債券風(fēng)險(xiǎn)論文范文

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篇1

傳統(tǒng)的信息不確定和不對(duì)稱的問(wèn)題，使得投資人對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估不準(zhǔn)確，進(jìn)而要求高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。從根本上講，債券市場(chǎng)同股票市場(chǎng)一樣，受宏觀經(jīng)濟(jì)面如貨幣政策、市場(chǎng)信心等市場(chǎng)信息因素的影響。Galai以宏觀市場(chǎng)的定價(jià)行為作為衡量信息不對(duì)稱的程度，說(shuō)明了信息不對(duì)稱情況下，存在信用利差進(jìn)而影響企業(yè)債券估價(jià)。Moerman通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)，二級(jí)市場(chǎng)中買賣價(jià)差與債券的利率利差存在正相關(guān)關(guān)系，買賣價(jià)差與債券的期限呈現(xiàn)正相關(guān)的關(guān)系。從宏觀角度講，能夠影響企業(yè)債券價(jià)值的因素有市場(chǎng)利率、票面利率、交易量、債券剩余期限、通貨膨脹率等。以大數(shù)據(jù)的視角可以將這些因素統(tǒng)歸于“利率”，因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)的各種指標(biāo)最終都會(huì)以利率的形勢(shì)表現(xiàn)出來(lái)。另外，從微觀風(fēng)險(xiǎn)信息的角度出發(fā)，內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)問(wèn)題也可能會(huì)迫使企業(yè)在債券到期無(wú)力償還，導(dǎo)致投資者面臨違約風(fēng)險(xiǎn)。Duffie以不完全的會(huì)計(jì)信息作為指標(biāo)，提出會(huì)計(jì)信息不完整會(huì)使投資者錯(cuò)誤的評(píng)估公司的實(shí)際價(jià)值，結(jié)果是要求公司產(chǎn)生高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。Hong(2000)認(rèn)為公司歷史越悠久就能越好的提供更多的有價(jià)值的信息，從而降低了這種信息不確定性，降低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。微觀層面影響的企業(yè)債券價(jià)值的信息，其實(shí)是對(duì)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)狀況、財(cái)務(wù)狀況等的一個(gè)反應(yīng)，都體現(xiàn)對(duì)公司“信用”的評(píng)級(jí)。以“利率”和“信用”為給定關(guān)鍵字后,利用大數(shù)據(jù)搜索技術(shù)，從而找到更多企業(yè)信息，對(duì)企業(yè)債券評(píng)估具有很高的價(jià)值，運(yùn)用數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)有可以從大量的信息中提出影響企業(yè)價(jià)值的因素，這樣可以有效的解決以往的信息不確定和信息不對(duì)稱的問(wèn)題。

二、大數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)在債券信用風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)中的應(yīng)用

大數(shù)據(jù)下，我們面對(duì)的是多種多樣紛繁復(fù)雜的數(shù)據(jù)，關(guān)于企業(yè)的信息有些是我們需要的，但是很大一部分是無(wú)關(guān)聯(lián)的數(shù)據(jù)，所以采取新型的數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)，找到哪些因素能夠影響企業(yè)價(jià)值才是最關(guān)鍵的。數(shù)據(jù)挖掘就是大量的數(shù)據(jù)中，找到其中隱含的、我們看不見的、有價(jià)值的信息。數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)有很多種，比較常見的有關(guān)聯(lián)規(guī)則、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)、決策樹等方法。這些方法中很多可以運(yùn)用到債券估價(jià)模型上。在當(dāng)下流行的關(guān)聯(lián)分析算法中，比較有影響力的是Apriori算法。該算法通過(guò)多次循環(huán)提取，盡可能減小候選集的規(guī)模，最終形成強(qiáng)關(guān)聯(lián)集合。這種關(guān)聯(lián)規(guī)則可以應(yīng)用到對(duì)影響企業(yè)債券信息的初期處理之中，找出哪些因素能夠?qū)瘍r(jià)值有影響，通過(guò)關(guān)聯(lián)規(guī)則可以實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)的初期整合，刪除無(wú)影響的信息。決策樹是一種預(yù)測(cè)分類方法，其目的是對(duì)數(shù)據(jù)集訓(xùn)集進(jìn)行分類，找出有價(jià)值的，隱含的信息。J.R.Quinlan提出的ID3算法根據(jù)信息增益最大化為主要屬性設(shè)置決策樹的節(jié)點(diǎn)，然后在各支樹上采用遞歸算法建立分支樹。決策樹可以用于對(duì)企業(yè)價(jià)值信息進(jìn)行分類估價(jià)，建立信用風(fēng)險(xiǎn)模型。通過(guò)決策樹對(duì)信息的分類，達(dá)到評(píng)價(jià)企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)評(píng)價(jià)的目的。神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)算法是模擬人體細(xì)胞間的神經(jīng)元，通過(guò)訓(xùn)練實(shí)現(xiàn)分級(jí)、聚合等多種數(shù)據(jù)挖掘目標(biāo)。神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)在債券市場(chǎng)的研究也日趨成熟，Coasts講神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)應(yīng)用于公司財(cái)務(wù)狀況評(píng)價(jià)，發(fā)現(xiàn)利用神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)預(yù)測(cè)正確率在93%。所以，利用神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)挖掘可以根據(jù)提取、篩選、分類后的數(shù)據(jù)進(jìn)行債券價(jià)格的預(yù)測(cè)。通過(guò)以上3種數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)在債券市場(chǎng)上的應(yīng)用，可以很好的分析企業(yè)價(jià)值信息。關(guān)聯(lián)分析可以對(duì)找出相關(guān)信息，決策樹可以對(duì)信息進(jìn)行分類，神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)可以對(duì)債券價(jià)值做一個(gè)很好的預(yù)測(cè)。

