次級抵押貸款范文

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篇1

美國次級抵押貸款是指發(fā)放給信用等級較低、缺乏良好的信用史，因而存在較高違約風險的借款者的抵押貸款。由于風險較高，次級抵押貸款的利率也較高，其貸款利率比一般抵押貸款高出2%至3%。在美國，按揭貸款市場按照客戶的信用等級可以分為三類：

第一類是優(yōu)質(zhì)貸款市場(PrimeMarket)，優(yōu)質(zhì)貸款市場面向信用等級高(信用分數(shù)在660分以上)，收入穩(wěn)定可靠，債務負擔合理的優(yōu)良客戶，這些人主要是選用最為傳統(tǒng)的30年或15年固定利率按揭貸款，較少采用較為復雜的創(chuàng)新按揭工具。

第二類是“Alt-A”貸款市場(Near-PrimeMarket)，這個市場既包括信用分數(shù)在620到660之間的主流階層，也包括少部分分數(shù)高于660的高信用度客戶。

第三類是次級貸款市場(Sub-primeMarket)。次級市場是指信用分數(shù)低于620分，收入證明缺失，負債較重的人。次級市場總規(guī)模大致在8600-13000億美元左右；其中有近半數(shù)的人沒有固定收入的憑證，這些人的總貸款額在4500-6500億美元之間。…

綜合比較各種統(tǒng)計，從1990年至今，美國房地產(chǎn)按揭貸款余額大約在10萬億美元，在全部按揭貸款中，大約有40%以上的貸款屬于“Alt-A”和次級貸款產(chǎn)品。從2003年算起，“Alt-A”和次級貸款這類高風險按揭貸款總額超過了2萬億美元。目前，次級貸款超過60天的拖欠率已逾15%，正在快速撲向20%的歷史最新記錄，220萬次級人士將失去住宅。而“Alt-A”的拖欠率在3.7%左右，但是其幅度在過去的14個月里翻了一番。從目前的情況來看，這2萬億美元的Alt-A和次級貸款在短期內(nèi)至少會損失掉10%到15%，也就是大約2000-3000億美元。

美國自2000年經(jīng)濟不景氣時起，布什政府利用低利率和減稅措施(如購房貸款支付的利息可用于抵減應稅收入)鼓勵大家購房，目的是利用房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展來拉動整個經(jīng)濟的增長。其結果是帶動了美國房地產(chǎn)價格近年來的急劇上漲，也刺激了對房貸的強力需求。在這種情形下，很多次級抵押貸款公司也放松了對貸款者信用評級的審核，對借款人不作任何信用審核，信用等級很差的低收入階層也能借到大筆金額用于購房，同時購房無需提供首付款，全部購房資金皆可從銀行貸款，而且前幾年可以只付息而不用償還本金；那些信用等級較低、收入不穩(wěn)定的投資者，甘冒風險紛紛申請次級抵押貸款購買數(shù)套住房，期望房產(chǎn)升值帶給他們巨大的利潤。不幸的是事實剛好相反，美國住房價格近年逐漸回落，同時利率逐漸上升，致使許多次級抵押貸款的借款人越來越難以按期償付貸款，最終導致次級債危機爆發(fā)。同時，直接或間接投資于“資產(chǎn)證券化”了的次級抵押貸款的金融機構，都被卷進了這場危機。

二、美國次級債券危機產(chǎn)生的原因

為了擴大次級抵押貸款的資金來源，投資銀行將抵押貸款的資產(chǎn)證券化(MortgageBackedSecuritization-MBS)，即個人貸款者向抵押貸款公司申請抵押貸款，抵押貸款公司將抵押貸款的債權出售給商業(yè)銀行或者投資銀行，這些機構再將抵押貸款債權重新打包成抵押貸款證券后出售給銀行、公募基金、對沖基金、退休基金等，即“次級按揭債券”(Sub-primeMortgageBonds)，而且有信用評級公司如SRP(標準普爾)給債券評定信用等級。由于次級按揭債券的年收益率也比相同信用等級債券高出30%左右，次級按揭債券不可避免成為各大金融機構追捧的對象，其持有者眾多，據(jù)估計次級按揭債券在美國的發(fā)行規(guī)模已超過1萬億美元，其中還包括中國銀行、中國工商銀行、建設銀行、交通銀行、招商銀行和中信銀行6家中資銀行。但是，伴隨近年美國房地產(chǎn)市場降溫引發(fā)房產(chǎn)價格的下跌及貸款利率的提高(美聯(lián)儲將利率從1.25%連續(xù)17次上調(diào)到5.25%提高了4個百分點)引致借貸成本的上升，次級市場借款人越來越難以按期償付貸款，當次級貸款人的違約率升高之后，這些債券的信用等級便被債券評級機構調(diào)低，債券的價格因受到影響出現(xiàn)大跌，債券甚至無人購買。美國次級按揭貸款風險先是觸發(fā)房地產(chǎn)按揭貸款機構破產(chǎn)，然后沿著業(yè)務鏈條逐漸波及投資銀行、對沖基金以及保險公司、養(yǎng)老金公司等機構投資者，進而向歐洲、澳洲和亞洲等地的金融機構擴散，并引起全球主要資本市場的劇烈波動。據(jù)預計，今后兩年美國按揭貸款壞賬總額將達到2250億美元，如果房價繼續(xù)下跌，這一數(shù)字將增加到3000億美元。

原因之一是次級債券的信用評級問題。所有的次級貸款債券中，大約有75%得到了AAA的評級，10%得了AA，另外8%得了A，僅有7%被評為BBB或更低。實際情況是，2006年第四季度次級貸款違約率達到了14.44%，今年第一季度更增加到15.75%。Alt-A和次級債兩類證券的違約率可能會隨著美國房價的大跌而急劇增加。四大評級機構從美國按揭貸款評級中獲得的收益累計超過30億美元。由于為投資銀行發(fā)行的各種創(chuàng)新工具提供評級成為其業(yè)務的主要收入，因此評級公司很難對按揭貸款證券MBS給出中立的評級判斷。

原因之二是流動性不足問題。由于美國經(jīng)濟正處于通貨膨脹加速階段，美聯(lián)儲不得不以更快的速度加息以縮緊銀根，這使得許多貸款者入不敷出，大量次級按揭貸款變成壞賬。在這種情況下，大銀行不再繼續(xù)向住房按揭貸款公司提供融資，住房按揭貸款公司瀕臨破產(chǎn)。

原因之三是迄今為止，美聯(lián)儲對此問題的嚴重性沒有予以清晰的闡述。這也許是因為次級債問題已多次發(fā)作，其中1998-2000年間次級貸款的貸款損失率一度曾經(jīng)高達4.5%，而在2001-2002年間，美國次級債也因新經(jīng)濟泡沫的破裂，而有短暫的拖欠率大幅上升到11%-12%的記錄。但是從美聯(lián)儲官員的言論來看，問題似乎被輕描淡寫。伯南克曾表示，次級貸款是個很關鍵的問題，但沒有跡象表明正在向主要貸款市場蔓延，整體市場似乎依然健康。

原因之四是道德風險。在全部MBS當中，大約70%左右和GinnieMae、房地美和房利美相關。而這三家機構都具有美國政府信用支持。這種政府支持機構的建立用意良好，是為了中低收入階層能夠享有住房保障，但是其存在嚴重扭曲MBS的風險收益現(xiàn)象。因此，政府信用很大程度上扭曲了市場信用，并帶來道德風險。

三、美國次級債危機對全球經(jīng)濟的影響

美國次級按揭貸款危機涉及主體眾多，其影響范圍也較廣泛。首先，次級債危機對美國經(jīng)濟影響表現(xiàn)在四方面，一是次級按揭貸款危機將進一步導致房地產(chǎn)信貸資金收緊，若房地產(chǎn)庫存壓力進一步加大，可能導致美國房市繼續(xù)衰退。由于房地產(chǎn)及其相關行業(yè)對美國經(jīng)濟的拉動作用迅速下降，從而拖累美國經(jīng)濟增長；二是次級按揭貸款問題已令全球投資者對美國房地產(chǎn)、金融業(yè)產(chǎn)生擔憂，從而引致美國股市繼續(xù)下跌；三是為延緩次級債問題的蔓延和爆發(fā)，美聯(lián)儲降息的可能性日益增加，美國國際收支對資本內(nèi)流的依賴也會加深，再加上次級債通過居民消費滑坡拖累美國經(jīng)濟，最終可能會加速美元的疲軟，美元利率和匯率雙雙向下調(diào)整不可能不對歐洲和東亞帶來壓力。四是次級債危機不僅使包括以對沖基金為主的美國富裕群體的財富縮水，也使得投資次級債的美國養(yǎng)老、醫(yī)療、保險等基金也面臨較大挑戰(zhàn)、受損較為嚴重的一些州政府已經(jīng)通過大規(guī)模提高交通違章罰款來作為應急措施。綜合來看，美國經(jīng)濟在中期內(nèi)面臨調(diào)整壓力。

其次，從金融主體看，一是導致眾多經(jīng)營次級按揭貸款業(yè)務的機構被迫停止業(yè)務，或者倒閉；二是持有次級按揭貸款(包括證券化的)資產(chǎn)的公司，包括共同基金、對沖基金、大型銀行、保險公司等，面臨資產(chǎn)嚴重減值的損失；三是“傳染效應”，相關次級按揭貸款金融機構關門或虧損，進一步引發(fā)銀行等最終貸款者快速收緊信貸，從而影響金融業(yè)經(jīng)營甚至整個經(jīng)濟的景氣度；四是“羊群效應”，相關次級按揭貸款金融機構關門或虧損，也可能產(chǎn)生連鎖反應，引發(fā)更大的金融危機。

再次，金融市場看，美國金融和經(jīng)濟發(fā)展的不確定性可能引發(fā)全球股市、匯市、黃金、原油、銅類等資產(chǎn)價格的劇烈波動。一是股票市場，由于美國次級按揭問題引發(fā)信貸危機，投資者開始擔心信貸問題是否會演變成整體經(jīng)濟市場危機，紛紛出售股票轉而持有現(xiàn)金，導致美國股市出現(xiàn)劇烈波動，道瓊斯工業(yè)指數(shù)連續(xù)下挫。同時歐、美、日、韓以及中國香港股市也由此遭受重創(chuàng)。二是次級抵押貸款市場危機蔓延到了國際油市。8月6日隔夜市場，國際油價大幅下跌，紐約、倫敦兩地交易所原油期貨價格下跌幅度都超過3美元。三是期貨市場。因美國次級債問題再傳惡訊，紐商所(NYMEX)9月份交割現(xiàn)貨黃金最低跌至659.60美元/盎司，與上一交易日相比下跌16.05美元。有色金屬市場同樣承壓下跌，倫敦金屬交易所(LME)期銅一度探低7362.5美元/噸，與上一交易日收盤價相比跌去了217.5美元，跌幅達2.87%；鉛、鋅、鎳、鋁等金屬期貨緊隨銅價下跌。

四、美國次級債問題對中國的影響及啟發(fā)

如果美國次級債危機進一步惡化，可能對中國經(jīng)濟造成的負面影響包括：

第一，如果美國次級債危機引起全球?qū)_基金調(diào)整自身資產(chǎn)組合，增加流動性資金的比例，那么可能造成國際短期資本從中國股市和房地產(chǎn)市場撤離，可能導致中國股市和房地產(chǎn)市場的下跌。資本市場全面下跌引致的財富效應可能抑制國內(nèi)總消費，從而影響經(jīng)濟增長。

第二，此次美國次級按揭貸款危機使全球流動性由過剩轉向不足，改變了美國、歐洲和日本的加息預期，甚至有可能導致美國提前減息，這給中國貨幣政策操作帶來壓力。如果美聯(lián)儲提前降息，則使中美利差收窄，在人民幣升值的強烈預期下，長期來看，必然吸引更多的熱錢流入中國進行套利和套匯。如果央行停止加息，又將使通脹升溫下的負利率程度更為嚴重。因此，下一階段，人民幣將面臨著更大的升值壓力。

