（2002）認為并購中能力整合的分析應從技能和知識的整合、文化整合、管理系統整合和組織機制整合等四個方面展開。張海濤、唐元虎（2003）在分析企業并購后沖突產生根源的基礎上，提出了進行沖突管理的知識動態模型。莊敏、卜金濤（2003）針對并購中知識資本流失的情況，提出了在并購企業內部實現公司知識資本保全的措施和公司之間實現知識協同效應的途徑。徐全軍（2002）指出企業無形資源沖突實質就是知識的沖突，認為企業應借助共同知識來實現并購雙方知識的整合。郭俊華（2004）將知識資本理論引入并購領域，提出了并購協同分析的新思路，從資源協同和職能協同兩個角度建立了并購企業的協同價值系統，分析了并購后知識資本協同的內在結構和協同的機理，建立了知識資本協同價值的評估體系。鐘耕深、徐寧（2007）在分析企業并購中隱性知識整合特點以及存在問題的基礎上，提出并購企業的隱性知識共享機制。

我國企業并購整合研究面臨的問題和展望

（一）對并購整合的理論研究沒有形成一個完整的理論體系

現有的并購整合研究可以說包羅萬象，從整合的步驟、方法，到公司戰略整合、組織結構整合、規章制度整合、市場整合、品牌整合、企業形象整合、技術整合、信息系統整合、人力資源整合、企業文化整合等諸多方面。雖然學者們運用各種理論為基礎研究并購整合，然而實際上現有的并購整合理論并不能很好解釋并指導并購整合實踐活動，主要因為現有研究所羅列出的并購整合因素缺乏系統性而且層次性、操作性不強，顯得過于零散，無法形成一個完整的理論體系，對實踐缺乏有力指導。這些情況都說明關于并購整合的理論仍然存在很大的發展空間，也進一步要求在并購整合理論上有更大創新，對并購整合的復雜性進行深入分析。

（二）對并購整合機理的分析不夠

以往的研究缺乏對并購整合的機理和各要素相互作用的深入分析。尤其是關于并購整合要素如知識整合等對并購企業整合績效的影響機理的分析較為缺乏。多數理論只是從單一的因果角度對復雜的整合過程作機械的線性思考，導致對并購整合過程的認識偏差。

（三）對并購后知識整合的研究相對不足

當前的研究中對于并購后人力資源整合和文化整合研究的較多，因為企業并購整合能否取得成功，很大程度上是被并購企業那些掌握組織資本的關鍵人物的存在，而且企業并購整合能否成功，很大程度上在于異質文化的融合問題，這方面的確應該引起我們的注意，但目前從知識的角度研究并購整合問題的還比較少，還沒有在知識整合與并購企業核心能力、并購整合績效之間形成統一認識；涉及企業并購后知識整合的文獻，要么將知識整合看成是并購整合的一個組成部分，要么就知識整合中存在的某一個問題展開分析，缺乏對并購整個過程中知識整合傳導機理的完整研究；另外，也沒有對企業并購后知識整合的影響因素、績效評價和模式選擇等問題進行系統研究。

（四）并購整合的實證研究方面存在不足

一是多數實證研究主要研究上市公司的并購整合績效，而且多數僅采用了財務指標評價并購整合績效。實際上并購整合的影響不僅涉及到財務、股價，更大范圍上更應該考慮并購對企業長期發展潛力，甚至對企業外部顧客、社會的影響，所以僅依靠單一經濟指標來評價并購整合績效是不全面的，需要綜合地衡量并購整合效應。二是缺乏對單個并購案例的深入分析。對單個并購案例進行深入分析，有助于檢驗理論研究的實用性，可以指導并購整合的管理者開展實際操作。當前實證研究中并購案例的內部詳細資料都較少，從公開資料中得到的數據資料并不能完全反映出實際并購整合中存在的問題。

參考文獻：

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篇4

【關鍵詞】國有企業并購績效評價模式

國有企業并購績效，不僅要考慮并購的經濟績效，還要考慮并購的社會績效、生態績效等。評價國有企業績效時，也應當多角度、全方位地建立綜合績效評價指標體系，構建綜合績效評價模型。

一、被并購方縱向并購績效評價模型

（一）評價指標體系的構建

2006年9月，國務院國有資產監督管理委員會印發《中央企業綜合績效評價實施細則》對企業績效評價體系作出了具體的規定和解釋，將企業績效評價體系指標確定為22個財務績效定量評價指標和8個管理績效定性評價指標。具體評價指標見表1：

（二）定性指標評價的計分方法

定性評價指標的計分，一般通過專家評議打分形式完成，聘請專家應不少于7名。評議專家在充分了解企業管理績效狀況的基礎上，對照評價參考標準，采取綜合分析判斷法，對企業管理績效指標做出分析評議，評判各項指標所處的水平檔次，并直接給出評價分數。計分公式為：

管理績效定性評價指標分數=Σ單項指標分數

其中等級參數為：優1，良0.8，中0.6，低0.4，差0.2。

例1：GT鋼鐵公司2006年有10名評議專家，對管理績效中“戰略管理”指標評議的結果是：優6人，良2人，中2人。則：

戰略管理指標專家評議得分=[（18×1×6）+(18×0.8×2)+(18×0.6×2)]÷10=15.84（分）

其他各項指標計算方法與此相同。其他7項指標專家評議結果分別是：12.9、14.4、11.18、11.48、6.24、6.88、6.88。則：

專家評議指標總得分

=15.84+12.9+14.4+11.18+11.48+6.24+6.88

+6.88=85.8（分）

采用相同的計算方法可以計算各年專家評議指標總得分，通過對比并購前后的管理績效得分變化情況，可以判定企業被并購后管理績效是否有了明顯提升。

（三）定量指標評價的計分方法

1.單項指標得分及總得分的計算

對定量指標的計分，采用傳統的功效系數法。所謂功效系數法，是假定功效分值和各指標數值呈線性關系，根據多目標規劃的原理，把所要考核的各項指標按照各檔次標準，通過功效函數轉化為可以度量的評價分數。公式為：

Fi = (V-V0)/(V1-V0)×(d×C1- d×C0)+ d×C0

其中Fi為某項基本指標分數；V為指標實際值；V0為本檔標準值；V1為上檔標準值；d為該項指標權重；C1為上檔標準系數；C0為本檔標準系數。

其中F為基本指標總得分；Fi為某項基本指標分數。

以上標準系數用介于0～1之間的數值表示：優秀值及以上的標準系數為1；良好值及以上的標準系數為0.8；平均值及以上的標準系數為0.6；較低值及以上的標準系數為0.4；較差值及以上的標準系數為0.2；較差值以下的標準系數為0。財務績效基本指標的行業評價標準值由財政部定期頒布。不同行業、不同規模（大型、中型、小型）的企業有不同的標準值。

例2：GT鋼鐵公司2006年凈資產收益率為8.1%，對照2006年“黑色金屬冶煉業的標準值表”中“凈資產收益率”數值，在“平均值”（9.1%）和“較低值”（0.3%）之間，計算該基本指標的得分。（其權數見表1）。

凈資產收益率得分

=（8.1%-0.3%）/(9.1%-0.3%)×(20×0.6-20×0.4)＋20×0.4=11.55（分）

同理，可以計算出總資產報酬率（4.97%）、總資產周轉率（1.09）、應收賬款周轉率（7.17）、資產負債率（44.43%）、已獲利息倍數（6.30）、銷售增長率（8.79%）、資本保值增值率（109.36%）得分分別為8.54分、6.45分、4.09分、11.87分、10分、7.78分、8.29分。

鋼鐵公司2006年基本指標總得分

=11.55+8.54+6.45+4.09+11.87+10+7.78+8.29

=68.57(分)

2.修正指標系數及總得分的計算

在基本指標計分結果的基礎上，運用功效系數法原理，對基本指標進行修正，可以計算出修正后的分數。公式為：

某指標單項修正系數=1.0+（本檔標準系數+功效系數×0.2-該部分基本指標分析系數），單項修正系數控制修正幅度為0.7～1.3

其中，某部分基本指標分析系數=該部分基本指標得分/該部分權數

某指標加權修正系數=（修正指標權數÷該部分權數）×該指標單項修正系數

某部分綜合修正系數=∑該部分各修正指標加權修正系數

各部分修正后得分=各部分基本指標分數×該部分綜合修正系數

修正后總得分=∑各部分修正后得分

例3：GT鋼鐵公司2006年銷售利潤率為19.98%，盈余現金保障倍數為0.53，成本費用利潤率為3.89%，資本收益率為12.17%，計算2006年盈利能力狀況修正指標加權修正系數及修正后得分。