三、總結(jié)

篇2

關(guān)鍵詞:債權(quán)出資;資產(chǎn)信用;請(qǐng)求權(quán);瑕疵擔(dān)保

公司資本在公司的成立、存續(xù)過(guò)程中一直扮演著舉足輕重的角色,其不僅是公司法人的財(cái)產(chǎn)基礎(chǔ),也是公司開展有效經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的物質(zhì)保障,還是公司獨(dú)立承擔(dān)民事法律責(zé)任的保證。在學(xué)界通說(shuō)中,一般將公司出資形式分為現(xiàn)金出資與現(xiàn)物出資。現(xiàn)金出資是指發(fā)起人或新股認(rèn)購(gòu)人直接以法定貨幣單位出資換取公司股份的出資形式,是公司資本構(gòu)成中的最主要形式。現(xiàn)物出資是發(fā)起人或者新股認(rèn)購(gòu)人,提供金錢以外的可轉(zhuǎn)讓財(cái)產(chǎn),作為認(rèn)購(gòu)股份的對(duì)價(jià)的出資形式。本文所要討論的債權(quán)出資正隸屬于現(xiàn)物出資范疇。

根據(jù)我國(guó)《公司法》第27條規(guī)定:“股東可以用貨幣出資,也可以用實(shí)物、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、土地使用權(quán)等可以用貨幣估價(jià)并可以依法轉(zhuǎn)讓的非貨幣財(cái)產(chǎn)作價(jià)出資;但是,法律、行政法規(guī)規(guī)定不得作為出資的財(cái)產(chǎn)除外。”據(jù)此,我們可以看出,我國(guó)的出資規(guī)定認(rèn)同了現(xiàn)物出資的形式,但是要求具備三個(gè)條件,即可以貨幣估價(jià),可以依法轉(zhuǎn)讓,并且法律法規(guī)未進(jìn)行排除或限制。而關(guān)于債權(quán)出資,公司法以及相關(guān)法規(guī)與司法解釋并未給予明確界定,而是給了很大的理論探討的空間。所謂債權(quán)出資,是指投資人以其對(duì)公司或第三人的債權(quán)向公司出資,抵繳股款。[1]筆者認(rèn)為,債權(quán)出資并未被我國(guó)相關(guān)法律法規(guī)所限制,具有合法性;但是由于債權(quán)的特殊屬性,因此,可作為出資的債權(quán)必須要符合一定的適格性要求;并且,基于債權(quán)的不確定性與風(fēng)險(xiǎn)性,還要設(shè)置相關(guān)防范風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制,只有具備了一定抗風(fēng)險(xiǎn)性的債權(quán)才是合格的出資。

1債權(quán)出資的理論基礎(chǔ)與現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)

1.1理論基礎(chǔ):資產(chǎn)信用論與資本“增值”價(jià)值論

資產(chǎn)信用論的觀點(diǎn)是:“決定公司信用的并不只是公司的資本,相反,公司資產(chǎn)對(duì)公司的信用起著更重要的作用,與其說(shuō)公司的信用以公司的資本為基礎(chǔ),不如說(shuō)是以公司的資產(chǎn)做基礎(chǔ)。”[2]

就法律意義而言,資產(chǎn)與資本各有內(nèi)涵。資產(chǎn)有總資產(chǎn)與凈資產(chǎn)之分,前者是凈資產(chǎn)與負(fù)債之和,即所有者的投入與和債權(quán)人融資的總和;后者指所有者權(quán)益,根據(jù)我國(guó)的《企業(yè)會(huì)計(jì)制度》規(guī)定,具體包括實(shí)收資本、資本公積金、盈余公積金、未分配利潤(rùn)等。其中的實(shí)收資本就是企業(yè)設(shè)立時(shí)出資人的原始投入,即公司的資本。[3]因此,從概念的外延來(lái)看,資產(chǎn)包括了資本。此外,資本是一個(gè)靜態(tài)的量,而凈資產(chǎn)是個(gè)變量。在公司成立伊始,兩者是一致的,而在隨后的經(jīng)營(yíng)過(guò)程中,如果公司經(jīng)營(yíng)妥善,財(cái)富增加,則凈資產(chǎn)數(shù)額會(huì)不斷增加,高于資本;若公司出現(xiàn)虧損且盈余或利潤(rùn)不足彌補(bǔ)虧損則會(huì)出現(xiàn)凈資產(chǎn)減少,小于資本。可以說(shuō),公司資本只是公司成立時(shí)注冊(cè)登記的一個(gè)抽象數(shù)額,而絕不是公司任何時(shí)候都實(shí)際擁有的資產(chǎn)。