第三，美國經(jīng)濟陷入衰退，將導致美國市場對中國出口商品的需求下降。由于美國是中國最大的貿(mào)易國之一，這場危機將迫使那些依靠政府“扶貧政策”住上別墅洋房的美國人，為了還貸而緊縮消費開支。一旦美國消費市場疲軟，又面臨人民幣升值壓力，中國的出口必將受到?jīng)_擊。

第四，隨著我國金融業(yè)和資本市場對外開放程度的不斷提高，全球經(jīng)濟和金融市場由于受到美國次級債危機的大幅度波動，將直接或間接影響我國資本市場的穩(wěn)定性。

五、本次美國次級債危機也給我們提供了一些啟發(fā)

一是在經(jīng)濟金融高位增長時期，應切實防止資產(chǎn)價格過快攀升和資產(chǎn)泡沫的堆積，避免因資產(chǎn)泡沫破裂導致經(jīng)濟金融波動的風險。次級債危機再一次向我們表明，資產(chǎn)價格雖然是一種虛擬經(jīng)濟元素，卻隱藏著相當大的破壞力，其過快攀升導致的直接后果就是對實體經(jīng)濟的平穩(wěn)運行造成巨大傷害。

二是在經(jīng)濟快速增長時期，尤其應防止過度負債消費的過快增長。近年來，我國住房信貸、住房抵押消費貸款增長很快，并且迅速成為商業(yè)銀行重點發(fā)展的高盈利業(yè)務。但隨著貨幣政策的進一步緊縮不可避免，個人貸款的違約風險增加。因此，為確保金融穩(wěn)定，監(jiān)管層應通過多種調(diào)控措施，遏制負債消費過快增長的勢頭，減少其可能給經(jīng)濟穩(wěn)定增長帶來的負面效應。

三是穩(wěn)步有序地推進金融開放，當前尤其應加強對跨境資本流動的監(jiān)管，最大限度地減少外部風險對境內(nèi)資本市場的沖擊。對目前我國還處于建設初期的金融市場來說，市場規(guī)模、金融產(chǎn)品以及抗風險能力都尚待完善，因此穩(wěn)步有序的金融開放至關重要。雖然目前我國還實行資本項目管制，但事實證明，相當數(shù)量的境外資金已經(jīng)通過各種渠道流入境內(nèi)，加劇了境內(nèi)的流動性過剩。鑒此，應加強對跨境資本流動的監(jiān)管，防止其對境內(nèi)金融市場的穩(wěn)定帶來不利影響。

四是中國商業(yè)銀行應充分重視住房抵押貸款背后隱藏的風險，并通過開展住房抵押貸款的證券化來促使機構投資者和商業(yè)銀行共擔信用風險。除此之外，中國商業(yè)銀行在提供住房抵押貸款時還應該實施嚴格的貸款條件和貸款審核制度，并切實防止信貸資金進入股市等資本市場。

最后，中國必須要關注發(fā)達國家的金融市場，包括里面的衍生工具，以及具體交易機制，加強國際財經(jīng)問題的前瞻性研究，以助于采取措施應對外來危機的沖擊和影響。

參考文獻：

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篇2

【關鍵詞】美國次級抵押貸款危機 CDO 信用衍生品

1次級抵押貸款危機回顧

1.1次級抵押貸款的內(nèi)涵

次級抵押貸款(subprime mortgage loan，即“次級按揭貸款”)，是指一些貸款機構向信用程度較差和收入不高的借款人提供的貸款。但由于借款者信用記錄較差，很多借貸者不需要任何抵押和收入證明就能貸到款，因此次級房貸機構面臨的風險也更大，其貸款利率通常比一般抵押貸款高出2 %至3 %。

1.2危機爆發(fā)的過程

2007年2月末，統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，次級債貸款違約率正在上升，住宅貸款機構股票大幅下降。全球金融巨頭相繼對美國次級貸款可能發(fā)生的損失大幅增加壞賬準備，引起市場不安。

4月2日，美國第二大次級貸款公司“新世紀金融公司”申請破產(chǎn)保護。

2007年夏季，大型投資銀行貝爾斯登旗下的兩支對沖基金因大量投資基于次級債的CDO，出現(xiàn)重大損失而陷于破產(chǎn)。

7月中旬，三大評級公司對一千多個住宅貸款MBS調(diào)低評級。

這場危機迅速蔓延到歐洲市場。歐元區(qū)短期金融市場流動性緊缺，短期市場利率急劇上升。英國北巖銀行(Northern Rock)出現(xiàn)了英國近140年來首次“擠兌現(xiàn)象”。

至此，美國次級抵押貸款危機全面爆發(fā)。為防止市場陷入流動性危機，歐、美中央銀行積極進行了干預。

10月下旬，歐美大金融機構陸續(xù)公布第三季度財務狀況，巨額財務損失遠遠超出市場預期，市場再次出現(xiàn)恐慌。各中央銀行不得不再次聯(lián)手干預救市。

進入2008年，美國大金融機構公布新的季報，損失又一次超過預期。次級債引發(fā)信用緊縮對實際經(jīng)濟的影響開始顯現(xiàn)，美國年經(jīng)濟增長率在2007年第四季度已經(jīng)降到0.6%。此外，2008年初的失業(yè)率、零售商品指數(shù)等主要經(jīng)濟指標開始惡化;IMF在2008年2月初將全年的經(jīng)濟增長預測下調(diào)了0.5個百分點。

2危機爆發(fā)的原因

2.1次級房地產(chǎn)抵押貸款制度是形成美國次級債危機的客觀原因

美國住房抵押貸款市場大致可以分為最優(yōu)貸款市場(Prime Market)、“ALT-A”貸款市場和次級貸款市場(Subprime Market)三個層次。次級貸款市場面向信用較低的借款人，無需提供任何償還能力證明。美國次級貸款市場的存在和發(fā)展依賴于房價持續(xù)上漲，憑借抵押物剩余價值大于貸款本息規(guī)避市場風險，并不依賴借款人的還款能力保障市場存續(xù)。正是如此，隨著上世紀90年代后期美國房價不斷攀升，次級貸款市場迅速發(fā)展。目前全美抵押貸款規(guī)模約10萬億美元，而次級抵押貸款就達1.5萬億美元左右，已經(jīng)具備了形成危機的制度基礎和物質(zhì)條件。

2.2應對流動性過剩的貨幣政策是促成美國次級債危機的人為原因

從2004年6月至2006年6月，美聯(lián)儲連續(xù)加息，聯(lián)邦基金利率從1%提至5.25%，標志著此前擴張性政策的完全逆轉。另一方面，自2006年2季度以來，美國房地產(chǎn)價格出現(xiàn)了負增長，抵押品價值下降，還款壓力大幅度上升，次級貸款的購房投資者，傾向放棄房產(chǎn)，止損出局。不斷上升的利率和下降的房價沖垮了次級按揭貸款市場。

2.3對房地產(chǎn)市場的過度樂觀，使得貸款機構進行惡性競爭，盲目降低貸款條件

隨著美國房地產(chǎn)市場價格不斷沖高，市場的競爭壓力不斷加大。為了能在激烈的競爭之中不斷擴大市場份額，一些次級貸款公司甚至推出“零首付”、“零文件”等貸款方式，s使得貸款人可以在沒有資金的情況下購房，僅需聲明其收入情況，而無須提供任何有關償還能力的證明。一些放貸公司甚至編造虛假信息，使不合格借貸人的借貸申請獲得通過。

2.4評級機構反應滯后影響市場信心及市場的過度反應

按揭貸款拖欠率從2006 年開始上升，銀行界提示過、預警過，但直到2007 年，評級公司才大幅降低了評級，導致了市場的恐慌和拋售。

市場的過度反應和普遍的恐慌情緒，使得這次危機對全球市場的影響卻遠遠超過的它本身的能量。當市場出現(xiàn)喪失抵押品贖回權的借款人增多，導致房地產(chǎn)市場空置現(xiàn)象加劇，市場恐慌情緒加劇，使得貸款機構低價脫手，從而導致房價進一步下跌，借款人信用問題進一步加劇，以致更多的抵押品無法贖回。

3信用衍生品——CDO在次級抵押貸款危機中的角色

次貸危機的發(fā)生反映了整個金融市場的信用環(huán)境的重要變化，在這次危機中，CDO這種信用衍生產(chǎn)品的作用不可小視。

3.1 CDO的概念

CDO(Collateralized Debt Obligation)擔保債務憑證，它是市場為了彌補ABS(房產(chǎn)貸款支持證券)的不足，而創(chuàng)造出來的信用產(chǎn)品。它的最大特點就是通過自身結構為自己提供“信用增級”，即通常會有一個次級系列(Subordinated Tranche)或一個股本系列(Equity Tranche or Income Notes)，由這些系列來充當緩沖。當CDO 資產(chǎn)出現(xiàn)信用問題時，首先損失的是股本系列和次級系列(股本系列多由發(fā)行人自己持有)。

同時，CDO的資產(chǎn)組合十分分散，包括ABS、MBS 等結構性產(chǎn)品、垃圾債券、新興市場債券、銀行貸款等高風險固定收益資產(chǎn)的分散組合，這就保證了在不出現(xiàn)違約時，CDO可能獲得超額收益。

3.2 CDO產(chǎn)品的特點

3.2.1 CDO 的“信用分級”技術實際上將資產(chǎn)池中的信用風險進行了再分配。這種結構將大量的信用風險集中給予了次級系列和股本系列。如果金融市場存在很大的流動性，使得大量資金投資了次級類型，當CDO 資產(chǎn)池中較大比例的資產(chǎn)發(fā)生違約時，投資次級系列的投資者將血本無歸。這對金融市場無疑是很大的沖擊。而且由于CDO2 產(chǎn)品的存在，使得一份標的資產(chǎn)衍生出的衍生證券有許多份。當標的資產(chǎn)發(fā)生信用風險時，就會產(chǎn)生多米諾骨牌效應，造成幾倍于基本債券數(shù)量的衍生債券同時受到損失。

3.2.2 CDO產(chǎn)品幾乎沒有流動性。CDO 是一種高度個性化的產(chǎn)品，他們被設計專門滿足某個機構的需求。CDO 大多只被設計給“買入持有”型的投資者，比如養(yǎng)老基金、保險公司等機構，而這些機構正是看準了這種產(chǎn)品的高收益與高信用評級的特征。低的流動性意味著，一旦這些機構在CDO火爆的時候持有了過多的CDO，以后的轉讓將十分困難。而市場參與者的同質(zhì)性又使CDO 的流動性進一步降低。 轉貼于

3.3 CDO在這次危機中所扮演的角色:

3.3.1放大器、助推器、加速器的作用

它將實體經(jīng)濟的危機放大到信用衍生品市場、推廣到全球金融市場，并加速了危機的蔓延:實體經(jīng)濟的危機被信用衍生品放大和加速，首先傳導為CDO 的貶值和整個信用衍生品市場動蕩，投資這類衍生證券的對沖基金開始大幅縮水。然后，發(fā)行衍生品和管理衍生品的公司股價開始下跌，這又引發(fā)投資者對金融類公司的普遍憂慮，進而有可能引發(fā)金融市場的動蕩。金融市場的動蕩有可能再反過來惡化實體經(jīng)濟，進而形成惡性循環(huán)而導致實體經(jīng)濟衰退。

3.3.2風險的隔離與轉嫁的作用

它將銀行體系的風險轉嫁給了其他的投資者，也就是前面提到的養(yǎng)老基金、共同基金、保險公司、對沖基金等等。所以從另一個角度看，這個放大器同時也是一個警報器、減震器，它使得積累在金融系統(tǒng)中的信用風險能夠及時被社會所認知并釋放，以避免風險的繼續(xù)聚集和放大。

4危機的啟示

雖然，此次危機暴露出信用衍生品的一系列問題，但次級債及其衍生產(chǎn)品卻將信用風險進行了跨國界的分散，使美國獨立支撐的金融困境演變成具有擴散及傳染效應的系統(tǒng)性難題。為維護我國的金融安全，信用衍生產(chǎn)品的發(fā)展就顯得十分重要:

首先，是人民幣債券國際化中心建設的需要。發(fā)展信用衍生產(chǎn)品是將我國建設成為人民幣債券市場定價中心和交易中心的重要保障，亦有助于我國成為國際經(jīng)濟金融格局中的一極。其次，是銀行間市場參與者分散風險的需要。通過將信貸資產(chǎn)證券化和衍生化及使用分層技術，可以使原本單一的信用資產(chǎn)構造出各種不同風險水平的產(chǎn)品及組合，從而滿足銀行間市場參與者的不同風險承受能力和避險需要。再次，是跨市場分散風險的需要。通過貸款和債券的信用風險衍生化，可以將原本固定收益市場的風險演化為其他金融市場風險，從而在不同的市場間分散了風險。第四是跨幣種分散風險的需要。通過衍生產(chǎn)品技術可以將人民幣市場的信用風險演化成美元、歐元等其他幣種市場的風險。

但是，信用衍生品產(chǎn)品是衍生品工具中較為復雜的品種，無論在設計上、操作上以及風險管理上均呈現(xiàn)出高度的復雜性。因此在建設信用衍生品時，必須要有完善的基礎市場設施作為保障:

首先，要推動原生產(chǎn)品和基礎產(chǎn)品的深度發(fā)展，特別是以企業(yè)信用為依托的基礎產(chǎn)品(如貸款和債券)。其次，要注意存量信貸資產(chǎn)的二級市場流動性安排，使商業(yè)銀行從過去單純發(fā)放貸款向貸款可交易機制安排上轉變。由監(jiān)管機構統(tǒng)一協(xié)調(diào)制定標準化的貸款合同，并要求引入外部評級機構的信用評級，以保證貸款資產(chǎn)的二級可轉讓性。再次，文本及基本制度框架要進一步規(guī)范，以便為發(fā)展信用衍生產(chǎn)品創(chuàng)造條件。此外，要推動中介機構的發(fā)展，以便為衍生產(chǎn)品市場創(chuàng)造良好的外部環(huán)境。最后，要推動OTC平臺的建設，即在銀行間債券市場發(fā)展信用衍生產(chǎn)品，并在銀行間債券市場上統(tǒng)籌市場參與者，以便使產(chǎn)品的供求形成差異化、層次化的結合。

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[6]美國次級抵押貸款危機-漩渦中心的信用衍生品.中投證券，2007-8-30.

[7]美國次級按揭危機成因分析.金融會計，2007，(11).

篇3

關鍵詞：次貸危機；住房抵押貸款證券化；MBS

中圖分類號：F83文獻標識碼：A

一、引言

所謂次貸危機，簡言之，是指缺乏支付能力而信用程度又低的人在買了住房之后，無力償還抵押貸款，從而引發(fā)的一種金融問題。美國次貸風波給全球金融市場敲響了風險的警鐘。雖然當前我國并沒有典型的次級住房抵押貸款市場，但是我國住房按揭貸款同樣有風險，并正逐步步入違約高風險期。對于正處于資本市場快速發(fā)展中的中國而言，深入借鑒在此危機中住房抵押貸款證券化所存在的問題，將對我國建設中的資產(chǎn)證券化起到深刻的影響作用。

二、我國住房抵押貸款證券化進展情況

自改革開放以來，我國國民經(jīng)濟持續(xù)發(fā)展，消費市場日益繁榮。在房地產(chǎn)市場上，資金供給的渠道主要來自銀行，因此商業(yè)銀行業(yè)務創(chuàng)新勢在必行。隨著我國銀行消費信貸業(yè)務的迅猛發(fā)展和住房制度改革的不斷深化，住房抵押貸款業(yè)務高速發(fā)展，資產(chǎn)證券化的品種也日趨豐富與成熟，并后來者居上，成為國內(nèi)各家商業(yè)銀行信貸業(yè)務的一個重要組成部分。

2000年9月和10月，中國建設銀行和中國工商銀行相繼宣布獲準實行住房抵押貸款證券化試點。

2005年12月15日，由建行作為發(fā)起機構，國內(nèi)首單個人住房抵押貸款證券化產(chǎn)品“建元2005－1MBS信托優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券”在銀行間債券市場公開發(fā)行，至此我國住房抵押貸款證券化的發(fā)展正式步入正軌。

2008年12月13日，國務院《關于當前金融促進經(jīng)濟發(fā)展的若干意見》，其中提到“創(chuàng)新融資方式，開展房地產(chǎn)信托投資基金試點，拓寬房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道”等九大內(nèi)容。

日前，央行有關人士透露，央行已會同有關部門形成了房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）初步試點總體構架，獲

得批準后將開始試點。

三、推進住房抵押貸款證券化的現(xiàn)實意義

所謂資產(chǎn)證券化，是對未來可預見的現(xiàn)金流進行處理，將其分割為證券并轉賣給市場上投資者的一個融資過程；而證券化能夠為房地產(chǎn)市場獲取增量資金，推動行業(yè)發(fā)展，還能夠為投資者提供更新穎的投資工具，活躍金融市場。具體說來，發(fā)展住房抵押貸款證券化具有以下現(xiàn)實意義：

（一）有利于商業(yè)銀行經(jīng)營管理。首先，利用證券化技術，提高商業(yè)銀行盈利能力。資產(chǎn)證券化是一種表外融資方式，金融機構將非流動性資產(chǎn)證券化，可以擴大銀行的資金來源，為銀行創(chuàng)造新的利潤增長點。因此，住房抵押貸款證券化使銀行的收入突破了傳統(tǒng)存貸款利差的局限，開辟了新的收入來源；其次，利用證券化技術，保障銀行的穩(wěn)健經(jīng)營。銀行將抵押貸款出售，并由特殊機構進行包裝后發(fā)行證券，即抵押貸款證券化，從而在確保一定盈利水平的同時，在證券二級市場上流通轉讓，通過分散風險實現(xiàn)經(jīng)營的安全性，最終達到商業(yè)銀行穩(wěn)健經(jīng)營的目的。

（二）有利于資本市場健康發(fā)展

1、發(fā)展證券化融資，拓寬商業(yè)銀行融資渠道。實行住房抵押貸款證券化，將銀行持有的住房抵押貸款發(fā)放到資本市場上，以證券的形式出售給投資者；然后，銀行再利用這部分變現(xiàn)資金，發(fā)放新的住房抵押貸款，這樣就開辟了一條新的資金鏈，從而拓寬了銀行籌資渠道，擴大了銀行資金來源，增強了銀行資產(chǎn)的擴張能力。

2、發(fā)展證券化融資，提高全社會資金使用效率。我國投資者相對保守，資金收入來源穩(wěn)定，但運用率低，主要用于銀行存款和購買國債，缺乏個人合適的投資工具；而抵押貸款證券的投資收益相對高于銀行存款，而投資風險又相對低于股票，十分適合于比較保守的我國投資者；再者，抵押貸款證券的出現(xiàn)，也減輕了商業(yè)銀行所承受的壓力，減少了資本市場上的投機行為，提高了全社會的資金使用效率。

3、發(fā)展證券化融資，促進資本市場的現(xiàn)代化，與國際資本市場接軌。資產(chǎn)證券化要求有一個完備、規(guī)范的制度環(huán)境和一批高素質(zhì)的金融專業(yè)人才。所以，推行證券化，有利于促進資本市場的現(xiàn)代化。同時，努力提高抵押貸款證券的信用級別，在國外資本市場上吸引投資是發(fā)展證券化融資的主要目的之一。而且在證券化過程中，與國外的評級公司、擔保公司都會開展合作，所有這些都將把我國的資本市場與國際市場緊密地聯(lián)系起來。

（三）有利于我國住房產(chǎn)業(yè)發(fā)展。其一，商業(yè)銀行通過發(fā)行住房抵押貸款證券，可以有效地降低和分散各種系統(tǒng)性風險，刺激對住宅的有效需求。這樣，商業(yè)銀行貸款積極性提高了，購房首付率降低了，有利于房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展；其二，證券化業(yè)務的發(fā)展，為我國住房產(chǎn)業(yè)開辟了更為廣闊的市場。通過在國際市場發(fā)行住房抵押貸款證券，我國住房建設項目可以進入國際市場直接融資，這樣就使住房建設項目擁有更多的資金來源，在更大的范圍內(nèi)選擇最為有利的融資渠道。

四、我國住房抵押貸款證券化存在的問題

（一）住房抵押貸款的基礎市場還很不成熟。首先，缺乏廣大投資者普遍接受并認可的信用評級機構，同時各個機構評級所依據(jù)的定性、定量指標不統(tǒng)一，評估原則不統(tǒng)一，缺乏橫向比較的基礎。這種不完善的個人信用登記制度，也給銀行對貸款申請人的信用評估帶來了困難，貸款手續(xù)較為繁瑣，嚴重制約了抵押貸款業(yè)務的發(fā)展；其次，就規(guī)模而言，我國商業(yè)銀行個人住房抵押貸款占其貸款規(guī)模總額不足10％。基礎資產(chǎn)規(guī)模過小，嚴重影響了住房抵押貸款證券化一級市場的發(fā)展。

（二）商業(yè)銀行住房抵押貸款發(fā)展滯后。我國商業(yè)銀行對抵押貸款證券化的需求并不迫切。一方面是由于我國金融機構存款增長速度非常快，在當前優(yōu)質(zhì)貸款項目不多的情況下，銀行普遍存在著存差，資金是有剩余的。而且，我國抵押貸款市場總量不大，商業(yè)銀行還沒有因為住房抵押貸款期限長而出現(xiàn)信貸資金不足和經(jīng)營風險等問題；另一方面我國商業(yè)銀行屬于全國性銀行，通過全國的優(yōu)化配置，抵押貸款可以不通過二級市場也能實現(xiàn)。

（三）抵押貸款證券化缺乏法律制度等基礎保障。首先，抵押貸款證券化將遇到現(xiàn)行法律法規(guī)的制約。比如，根據(jù)我國現(xiàn)行《民法通則》相關規(guī)定，商業(yè)銀行在出售抵押貸款債權給特設機構（SPV）時，必須征得債務人的同意，并且不得牟利，這顯然使資產(chǎn)證券化難以實施；其次，缺乏抵押貸款證券化所需的相關法規(guī)。住房抵押貸款證券化所涉及的破產(chǎn)隔離制度、特設機構的法律監(jiān)督，以及擔保、信用評估、信用增級、稅收與會計制度等仍缺乏相應的法律規(guī)定，并且抵押貸款保險制度有待完善，現(xiàn)有的保險制度根本無法滿足抵押貸款一級市場上降低和分散風險的需要；再次，目前我國金融服務基礎設施不健全，金融監(jiān)管方式落后，金融風險壓力仍然較大等因素，都將制約抵押貸款證券化的實施。

五、次貸危機對我國MBS穩(wěn)健發(fā)展的啟示

近期發(fā)生在美國等發(fā)達國家的次級貸款危機，為尚處于“襁褓”中的中國MBS市場敲響了警鐘。

（一）銀行方面

1、運用多種手段預防和減少違約損失。違約風險是指借款人沒有按合同約定時間支付債券利息和償還本金時的一種信用風險。在我國商業(yè)銀行的各種業(yè)務中，住房抵押貸款是各家銀行資產(chǎn)質(zhì)量最好的貸款品種之一。但實際上由于期限長、數(shù)額大、客戶分散、地域固定、流動性差等特點，發(fā)放住房抵押貸款實際具有高風險性。因此，一方面商業(yè)銀行必須前瞻性地預測經(jīng)濟周期和產(chǎn)業(yè)變化，密切跟蹤房地產(chǎn)市場變化，借助金融技術切斷違約風險的傳遞與擴散，提高判斷風險的能力，使違約風險的總量得以抑制；另一方面需進一步完善貸款擔保和貸款保險，從而降低住宅抵押貸款違約損失，保障貸款人的權益。

2、加強個人住房信貸監(jiān)管，防止風險貸款產(chǎn)生。我國居民相對保守，對于貸款這種提前消費行為，很難坦然接受。所謂“無債一身輕”，即使迫于形勢，背負貸款，也沒有人真的打算歸還幾十年的貸款，而是一有余錢馬上就還。而且商業(yè)銀行對于提前償還貸款的行為也僅僅是象征性地收取少量違約金或罰款，因此當利率升高，提前還款行為即成倍增加。這種行為會造成MBS的現(xiàn)金流不穩(wěn)定，改變證券的償還期限，使貸款銀行遭遇利息損失等風險。而我國的提前還款行為尤為突出，償付時期與金額缺乏共性，加之提前償付的經(jīng)驗數(shù)據(jù)又不足，提前償付率的預測比較困難。可見，MBS的關鍵環(huán)節(jié)就是對住房抵押貸款未來的現(xiàn)金流量進行預測，從而進行恰當?shù)亩▋r。因此，針對提前還貸行為，商業(yè)銀行除了通過合同禁止形式來規(guī)避以外，還應通過研究抵押貸款數(shù)據(jù)，經(jīng)過計量和實證分析來確定合同條文，尋求合理的風險規(guī)避途徑。