①銷售利潤率加權修正系數的計算

2006年銷售利潤率為19.98%，超過黑色金屬冶煉業優秀值16.4%（“優秀值”檔標準系數為1.0）。根據《中央企業綜合績效評價實施細則》規定，如果修正指標實際值達到優秀值以上，其單項修正系數的計算公式為：

單項修正系數=1.2+本檔標準系數－該部分基本指標分析系數

銷售利潤率指標修正系數

=1.2+1.0－20.09/34=1.61，取1.3（因為單項修正系數控制修正幅度為0.7～1.3）。

銷售利潤率指標加權修正系數

=10/34×1.3=0.38

②盈余現金保障倍數加權修正系數的計算

盈余現金保障倍數為0.53，在平均值（1.1）和較低值（-0.1）之間，本檔（較低值）標準系數為0.4，則：

盈余現金保障倍數指標修正系數

=1.0+[0.4+(0.53+0.1)/(1.1+0.1)×0.2－20.09/34] =0.915

盈余現金保障倍數指標加權修正系數

=9/34×0.915=0.24

③成本費用利潤率加權修正系數的計算

成本費用利潤率為3.89%，在平均值（6.5%）和較低值（-1.4%）之間，則：

成本費用利潤率指標修正系數

=1.0+[0.4+(3.89%+1.4%)/(6.5%+1.4%)×0.2－20.09/34]=0.94

成本費用利潤率指標加權修正系數

=8/34×0.94=0.22

④資本收益率加權修正系數的計算

資本收益率為12.17%，在平均值（12.3%）和較低值（0.1%）之間，則：

資本收益率指標修正系數

=1.0+[0.4+(12.17%－0.1%)/(12.3%-0.1%)×0.2－20.09/34]=1.01

資本收益率指標加權修正系數

=7/34×1.01=0.21

盈利能力部分綜合修正系數

=0.38+0.24+0.22+0.21=1.05

盈利能力修正后得分

=（11.55+8.54）×1.05=21.09（分）

采用相同的計算方法，可以計算出資產質量、債務風險、經營增長狀況修正后得分分別為：11.70、15.53、17.03。

2006年修正后定量指標總分

=21.09+11.70+15.53+17.03=65.35（分）

在實際操作中，一般選取并購前一年（T-1），并購當年（T+0），并購后第1年（T+1），并購后第2年（T+2），并購后第3年（T+3）作為研究被并購企業并購前后經營績效的時間段。如并購后經營時間少于3年，則取并購前1年，并購當年和并購后第1年為研究的時間段，并用并購績效比較指數衡量并購前后企業業績的改善程度。并購績效比較指數（CI）大于0，表示并購后改善了企業業績，并購績效比較指數（CI）越大，表示其改善程度越高。其計算公式如下：

CI = (F1-F2) / F2

其中，F1為并購后定量指標平均得分；F2為并購前定量指標得分。

其中，Fi 為并購后第 i 年定量指標得分。

運用功效系數法可以計算出被并購企業并購前后的綜合得分，通過并購績效比較指數高低可以明顯看出，被并購企業被并購后經營業績能否得到明顯改善，從而判斷并購后企業績效是否理想。

二、被并購方區域綜合并購績效評價模型

（一）樣本選取及指標數據來源

在樣本企業選取上，應考慮的因素主要有：一是樣本企業最好選取與被并購企業同行業并且規模相當的企業，比如：若研究某一地區被并購的某鋼鐵企業，對比樣本應選取該地區未被并購規模相當的同行業企業，通過對比分析，可以分析出該鋼鐵企業被并購后所產生的經濟效益與社會效益。若數據收集很困難或根本收集不到，可選取同一地區其他行業的企業，比如：樣本企業選取同地區的不同行業一定規模的企業，因其經營的區域外部環境是大體相同的，其相關指標具有一定的可比性；二是考慮指標數據的易獲得性和客觀性。

（二）績效評價指標體系的構建

1.財務績效評價指標體系的構建

財務指標是反映企業經濟績效的重要指標。單個財務指標很難客觀全面地反映企業績效，因而必須構建一個綜合指標體系，通過對其較長時間的觀察，對并購績效作出客觀準確的評價。《中央企業綜合績效評價實施細則》規定了8個基本指標14個修正指標，在選擇財務績效評價指標時，針對研究的對象運用SPSS的相關分析等科學方法選取恰當的指標，以評價企業的盈利能力、資產管理能力、償還債務的能力以及企業發展能力。

2.生態績效評價指標體系的構建

企業在為社會生產有用產品的同時，難免會產生對社會有害的噪音、廢水、廢氣廢渣等有害物質，客觀上會對周圍環境造成一定的負面影響。如果企業隨意排放污染物，破壞生態，縮小和毀壞人類的生存空間，不僅會帶來極其嚴重的社會后果，而且也會妨礙企業自身的長期生存和發展。2006年9月，我國國家環保總局和國家統計局聯合向公眾的中國首份綠色GDP 核算報告《中國綠色GDP核算報告2004》表明，因環境問題造成我國GDP損失約達4.23%。社會主義和諧社會下的企業績效評價應更多地關注生態效率， 使企業朝著可持續、和諧的方向發展。可持續發展的含義是在企業創造價值過程中消耗較少的自然資源，讓環境承受較少的廢棄物。在評價企業綜合績效時，有必要衡量企業的生態績效。衡量生態績效的指標較多，比如：原料投入產出率、能源投入產出率、單位收入工業廢水排放量、單位收入工業廢氣排放量、單位收入固體廢棄物產生量等指標。在評價企業生態績效時，結合企業和環保部門資料選取代表性指標。

3.社會績效評價指標體系的構建

確定財務和生態指標后，還應考慮企業經濟活動所產生的社會效益即企業對社會的貢獻，衡量其水平高低的指標主要有社會貢獻率、社會積累率、上繳稅收比例、直接就業效果、顧客滿意度等，依據研究實際需要選取適度指標進行評價。

（三）綜合績效得分模型的構建

上述評價指標構成分別反映企業盈利能力、資產質量、債務風險、經營增長、生態貢獻和社會貢獻狀況的企業績效評價指標體系，能夠較為全面地反映企業的綜合績效。但由于這些指標分別反映企業的不同層面，且指標之間具有一定的相關性，所包含的信息發生部分重疊，不宜進行簡單的計算比較。為了較為客觀地進行績效檢驗，應當將這些評價指標分別賦以權重構建綜合得分模型，運用模型消除信息重疊因素的影響，計算出各個企業不同年度的綜合績效得分。指標權重的確定有主觀法和客觀法兩種，其中主觀法帶有較大的隨意性。在所有的客觀分析方法中，比較理想的方法是主成分分析法。主成分分析法的核心是對若干個指標進行因子分析，提取適當多的公共因子，再以每個因子對應的方差貢獻率占所有因子方差貢獻率之和的比值為權數，對各個因子的得分進行加權以構造綜合得分函數。

其中Fi是第i個企業業績的綜合得分，λij是第i個企業第j個因子的方差貢獻率，ωij 是第i個企業第j個因子的權重，Yij是第i個企業第j因子的得分。根據這個模型計算出樣本企業各個年度的綜合得分。通過對比國有企業并購前后年度綜合得分在樣本企業排序中的所處位次的變化情況，能夠評判該企業并購的綜合績效。若并購后綜合績效的得分位次比并購前有較大幅度的提升，則說明并購事件對被并購企業綜合績效的提升有顯著影響；若并購后綜合績效的得分位次比并購前沒有明顯的變化，則說明并購事件對并購企業綜合績效沒有顯著影響；若得分位次比并購前有較大幅度的下降，則說明并購事件對并購企業綜合績效有顯著的不利影響。