“資產(chǎn)信用論”認(rèn)為,資本不過(guò)是公司資產(chǎn)演變的一個(gè)起點(diǎn)。而公司賴以對(duì)外承擔(dān)財(cái)產(chǎn)責(zé)任的恰是公司的資產(chǎn),而不是公司的資本。公司資產(chǎn)的數(shù)額就是公司財(cái)產(chǎn)責(zé)任和清償能力的范圍,公司的資本再大,也不能擴(kuò)大公司的責(zé)任范圍;公司的資本再小,也不能縮小公司的責(zé)任范圍。因此,從實(shí)際的清償能力而言,公司資本幾乎是沒有任何法律意義的參數(shù),以資本為核心所構(gòu)筑的整個(gè)公司信用體系根本不可能勝任對(duì)債權(quán)人利益和社會(huì)交易安全保護(hù)的使命。[4]

“資本信用論”還認(rèn)為,資本自始具有兩方面功能:一是增值的功能,即通過(guò)經(jīng)營(yíng)使得資產(chǎn)不斷擴(kuò)大,財(cái)富增加;二是債權(quán)擔(dān)保功能,即公司對(duì)外承擔(dān)民事財(cái)產(chǎn)責(zé)任的保證。但是在資本的該二者功能中,增值功能應(yīng)當(dāng)是基本的、主要的,因此,只要是有益于公司發(fā)展的,具有經(jīng)營(yíng)價(jià)值的財(cái)產(chǎn)都可以作為出資標(biāo)的,不應(yīng)受太多限制。而“資本信用論”則過(guò)分強(qiáng)調(diào)債權(quán)擔(dān)保功能,因此,要求資本形式必須具有比較強(qiáng)的償債性(如金錢的償債性明顯強(qiáng)于現(xiàn)物出資),因而否認(rèn)了一些在實(shí)務(wù)中具有可操作性的現(xiàn)物出資形式。而實(shí)際上,最終公司承擔(dān)責(zé)任的財(cái)產(chǎn)基礎(chǔ)是資產(chǎn)而非資本,這反而使得許多富有價(jià)值的投資資源無(wú)法得到開發(fā),從而打擊了投資者的積極性,也在一定程度上造成了社會(huì)投資資源的浪費(fèi)。

目前,學(xué)界也多持“資產(chǎn)信用論”,表示公司的信用基礎(chǔ)應(yīng)進(jìn)行從資本信用到資產(chǎn)信用的轉(zhuǎn)化。這也就意味著,過(guò)去立法對(duì)出資形式做出的刻板、強(qiáng)制、局限的規(guī)定缺乏了理論支撐,并與實(shí)際所需格格不入,可以放寬直至徹底解除了。既然資本不再擔(dān)負(fù)債權(quán)擔(dān)保的使命,股東的出資也就具有比較大的自由性,各類有價(jià)值的財(cái)產(chǎn)都具有了出資的可行性,這也是對(duì)當(dāng)事人意思自治的尊重。

1.2債權(quán)出資的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ):財(cái)富的債權(quán)化