3、建立健全信用體系，關注借款人的資信狀況。美國信用體系非常健全，不同信用水平的人和機構享受的資源和成本是不一樣的。信用記錄好的能夠享受利率折價；反之則需要承擔信用風險溢價。美國次貸市場主要是為信用記錄低等群體設置的，這種市場性的分隔如同為不同信用風險的資產(chǎn)設置了一道防火墻，一定程度上起到了風險過濾的作用。同時，美國信貸市場提供的品種很多，如固定個貸、浮動貸款，等等，這些品種的設置意在滿足不同信用級別的人的需要；而我國產(chǎn)品開發(fā)并沒有與信用級別聯(lián)系在一起，因此也就容易出現(xiàn)問題。顯然，在這方面我國應借鑒美國在信貸市場方面的結構性技術和對客戶進行細分等技術，認真考查借款人的還款能力和還款意愿，通過嚴格的貸前調(diào)查與審查，嚴把放貸入口關。通過各種市場化手段，在不同產(chǎn)品和服務間設置不同層次的風險隔離帶，降低風險。

（二）政府方面。次貸危機不僅反映了金融創(chuàng)新對金融體系穩(wěn)定性的影響，而且反映了抵押貸款和信貸市場缺乏透明性及監(jiān)管缺位的現(xiàn)象。政府作為市場經(jīng)濟體系的最后“守夜人”，面對瞬息萬變的國際形勢，應當立足于本國具體態(tài)勢，冷靜而不失靈活，理性應對。

1、貨幣供應與實體經(jīng)濟的增長保持同步。信貸不能無限擴張，貨幣要根據(jù)實體經(jīng)濟的需要來發(fā)行，政府要發(fā)揮宏觀調(diào)控，獨立審慎地做好貨幣政策的決策調(diào)控；否則，就會形成泡沫。美國政府為了拯救金融體系，推出巨額救援計劃，只能通過超量印制貨幣來滿足金融市場流動性枯竭的需求。那么，金融危機之后，美聯(lián)儲面臨的另一個難題就是劇烈的通貨膨脹。

2、資產(chǎn)證券化的進程必須謹慎。華爾街創(chuàng)造性地發(fā)明了給無還款能力的人提供結構性還款方式的次級住房貸款，又聰明地將之證券化。美國次貸危機演變成全世界的金融海嘯，就是因為其次按風險通過資產(chǎn)證券化流向了世界。所以，應堅持優(yōu)質(zhì)的基礎資產(chǎn)證券化，并保證整個證券化過程對投資者的透明度，防止金融衍生品和資產(chǎn)證券化被過度開發(fā)和濫用。

3、建立科學完備的法律體系。住房抵押貸款證券化在我國還屬試驗階段，相關法律體系不完善，將成為我國住房抵押貸款證券化的主要障礙。

綜上所述，美國次貸危機不僅對美國、乃至世界的金融、經(jīng)濟發(fā)展帶來了重大沖擊，也已經(jīng)對我國外貿(mào)和資金層面產(chǎn)生了重大影響。美國次級抵押貸款危機也提醒我們，一方面要防患于未然，重視和觀察由次貸危機引發(fā)的美國和世界金融經(jīng)濟波動擴散的方向、范圍和程度，以及對我國金融和經(jīng)濟影響的可能途徑及其后果，提前做好前瞻性的應急準備，把次貸危機的不利影響降到最小程度；另一方面也要做好對過去分析、預測和政策等各方面的回顧、總結，分析和查找過去工作的成績和不足，為今后更好地做好金融風險防范工作提供寶貴的經(jīng)驗支持。因此，有必要吸取美國次級債危機的教訓，努力消除引發(fā)房市投機的內(nèi)生機制，并通過引入基于公眾意愿的政府住房計劃、打擊過度投機等政策，防患于未然。

六、我國住房抵押貸款證券化前景分析

（一）住房抵押貸款證券化是我國商業(yè)銀行的必然選擇。住房抵押貸款證券化這一創(chuàng)新型金融工具曾經(jīng)為西方金融業(yè)發(fā)展做出了巨大貢獻，不可否認資產(chǎn)證券化是個好工具。其一，利用該技術，商業(yè)銀行可以自行通過資產(chǎn)負債的合理搭配，在適當?shù)臅r機選擇將抵押貸款證券化，使自身的資產(chǎn)業(yè)務與負債業(yè)務完美地匹配起來；其二，將非流動性資產(chǎn)證券化等于增加了一條重要的資金來源，商業(yè)銀行擴展資產(chǎn)業(yè)務的能力大大增強，在同業(yè)競爭中會處于有利的地位；其三，商業(yè)銀行能降低和分散風險。住房抵押貸款經(jīng)過證券化處理后，發(fā)行的證券可以在證券二級市場上流通轉讓，使得住房抵押貸款所面臨的各種風險通過證券市場分散給眾多的投資者。總之，住房抵押貸款證券化這一國際金融領域的重大創(chuàng)新，在市場經(jīng)濟發(fā)達國家現(xiàn)已形成大規(guī)模的住房抵押貸款證券化市場，已成為西方商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)證券化的主流，并對住宅業(yè)的發(fā)展、住房自有率的提高以及金融風險的防范與化解產(chǎn)生了重大而深遠的影響。我國商業(yè)銀行面對金融創(chuàng)新的發(fā)展趨勢，也應當實行住房抵押貸款證券化。換言之，住房抵押貸款證券化是我國商業(yè)銀行的必然選擇。

（二）我國住房抵押貸款證券化任重而道遠。隨著我國房地產(chǎn)投資體制改革的深化，金融對住房產(chǎn)業(yè)的支持作用日益巨大，房地產(chǎn)證券化必將為我國房地產(chǎn)業(yè)的健康發(fā)展提供強大支持，為我國的房地產(chǎn)金融創(chuàng)新帶來新的契機。房地產(chǎn)證券化可以極大地推動房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展，促進住房與金融之間的良性循環(huán)，它的實施必將對我國住宅產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)的發(fā)展起到巨大的促進作用。但是，對于一項新生事物，其本身在條款設計、定價方式、風險回避等方面還需要進一步完善，人們接受它也需要一個過程，我國房地產(chǎn)證券化的道路來日方長、且任重道遠。

（作者單位：河北大學工商學院）

主要參考文獻：

篇4

首先介紹了住房抵押貸款證券化的相關理論基礎，對其概念、原理、參與者和運作流程進行了簡要闡述。其次深入探討了美國的次貸危機，主要闡述了次貸危機產(chǎn)生的相關機制、發(fā)展歷程和內(nèi)在原因。然后討論我國在次貸危機背景下繼續(xù)開展住房抵押貸款證券化的意義，分析了我國當前開展住房抵押貸款證券化的潛在風險，并利用credit poirtfolio view經(jīng)濟計量模型對我國住房抵押貸款證券化的信用風險進行實證研究。最后通過借鑒次貸危機的經(jīng)驗和教訓，針對我國實際情況，提出了我國今后開展住房抵押貸款證券化并規(guī)避危機的相關建議和策略。

一. 緒論

1研究背景與意義

2國內(nèi)外研究現(xiàn)狀

3基本框架與思路

二. 住房抵押貸款證券化概述

1住房抵押貸款證券化的理論基礎

2住房抵押貸款證券化的運作機制

三. 美國次貸危機的歷程與成因

1美國次貸危機產(chǎn)生的相關機制

2美國次貸危機的發(fā)展歷程

3美國次貸危機發(fā)生的內(nèi)在原因

四.我國開展住房抵押貸款證券化的意義及風險

1我國住房抵押貸款證券化的發(fā)展狀況

2我國開展住房抵押貸款證券化的意義

3我國開展住房抵押貸款證券化的風險研究

五.國開展住房抵押貸款證券化的策略

1加強商業(yè)銀行個人住房抵押貸款風險管理

2建立健全相關法律制度

3建立健全信用評級體系

4建立完善的證券定價機制

5擴大投資者范圍

篇5

關鍵詞：次貸危機；蝴蝶效應；宏觀調(diào)控；次級債券；浮動利率

2007年4月，美國新世紀金融公司申請破產(chǎn)，標志著次貸危機正式爆發(fā)。一年多來次貸危機的影響愈演愈烈，形成蝴蝶效應，引發(fā)全球金融海嘯，從而演變成世界金融危機。次貸危機造成美國的壞賬是4600億美元，由于美國把壞賬證券化，經(jīng)過金融機構的炒作，波及到許多國家的金融機構和銀行，估計最終損失要達到1.2萬億美元，美國一打“噴嚏”，全球都跟著“感冒”。那么，究竟什么是次貸危機，以及引發(fā)危機的深層次原因是什么？

一、美國次級房貸的現(xiàn)狀和特點

美國次貸危機起源于美國房地產(chǎn)次級抵押貸款市場。所謂抵押貸款，是指借款人以一定的資產(chǎn)（如房產(chǎn)）作抵押所獲得的貸款。在美國，通常根據(jù)信用質(zhì)量，將房屋抵押貸款分為三類：優(yōu)質(zhì)抵押貸款，次優(yōu)抵押貸款以及次級抵押貸款。在這三類貸款中，優(yōu)質(zhì)抵押貸款達到或基本達到了美國相關政府支持機構（GSE）規(guī)定的標準，具有良好的信用品質(zhì)。

次優(yōu)抵押貸款和次級抵押貸款有兩個共同特點：貸款標準低、以浮動利率貸款為主。

次優(yōu)抵押貸款即“ALT-A”貸款，全稱是“AlternativeA”貸款，它泛指那些信用記錄不錯或很好的人，但卻缺少或完全沒有固定收入、存款、資產(chǎn)等合法證明文件。這類貸款的信用質(zhì)量好于次級，并且大體能夠接近最優(yōu)貸款的標準，被普遍認為比次級貸款更“安全”，其利息普遍比優(yōu)質(zhì)貸款產(chǎn)品高100到200個基點。據(jù)高盛研究報告數(shù)據(jù)，2006年新發(fā)放抵押貸中13.4%為Alt-A抵押貸款。

次級貸款的借款人通常沒有良好的信用記錄、收入證明缺失、負債較重，并且，還款額與收入比（PTI）超過了55%，或者貸款總額與房產(chǎn)價值比（LTV）超過了85%。

除了貸款標準低以至于信用風險明顯高于最優(yōu)貸款之外，次級和次優(yōu)貸款的另一個重要特點就是以浮動利率貸款為主，這與固定利率抵押貸款占絕大多數(shù)的優(yōu)質(zhì)抵押貸款形成了鮮明對比。據(jù)估計，在優(yōu)質(zhì)抵押貸款、次級抵押貸款和次優(yōu)抵押貸款中，浮動利率貸款所占的份額分別為20%以下、85%和60%左右。根據(jù)高盛研究報告數(shù)據(jù)，2005年和2006年發(fā)放的次級貸款規(guī)模分別約為6450億美元和6000億美元，2006年新發(fā)放抵押貸中20.1%為次級抵押貸款。引發(fā)這次危機的主要是近幾年發(fā)放的次級抵押貸款，并很可能波及到次優(yōu)抵押貸款。

二、次貸危機發(fā)生的原因

探究美國次貸危機爆發(fā)的原因，歸納起來，有以下幾方面：

（一）市場內(nèi)部機制缺陷是根本原因

1．日益擴大的低端抵押貸款規(guī)模是危機的始作俑者。低端抵押貸款規(guī)模迅速擴大，將市場推向非理性繁榮。在巨大的利潤的誘惑下，許多金融機構大量發(fā)放次級抵押貸款。在樓市升溫期間，這些貸款的風險并不高，因為即使違約，金融機構也可以很容易的通過出售房屋避免損失。