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篇5

（一）現金支付方式 現金支付方式是指并購企業通過向被并購企業股東支付一定數額的現金，以取得被并購企業控制權的方式。現金支付方式對于被并購企業而言，不必承擔任何證券的財務風險，能馬上獲得收益，缺點是不能推遲資本利得的確認，不能享受延期納稅的優惠政策；對并購方而言，根據信息不對稱理論和信號傳遞理論，并購方的內部人員要比外部人員擁有更多的信息，并購方選擇不同的支付方式，是向市場傳遞不同的信息，選用現金支付方式，對外傳遞其現有資產可以產生較大現金流的信息，企業擁有足夠的現金，但支付大量現金必然是企業的一項負擔，要求企業擁有足夠的現金和籌集現金的能力。

（二）股票支付方式投資者通過增加發行本公司股票，然后按照一定的換股比例以新發行的股票交換被并購企業的股票，這種方式被稱作股票支付方式。以股票支付方式完成并購后，被并購企業被納入并購企業，并購企業擴大了規模，擴大后的企業所有者由并購企業股東和原被并購企業股東共同組成，但并購企業的原股東應在經營控制權方面占有主導地位。采用股票支付方式可以免于立即付現的壓力，使其不受資金規模的限制，根據風險分擔理論，被并購方知道企業的內在價值，而并購方并不知道，因而并購企業承擔著“支付過多”的風險，采用股票支付方式，被并購方現有股東通過“換股”成為并購方的股東，在一定程度上分擔了并購企業“支付過多”帶來的不利后果。但是增資換股的方式必然導致并購方股權結構的改變，稀釋并購方原有股東的控制權，攤薄每股收益和每股凈資產，甚至可能被反收購。

（三）資產支付方式 資產支付是指并購方以資產對被并購方進行并購，被并購企業原控制方在讓渡控制權以后，獲得并購方資產，或者享有并購方資產的收益。采用資產支付方式并購方不用支付現金，但并購后企業的整合和市場監管難度大，尤其是非同類企業的并購。資金支付方式適用于產業整合中的并購重組，如同類企業，或企業上下游的產業并購重組。

（四）承擔債務支付方式 承擔債務式并購是指在被并購企業資產與債務等價的情況下，或者該企業的凈資產為負值時，另一企業以承擔該企業的債務為條件接受其資產從而實現并購的方式。作為被并購企業，所有資產整體歸入并購企業，法人資格消失。按照權利義務對等原則，并購企業因取得被并購企業資產而承擔其債務。

（五）混合支付方式 混合支付方式是上述四種方式組合起來一起使用，取長補短，既可避免支出更多的現金而造成財務結構惡化，又可有效防止并購方原股東股權稀釋而造成的控制權轉移等問題。近年來，混合支付方式使用頻率逐年上升。

二、上市公司并購績效實證研究

（一）研究方法 本文采用因子分析的方法對不同并購績效的上市公司進行分析。因子分析法是主成分分析的推廣，在主成分的基礎上構筑若干意義較為明確的公因子，以其為框架分解原變量，利用降維的方法，將多個變量綜合成少數幾個因子，以此考察原變量和因子之間的相互區別。

（二）樣本選擇本文以2007年A股市場發生并購事件的上市公司為樣本，統計這些公司2006年12月31日到2009年12月31日，即發生并購事件的前一年和后兩年的數據。數據均源自國泰安數據庫。為了使研究結果更加客觀，排除其他因素對并購績效的影響，選取樣本時進行了篩選。（1）本文選取的樣本是2007年1月1日至2007年12月31日之間發生了并購事件的公司。并以這些公司為基礎選擇并購前一年和并購后兩年的數據。即樣本的時間范圍是2006年1月1日至2009年12月31日；（2）本文主要研究不同支付方式下的企業并購，對于同一年有多次合并的企業，選取其中支付金額最大一次為樣本；（3）剔除信息不完全的樣本；（4）剔除交易規模過小，對公司業績影響甚微的公司；最后得到432家企業，其中采用現金支付的363家，股票支付的33家，承擔債務的6家，資產支付的18家，混合支付方式12家。具體如表1所示。

（三）并購績效實證分析 利用獲得的432個樣本的財務數據，通過spss17.0，用因子分析方法進行分析。選取資產報酬率、銷售凈利率、總資產凈利率、營業收入增長率、每股收益、每股凈資產六個指標，對并購前一年，并購當年，并購后一年和并購后兩年，分別進行因子分析，得到以下4個綜合得分函數：

并購前一年 F1=（0.3956f11+0.24591f12+0.16655f13）÷0.80807

并購當年 F2=（0.33676f21+0.25826f22+0.22787f23）÷0.82289

并購后一年F3=（0.48444f31+0.16892f32+0.15784f33）÷0.8112

并購后兩年F4=（0.5235f41+0.17639f42+0.16427f43）÷0.86417

根據上述綜合得分函數計算各樣本的綜合得分，得到績效平均值，如圖1所示。企業并購當年的績效比并購前有顯著的提高，隨后又急劇下降，之后在緩慢提高，說明在并購后企業內部整合，使并購后的企業要完全發揮協同效應需要時間。

如表2和圖2所示，在五種支付方式下，企業并購績效大都是先上升后下降再上升的過程。其中并購當年績效均值增幅最大的是股票支付方式，其次是現金支付方式；并購后第一年并購績效都開始下降，下降幅度最大的也是股票和現金支付方式，之后股票支付方式的并購績效一直是下降的，但下降的幅度在逐步減小，而其他支付方式都在逐步提高，尤其是采用資產支付方式并購績效增幅最大，可能是引入與企業核心相協調的優質資產，優化資源配置。并購當年對績效影響最明顯的支付方式是股票支付方式，主要是因為股票支付方式不用支付現金，沒有資金周轉壓力，不影響日常營運能力，有利于持續經營，沒有債務利息，即不存在破產風險，同時被并購方也會分擔企業并購后的風險，使企業當年并購績效大幅度上升；采用承擔債務和混合支付方式對并購績效的變動幅度平緩，并購績效是緩慢上升的。

在企業并購中，并購支付方式的選擇是一個十分重要的問題，直接關系到企業并購成敗以及交易成交價格的高低。五種支付方式包括現金、股票、資產、承擔債務、和混合支付方式?，F金支付方式的優點就是簡單迅速，并購方通過支付現金迅速完成并購過程，有利于并購后企業的重組和整合，被并購方的股東通過取得現金來規避并購后企業發展過程中的風險，所以現金支付是最常見的一種形式，但對并購公司而言，這種支付方式在短期內有大量現金需求的負擔。股票支付可以減少付現的壓力，使被并購方分擔并購風險，但會改變并購企業的股權結構，稀釋大股東對企業的控股權。資產支付是并購企業不用現金流出就可以換得企業所需的優質資產，但是這種并購只適用于同類企業，或上下游企業；在實際操作中，并不多。承擔債務支付也是零支付方式，多出現在瀕臨破產的國有企業及ST上市公司并購案中?；旌现Ц妒且陨纤姆N方式的組合，取長補短，今年來越來越受到重視，也是未來的發展趨勢。本文運用因子分析法對432家上市公司進行實證研究，得出并購當年績效顯著上升的是股票支付方式和現金支付；資產支付是在并購后期提高最快的；承擔債務和混合方式對企業的績效的影響變動幅平緩，是逐步上升的過程。

參考文獻：

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篇6

【關鍵詞】并購能力；組織學習；學習機制

企業在發展過程中對自己戰略的把握無非是以下幾點：擴大規模、優化結構、經濟效益。不管是世界大企業和大財團還是我國正處于發展中的企業無一不是通過大大小小的并購發展起來的，我國的許多知名企業的發展方式也是通過并購實現了自己的跨越式的發展。但是，每一項企業發展方式都有自己的優勢和風險，并購活動也不可避免，其決策過程常常是異常的復雜。很多企業根本不清楚自己是否擁有并購能力，或者有能力，不知道自己的企業適合并購什么樣的企業，所以，研究企業并購能力以指導并購決策，就成為一個現實的問題。