一個(gè)社會(huì)的財(cái)產(chǎn)權(quán)基本可以分為兩類,即物權(quán)和債權(quán);一個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)動(dòng)的過(guò)程也可以概括為物權(quán)和債權(quán)之間的相互轉(zhuǎn)換。[5]這是指,從社會(huì)的發(fā)展來(lái)看,在物資貧瘠、發(fā)展緩慢的歷史年代,其社會(huì)財(cái)富主要表現(xiàn)形態(tài)為物權(quán),尤其是不動(dòng)產(chǎn)物權(quán),如農(nóng)業(yè)社會(huì)以土地為最基本最重要的財(cái)富,而債權(quán)僅僅是實(shí)現(xiàn)物權(quán)的手段;而在物資豐富、發(fā)展日新月異的年代,交易不再是以直接消費(fèi)為目的,社會(huì)財(cái)富的主要表現(xiàn)形態(tài)成為債權(quán),如近代以來(lái)金錢債權(quán)成為財(cái)富的最主要表現(xiàn)形式。“債權(quán)原本不過(guò)是物權(quán)的手段,但在近代經(jīng)濟(jì)組織中債權(quán)本身已成為法律生活的內(nèi)容。債權(quán)已不是達(dá)到物權(quán)的手段,其自身已成為獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)力量。在資本主義經(jīng)濟(jì)中,財(cái)產(chǎn)與其說(shuō)是依物權(quán)而成立,毋寧說(shuō)是以債權(quán)作為其要素,出現(xiàn)了財(cái)產(chǎn)債權(quán)化的現(xiàn)象。”[6]再看現(xiàn)代社會(huì)財(cái)產(chǎn)權(quán)多表現(xiàn)為有形財(cái)產(chǎn)的合同流轉(zhuǎn)、無(wú)形財(cái)產(chǎn)的合同許可等形式,請(qǐng)求權(quán)對(duì)所有權(quán)進(jìn)行了限制,所有與控制進(jìn)行分離,多表現(xiàn)為合同之債的權(quán)利。我們完全可以說(shuō),當(dāng)今整個(gè)社會(huì)財(cái)富的表現(xiàn)形式就是無(wú)數(shù)債權(quán)的交織,整個(gè)社會(huì)財(cái)富的創(chuàng)造就是一個(gè)個(gè)債權(quán)的生滅過(guò)程。[7]

既然債權(quán)已經(jīng)成為社會(huì)財(cái)富的主要表現(xiàn)形態(tài),具有價(jià)值性,而且債權(quán)讓與已經(jīng)是被各國(guó)民事立法所予以承認(rèn),具有操作可行性,這便給債權(quán)出資提供了可能。同時(shí)從方便交易的角度考慮,由于債權(quán)的財(cái)產(chǎn)性表現(xiàn)為一種預(yù)期的利益,如不可直接轉(zhuǎn)化為資本,這意味著必須要等到債權(quán)實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)化成實(shí)物或現(xiàn)金才可以出資,這著實(shí)不利于社會(huì)財(cái)富的充分有效利用,且難免會(huì)增加時(shí)間成本與環(huán)節(jié)成本。而且在上文論述的前提下,即資產(chǎn)信用對(duì)債權(quán)出資已予以了肯定,現(xiàn)實(shí)的需求不正又是一個(gè)強(qiáng)有力的論據(jù)嗎?

2可出資債權(quán)的適格性要求

過(guò)去對(duì)債權(quán)出資持反對(duì)意見的人士認(rèn)為:一方面,債權(quán)代表的是一種請(qǐng)求權(quán),債權(quán)人只能請(qǐng)求債務(wù)人為一定的給付行為,而不可以直接支配債務(wù)人財(cái)產(chǎn),由于主客觀原因,債務(wù)人可能不履行、不能履行或瑕疵履行,因此,債權(quán)是否最終得以實(shí)現(xiàn)具有不確定性,這將直接危害到公司的資本利益。另一方面,債權(quán)出資更容易出現(xiàn)虛假出資的情況。例如,發(fā)起人以假債權(quán)抵繳股款,損害其他股東及公司債權(quán)人的利益。

筆者認(rèn)為,上述反對(duì)意見都言之在理,所遇到的問(wèn)題是基于債權(quán)屬性而所不可避免遇到的一些弊端,但是這些并不足以讓我們否認(rèn)債權(quán)出資的合理性,而是給我們?cè)跒閭鶛?quán)出資進(jìn)行立法設(shè)計(jì)時(shí)提供了一些警示。在適格性條件的限制下,并非所有債權(quán)都可以用來(lái)作為出資,只有切實(shí)符合適格性要求的債權(quán),才可以用作為出資。

2.1債權(quán)出資的立法實(shí)踐

2.1.1英國(guó)

英國(guó)公司法區(qū)分了兩種情況。免除公司流動(dòng)性債務(wù)的責(zé)任,被視為是以貨幣支付股份或者以貨幣配售股份。然而,如果股份是股東通過(guò)向公司轉(zhuǎn)移其對(duì)第三人的債權(quán)而配售的,那么它被認(rèn)為是以非貨幣對(duì)價(jià)的配售,并且要求法定評(píng)估。此外,如果公司對(duì)投資者負(fù)有債務(wù),他不能通過(guò)抵銷債務(wù)而取得股份,除非債務(wù)已經(jīng)到期、是流動(dòng)性的,并且公司同意抵銷。[8]

2.1.2美國(guó)