在發(fā)放次級抵押貸款后，這些金融機構（主要是次級抵押貸款公司）通過貸款證券化的方式，形成一系列以次級抵押貸款為基礎的證券化產(chǎn)品如抵押支持證券（MBS）、資產(chǎn)支持證券（ABS）等，將貸款風險通過證券市場轉嫁給投資者。隨著風險的轉移，這些金融機構回收貸款占用的資金，繼續(xù)擴大放債規(guī)模。

2．放貸機構和投資者的貪婪是這場危機的前提。次級抵押貸款的利率比一般貸款利率高2%～3%，在巨大的利潤面前，放貸部門以及次級債投資者們“見利忘險”，忽視風險管理。一方面放貸機構為了能大量發(fā)放、持有次級債，推出各種高風險的次級貸款產(chǎn)品以吸收更多低收入家庭購房。比如只付利息抵押貸款、零首付、零文件等方式貸款。由于放貸機構忽視風險管理，導致一部分人有機可乘。另一方面，放貸機構故意實施“獵殺放貸”行為。放貸機構故意向借款人片面強調(diào)高收益性，而對高風險性閉口不談，導致借款人不知道利率波動對自己的還款額會產(chǎn)生什么影響。當危機爆發(fā)時，借款人由于利率高漲、房價下跌而不能按時還款，放貸機構遭受巨額損失甚至破產(chǎn)，從而殃及債權人。

（二）政府宏觀調(diào)控不力是次貸危機爆發(fā)的歷史原因

為了應對網(wǎng)絡泡沫的破滅和“9.11”恐怖襲擊對美國經(jīng)濟的巨大沖擊，刺激經(jīng)濟增長，美聯(lián)儲實行低利率貨幣政策。美聯(lián)儲前主席格林斯潘在2001年到2004年間高舉降息大旗，連續(xù)13次降息，并將聯(lián)邦基金利率降到了46年的最低點1%。低利率政策的實施使貸款成本下降，誘使很多人靠刺激貸款買房，直接導致大量流動性資產(chǎn)涌入美國房地產(chǎn)市場和金融市場。這極大的促進了美國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，在拉動經(jīng)濟發(fā)展的同時，也埋下了危機的隱患，孕育了房地產(chǎn)的“泡沫”。隨著美國經(jīng)濟的復蘇，通貨膨脹的壓力死灰復燃，為了防止經(jīng)濟過熱，抑制通貨膨脹，美聯(lián)儲又先后17次加息，2004年到2006年兩年間，將美國聯(lián)邦基金利率從1%上調(diào)到5.25%。還款的成本隨著利息的上升而日益增加，本金滾利息，雪球越滾越大，還款者壓力越來越大。

美聯(lián)儲主導的貸款利息劇降據(jù)升的“U”型走勢種下了禍根，很多人在政策誘導以次貸低息的方式買房，而后又出現(xiàn)高息還款困難，購房者不能按時高息還款，后果是直接導致了房地產(chǎn)泡沫的破滅，為次貸危機的全面爆發(fā)埋下了伏筆。

（三）房地產(chǎn)市場的失衡是危機爆發(fā)的導火線

美國房地產(chǎn)從2006年開始降溫，“泡沫”破裂后，房地產(chǎn)價格大跌，原來售價200萬美元的房子，現(xiàn)在只能賣到100萬美元左右，出現(xiàn)了房地產(chǎn)全面縮水和下跌的局面。讓那些原本想靠賣房子還貸的炒房者措手不及的是，房價下跌到靠賣房子也還不上貸款的地步，次貸危機終于浮出了水面，并引發(fā)多米諾骨牌效應，以迅雷不及掩耳之勢波及全球，最終引發(fā)了全球金融海嘯。

（四）抵押貸款市場資金鏈的斷裂是關鍵原因

當房價上漲時，抵押貸款市場資金鏈上所有產(chǎn)品的狀態(tài)均為高收益低風險，放貸部門通過將貸款證券化的方式將貸款的風險轉移出去并將回收的資金以發(fā)行更多次級抵押貸款的方式來擴大放貸規(guī)模以獲取高額利潤。金融機構則根據(jù)這些衍生產(chǎn)品為基礎，創(chuàng)新出新的“再衍生”產(chǎn)品。經(jīng)過層層循環(huán)，使越來越多的本無力購房居住的消費者加入次級貸款借款人的行列。這樣從最初的房屋消費者、放貸機構到專業(yè)融資機構、投資銀行、商業(yè)銀行到最終金融產(chǎn)品的投資者都嚴重忽視風險。結果是只要其中某一個鏈條出現(xiàn)故障，就會引起連鎖反應，并迅速波及其它環(huán)節(jié)，一旦購房者無力償還債務，那么從放貸機構到專業(yè)的融資機構，直至最后的投資者都會蒙受巨大的損失。

（五）借款人的經(jīng)濟狀況不良和市場流動性不足是危機爆發(fā)的基礎原因

次級貸款市場存在先天缺陷，后天營養(yǎng)不良的問題。一方面，由于次貸借款者主要對象是收入低，沒有良好信用記錄，甚至有過破產(chǎn)信用記錄的借款者，借款給這類人而產(chǎn)生的次級貸款市場本身就存在先天缺陷。在經(jīng)濟繁榮時期，借款者可以通過房產(chǎn)的升值作為抵押；然而，當經(jīng)濟環(huán)境惡化時，這類借款人由于經(jīng)濟條件惡化而無法按期支付欠款，違約率較高，造成次貸市場的系統(tǒng)性風險也較大，這便是次級貸款市場的先天缺陷。事實上也如此，隨著美國利率升高、房價下降，越來越多的次貸借款人難以承受房貸負擔，從而引發(fā)違約。據(jù)不完全統(tǒng)計，2008年約有2000億美元的次貸利率面臨重置，次貸損失可能進一步擴大。另一方面，流動性不足問題導致了次級貸款市場后天營養(yǎng)不良。當美國經(jīng)濟處于通貨膨脹加速階段，美聯(lián)儲不得不以更快的速度加息以縮緊銀根時，許多貸款者入不敷出，大量次級按揭貸款變成壞賬。在這種情況下，大銀行不再繼續(xù)向住房按揭貸款公司提供融資，住房按揭貸款公司面臨破產(chǎn)遭遇。

（六）次級債券的信用評級機構失職是重要原因

信用評級的目的就是為了減少投資風險，增加市場透明度。然而，評級機構的核心業(yè)務卻存在著利益的沖突：被其評定的客戶付錢購買自己的信用等級，但使用這些評級結果的卻是投資者。在市場繁榮時期，信用評級機構為了承攬更多的業(yè)務，有時候通過提高信用評級的方式來討好客戶，這就是情理之中的事。所有的次級貸款債券中，大約有75%得到了AAA的評級，10%得了AA，另外8%得了A，僅有7%被評為BBB或更低。事實上，2006年第四季度次級貸款違約率達到了14.44%，2007年第一季度更增加到15.75%。Alt-A和次級債兩類證券的違約率可能會隨著美國房價的大跌而急劇增加。由于為投資銀行發(fā)行的各種創(chuàng)新工具提供評級是評級公司業(yè)務的主要收入，因此，評級公司很難對按揭貸款證券MBS給出中立的評級判斷。

（七）官方態(tài)度的曖昧成了危機爆發(fā)的溫床

2001～2002年間，美國次級債因新經(jīng)濟泡沫的破裂而導致短期拖欠率上升，但美聯(lián)儲官員不僅未對問題的嚴重性引起充分的重視，而且刻意回避問題。直至美國經(jīng)濟由于次貸危機引發(fā)金融風暴并波及世界時，美聯(lián)儲對此問題的嚴重性都沒有給予清晰的闡述。可見，官方態(tài)度的曖昧成了這場危機孕育并迅速蔓延開來的溫床。

總之，從美國次貸危機的特點可以看出，“冰凍三尺，非一日之寒”，美國次貸危機的爆發(fā)，不是一朝一夕之力，而是由一系列看似偶然的因素綜合爆發(fā)而成的。

參考文獻

[1]汪利娜．美國次級抵押貸款危機的警示[J]．財經(jīng)科學，2007，（10）．

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次級抵押貸款是指一些貸款機構向信用程度較差和收入不高的借款人提供的貸款。在美國被稱為面向窮人的住房次級抵押貸款，應該說美國次級抵押貸款的出發(fā)點是好的，因為次級抵押貸款的對象為信用分數(shù)較差的個人，尤其是消費者信用評分（FICO）分數(shù)低于620、月供占收入比例較高或記錄欠佳的個人，由于2000的美國政府采取的寬松貨幣政策，使得次級貸款在美國快速增長，在最初10年里也取得了顯著的效果。1995～2005年，美國的房屋擁有率從64%上升到69%，超過900萬的家庭擁有了自己的房屋。次級抵押貸款為中、低收入者提供了住房選擇權。目前次級貸款在美國住房抵押貸款市場中的比例達到12%左右，共計775萬宗，約為12000億美元。

但次級抵押貸款的高風險性也隨之而來。次級房貸的利率有可能高達10%～12%，而且大部分次級抵押貸款采取可調(diào)整利率（ARM）的形式（在最初的兩到三年內(nèi)給與非常優(yōu)惠的按揭利率，而后則按照市場利率加以一定的息差的浮動利率計算），可是隨著美聯(lián)儲連續(xù)17次加息，聯(lián)邦基金利率從最低的1%提升到5.25%（500個基點的以上的基差），利率大幅攀升和房價大幅下跌導致許多次級抵押貸款者出現(xiàn)負資產(chǎn)，并且無力承受高漲的月供，最終導致拖欠債務比率和喪失抵押品贖回率的上升，釀成這次的金融危機。

無獨有偶，歷史上美國也曾經(jīng)出現(xiàn)過類似的金融房地產(chǎn)泡沫引起的金融危機,且初衷類似，如20世紀80年代美國的儲貸協(xié)會危機。美國儲貸協(xié)會(SavingsandLoan,S&L)為政府背景組織，是美國的一種合作性質(zhì)的非銀行儲蓄機構（Thrift），以吸收存款并為中、低收入者提供低利率住房貸款為目的,很長一段時間在金融機構房貸市場中占有重要地位。然而,在20世紀70年代美國利率市場化以及取消利率管制Q條例的影響下。儲貸協(xié)會的長期固定利率抵押貸款,出現(xiàn)了嚴重的資產(chǎn)負債期限和利率不匹配現(xiàn)象。因此,在利率上升和金融創(chuàng)新加劇競爭下,儲貸協(xié)會籌資的成本大幅上升,而房貸卻因采用固定利率不能夠隨市場利率調(diào)高相應地提高,因而出現(xiàn)利率逆差。為幫助儲貸協(xié)會渡過難關，1982年的《儲蓄機構法案》放松了對其的管制，擴大了它的經(jīng)營權力，進一步消除了儲蓄機構與銀行之間的界限。然而給予儲貸協(xié)會較多的自由反而使其陷入了投機性的深淵，由于高風險迅速增長的戰(zhàn)略，大量的資金被沉淀在投機性房地產(chǎn)貸款以及垃圾債券（JunkBond）上，使得許多儲貸協(xié)會出現(xiàn)了事實上的資不抵債，1982年近50%的儲貸協(xié)會喪失償付能力,其中80%面臨虧損,擠兌風潮迅速蔓延。最后由政府出面，并改革存款保險體系,才渡過危機。

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關鍵詞：次貸危機；資產(chǎn)泡沫；流動性過剩；住房抵押貸款

中圖分類號：F83文獻標識碼：A文章編號：1672-3198（2008）06-0168-02

自2007年8月份爆發(fā)的美國次級住房抵押貸款危機（簡稱次貸危機）不僅重創(chuàng)美國經(jīng)濟，還造成了全球金融市場的巨烈震蕩。經(jīng)過半年多的分解消化，直到2008年危機還未見底，可見此次危機波及范圍之廣，影響程度之深。鑒于此，筆者認為有必要對這次金融危機產(chǎn)生的深刻根源進行客觀的分析。