一、國外并購能力的研究成果

對于并購能力的研究，根據查閱現有的國內外文獻來看，大多學者現今研究的主要方向集中在并購績效方面的研究，就是并購之后企業會實現什么樣的績效，是企業負效應還是正效應，是很多學者所關心的內容，也是企業家所關心的。國外針對并購能力的研究開始于并購經驗與并購之后企業所產生的并購績效的相關關系，一些研究戰略的學者們從20世紀90年代中期開始，這些學者開始從社會學者和一些心理學研究學者的一些研究成果出發，根據學習經驗曲線理論，逐漸完善組織學習理論Harry G.Barkema&Mario Schijven（2008）并將組織學習理論在戰略領域的運用總結為三個分支：其中，一個分支為經驗負效應領域，其中的研究成果提出了經驗異質性和經驗的時間積累對于公司發展中的績效并不是總是正向的觀點。學者們實證其影響可能是正向的、可能是負向的、也可能是U型的；另一個研究分支模仿和學習領域的學者提出了公司的經驗學習不僅僅從企業自身學習得來的假設，公司的經驗也可以從外部進行學習和交流而得來，模仿其他公司的并購方法方式是一種重要的途徑。學習機制領域的研究認為并購能力的形成其中組織學習機制的建立是一種必要條件，但不一定是企業并購能力的充分條件，組織中的管理者應該通過建立學習機制來提高其中的并購能力，進而來為企業的并購績效增加籌碼。Zollo和Winter（2002）從另一個別的視角對學習機制領域進行了充分的研究在研究過程中，經驗異質性，和環境的不確定的因果關系是建立學習機制的主要原因，比如經驗的清晰度和解碼目的使組織中的員工更好的明白在并購過程中需要做什么，在不同環境中對于并購的經驗要求不一樣，這種異質性是激勵建立學習機制的一種動力。其中因果關系是內部還是外部，也是不明確的，所以建立學習機制企業取得的并購后續的收益就會越高。學者Haleblian Kim和Rajagopalan（2006）在傳統的“路徑依賴” “半自動化學習”概念的基礎上提出了對本企業最近幾年的并購案中看企業并購給企業帶來的績效反映，來進一步學習，增加企業的學習能力，進而增加并購能力的理論假說。他們檢驗了美國商業銀行的的大量并購案例，從中研究績效的反映，其中有正效應，也有反向效應。好的效應是企業堅持原來的，沒有成功的效應，可能使企業再需找其他的路徑。好的，正面的效應使企業更有信心對于原來的并購經驗的認同性。而差的績效會使企業從新評估原來公司的這樣并購經驗是否可行，不能適應當前的環境，企業可以根據具體情況，變化路徑，進而形成本企業探索，建立學習機制的內在動力。這正是建立學習機制的一種方式。Kale和Singh（2007）對于聯盟的研究還在繼續，他們所研究的是對聯盟中的組織流程的范圍的度量取決于公司對于清晰化分享（總結以前企業的并購的經驗）Heimeriks和Duysters（2007）也得出了相同的結論，他們分析了很多案例和做了很多實證研究對于跨行業聯盟的調查數據顯示，聯盟經驗的形成在對于企業的并購績效的影響，是在建立相關部門的基礎上產生的。聯盟部門的建立其實就是組織學習機制建立的一種形式。根據國外現有文獻關于并購方如何從經驗的學習中建立并購能力的增加度是重要的。在這些研究中，也解釋了并購中經驗的作用和建立學習機制的必要性，而信息交流渠道、經驗的清晰度解碼、企業內部，在現實中的企業應該努力建立這樣的機制。企業如果可以明白一個企業里什么是具備了并購的能力。很多企業也就會在從中找到自己的不足，發展和培養自己的并購能力，從而找到答案，為什么企業有的并購成功，有的失敗。

二、國內研究現狀

國內學者張秋生（2009）提出了并購的一系列并購理論基礎。其中有并購動機、并購能力、并購方向、并購邊界、并購匹配、并購協同、并購整合、并購績效為環節的并購基礎理論體系。并給了出并購能力的具體解釋：指具有并購動機的收購方實施并購的能力（Capabilities of Mergers and Acquisitions），變成企業在并購理論里面重要的一部分。其中在張秋生門下的學者在此基礎上，陳軻（2006）對并購能力的研究進行了初探，建立的理論基礎是在企業資源理論的基礎上來探索企業并購能力的構成要素，和一些影響機制；并對并購能力的定義，對并購能力的理論和實際意義都非常有利，他認為企業并購在企業自有的人、財、物、信息的基礎上，和企業對外界環境政策的把握，來分析企業的并購能力，是否具備，在并購過程中怎么分別是否可以實施并購。增加企業的成功率。魏娜（2011）對企業并購能力進行理論分析和研究，認為并購能力是指企業通過一系列的并購活動使得企業獲得競爭優勢完成企業核心競爭力的一個長期過程，從資源和能力的要素分析，并購能力是由企業擁有的資源、并購運作能力、并購管理能力三個要素構成。對并購能力動態分析研究，從并購能力的時間性把握、開放性觀察、增減性說明并購能力的動態性，從并購知識的清晰化、編碼化、共享化、內部化方面說明并購能力動態機制。

三、并購能力研究的發展方向及建議

組織學習理論的研究學者從三個不同的學術分支對并購經驗對并購能力的研究，很清晰的分析了三個分支各自的理論對組織建立學習機制的重要性，和學習機制建立對并購能力的績效性。三個分支的理論是相互影響的不是相互分離的，應該在結合這三個理論分支深入研究組織學習理論。學習機制理論的研究中，并購能力的定義被學者明確的提出。但能力概念的界定目前還有分歧，有的學者將其定義為規范或流程，也有的學者將其定義為一直企業應該學習的機制，因此，我們還需要對并購能力概念進行統一的完整的比較清晰的界定。

學者們對現在的理論研究在學習機制的建立對企業并購能力的影響還是沒有深入，還是處于剛剛開始，仍需要努力，繼續深入。（Harry G.Barkema&Mario Schijven，2008）盡管現有的研究解釋了學習機制分析戰略經驗的作用，但對于學到的知識如何轉移到企業內部還有很多工作要做。

企業資源理論也為企業并購能力的建立和發現建立的方向，企業可以從企業自身的資源入手，結合自己的環境機會。然而，并購能力作為并購基礎理論體系的重要一環，學者們對現在的理論研究在學習機制的建立對企業并購能力的影響還是沒有深入，還是處于剛剛開始，仍需要努力，繼續深入。學者們研究的都是基礎性的概念和理論，深層次的一些判斷指標，測量維度，和測量方法都需要我們進一步去探討。所以我們對于企業并購能力研究的路子很是很長，我們要在前人學者的研究基礎上面繼續努力，從多方面，多方法研究并購能力，為理論和實務界做出自己的貢獻。

參 考 文 獻

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關鍵詞：實證研究；事件研究；指標；績效

并購對企業的業績會產生深遠的，隨著我國企業并購的大量發生，眾多學者關注企業并購的績效評價，形成了大量的實證研究。國內企業并購績效評價主要存在兩種實證研究方法：股票市場事件研究法和經營業績對比研究法。除這兩種方法外，我國在企業并購績效評價方面也存在其他方法。

一、股票市場事件研究法

并購績效的事件研究法又稱作股票價值法、股市價值法或股票評價法，在國際學術界，事件研究法已經成為并購績效研究的主流方法。這一研究方法是基于效率市場假設之上，通過分析并購宣布前后股票價格的變化，來評價并購的績效。盡管我國股票價格信息的完整性、分布均勻性和時效性與發達國家的股票市場還存在很大差距，但事件研究法的采用者認為股市達到弱有效市場，可以用股票收益衡量并購績效。

陳信元和張田余以1997年滬市的有重組活動的公司為樣本，考查了在（-10，20）的時間窗口下股價的超額收益率，發現市場導致重組對公司長期價值的提升不感興趣，并購公司主要通過非理性的短期炒作獲取收益。顧勇、吳沖鋒的研究結論與陳信元等的結論基本一致，市場對除了并購使控制權轉移以外的其他形式并購重組并不感興趣。

Poon研究了1995-1998年的中國并購現象后指出，收購公司在2天宣布期內獲得少量的財富增長，而在宣布期后損失了財富。楊朝軍、蔡明超、劉波對1998年滬市發生控制權轉移的28家公司的股價行為進行了實證研究，發現在重組消息公布前40個交易日，股票市場的價格已經做出過度反應，當事件公開以后，股價迅速進行反面修正。高見和陳欲瑋，施東暉通過事件研究法也得出了同樣的結論。