1984年《美國(guó)示范公司法》規(guī)定,董事會(huì)可以認(rèn)可發(fā)行股票,而收受的價(jià)金,包括能使公司享受的利益。這一發(fā)行股票的價(jià)金中,利益應(yīng)做廣義的解釋,涵蓋了責(zé)任的減少和請(qǐng)求權(quán)的放棄。[9]也就是說(shuō),債權(quán)出資若是為了減少公司責(zé)任,使公司受益的話,即可被允許。另外,《加利福尼亞州公司法》第409條規(guī)定可以將債務(wù)的免除作為對(duì)價(jià)發(fā)行股份;《特拉華州公司法》第152條規(guī)定,公司可以接受股票購(gòu)買人的有法律約束力的債務(wù),該債務(wù)是他們應(yīng)當(dāng)償付的,至今尚未付清的股票價(jià)金。而且,在判例Frankowskiv.Paleimo案中,美國(guó)法院確認(rèn)了“在以消滅公司債務(wù)而換發(fā)股票的情況下,只須該債權(quán)人對(duì)其債權(quán)金額,與其所換取的股份面值相當(dāng)者,則該項(xiàng)交易即得認(rèn)為已有足夠的對(duì)價(jià)”。[10]

2.1.3日本

日本法沒有明確對(duì)實(shí)物出資做出明確的定義,僅僅將金錢以外的財(cái)產(chǎn)統(tǒng)稱為實(shí)物出資財(cái)產(chǎn),也沒有相關(guān)法條明確指出債權(quán)出資是否屬于實(shí)物出資的一種。盡管如此,日本《2005年公司法》中反映了對(duì)公司的到期債權(quán)可以作為對(duì)公司的出資。[11]在股份公司募集股份發(fā)行或股份公司新股預(yù)約權(quán)行使時(shí),對(duì)該股份公司的金錢債權(quán),且清償期已屆滿,該債權(quán)做股的價(jià)額未超過(guò)該金錢債權(quán)的相關(guān)負(fù)債的賬簿價(jià)額的,則可以作為出資。此外,在股東以對(duì)第三人的債權(quán)為出資標(biāo)的,該債權(quán)的債務(wù)人在清償期屆滿仍未清償時(shí),該股東承擔(dān)其清償責(zé)任,并且需支付相應(yīng)利息,并賠償損害。[12]

2.1.4中國(guó)

我國(guó)在債權(quán)出資的立法上并不明確,但是公司法對(duì)于出資形式的規(guī)定也給債權(quán)出資留有了一定的余地。此外,中國(guó)公司實(shí)務(wù)中存在了債轉(zhuǎn)股的運(yùn)作。2002年12月3日,最高人民法院公布的《關(guān)于審理與企業(yè)改制相關(guān)民事糾紛案件若干問(wèn)題的規(guī)定》中,不僅將債轉(zhuǎn)股視為國(guó)務(wù)院為解決國(guó)有企業(yè)銀行債務(wù)而采取的一項(xiàng)特別措施,而且將之?dāng)U大到商事領(lǐng)域的出資行為:債權(quán)人與債務(wù)人資源達(dá)成債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)協(xié)議,且不違反法律和行政法規(guī)強(qiáng)制性規(guī)定的,人民法院在審理相關(guān)民事糾紛案件中,應(yīng)當(dāng)確認(rèn)債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)協(xié)議有效;政策性債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán),按照國(guó)務(wù)院有關(guān)部門的規(guī)定處理。該規(guī)定確立了中國(guó)債權(quán)出資的兩種情形:一種是金融資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)化為改制后企業(yè)的股東;一種是將企業(yè)原有的債權(quán)人轉(zhuǎn)換為改制后企業(yè)的股東。[13]但需指出的是,并不是所有企業(yè)都能夠進(jìn)行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán),該實(shí)踐僅僅適用于改制的企業(yè)。

2.2可出資債權(quán)的適格性規(guī)制

縱觀國(guó)內(nèi)外相關(guān)于債權(quán)出資的一些規(guī)定,我們也可以得出一些共性,這是經(jīng)濟(jì)效率與社會(huì)公正利益之間相博弈的結(jié)果,是根據(jù)當(dāng)前的社會(huì)實(shí)際與法律需求所得出的。根據(jù)這些立法經(jīng)驗(yàn),來(lái)進(jìn)行債權(quán)出資的適格性規(guī)制,設(shè)計(jì)出適合我國(guó)且合理的債權(quán)出資規(guī)定已是當(dāng)務(wù)之急。

適格的債權(quán)出資的首要要求是,符合關(guān)于現(xiàn)物出資的標(biāo)的物的適格要求。現(xiàn)物出資必須具備4個(gè)要件:確定性、現(xiàn)存的價(jià)值物、評(píng)價(jià)可能性以及獨(dú)立轉(zhuǎn)讓可能性。[14]確定性意味著用于出資的標(biāo)的物必須客觀明確,且加以記載不得隨意變更;現(xiàn)存的價(jià)值物要求標(biāo)的物必須具有價(jià)值性,能夠給公司帶來(lái)實(shí)際利益,且現(xiàn)實(shí)存在并不附條件或附期限等限制;評(píng)價(jià)可能性則是指,對(duì)該出資標(biāo)的物給予客觀的評(píng)價(jià)是其成為出資的必要條件,該物應(yīng)當(dāng)具有可以進(jìn)行價(jià)值評(píng)價(jià)的可能;獨(dú)立轉(zhuǎn)讓可能性是出資標(biāo)的物最首要的要求,否則股東無(wú)法履行出資義務(wù),這要求股東對(duì)出資標(biāo)的物享有相應(yīng)的支配權(quán)才可以。