1 次貸危機的根源――資產(chǎn)泡沫

所謂的次貸危機就是指次級住房抵押貸款借款人大量違約而引起的信貸市場上的信用危機以及以次級貸款為基礎資產(chǎn)發(fā)行的證券大面積縮水而導致的資本市場上的次級債危機。冷靜審視問題的來龍去脈，不難發(fā)現(xiàn)這場危機追根溯源是由美國房地產(chǎn)市場不斷累積的資產(chǎn)泡沫引起的，泡沫的產(chǎn)生和不斷堆積是危機的醞釀，泡沫轟然破滅之時就是危機爆發(fā)之日。下面將從理論和實踐上論證資產(chǎn)泡沫必然破滅而導致金融危機。

理論上來看，資產(chǎn)泡沫的源頭是流動性過剩，當過剩的流動性紛紛涌向證券市場和房地產(chǎn)市場，就意味著過多的流動性資產(chǎn)追逐有限的投資機會，資產(chǎn)價格自然會上漲，如果這種投機逐利進一步發(fā)展，資產(chǎn)價格必然慢慢超過其真實價值而虛擬膨脹，最終產(chǎn)生泡沫。當資產(chǎn)價格上升到遠遠失去實際增長因素支撐時，資產(chǎn)價格的變化就僅僅取決于投資者對風險的承受能力及預期，一旦投資者對風險的承受能力及預期下降，這些高度靈活高度自由的金融資本必然迅速撤出該市場。若缺少其他資本填補這一空白，就會造成金融資本流動在時間和空間上的不能繼起，流動性短缺立刻顯現(xiàn)，被虛擬化的資產(chǎn)價格只好下降甚至狂跌，資產(chǎn)泡沫一下子破滅，危機也緊隨其后。

而實際的情況是美國房市在次貸危機爆發(fā)前正存在著這樣的資產(chǎn)泡沫，從2001年到2006年美國房價大幅上漲，而一路攀升的房價既沒有建立在住房市場的真實需求上，也沒有以居民可支配收入為支撐。資產(chǎn)泡沫化成為一個不爭的事實，泡沫破裂只是早晚的災難。

果然就在美國房市如火如荼，泡沫不斷累積之時，美國宏觀經(jīng)濟形勢也在悄然發(fā)生變化：伴隨經(jīng)濟增長，美國通脹壓力加大，美聯(lián)儲從2004年下半年開始提高聯(lián)邦基準利率。剛開始利率的提高雖然增加了抵押貸款申請人的利息成本，但這卻遠遠比不上貸款投資房地產(chǎn)所帶來的收益的增加，如果這種境況一直維持下去，貸款投資需求也將繼續(xù)強勁，泡沫不會破裂。然而，利率上升仍在繼續(xù)，進入2006年，利率已由原來的1%調(diào)到了5.25%，這時貸款投資成本上漲終于開始趕上并超過房地產(chǎn)價格的上漲，也就是超過投資回報率的上漲，膨脹的投機需求開始減退，洶涌攀升的房價鋒芒漸弱，溫和上升，與投資資金成本的上漲幅度形成越來越大的差距，房價走低預期逐漸生成，投機需求爭相退出市場，購房需求隨之恢復到真實面目，住房價格無可避免地從高位運行跌到了萬丈深淵，房產(chǎn)泡沫再也支撐不住，終于轟然破滅。

泡沫一旦被引爆，便會帶來一系列的災難性連鎖反應，直至危機發(fā)生。首先房價不斷下跌，當?shù)谱》康盅嘿J款的償還余額時，抵押貸款特別是次級抵押貸款的放款機構便進入了理性違約期，因為次級抵押貸款的放款對象一般是那些信用級別低，負債重，收入證明缺失的投機客戶，他們的還款來源一開始就不是出自自身的還款能力，即可支配收入，而是建立在房價不斷上漲的脆弱假設上，其違約的可能性本來就高于優(yōu)質(zhì)客戶，而既然現(xiàn)在房價下跌已成為不可逆轉的趨勢，原先的還款假設不再成立，其高違約可能性便極易演化為高違約現(xiàn)實性。事實也證明了這一點，2004年第二季度以來，優(yōu)貸拖欠率只是略有抬頭，但次貸拖欠率卻大幅上升，從10.4%升至2006年第4季度的13.5%，是同期優(yōu)貸拖欠率的5倍多。伴隨著房市資產(chǎn)泡沫的破滅，違約率上升，其中主要是次級貸款違約率大面積上升，住房抵押貸款各種衍生債券又特別是次級債不得不向其真實價值回歸，甚至跌至真實價值以下，這時住房抵押貸款危機，更準確地說是次級住房抵押貸款危機（即所謂的次貸危機）便全面爆發(fā)了。

2 資產(chǎn)泡沫為什么會產(chǎn)生

從以上分析可以看到房市資產(chǎn)泡沫是美國次貸危機發(fā)生的罪魁禍首，那么這些資產(chǎn)泡沫為什么會產(chǎn)生呢？概括地說是由于美國次貸危機前信貸規(guī)模過度擴張，滋生了流動性過剩。具體分析如下：

首先，美國的貨幣政策難辭其咎。2002年美國經(jīng)濟陷入了低迷，美聯(lián)儲開始實施寬松的貨幣政策，不斷調(diào)低利率，從2001年1月到2002年12月，美國聯(lián)邦基準利率從6.5%下調(diào)到了1%，并且這一創(chuàng)歷史最低水平的利率一直保持到2004年的6月。在寬松的貨幣政策下，銀行銀根松動，導致銀行有著巨大的貸款沖動。而與此同時，美國2003年以來，經(jīng)濟強勁增長，帶動了平均房價的上漲，催生了投資者的樂觀預期，加上利率低，貸款成本低，大量投資者貸款購房的投機熱情高漲，這使得資金的需求與供給不謀而合。更關鍵的是房價上漲不斷抬高房產(chǎn)作為貸款抵押品的價值，導致銀行自認為發(fā)放住房抵押貸款，不僅會有可觀的利息收入，而且安全有保障，因為即使借款人違約，仍可通過拍賣增值的抵押房產(chǎn)而收回本金利息。這樣一來，寬松的貨幣政策結合美國具體的經(jīng)濟形勢，共同促使銀行將貸款沖動轉化成了貸款行動，沉淀銀行系統(tǒng)內(nèi)的流動資金被釋放出來，紛紛涌向利潤前景可觀的房地產(chǎn)市場。

另外由于次級住房抵押貸款利率水平平均高出優(yōu)質(zhì)住房抵押貸款4個百分點，而且在房地產(chǎn)價格看漲的情況下，次級貸款申請人可以輕松出售或者抵押房產(chǎn)再融資來得到流動資金以保持月供的支付，次貸拖欠率遠低于原來的估計，因此對融資者資信條件要求一向苛刻的美國金融機構也被次貸市場的巨額利潤牢牢套住。他們逐漸喪失了原來防范風險的職業(yè)意識，不斷降低次級抵押貸款原有的放貸標準，導致美國次貸發(fā)放規(guī)模不斷擴大。據(jù)統(tǒng)計顯示，次貸占美國全部房貸比例從2001年不足5%躍升到2007年的20%，次貸余額已超過萬億美元。次貸的過度膨脹直接促使了美國整個住房抵押貸款總量的增長，毫無疑問，當這些貸款如洪水猛獸砸向房地產(chǎn)市場時，流動性過剩便逐漸浮出水面，房產(chǎn)泡沫也由此產(chǎn)生。

其次，房貸金融衍生產(chǎn)品――住房抵押貸款支持證券（MBS）也在從中作祟。MBS的出現(xiàn)首先為放貸機構提供了流動性。由于房貸期限一般在10－20年之間甚至更久，銀行要經(jīng)過很長一段時間才能回籠貨幣本息進行再貸款，若沒有MBS，銀行的放款規(guī)模將完全取決于自有資本和接納存款的多少。而MBS問世之后，經(jīng)信用提升和風險隔離得以在金融市場上大量發(fā)行，廣泛流通，這樣放款機構就將本來相當于不動產(chǎn)的住房抵押貸款變成了能產(chǎn)生現(xiàn)金的流動資產(chǎn)，其放款能力顯然會大大提高。另外MBS還分散了放款機構的風險。因為他們將MBS出售給機構投資者就等于將抵押貸款賣給了投資者，各種風險（包括違約風險，利率風險）也隨之脫離放款機構，轉嫁到了這些投資者身上。正是因為存在著這層風險轉嫁關系，各大放款機構才會放松警惕，對不合格的次貸借款人也趨之若鶩。MBS對流動性的提供和風險的轉移直接促使了信貸規(guī)模的過度擴張。

第三，美國監(jiān)管部門的失職也是一大禍因。先來看房地產(chǎn)抵押貸款市場，如果說抵押貸款機構在放貸能力提高，放貸風險降低，而放貸利潤豐厚的情況下，放松貸款申請人的審核標準，擴大信用供給，是由其逐利性決定的，是難以避免的，那么住房抵押貸款特別是次級住房抵押貸款的發(fā)放就只能靠監(jiān)管當局去規(guī)范了。可惜美國監(jiān)管部門并沒能擔此重任，在信貸監(jiān)管上有所作為：它一開始就沒有對貸款機構的操作行為、貸款質(zhì)量、貸款規(guī)模進行密切監(jiān)察，沒有察覺貸款市場尤其是次貸市場潛在的違約風險，沒有對貸款機構抵押貸款業(yè)務的風險程度給予披露和警示，致使放款機構毫無顧忌地敞開信貸大門，尤其是對不合信貸標準的危險客戶――次級抵押貸款申請人，最終造成次貸規(guī)模以致整個抵押貸款規(guī)模的非理性增長。

再來看證券市場上，首先可證券化的資產(chǎn)必須具備一個先決條件，即該資產(chǎn)能產(chǎn)生可預見的現(xiàn)金流。那么對于次級抵押貸款而言，其被證券化的前提是次貸借款者每個月可預見的甚至穩(wěn)定的還款。但問題是次貸客戶一般既沒有穩(wěn)定的當期可支配收入，又沒有充足的儲蓄，其唯一的還款來源只是預期不斷增值的房地產(chǎn)，而本身就充滿泡沫，價值被高估的房地產(chǎn)隨著信貸規(guī)模的無度擴張已累積了越來越多的風險，根本不能產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，所以次級抵押貸款證券的產(chǎn)生一開始就是個錯誤。但是美國的監(jiān)管部門卻沒有對這種極其危險的次貸產(chǎn)品加以限制和約束，而是任其堂而皇之地在金融市場生根繁殖。其次，對風險評級性質(zhì)的機構，監(jiān)管部門沒有進行必要的監(jiān)督，致使其在商業(yè)逐利中草率地將AAA評級頒給了次貸各種衍生產(chǎn)品，有意無意地隱瞞了其中很可能存在的風險，欺騙了各大投資基金，直接造成了次級債的發(fā)展壯大。這樣看來，次級債的產(chǎn)生與壯大，美國監(jiān)管部門難逃干系，要是當初其能認真履行自己的職能，次級債的產(chǎn)生必然受到約束，壯大必然受到阻礙。而只要作為流動性提供和風險轉移工具的次級債沒有了生存空間，或者生存空間被限制，次級貸款發(fā)放規(guī)模肯定受到牽制，當然房地產(chǎn)市場就不會出現(xiàn)流動性過剩和資產(chǎn)泡沫了。

3 結論

美國次貸危機的發(fā)生已給中國房市亮了紅燈，當前中國經(jīng)濟同樣面臨的流動性過剩不得不再次引起我們的高度警覺，抑制流動性過剩將是中國今后很長一段時間著手解決的中心問題。對此，除了中央政府要實施一些緊縮性的措施之外，各大商業(yè)銀行也要積極配合，審慎放貸，特別是在中國目前房價快速上漲，房市泡沫逐步顯現(xiàn)之時，銀行更不能掉以輕心而以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為據(jù)降低住房按揭貸款的標準，美國次貸危機的爆發(fā)充分說明了一貫被認為是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的住房抵押貸款也并不是絕對的優(yōu)質(zhì)。只有保證了個人住房貸款的高質(zhì)量，控制了信貸規(guī)模，才能防止過剩流動性擠向中國本來已經(jīng)火爆的房地產(chǎn)，逐步擠壓已見端倪的房產(chǎn)泡沫，從而將危機扼殺在搖籃中。