余光、楊榮對滬深兩市1993-1995年發生的38起并購事件作了事件分析。研究結果表明：在并購中，目標企業的價值將上升，而并購企業的價值基本維持不變。與此相反，李善民、陳玉罡的研究表明，并購能給收購公司的股東帶來顯著的財富增加，而對目標公司股東財富影響不顯著。單喆慜收集了滬深兩市1990-1999年有并購公告的400多個樣本公司，研究發現只有45%的市場反應率，并購為收購方股東帶來正的超額收益。

在事件研究法的中，前期學者們大部分僅考察了“短窗口”的情況。但我國證券市場市場對信息的吸收和消化的時間長度與國外不同，投資者不能在較短時間內迅速而系統地估計與并購相關的全部信息，因此許多學者更加注重并購的中長期績效檢驗。盡管在實證研究中，利用股價反應（短期和長期）來檢驗并購績效的做法得到了廣泛應用。但在我國，資本市場運行不是完全有效率的，因而股票市場不能充分反映并購所公布的所有相關信息。

二、經營業績對比研究法

圍繞并購事項展開的研究結論依賴有效市場的理論假設，所以學者們更多的采取了并購前后公司長期業績比較的研究方法。該方法利用財務報表資料，常常用來對并購進行中長期檢驗。這種方法的優勢在于能夠連續地反映并購前后公司業績的變動情況，不足主要是會計數據容易受到操縱。但陳曉等人的實證研究表明了企業經營業績最終都會反映到會計報表中去，會計數據的人為操縱部分只是暫時的。

（一）利用因子分析進行的實證研究

國內在進行指標因子分析時所選取的指標大同小異，主要考察兩類指標，一是獲利能力指標，包括資產回報率、股權回報率、每股收益等；二是現金流回報指標，包括預期貼現現金流、資產運營現金流回報、基于整個市場價值的運營現金流回報等。

張學毅運用凈利潤、主營業務利潤等指標后發現經過重組的公司的成長能力和穩定性顯著優于未實施資產重組的公司。方芳和閆曉彤從盈利能力、償債能力、成長性等方面選取了9項指標進行績效評價，發現公司的現今流量和短期償債能力對公司整體績效有很大的作用。但毛定祥選取上市公司的每股收益、主營業務利潤率、資產利潤率等8項指標值建立因子分析模型，發現影響兼并行為最主要的因素是公司的盈利能力，而公司的償債能力與兼并行為基本無關。

學者們的研究結果大多認為兼并無助于提高公司的績效。馮根福、吳林江選用主營業務收入/總資產、凈利潤/總資產、每股收益和凈資產收益率等指標，認為上市公司并購后的整合未取得成功。呂筱萍選取了凈資產收益率、銷售利潤率等七個指標組成了企業經營能力綜合指數的評價指標體系，研究發現，從總體上看在兼并較長時間后上市公司的經營能力及狀況較以前有所下降。另外孫藝林，何學杰，吳育平，張德平，沈銀萱，李善民，王旭國等也各采用不同的財務指標進行研究表明并購行為并沒有為上市公司帶來相應的中長期經營績效或其他財務收益。

其他利用因子分析進行的實證研究的還有大鵬證券研究所，國信證券，朱寶憲、王怡凱，成建梅，李善民和李珩等，因為因子的選擇不盡相同，具體研究的方法各異，得出的結論也是詳略不一，差別較大。

（二）不同并購類型、方式和公司特征對并購績效影響

不同的并購類型、方式和并購公司雙方的特征是否會影響并購績效，對此國內學者展開了大量的實證研究。

原紅旗和吳星宇以1997年重組公司為樣本，發現會計指標變動幅度與重組方式和重組各方的關聯關系有關。但王躍堂的研究結論卻顯示重組前后的業績變化與重組各方是否存在關聯關系無關。朱乾宇的研究表明存在關聯交易及承債式并購的并購公司績效較差。潘瑾，陳宏民則發現并購效應主要來自于關聯并購，市場化的非關聯并購的效應不明顯或者有負面作用。

檀向球分析了股權轉讓、對外兼并收購、資產置換和資產剝離四種模式的資產重組績效，發現控股權轉讓、資產剝離和資產置換對提高上市公司經營狀況有明顯效果，而對外并購擴張并沒有明顯改善上市公司經營狀況。與此不同的是，郭來生等的實證結果表明，控制權轉讓和資產剝離類重組的業績下降，對外兼并收購有一定的效果，資產置換類的業績大幅提高。而彭志剛、涂人猛的研究則表明資產重組是否能收到預期效果與采用的重組模式無必然聯系。陸國慶用股權收益率來評價，認為資產剝離+收購兼并、第一大股東變更的股權轉讓+資產剝離+收購兼并、資產剝離的績效最好。楊盈盈認為收購兼并最優，股權轉讓次優，資產置換效果較差。王佳發現收購兼并公司的實際經營能力得到提高。

馮根福和吳林江、馮根福和王會芳通過橫向并購、縱向并購、混合并購樣本的檢驗，發現混合并購績效在并購后先升后降，橫向并購效果后期的績效優于混合并購，并購后第2年止，混合并購和其他類型并購在績效上已沒有顯著差異，縱向并購績效不顯著。方芳和閆曉彤的表明，橫向并購中公司總體績效是上升的，縱向并購中公司績效先下降后上升，混合并購中當年業績顯著上升后明顯下降。范從來、袁靜發現處于成長性行業的公司進行橫向并購績效相對最好；處于成熟性行業的公司進行縱向并購績效相對最好；處于衰退性行業的公司進行橫向并購績效相對最差。

國信證券－海通證券聯合課題組在“滬深股票市場公司重組績效實證研究”報告中，把公司重組分為擴張式重組、收縮式重組、控股權轉移和公司內部重整，其中控股權轉移又分為國有股無償劃撥和控股權有償轉移兩種，發現市場對控制權有償轉讓的重組事件存在較強反應，但重組在整體上并沒有導致公司的持續。萬朝領考察控制權有償轉移，控制權無償轉移，擴張型重組、收縮型重組和內部重組的方式，也發現重組在整體上并沒有導致公司的持續發展。張德平的結論是在各種方式的并購中，資產轉換類并購的上市公司其經營業績得到改善的比例最高（66.67%）。朱寶憲、王怡凱也認為市場化的并購和有償并購效果更好。李善民和李珩研究發現控制權轉移，擴張，戰略轉移類的公司在重組當年，重組后短期內沒有明顯改善或下滑，而收縮類公司在重組后 2 年后績效發生顯著性改善。

（三）不同股權結構對并購績效的實證研究

此外，我國上市公司股權結構比較特殊，主要表現為流通股與非流通股并存，而且在流通股中法人股和國家股占有重要地位。研究幾乎一致認為，公司績效與國有股負相關。

朱乾宇認為在取得絕對控股權的前提下，控股比例不宜過高。馮根福和吳林江，馮福根和孫辰健的檢驗結果表明，并購前上市公司第一大股東持股比例與并購績效在短期內呈正相關關系，從短期看國家控股的上市公司短期的并購績效要優于非國家控股的上市公司，但從較長時期來看二者之間沒有顯著差異，即政府干預型的并購活動不能從根本上解決的長遠發展。

因為采用財務數據研究法研究并購的選擇的財務指標不盡相同，研究的各異，而且即使采用同樣的指標法進行并購績效檢驗，也可能得出不一致的結論，令現有的經營業績對比研究法研究結果之間不具可比性，因此難以得出一個有說服力的結論。