其次,基于債權(quán)的特性,債權(quán)出資仍需要符合相應(yīng)的債權(quán)層面的規(guī)制。第一,債權(quán)應(yīng)當(dāng)?shù)狡谇铱梢缘玫角鍍?只有到期債權(quán)才可以主張還款履行,并且具有其他相關(guān)的法律權(quán)利;清償可能性則要求債權(quán)出資人提供相關(guān)債權(quán)證明、擔(dān)保情況與債務(wù)人資信說(shuō)明。第二,債權(quán)應(yīng)當(dāng)具有流動(dòng)性,即非人身性債權(quán),具有可轉(zhuǎn)讓性;第三,債權(quán)出資必須經(jīng)得公司同意,且必須以公司名義做出,單個(gè)股東或股東聯(lián)名或董事會(huì)名義均不可以成為法律上承認(rèn)的債權(quán)出資。第四,該債權(quán)出資對(duì)于公司來(lái)說(shuō),是獲益的。

3債權(quán)出資的風(fēng)險(xiǎn)防范

即使對(duì)可出資債權(quán)作了適格的限制要求,但是如果沒有相應(yīng)的措施來(lái)保障實(shí)施,仍然會(huì)出現(xiàn)操作層面的風(fēng)險(xiǎn)。債權(quán)出資對(duì)公司的利益與否,關(guān)鍵不是債權(quán)出資的可適用性,而是需要保障公司作為受讓人的安全地位,因?yàn)閭鶛?quán)出資的立法目的旨在于促進(jìn)公司發(fā)展,創(chuàng)造更多社會(huì)財(cái)富。

債權(quán)出資可能導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)主要有以下幾個(gè)方面:一是債權(quán)的真實(shí)性問(wèn)題,即如何防止以假債權(quán)出資;二是債權(quán)的交付問(wèn)題;三是債權(quán)履行瑕疵問(wèn)題。

對(duì)債權(quán)的真實(shí)性進(jìn)行考察,筆者認(rèn)為,應(yīng)當(dāng)在出資標(biāo)的物的資產(chǎn)評(píng)估環(huán)節(jié)中進(jìn)行把關(guān)。我國(guó)公司法規(guī)定:“對(duì)作為出資的非貨幣財(cái)產(chǎn)應(yīng)當(dāng)評(píng)估作價(jià),核實(shí)財(cái)產(chǎn),不得高估或者低估作價(jià)。”轉(zhuǎn)為出資的債權(quán)應(yīng)當(dāng)經(jīng)具備資格的會(huì)計(jì)師事務(wù)所和資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)進(jìn)行專項(xiàng)審計(jì)和資產(chǎn)評(píng)估,審計(jì)和資產(chǎn)評(píng)估應(yīng)當(dāng)采用同一基準(zhǔn)日。債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的作價(jià)金額不得高于該債權(quán)經(jīng)審計(jì)確認(rèn)的帳面值,也不得高于該債權(quán)的評(píng)估值。[15]此外,公司債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán),債權(quán)人應(yīng)當(dāng)與被投資公司簽訂《債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)協(xié)議》,在協(xié)議中,應(yīng)當(dāng)載明雙方名稱、住所;債權(quán)的形成依據(jù)、時(shí)間;債權(quán)總金額、擬轉(zhuǎn)為出資的債權(quán)數(shù)額;爭(zhēng)議解決及違約責(zé)任等必要事項(xiàng),并將協(xié)議文本進(jìn)行相關(guān)工商登記備案。另外,在出資人使用對(duì)第三人的債權(quán)進(jìn)行出資時(shí),除了簽署上述協(xié)議外,被投資公司可以要求出資人提供相應(yīng)的財(cái)產(chǎn)擔(dān)保。最后,若在完備了先前的評(píng)估防范但之后,仍然出現(xiàn)了出資不實(shí)的情形,可以根據(jù)《公司法》的規(guī)定,相應(yīng)追究責(zé)任人的民事、刑事責(zé)任。