參考文獻

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篇8

關鍵詞次貸危機；金融工具；金融機構；金融市場

美國次級按揭貸款危機（以下簡稱次貸危機）是當前國際金融市場關注的焦點，目前已造成20多家住房抵押貸款公司破產(chǎn)，其中包括美國第二大次級抵押貸款機構-新世紀金融公司，歐美日澳等多個發(fā)達國家多家對沖基金宣布破產(chǎn)、停止贖回或遭受巨大損失，就連一向以穩(wěn)健著稱的養(yǎng)老基金、保險基金等機構投資者也遭受重創(chuàng)。隨著次級按揭貸款違約率和失去抵押品贖回權的比例屢創(chuàng)新高，美國次貸危機愈演愈烈，目前顯現(xiàn)的嚴重程度已經(jīng)遠遠超過了預期，演變成了一場禍及全球的金融危機。究竟什么是次級按揭抵押貸款？美國次貸危機為什么會發(fā)生，波及面為什么如此之廣？此次危機給我們帶來哪些教訓和啟示？本文試圖回答上述問題。

一、美國次級按揭貸款概念及次貸危機概述

次級按揭貸款是指不符合“優(yōu)等”貸款條件的住宅抵押貸款，其全額償還的期望概率相對較低。評估依據(jù)通常是借款人的信用記錄和打分、債務和收入比（debtservicetoincome,DTI）以及抵押貸款和價值比（loantovalue,LTV）。信用打分較低、DTI大于55%以及LTV超過85%的借款人都可能被視為“次級”。所謂“Alt-A”貸款處于優(yōu)等和次級貸款之間的“灰色”區(qū)域。這主要指借款人滿足所有優(yōu)等貸款的信用評分、DTI和LTV的要求，但是未能提供完整的收入證明文件。

美國次級按揭貸款起步較早，2001-2005年，受低利率的貨幣政策影響，美國房地產(chǎn)市場高度繁榮，美國人的購房熱情急升，次級按揭貸款的需求快速增加，同時低的利率政策和資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展提高了次級貸款的供給，次級按揭貸款市場得到迅猛發(fā)展。到2006年,在美國全部抵押貸款構成中“非優(yōu)級”的比重高達46%,其中次級為21%,次優(yōu)級為25%。

從事次級抵押貸款的公司接受借款人的貸款申請后,為了提高資金周轉率,與投資銀行一起將次級抵押貸款打包成抵押貸款支持證券(MBS)后出售給投資銀行以轉移風險;投資銀行與抵押貸款公司簽署協(xié)議,要求抵押貸款公司在個人貸款者拖欠還貸的情況下,回購抵押貸款。投資銀行再將抵押貸款進一步打包成擔保債務憑證(CDO)出售給保險基金、養(yǎng)老基金或者對沖基金等投資者。銀行還會購買一些信用違約互換合約,即購買一種對抗抵押貸款違約率上升的“保險”,來進一步分散自己的風險。

從上述的利益鏈條可以看出,只要美國房地產(chǎn)市場保持繁榮,房價不斷上升,借款人在較低的利率水平下按期交納房貸,房產(chǎn)增值的收益就會分配到鏈條上的各個主體。但當美國房地產(chǎn)市場走向蕭條且利率提高之后,情況就發(fā)生了變化。2004年6月到2006年6月,美聯(lián)儲17次調(diào)高利率,將聯(lián)邦基金利率從1%提高到5·25%。而據(jù)美國聯(lián)邦住房貸款抵押公司的估算,大約有近90%的次級抵押貸款采取可調(diào)整利率的形式,利率的大幅攀升加重了購房者的還貸負擔。2006年第2季度以后,美國住房市場開始大幅降溫,房價持續(xù)下跌,購房者難以將房屋出售或者通過抵押獲得再融資,最終導致拖欠債務比率和喪失抵押品贖回權比率劇增。借款人違約意味著次級貸款利益鏈條從源頭上發(fā)生了斷裂,風險沿著利益鏈條開始蔓延。首先,發(fā)放次級抵押貸款的公司不可能把手中的抵押貸款完全證券化。由于借款人的不能償付,使得次級貸款出現(xiàn)呆賬、壞賬,放貸公司成為首當其沖的受害者。其次，違約率的上升使得抵押貸款證券的信用風險增加,信用評級機構調(diào)低了相關的MBS與CDO的信用評級。抵押債權的市場價值大幅縮水,一方面造成投資銀行自身購買的CDO資產(chǎn)價值下降,另一方面,在CDO價值縮水的情況下,商業(yè)銀行要求對沖基金增加保證金或者提前償還貸款。與此同時,一旦對沖基金出現(xiàn)嚴重虧損,投資人要求贖回的壓力也會劇增。在多重壓力下,對沖基金只能通過出售持有的其他優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)來增加流動資金,這又進一步降低了對沖基金的收益率,從而促使出資人要求贖回和貸款者要求提前償還;再加上市場的“羊群效應”,加大了對自身其他資產(chǎn)的拋售壓力,引起對沖基金賬面上的資產(chǎn)價值進一步縮水。很多基金公司因此宣布破產(chǎn)解散,停止贖回或嚴重虧損。

綜上所述，美國次級貸款危機源于房地產(chǎn)市場繁榮時期的大肆信貸擴張,當利率升高且房價開始下跌之后,借款人喪失還款能力,導致違約和喪失抵押品贖回權比率劇增,次貸危機開始顯現(xiàn)。資產(chǎn)證券化則進一步將危機由抵押貸款市場傳遞到證券市場,使得危機迅速蔓延并傳遞。

二、美國次貸危機的原因

房價的下跌和利率的升高,導致次級貸款借款人大量違約,使風險由房地產(chǎn)金融機構依次轉移到資本市場上的機構投資者,這是美國次級貸款危機產(chǎn)生并蔓延的直接原因。但是，利率上調(diào)和房價的下跌只是次代危機的導火索，那么危機的深層次原因又是什么呢？下面我將從金融工具、金融中介、金融市場三個方面加以闡述。

從金融工具的角度來看，次貸危機按照資產(chǎn)證券化的過程涉及的金融工具主要有次級按揭貸款、抵押貸款支持證券（MBS）、擔保債務憑證（CDO）,其中次級按揭貸款是是原生工具，MBS和CDO是在次級按揭貸款基礎上經(jīng)過結構化處理設計出來的金融衍生工具。這些金融工具的共有的固有缺陷是只有在低利率和房地產(chǎn)市場的繁榮能夠得到長期保持的情況下，它們的未來現(xiàn)金流才能得到可靠保證。另外，結構化的金融衍生工具具有信息過濾作用，隨著資產(chǎn)證券化的不斷深化，最終的投資者及其投資的證券與基礎資產(chǎn)的隔離越來越遠，最終的投資者所投資的證券與基礎資產(chǎn)的對應關系日益模糊，這就使得最終的證券投資者對于所投資的證券進行風險評估的難度加大。風險的不斷累積，為危機的爆發(fā)埋下了隱患。

從金融機構的角度來看，此次危機的主要原因是次級抵押貸款利益鏈條上各主體收益激勵結構的扭曲導致信用標準松動，風險監(jiān)控不到位。美國次級按揭貸款采取“貸款-融資”的運行模式，關聯(lián)方超出了單純的借款者和貸款者雙方，還包括投資銀行、評級公司等金融中介機構。除了最終投資者直接與次貸本息償付進程相關,其他方(如貸款人、評級機構和部分投資銀行)的運作模式都只是建立在收取服務費用的基礎上的,因此除評級機構外,他們在CDO中的承擔后續(xù)義務比較松散,跟蹤研究風險的動力不足，相互期待其他機構跟蹤風險,自己坐享“搭便車”的好處,最終造成各方對風險監(jiān)控的放棄。而信用評級公司受雇于發(fā)行者，十分可能會做出違反公眾利益的事情，他們很樂于給大客戶的債券評出投資級的評級，評完后，卻沒有足夠的動力去實時跟蹤和調(diào)整。即使信用評級公司的獨立性可以保證，由于金融創(chuàng)新的飛速發(fā)展，這些信用評級公司的專業(yè)勝任能力也可能存在不足。這兩點可以解釋為什么信用評級公司在次貸危機中反映遲緩。至于最終投資者，由于養(yǎng)老基金，保險基金等穩(wěn)健型投資者購買的是信用評級較高的高級證券，它們認為即使出現(xiàn)問題，首先遭受損失的也是對沖基金，而對沖基金的風險對沖功能似乎可以完全消化可能的損失。至于對沖基金，由于本身就是從事高風險高收益的投資活動，它們關注的只是風險和收益是否匹配，而這種判斷本身就帶有很大的主觀性。

從金融市場的角度來看，市場的缺失或不透明造成恐慌，對危機起了放大作用。結構性CDO缺乏活躍連續(xù)的二級市場,其各個系列的投資者往往都投資持有至投資期滿,很少交易或換手,因此CDO價值難以從市場上直接得到,價值往往由評級構依據(jù)特定的模型計算確定。在最近的次貸發(fā)生拖欠或違約中,甚至在相應的MBS信用降級后,評級機構還需要數(shù)周才能調(diào)整CDO評級和確定各系列的價值。在市場敏感時期,投資者在評級機構對CDO降級之前就可能開始懷疑這些資產(chǎn)價值,但由于評級機構滯后,這些懷疑常帶有沖動性質(zhì)。市場不透明造成的恐慌,對風險起了放大作用。

三、美國次貸危機的啟示

按照上面對次貸原因的分析，此次次貸危機給我們的啟示也可以從金融工具、金融機和金融市場三個角度進行總結。

從金融工具的角度來看，從此次危機中我們可以看出，資產(chǎn)證券化是一把雙刃劍。我們應該充分利用其有利方面，發(fā)揮其在價格發(fā)現(xiàn)、風險分散、提高金融資源配置效率等方面的積極作用。同時，在資產(chǎn)證券化的過程中，要加強風險防范。首先，要嚴格控制可以證券化的資產(chǎn)的范圍，從源頭上控制風險，只有那些可以提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流的資產(chǎn)才能允許證券化。其次，在資產(chǎn)證券化的過程中，特別是通過結構化的方式進行資產(chǎn)信用增級的過程中，監(jiān)管部門要加強信息披露的要求。

從金融機構的角度來看，在資產(chǎn)證券化的過程中，一定要理順各利益主體之間的收益激勵結構，采取有效措施建立起利益共享、風險共擔的利益鏈條。同時，還要加強對信用評級機構的監(jiān)管，采取有效措施保證信用評級機構的獨立性，促進信用評級機構不斷提高專業(yè)勝任能力，提高信用評級的及時性和可靠性。

從金融市場的角度來看，在資產(chǎn)證券化的過程中，要加強金融衍生產(chǎn)品的市場建設，提高市場透明度。金融產(chǎn)品要具有市場透明性,其價值最后標準來源于市場交易。本次次貸危機在很大程度上表現(xiàn)了市場流動性在保證金融產(chǎn)品的連續(xù)安全運行和避免市場恐慌中的重要性。我國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品市場交易處于極低的水平,數(shù)據(jù)表明,2006全年金融機構資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易只有6次,占發(fā)行量的2%,專項資產(chǎn)管理平均每月交易不過20筆,全年交易量大概只有發(fā)行量的1/3,如此小的交易規(guī)模,難以形成有效的市場價值信息,這個資產(chǎn)證券化風險管理中的盲點,可能進一步發(fā)展成整個金融市場運行的風險,因此應該引起重視。

次貸危機給我們的啟示是深刻的，發(fā)現(xiàn)其中可資借鑒的內(nèi)容，對促進我國金融市場的發(fā)展，保證我國的金融及經(jīng)濟安全具有重大意義。

參考文獻

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篇9

對于上述問題,從市場經(jīng)濟角度來說,答案更具有說服力。可以看到, 2007年4月2日,美國最大次級債發(fā)行商新世紀申請破產(chǎn)保護,標志著美國次級房貸市場危機爆發(fā)。2008年雷曼兄弟破產(chǎn)事件形成了所謂的“金融海嘯”,世界各國中央銀行再次紛紛重磅救市。經(jīng)濟學家普遍認為,美國次級債危機的強度已經(jīng)超過1998年美國長期資本管理公司破產(chǎn)危機,全球金融市場遭受重大沖擊,美國經(jīng)濟和世界經(jīng)濟陷入中期衰退。