三、其他研究方法

隨著方法論研究的逐步深入，一些學者試圖對研究方法進行融合和擴展。洪錫熙、沈藝峰采用個案研究法得出二級市場收購并不能給目標公司帶來收益的結論。張文璋和顧慧慧采用事件研究法對樣本進行嚴格的統計檢驗，同時也運用財務指標因子法進行對比分析，實證結果表明，市場從總體上對并購事件作出了積極反應，特別是對資產置換類并購事件反應最為顯著。張新對上市公司并購重組是否創造價值采用事件研究法研究，并利用財務指標加以驗證，發現重組為目標公司創造了價值，但對收購公司股東卻產生了負面影響，凈效應不明朗。余力，劉英采用會計研究法、事件研究法和個案分析法研究表明，并購重組給目標企業帶來了收益，而收購企業收益不大且缺乏持續性。李心丹等采用DEA方法（數據包絡分析方法）對上市公司并購績效進行分析，結果表明并購活動總體上提升了上市公司的經營管理效率。游達明，成宇君針對經營業績對比法與事件研究法的不足，引入一種能夠消除企業間客觀基礎條件差異影響的二次相對評價模型。李增泉等實證考察了控股股東和地方政府的支持或掏空動機對上市公司長期績效的影響。朱順泉，李豫湘，武娟利用突變級數法發現并購行為對上市公司績效的影響是明顯的。李敏、袁媛利用EVA指標及其變動情況進行分析來評估我國上市公司的并購績效，發現我國上市公司并購的短期績效比較顯著，而長期績效則較差。王迎春，王謙認為在公司并購評價中創值比創利更重要。楊曉嘉、陳收站在利益相關者利益最大化的高度，運用多目標優化理論，構建的上市公司并購績效矩陣評價模型， 發現并購總體績效不夠理想。

篇8

關鍵詞：互聯網企業；并購；文獻研究

中圖分類號：F2714文獻標識碼：A文章編號：2095-3283（2016）11-0075-02

[作者簡介]李泳楠（1992-），女，漢族，黑龍江肇東人，上海師范大學碩士研究生，研究方向：農村金融；郭雪（1991-），女，漢族，黑龍江哈爾濱人，哈爾濱商業大學碩士研究生，研究方向：農村金融。

[基金項目]哈爾濱商業大學研究生創新項目“面向規?？冃У纳虡I銀行網點空間布局優化研究” （項目編號：YJSCX2015-369HSD）。

企業并購對社會發展起著至關重要的作用。它作為一種資源的配置方式，對我國企業的發展壯大具有促進作用。隨著互聯網的普及，互聯網企業發展迅速，國內外學者對互聯網催生的生產與發展方式的關注度不斷提高，相關文獻也逐漸增多。本文對已有的國內外企業并購的相關文獻進行系統歸納，旨在為我國互聯網企業并購發展提出具有價值的建議。

一、國內外相關文獻綜述

國內外有關企業并購的文獻，從結構上區分，可從以下兩方面進行闡述：并購理論的相關研究；互聯網企業并購的相關研究。

（一）并購理論相關研究

1效率理論。效率理論主要是分析企業并購的協同效應。該理論認為，企業并購可以給企業帶來更大的利益，產生1+1>2的效果。對于此種結果的產生，早在20世紀，Jensen和Ruback（1983）在相關研究中指出，企業并購使得資源共享、互補，將資源利用最大化，產生協同收益。Weston （2004）認為，在企業的相關并購中，財務協同可能也會存在，其中稅收被關注，但是稅收協同的產生對并購并不產生影響。

2市場力量理論。市場力量理論認為，企業并購減少了企業數量，集中管理與經營可給企業帶來利潤。Stigler（1950）在其相關研究中指出，企業并購在市場控制上具有優勢，原因為：企業并購減少了市場的同業競爭，規模擴大，成本降低，有利于企業的發展；企業規模的擴大使得進入這個行業的壁壘提高，有利于企業的發展。

3信息與信號理論。企業并購會發出一種信號，即企業未來的價值可能增大，這有利于企業的發展。Dodd和Ruback（1977）指出，企業并購的長期準備會使得企業股價上漲，人們會認為這個企業有曾經被低估的可能。即使企業并購沒有成功，企業的市場估值也會較之前有所改善。

4理論。理論認為，企業在并購之前擁有少量的企業股份會使得股權擁有者很難對管理層進行管理，而企業并購讓股權集中，便于股權擁有者對管理層的監管。Jensen 和Meckling（1976）在有關企業并購的研究中首次提出理論。Fama 和Jensen（1983）指出企業并購可以將企業的權利進行有效分離，問題將得到有效控制。

5自由現金流假說。自由現金流假說的產生根本在于解決股權所有者與管理層有關現金流的沖突問題。并購的存在使得管理者在經營不善時存在被收購的風險，這種風險逼迫管理層盡心經營企業，而現金流由于要給付給相關股東，所以這便成為一種很好的監督手段，解決了成本的矛盾。

（二）互聯網企業并購相關研究

互聯網的發展使得我國企業并購量大幅度提升，相關文獻逐漸增多。阮飛等（2011）在相關研究中指出，互聯網企業的并購由以下幾方面原因導致：企業并購可以擴大企業規模，形成規模報酬，使企業獲得更大的利益；擴大互聯網市場占有率；互聯網的迅猛發展，使得網絡傳播與網絡經濟不容被忽視；迎合互聯網企業的消費者需求等原因。劉欣和厲辰昀（2012）認為，互聯網企業并購是企業長久戰略選擇的必然結果。企業并購使得企業生產成本降低，具有更多發現新優勢的機會，有利于企業的發展[1]。林影倩（2013） 從不同角度進行分析，認為互聯網企業發生并購的原因可以從多方面進行解說，從企業管理角度，互聯網企業并購使得管理更加便利，形成規?？冃?，有利于企業的發展；從新聞傳播角度，互聯網企業并購會讓消費者重新評估企業的價值，達到一種宣傳的目的。趙宇航（2015）通過實際案例分析認為，企業并購降低了互聯網企業往來的交易成本，是互聯網企業發生并購的最根本原因，成本降低有利于企業的長期發展[2]。

關于互聯網企業并購風險控制的研究，余四林（2012）通過推舉優酷并購土豆的案例進行分析，認為互聯網企業并購存在風險性，兩個不同的企業由于經營理念不同、管理風格不同，會影響并購后企業的整體經營趨向。同時，并購后企業的壯大會招來競爭者的抵制，產生相應的風險。孫慧敏（2014）通過對并購的時段進行劃分，分析了互聯網企業并購風險，認為企業并購后長期發展的根本是要進行創新，發展講求差異化，提高企業的并購效率以及利用率[3]。在企業并購股指方面的研究中，申h（2011）通過案例分析了互聯網企業并購對企業估值的影響，以雅虎收購阿里巴巴為例，詳實地闡述了BS模型的應用，認為企業并購增大了企業相關價值。段婷婷（2012）通過對現有估值方式的創新，認為目前傳統評估方式對互聯網企業并購的估值并不適用。根據不同時段的發展狀態，應采取不同現金流折現率與市盈率。初創期適用較高的折現率，成熟期適用較低的折現率。將市盈率均值算出，再按照不同企業所處的不同環境進行調整。

有關互聯網企業整合的研究中，楊海華（2010）認為整合中存在很多風險，包括發展理念不相同，協同效應存在的整合風險，企業文化不同所產生的經營理念風險，包括業務不對等、人員等各方面不相容的風險。在企業并購的發展中，短期與長期發展、速度與系統性應相結合。王穎卓（2011）認為文化對企業并購后的整合至關重要，一個好的企業應該具有較好的企業文化，并給出集中整合形式：吸納式、滲透式、促進式和文化消亡式。對于好的企業保留企業文化，采取吸納式，不好的企業文化讓其消亡，采取消亡式。

有些文獻研究互聯網企業的并購策略，為互聯網企業并購提出了具有指導性的建議。阮飛、李明、董紀昌和阮征（2011） 研究認為，結合自身發展特點和行業發展規律進行有計劃的并購是十分必要的。企業處在不同規模時應該進行不同方式的選擇，企業由弱變強，依次選擇橫向并購、縱向并購和混合并購，這樣更利于企業的發展。李宜霖和李娜（2015）創新以往以案例為主的分析方法，對互聯網企業并購進行充分分析，提出目前存在的問題并對互聯網企業進行了分類[4]。

二、互聯網企業并購研究啟示

通過以上對企業并購理論尤其是互聯網企業并購文獻的梳理，可以看出對互聯網企業并購的研究文獻數量呈逐年增長趨勢，但這些文獻很少關注對互聯網企業的分類，而關注互聯網發展速度的文獻更少。本文在梳理現有相關文獻時得到以下啟示：