債權(quán)的交付在債權(quán)出資中尤顯重要,而在實(shí)務(wù)中,卻可能會(huì)存在雙重讓與的“一女二嫁”情形,如何防范。筆者認(rèn)為,債權(quán)出資,其實(shí)是個(gè)債權(quán)轉(zhuǎn)讓的法律行為,而債權(quán)轉(zhuǎn)讓可以分為交付行為與結(jié)果行為,其中交付行為才是債權(quán)轉(zhuǎn)讓的標(biāo)準(zhǔn),明確這一點(diǎn)有助于防范雙重讓與的風(fēng)險(xiǎn)。具體到公司制度上,當(dāng)出資的債權(quán)人通知債務(wù)人將以該債權(quán)用于出資,并且將債權(quán)債務(wù)憑證交付于設(shè)立中的公司應(yīng)當(dāng)說(shuō)出資人在形式上已履行了出資義務(wù)。[16]債權(quán)的交付應(yīng)當(dāng)是通知債務(wù)人并完成權(quán)利憑證的占有轉(zhuǎn)移,至于債權(quán)最終能否依債的本旨得以實(shí)現(xiàn),那屬于履行上的責(zé)任,債權(quán)無(wú)法履行時(shí),其出資人應(yīng)承擔(dān)瑕疵履行的責(zé)任,而債權(quán)的真正歸屬應(yīng)已屬于公司。

在出資的債權(quán)在履行時(shí)出現(xiàn)瑕疵時(shí),筆者認(rèn)為,出資人應(yīng)當(dāng)承擔(dān)瑕疵擔(dān)保責(zé)任。之所以強(qiáng)調(diào)債權(quán)出資股東的責(zé)任是基于債權(quán)的特殊性,債權(quán)擁有價(jià)值毋庸置疑,但債權(quán)屬于一種期待利益,在債權(quán)尚未實(shí)現(xiàn)前,即使交付了債權(quán)憑證實(shí)現(xiàn)了債權(quán)轉(zhuǎn)移,但由于債務(wù)人的原因以及其他客觀原因,可能會(huì)出現(xiàn)落空。債權(quán)出資需要承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)性,為避免或然的不利,要求將對(duì)第三人債權(quán)進(jìn)行出資的股東承擔(dān)擔(dān)保責(zé)任有法律上的合理性。換言之,債權(quán)出資的最根本問(wèn)題便是債權(quán)能否最終得以實(shí)現(xiàn),而債權(quán)出資人無(wú)疑是最佳的義務(wù)承擔(dān)人,這也是與其通過(guò)債權(quán)出資享有的權(quán)利相對(duì)應(yīng)的,就如日本《2005年公司法》所規(guī)定的,“股東在以債權(quán)為出資標(biāo)的,該債權(quán)的債務(wù)人在清償期為清償時(shí),該股東承擔(dān)其清償責(zé)任,并且需支付遲延利息,以及賠償相應(yīng)損失。”此外,本救濟(jì)措施是以上兩種風(fēng)險(xiǎn)防范措施的最后一道防線,能夠解決前二者無(wú)法解決的問(wèn)題,因此,在債權(quán)出資的立法規(guī)制中要求為出資債權(quán)設(shè)置擔(dān)保勢(shì)在必行。

4結(jié)語(yǔ)

能否以債權(quán)出資,一是取決于債權(quán)出資自身的可行性,二是社會(huì)對(duì)其的觀念認(rèn)識(shí)。筆者認(rèn)為,根據(jù)前文分析的理論基礎(chǔ)與現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)、適格性規(guī)制,以及相配套的風(fēng)險(xiǎn)防范措施可以做出結(jié)論:債權(quán)出資具有法律上的可行性。但債權(quán)出資至今在我國(guó)立法上屬于模糊狀態(tài),乃是國(guó)內(nèi)對(duì)該種制度觀念上還尚陌生,而隨著債權(quán)在社會(huì)上的地位與作用越來(lái)越重要與社會(huì)對(duì)資本功能的重新認(rèn)識(shí),社會(huì)將會(huì)逐漸接受,并且只要在促進(jìn)交易發(fā)展與保護(hù)公司利益兩個(gè)利益之間獲得平衡,則債權(quán)出資的立法條件便會(huì)成熟。

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12參見日本《2005年公司法》第207、284、582條

13傅燕娜.股東出資形式法律制度研究.法律出版社,2005.8:176

14[日]志村治美.現(xiàn)物出資研究(于敏譯).法律出版社,2001:134

篇3

[關(guān)鍵詞]工薪階層；證券投資；投資策略

工薪階層是以較為固定的勞動(dòng)報(bào)酬為主要收入來(lái)源的經(jīng)濟(jì)群體。寫作論文隨著收入的增加和金融市場(chǎng)發(fā)展的成熟，作為社會(huì)經(jīng)濟(jì)群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經(jīng)濟(jì)條件和現(xiàn)實(shí)需求。因此，基于各類證券品種的特點(diǎn)和證券投資的風(fēng)險(xiǎn)分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問(wèn)題，對(duì)于證券市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展和工薪階層資產(chǎn)的增值都有較大的現(xiàn)實(shí)意義。