以次級債為基礎的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和信用衍生產(chǎn)品,是美國資本市場產(chǎn)品創(chuàng)新的典型代表。這些金融創(chuàng)新產(chǎn)品構成了此次危機產(chǎn)生和傳導的微觀基礎,因為次級債的大量發(fā)放導致金融體系承擔的信用風險總量顯著增加,而次級債證券化又導致這些信用風險由信貸領域轉移到資本市場,進而傳導到更加廣泛的投資者。

次級債危機的爆發(fā)再次向投資者和金融機構提出了風險控制和管理問題。危機爆發(fā)有兩個主要原因:其一是在房地產(chǎn)市場繁榮時期,貸款機構在謀利動機的驅(qū)使下放寬了貸款條件,從而造成貸款違約風險的不斷累積;第二,在金融創(chuàng)新的潮流下,貸款機構通過證券化,將貸款違約風險分散給資本市場的買方投資者。在不恰當?shù)募罘绞较?信用評級機構給予了證券化產(chǎn)品過高的評級,導致信用風險被投資者低估。美國次級債危機的觸發(fā)動因主要是在房價普遍下降的背景下,聯(lián)邦基本利率的不斷上升推高了房地產(chǎn)抵押貸款利率,導致貸款違約率大幅上升。

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[關鍵詞]次貸危機原因分析啟示

一、美國次級債市場概述

美國房地產(chǎn)貸款系統(tǒng)里面分為三個層次，即優(yōu)質(zhì)貸款市場、次優(yōu)級的貸款市場、次級貸款市場。第一層次貸款市場面向信用額度等級較高、收入穩(wěn)定可靠的優(yōu)質(zhì)客戶，這些客戶的個人信用分數(shù)在660分以上，貸款主要是選用最為傳統(tǒng)的30年或15年固定利率按揭貸款；第二層次貸款也稱“ALT-A”貸款市場，這個市場面向信用分數(shù)在620到660之間的主流階層，也包括少數(shù)分數(shù)高于660的高信用度客戶，但是不能或不愿意提供收入證明的客戶；而第三類貸款市場是面向收入證明缺失、負債較重的客戶，因信用要求程度不高，其貸款利率比一般抵押貸款高出2%～3%，但其利潤是最高的，所以風險也是最大的。

前些年，在美國樓市火熱的時候，許多按揭貸款公司和投資銀行為擴張業(yè)務而介入次級房貸業(yè)務。為分散美國抵押貸款機構的信用風險及流動性風險，美國的投資銀行通過資產(chǎn)證券化這一金融創(chuàng)新工具，將同類性質(zhì)的按揭貸款處理成債券形式在次級債市場出售。通過一系列的結構安排和組合,對其風險、收益要素進行分離和重組，同時實施一定的信用增級，從而將組合資產(chǎn)的預期現(xiàn)金流的收益權轉換成可以出售和流通、信用等級較高的債券或收益憑證型證券。這樣雖然初始資產(chǎn)是次級房地產(chǎn)抵押貸款，但優(yōu)先級抵押貸款權證依然可以獲得較高的信用評級，從而被商業(yè)銀行、保險公司、共同基金和養(yǎng)老基金等穩(wěn)健型的機構投資者所購買。在市場繁榮時期，信用評級機構為了承攬更多的業(yè)務,常常通過提高信用評級的方式來討好客戶,這意味著信用評級機構主觀上降低了信用評級的標準。最終的結果是證券化產(chǎn)品偏高的信用評級導致機構投資者的非理性追捧，導致金融信用風險的累積。

二、美國次級債危機的原因分析

1.美國刺激經(jīng)濟政策是主導誘因

2001年美國經(jīng)濟跌入了近十年來的低谷，經(jīng)濟的不景氣導致失業(yè)率激增，當年的失業(yè)率創(chuàng)下1994年7月以來的最高紀錄。新上任的小布什總統(tǒng)為了刺激投資和消費、防止經(jīng)濟衰退，采取大幅度減免稅收的做法來刺激經(jīng)濟，并期望通過大力發(fā)展房地產(chǎn)市場來帶動相關行業(yè)的復蘇。為了刺激房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，美國房地產(chǎn)按揭市場通過放松個人信用政策，包括對于“信貸償還能力比較差”的人提供按揭貸款等，前美聯(lián)儲主席格林斯潘的超低利率政策更是為次級抵押債危機的產(chǎn)生提供了適宜的條件。

2.抵押貸款證券化規(guī)模的不斷擴大

房價的不斷上漲刺激了金融房貸機構的逐利性，在優(yōu)質(zhì)抵押貸款市場接近飽和后，房地產(chǎn)金融機構把目光投向了信用等級低的購房群體，次級抵押貸款市場應運而生并迅速發(fā)展壯大，次級貸款規(guī)模占抵押貸款市場總規(guī)模的比率也從2001年的5.6%上升到2006年的20%。但美國次級按揭客戶的償付保障不是建立在客戶本身的還款能力基礎上，而是建立在房價不斷上漲的假設之上。在房市火爆的時候，銀行可以借此獲得高額利息收入而不必擔心風險。但如果房市低迷，利率上升，客戶們的負擔將逐步加重。當這種負擔到了極限時，大量違約客戶出現(xiàn)。此時，次級債危機就產(chǎn)生了。

3.市場利率的不斷提高

美聯(lián)儲的13次降息和17次加息是促使房地產(chǎn)市場由熱變冷的動因。2001年1月～2003年6月，為了刺激美國經(jīng)濟，美聯(lián)儲連續(xù)13次降息，聯(lián)邦基金利率從6.5%降至1%的歷史最低水平，過剩的流動性刺激了以房地產(chǎn)為代表的資產(chǎn)價格的持續(xù)快速攀升，次級抵押貸款市場也隨著房價的上漲迅速繁榮起來。然而從2004年6月以來，美國進入了加息通道，到2006年6月美聯(lián)儲第17次加息，聯(lián)邦基金利率從1%提升到5.25%，購房者的負債壓力迅速上升，直接導致美國房價下挫。由于抵押品價值的相對下降，對于大部分困難家庭來說惟一的選擇就是停止還款、放棄房產(chǎn)，最終釀成抵押貸款市場危機。

4.監(jiān)管的缺失和滯后

在美國，雖然全方位、多層次的監(jiān)管體系比較健全，但對次級債市場的監(jiān)管幾乎是空白的。直到2003年底，美國金融監(jiān)管者開始關注到房貸機構放松了的貸款標準，但是，金融監(jiān)管部門并沒有及時給予干預。由于宏觀經(jīng)濟政策鼓勵通過房地產(chǎn)行業(yè)來拉動美國經(jīng)濟的恢復和發(fā)展，加上對次級抵押貸款市場產(chǎn)生后果的忽視和對資產(chǎn)證券化金融手段的放縱，導致了對次級債市場的監(jiān)管的力度遠遠落后于次級債市場的發(fā)展。正因為對次級債市場監(jiān)管的缺失使市場的不規(guī)范行為沒有得到及時的糾正，當風險積累到一定程度時最終引發(fā)次貸危機。三、美國次級債危機對我國啟示

雖然中國和美國由于實行不同社會政治經(jīng)濟制度而存在巨大的差異，但我們也發(fā)現(xiàn)兩個國家在經(jīng)濟的某些方面還是存在一定的相似性，比如流動性過剩導致股票和房屋為代表的資產(chǎn)價格虛增，投資與投機行為盛行等。有幸的是美國的次級債危機給我們敲響了警鐘，讓我們更加理性地認識到次級債危機的嚴重后果，對我國的金融市場的健康、有序發(fā)展具有積極的借鑒作用。

1.嚴防資產(chǎn)價格過度攀升的負面影響

美國次級債危機始于房地產(chǎn)市場泡沫的不斷堆積，泡沫破滅后引發(fā)了危機的爆發(fā)。目前資產(chǎn)價格虛高的中國更應該從中得到啟示，資產(chǎn)價格過快攀升可能會積聚資本市場的系統(tǒng)性風險。市場不會永遠高漲，一旦泡沫破滅就會影響實體經(jīng)濟的平穩(wěn)運行。而且資產(chǎn)價格的大幅上漲迅速擴大了居民財產(chǎn)性收入的差距，加劇低收入群體的不公平感，從而引發(fā)一系列尖銳的社會問題。目前，我國以房價和股價為代表的資產(chǎn)價格迅猛上漲，同時隨著我國流動性過剩不斷增加，央行的貨幣政策不斷趨緊，這會導致資產(chǎn)價格的快速回調(diào)，其背后隱藏的風險應予以高度重視。

2.商業(yè)銀行要警惕個人住房貸款的風險性

首先商業(yè)銀行要改變“住房按揭貸款是無風險優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”的觀念。由于住房抵押貸款的低風險性特征，商業(yè)銀行在信貸資產(chǎn)結構調(diào)整中更加偏好于住房抵押貸款。大量的住房抵押貸款正是導致我國近年來房地產(chǎn)價格快速上漲的重要原因之一。在房地產(chǎn)市場繁榮時期，住房抵押貸款的確是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但是一旦房地產(chǎn)市場持續(xù)走低，這種優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)很可能演化成不良貸款。隨著央行多次提高存貸款的利率，借款人的償付壓力越來越大，當違約行為大規(guī)模出現(xiàn)時就會導致金融風險的積累和暴發(fā)。因而，正確地認識和看待個人住房貸款的風險對我國有效規(guī)避市場風險有積極的意義。

3.要充分認識到資產(chǎn)證券化的風險

為什么美國次級債危機會演變?yōu)橘Y本市場全面危機？這是因為資產(chǎn)證券化的風行造成信用風險從次級債供應商傳遞給了資本市場上的機構投資者。從而造就次級債供應商和次級債持有者一榮俱榮、一損俱損的局面。通過證券化操作，房地產(chǎn)金融機構就可以把抵押貸款的違約風險轉移給資本市場，最后讓抵押貸款支持證券的購買者來承擔相應的違約風險。因而我們應該警惕金融創(chuàng)新過程中隱藏的風險。證券化既是貸款者降低風險的一種手段，同時又增加了機構投資者面臨的風險。

4.要建立和健全個人誠信系統(tǒng)，提高對風險的防范能力

美國此次次級債危機其本質(zhì)就是信用的危機。在美國，不同信用等級的人和機構享受社會資源和成本是不一樣的。信用等級較高的貸款者可以享受比較優(yōu)惠貸款利率，信用等級較低的貸款者可以通過次級抵押市場來獲得貸款，但必須接受相對較高的貸款利率。這種健全的信用體系和市場化手段對不同信用資產(chǎn)間的風險隔離在一定程度上起到對風險過濾的作用，最大程度地減少了各個層次貸款之間的相互傳染與影響。目前我國的信用體系還不夠健全，金融產(chǎn)品的開發(fā)不能與個人信用緊密聯(lián)系在一起，這樣就不能有效區(qū)分不同的信用等級貸款者的貸款風險。所以建立健全個人誠信系統(tǒng)，并在此基礎上研發(fā)結構化住房信貸產(chǎn)品，對我國商業(yè)銀行控制風險有重大的借鑒意義。

5.政府要建立風險防范機制保障金融市場的穩(wěn)定發(fā)展

金融市場是信息高度不對稱的不完全市場，而且金融風險具有傳染性和蔓延性。為了維護金融市場的穩(wěn)定，政府需要完善法律和制度建設，加強對市場的監(jiān)管，提高市場信息的公開性和透明度，降低市場信息的不對稱性。但是這種調(diào)控方式的有效性卻依賴于市場投資者的理性判斷。在資產(chǎn)價格劇烈波動的時期，由于羊群效應和信息不對稱，投資者經(jīng)常會出現(xiàn)非理性波動。此時必須要有一套健全的金融風險防范機制，抑制和化解可能出現(xiàn)的金融風險。因而政府應當嚴格金融監(jiān)管，警惕實體經(jīng)濟中的泡沫膨脹風險，防止出現(xiàn)失控局面，從而確保我國金融市場的長期穩(wěn)定、健康發(fā)展。

參考文獻：

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