互聯網企業并購的相關研究中應該充分考慮互聯網的發展速度，結合企業的性質與實際情況進行分析，同時要充分關注小型互聯網企業的并購?；ヂ摼W平臺是指將互聯網作為平臺，進行信息傳播、服務、產品提供等經營項目從而盈利的一種企業形式。這種企業的形式多種多樣，包括以提供信息產品為主的企業，如百度；提供商品銷售平臺的企業，如阿里巴巴集團旗下的淘寶網等。隨著互聯網的普及，互聯網企業形式多樣且多變，在探討互聯網企業的相關研究中應該充分考慮到互聯網企業的形式，因事而論才能做到準確。同時隨著時代的發展，“微文化”的產生，互聯網企業并購所帶來的影響將越來越大。

在新時期的互聯網企業并購政策設定中，應充分結合經濟特征進行相應的調整。當今隨著科技進步與微文化的催生，互聯網經濟發展迅猛，呈現集中化和主流化特征，在互聯網企業并購的設定中，就需要適當結合互聯網經濟發展特征對互聯網企業的并購策略作出相應調整，不能僅僅參照傳統的并購理論，而需要新的并購理論作指導。

[參考文獻]

[1]劉欣，厲辰昀移動互聯網產業與并購動因分析[J]現代商業，2012（35）：123-124

[2]趙宇航我國互聯網企業并購績效研究――以優酷并購土豆為例[J]企業改革與管理，2015（21）：40，48

篇9

張博強（1989-），男，四川成都人，成都理工大學商學院碩士研究生，研究方向：應用經濟學。

鄒理江（1989-），男，四川廣安人，成都理工大學商學院碩士研究生，研究方向：應用經濟學。

摘要：本文選取我國2008―2011年上市公司的并購事件，運用因子分析法和主成份分析法對產業周期和并購績效關系進行實證分析，結果表明：成長型的上市公司使用橫向并購所產生的并購績效最好；成熟型的上市公司運用縱向并購將帶來最好的并購績效；然而處于衰退型的企業則適合選擇混合型并購。提出政策建議增強公司的綜合實力和提高競爭力。

關鍵詞：產業周期；并購績效；主成份分析；因子分析

一、引言

大眾集團曾經掀起并購歐洲汽車品牌（其中包括著名的賓利、保時捷、蘭博基尼、奧迪等品牌）的收購風，而科技領域的微軟也相繼收購了Skype、諾基亞。企業的并購一貫帶來的是上億美元的流動，這無疑引起市場熱烈的反響，社會的轟動。美國眾多的大公司都是因為兼并而發展起來的，靠內部擴張成長起來的大公司少之又少。并購作為資源優化配置的一種高效方式，帶來的規模效應使得公司能夠快速的發展起來。它的發生使優勢企業吞并劣勢企業，從而節約了資源，有效地利用了資產。我國經濟越來越市場化也使得我國并購事件越來越多。并購額自1998年以來，平均每年以70%的速度急速增長，中國也躍居成為全世界第三大并購市場。

二、文獻回顧

國外在產業周期與并購績效方面也多有研究，并在相關領域取得一些有說服力的結論。Klepper（1996）和Maksimovic等（2008）得出了企業數量與企業并購行為間的關系。Maksimovic和Phillips（2008）的研究發現處于成長產業的多元化企業在進行收購后經營效率得到了提高，原因是多元化企業的內部資本市場緩解了產業部門的財務壓力。

國內的主流方法是采用增長率將行業分為成長型、成熟型和衰退型三類，選取財務數據利用因子分析法分析每個行業階段不同并購類型對并購績效的影響。關于各個具體行業階段哪種并購類型績效最優，因為樣本選擇的時間關系等原因導致得到不同的結論。對于處于成長型行業中的公司，有學者發現橫向并購績效最優，而有的學者發現縱向和混合并購績效表現最好，還有的學者發現混合并購績效最好。

對于處于成熟型行業中的公司，橫向和縱向并購績效表現最好，采取混合并購的企業，其企業并購績效改善最為明顯，也有學者發現縱向并購的方式會比其的并購方式提高績效更明顯一點。

對于處于衰退型行業中的公司，大多的研究因為樣本數量的限制并未得以深入探討，結論大體相似相比成長型行業和成熟型行業，衰退性行業的并購績效表現最差，相比較而言混合并購績效最好。

三、實證研究

我國上市公司績效財務指標選擇4個維度：盈利能力（每股收益、凈資產收益率、主營業務利潤率、總資產報酬率）、經營能力（總資產周轉率、凈利潤增長率、資本積累率能力）、成長能力（主營業務收入增長率、研發費用占比）、償債能力（資產負債率、現金流量利息保障倍數）。

本文以10年作為一個觀察周期，前一個十年范圍在1994年至2003年，后一個時間范圍分布在2004年至2013年，我們用國內生產總值來代替所有產業的增長率。得出成長型行業為飲料業、食品、塑膠、金融業、服裝、非金屬、木材、石油、金屬、造紙、化學、塑料業，家具業，印刷業，皮毛業，紡織、醫藥制造業，批發和零售業，電力、煤氣及水的生產和供應業；成熟型行業為：設備、電子業，機械、儀表業，建筑業，房地產業，社會服務業；衰退型行業為農林牧漁業，采掘業，交通運輸倉儲郵政業。

本文數據全部來自國泰安數據庫，經過篩選得到一個樣本容量為779的統計數據。其中2008年有95個，2009年234個，2010年253個，2011年197個。而根據行業類型進行分類，成長型行業并購共有384個，其中橫向并購256個，縱向并購34個，混合并購94個；成熟型行業并購共有258個，其中橫向并購131個，縱向并購53個，混合并購74個；衰退型行業并購共有137個，其中橫向并購65個，縱向并購24個，混合并購48個。

本文使用SPSS19.0軟件，將上文最后調整的11個指標按照2008、2009、2010、2011年分別進行因子分析，得出4年的因子載荷矩陣。再運用主成分析法，從中抽取出來4個主因子，最后運用Excel計算出每個公司的并購績效。

現在分別從成長型、成熟型和衰退型行業來對結果進行分析。F-1為上市公司并購前一年績效的綜合得分，F0為并購當年的，F1為并購后一年的，F2并購后兩年的。用觀察期一、觀察期二和觀察期三分別來代表F0- F1，F1- F-1，F2- F-1所表示的綜合得分差值。

成長型行業中，橫向并購折線先上升后下降，不過無論哪個時期都比平均水平高出一部分。而從事縱向和混合并購的上市公司，折線趨勢和橫向并購折線趨勢類似，但是在三個觀察期內都比橫向并購績效值低。

成熟型行業中，橫向并購和縱向并購開始都處于下滑趨勢，但是縱向并購在后面呈現上升趨勢，而混合并購一直處于低于總體水平的狀態，可見縱向并購績效最優。

衰退型行業中，橫向并購低于總體平均水平。混合并購研究期一雖然低于總體平均水平，但是在研究期二、三時高于總體平均水平，并且要高于其他所有并購方式，可見混合并購方式績效最優。

四、政策建議

政府在整個市場經濟中扮演著主導作用，應該在監管方面為企業并購提供保障，還應該考慮到經濟危機可能對企業的波及，針對性地選擇并購方式。

從企業角度，應放眼于世界經濟，考慮到世界經濟一體化和世界經濟危機可能帶來的負面影響，樹立起良好的競爭意識，努力提高自身產品或者服務的質量，加強產品或服務的創新。遵循規律：成長期的企業進行橫向并購最優；成熟期的企業進行縱向并購最優；衰退期的企業進行混合并購最優。

同時在選擇并購方式企業也應該從長期發展的角度來思考，而不是僅僅為了一時的短期利益而進行了不合宜的并購。因為企業要想持續發展需要企業從綜合的方面去考慮，例如企業形象、企業效益等。（作者單位：成都理工大學商學院）

基金項目：四川省科技創新苗子工程（2014-018）。

參考文獻：

[1] 劉笑萍，黃曉薇，郭紅玉.產業周期、并購類型與并購績效的實證研究[J].金融研究，2009（3）：135-153.

[2] 姚益龍，趙慧，王亮. 企業生命周期與并購類型關系的實證研究-基于中國上市公司的經驗研究[J].中大管理研究，2009（4）：35-49.

[3] 劉虹.基于產業生命周期的上市公司并購績效研究[D].北京林業大學，2009（6）.

[4] 張薇.產業生命周期下的企業并購選擇-基于財務指標的主成分分析[D].南京財經大學，2010（1）.

篇10

【關鍵詞】并購績效；事件研究法；會計研究法

并購是市場經濟發展到一定階段出現的復雜經濟現象，是企業資本增長和社會資源有效配置的重要方式。它不僅對企業的經營發展極具影響力，而且也是調整國家產業結構、提高市場經濟效率的有效手段。并購績效則是衡量并購所形成實際經濟效果的綜合性指標，主要體現在企業資源配置效率、盈利能力、降低成本和經營風險等方面，如果并購使得企業資源的經營和管理效率得到提高，那么這種并購就是有效的，否則是無效或負效的。對并購績效的研究，可以為解決并購中出現的各種問題提供思路。

一、研究方法

目前學術界研究并購績效的主流方法是實證研究，主要包括事件研究法和會計研究法。

事件研究法將企業并購看作單個事件，首先確定一個以并購公告日為中心的事件期，然后通過比較事件期內累積超常收益率的變動，來研究該并購事件的宣告對股票市場產生的價格波動效應。事件研究法的假設前提是資本市場的有效性，以避免不穩定因素對股價的干擾，從而理性的投資者能夠正確地評估并購對企業績效的影響，并通過股票價格的波動反映出來。

會計研究法也稱財務指標法，它是建立在財務數據分析的基礎上，通過對企業并購前后財務指標變化情況的研究來判斷并購績效。其優勢在于能夠客觀、連續地反映并購前后公司業績的變動情況，而不受資本市場有效性的影響。采用這一方法的關鍵問題是財務指標的選取，一般包括對單個財務指標進行評價以及通過因子分析確定各財務指標的權重，從而構建綜合的財務指標體系來研究并購對企業績效的影響。

二、國外文獻

由于西方國家的資本市場相對成熟，有效性程度較高，因此學者們越來越多地運用事件研究法進行分析并得出了較為一致的結論，即并購能夠為企業帶來比較豐厚的收益。Ruback（1977）、Bradley（1980）的研究表明，并購行為向市場傳遞的是目標企業價值被低估的信息，因此不管收購是否成功，目標企業的股價總體呈上漲趨勢。Madden（1981）研究發現并購雙方股東的組合收益在較短的時間內顯著為正，即并購從整體上來看創造了價值。但是隨著時間的推移，并購所創造的組合收益在統計上的顯著性明顯減弱。Weston（2000）總結前人的研究成果發現目標企業累積超常收益達35%。Bruner（2002）對其他學者于1971-2002年發表的文獻進行匯總分析后發現：成熟市場上并購重組會導致目標企業股價顯著上漲，一般會達到10%-30%的股票超額收益率。Goergen等（2003）針對1993-2000年間歐洲市場發生的并購交易進行實證分析，得出目標企業累積超額收益為9.01%的結論。

同時也有部分學者采用會計研究法取得了一些成果，但結論不一：Mueller（1980）以企業的權益利潤率、資產利潤率和銷售利潤率三個核心指標針對發生在歐美七國的并購事件進行研究，發現并購企業一般都比其同類企業和目標企業成長的更快。Scherer等（1989）對美國制造業中被并購的企業進行研究，發現它們在被并購之后盈利能力大大惡化，故得出并購減少價值的結論。Moeller等（2004）研究發現，并購后目標企業的經營業績既未惡化也未得到改善。

三、國內文獻

由于我國的資本市場還不夠完善，股票市場無法完全反映企業的真正價值，因此事件研究法的運用受到了一定限制。但仍有不少學者采用這種方法進行了探索，所得結論存在較大差異。部分學者認為我國并購市場中目標企業股東并未獲得顯著的累積超額收益：如陳信元等（1999）通過對1997年滬市并購事件的實證研究發現，，企業在并購活動發生之后的31天觀察期內不存在顯著的非正常收益，即股價沒有出現明顯波動，市場對于企業的并購行為沒有反應。梁嵐雨（2002）的研究也表明國內企業并購沒有帶來績效的提高。費一文（2003）以1997-2000年的并購事件為樣本，得出目標企業累計超常收益率為負值，且時間越長，收益越差的結果。類似的，王曉初等（2007）的研究也表明并購并沒有提高A股和H/R股的短期績效。但也有一些學者的研究結果表明國內市場并購事件的發生能夠使目標企業受益：如余光等（2000）通過對深滬兩市并購樣本的研究發現，目標企業股東在并購事件中獲得了正的累積超額收益。高見等（2000）以1997-1998年的并購事件為樣本進行實證分析，結果顯示目標企業的平均超額收益率為1.34%。戴榕等（2002）將1999-2000年發生的上市公司并購案例按橫向、縱向和混合并購分類進行研究，得出的結論是市場在短期內對三種并購模式均有反應。張新（2003）以1993-2002年中國A股上市企業的并購重組事件為研究對象，發現并購為目標企業創造了巨大價值，朱寶憲（2003）以1998-2001年ST公司的并購事件為樣本，也得出了目標企業累積超常收益為正的結果。李靜等（2009）選取2001年發生的深市并購樣本，張隆亭（2011）選取了2005-2006年深滬兩市并購樣本進行分析，同樣證實了目標企業在短期內會實現正的累積超常收益率，但同時也發現在長期內累積超常收益率呈下降趨勢。

另一方面，會計研究法在國內學術界對并購績效的研究中得到更加普遍的應用，但同樣未達成一致結論。如：馮根福等（2001）認為以股價波動衡量并購績效的方法并不適合中國市場，他們采用以財務指標為基礎的綜合評價體系，分析并檢驗了1994-1998年間我國上市公司的并購績效，結果表明并購績效總體上呈現先升后降的趨勢。李善民等（2004）以1998-2002年發生的并購事件為樣本進行研究，得出的結論是目標企業的經營績效有所提高，而并購公司的績效則逐年下降，整體而言上市公司的并購績效呈顯著下降趨勢。唐功爽等（2007）運用因子分析模型對樣本公司進行研究，發現并購當年及并購一年后企業績效得到提高，其后有所下降，但下降的程度不大；而從長期角度來看，并購具備一定程度的價值創造能力，但是由于很多年份沒有通過檢驗，實證結果很難判斷其效應的顯著性。呂長江等（2007）針對2000-2002年發生的上市公司并購事件，基于財務指標和BHAR模型對上市公司在并購后的長期財務績效與市場績效進行分析后發現，控制權發生轉移后，不管是通過財務指標來分析財務績效還是通過異常收益率來分析市場績效，并購都不會提高公司的績效水平。李志剛等（2008）對2003-2004年滬深兩市具有代表性的81起并購事件進行實證研究后發現，并購總體績效在短期內會得到改善，但從長期來看，并購并沒有帶來經營效率的提高，目標企業在并購當年其績效下降，之后則呈上升趨勢。周娜（2008）針對樣本公司2000-2006年的財務報表數據進行分析后發現，企業在并購初期業績有所提升，但績效改善的持續性不足，出現下滑的趨勢，崔燕來等（2010）利用因子分析法對2007年發生的并購事件進行研究，也得出了與之類似的結果，從而認為并購行為能夠給企業帶來發展的機會，但是并不是所有的并購都能給企業帶來持續發展的能力。

四、總結

從國內外關于并購績效的已有研究成果來看，各項研究中所采用的實證方法和選取的指標、樣本、考察期間、市場背景等都不盡相同，導致最終得出的結論也存在著一定的差異。其中，由于西方國家資本市場已經發展到比較完善的階段，股票市場有效性程度較高，因此事件研究法逐漸成為并購績效問題研究的主流方法，并且學者們利用這一方法得出了目標企業股東累積超常收益顯著為正的一致性結論，即認為并購能給目標企業帶來比較豐厚的收益，且平均超額收益率大約在10%-30%之間。而我國學者基于國內資本市場的有效性不足問題，研究中更多地采用會計研究法，但是無論采用事件研究法還是會計研究法，國內學者關于并購績效問題所得出的結論仍存在分歧，尚未達成一致觀點，有待于進一步的探索與研究。

參考文獻：

[1]上海國家會計學院.企業并購與重組[M].經濟科學出版社,2011.