一、工薪階層證券投資的經(jīng)濟(jì)條件

(一)工薪階層的收入現(xiàn)狀

隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，工薪階層的收入逐年增加。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年我國(guó)城鎮(zhèn)居民收入增長(zhǎng)速度超過(guò)8％，工薪階層繳納個(gè)人所得稅占個(gè)人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬(wàn)元以上的共有74．95萬(wàn)人，占到工薪項(xiàng)目納稅人數(shù)的10．5％。“工薪階層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風(fēng)險(xiǎn)能力同步增強(qiáng)，具備了進(jìn)行證券投資的經(jīng)濟(jì)條件。

(二)工薪階層的理財(cái)現(xiàn)狀

2005年底，我國(guó)金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)存款余額高達(dá)28．72萬(wàn)億元，增速為18．95％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值9．9％的增速，其中城鄉(xiāng)居民的儲(chǔ)蓄余額也劇增到14．11萬(wàn)億元。高儲(chǔ)蓄的現(xiàn)狀直觀反映了當(dāng)前工薪階層仍以儲(chǔ)蓄為理財(cái)?shù)闹饕绞剑莾?chǔ)蓄的低利率使之無(wú)法為工薪階層帶來(lái)較高的收益。大量調(diào)查表明，工薪階層已經(jīng)不滿足于單一儲(chǔ)蓄的理財(cái)現(xiàn)狀。然而，工薪階層的特點(diǎn)使其無(wú)力進(jìn)行大額的房產(chǎn)或?qū)崢I(yè)投資，對(duì)股票、債券等金融產(chǎn)品不熟悉、投資專業(yè)知識(shí)相對(duì)缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。

二、工薪階層證券投資的主要產(chǎn)品

工薪階層收入有限，風(fēng)險(xiǎn)承受能力相對(duì)較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。寫作畢業(yè)論文目前，我國(guó)適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。

(一)債券

債券是經(jīng)濟(jì)主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時(shí)期支付利息和償還本金的債務(wù)憑證。按照發(fā)行主體的不同，分為政府債券(又稱國(guó)債)、公司債券、金融債券。在我國(guó)目前的證券市場(chǎng)上，公司債券的數(shù)量很少，金融債券多一些，最多的是國(guó)債。金融債券和國(guó)債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機(jī)構(gòu)投資者買進(jìn)，因此適合于工薪階層購(gòu)買的主要是國(guó)債。國(guó)債是由國(guó)家發(fā)行償付，因此具有最高的信用度，被公認(rèn)為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國(guó)債的發(fā)行價(jià)格和利息支付方式比較復(fù)雜，但是國(guó)債的利率也是根據(jù)銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國(guó)債的利息收入是免稅的。因此國(guó)債作為個(gè)人投資的渠道，要優(yōu)于定期存款。對(duì)于收入較低、抗風(fēng)險(xiǎn)能力差的工薪階層，債券的收益比較穩(wěn)定，變現(xiàn)能力也比較強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)不高，是一種適合工薪階層投資與儲(chǔ)蓄雙重目的很好的理財(cái)工具。

(二)股票

1990年l2月上海證券交易所的開業(yè)，中國(guó)開始出現(xiàn)股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價(jià)格差；二是紅利。在現(xiàn)階段中國(guó)股市，個(gè)人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價(jià)格差投機(jī)。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)的觀點(diǎn)，決定股票價(jià)格的最根本因素是市盈率，但是經(jīng)常炒股的人都知道，價(jià)格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒什么關(guān)系。現(xiàn)階段的中國(guó)股市還不規(guī)范，對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢(shì)。對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，可用于研究股市的時(shí)間很少，因此，股票投資風(fēng)險(xiǎn)較大，很難把握。雖然股票投資是個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資項(xiàng)目，但對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)，投資股票必須謹(jǐn)慎，適合于有相當(dāng)?shù)拈e置資金、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)者。不過(guò)參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。

(三)基金

基金產(chǎn)品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。

股票型基金是最主要的基金產(chǎn)品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對(duì)象，其股票投資比例不低于基金總規(guī)模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來(lái)，寫作碩士論文投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長(zhǎng)期資本增值為投資目標(biāo)的特點(diǎn)決定其受股票市場(chǎng)波動(dòng)的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風(fēng)險(xiǎn)最大，同時(shí)收益率最高，適合那些追求較高收益、風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)的工薪階層投資者。經(jīng)常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。

債券型基金是一種以債券為主要投資對(duì)象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會(huì)定期派息，具有低風(fēng)險(xiǎn)且收益穩(wěn)定的特點(diǎn)，適合于想獲得穩(wěn)定收入的投資者。保本型基金是一種半開放式的基金產(chǎn)品，在存續(xù)期內(nèi)一般不接受投資者的申購(gòu)。管理該類型基金的基金公司通過(guò)擔(dān)保和穩(wěn)健的投資風(fēng)格，在一定的投資期間內(nèi)為投資者提供本金安全的保證，同時(shí)通過(guò)其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報(bào)。在市場(chǎng)波動(dòng)較大或市場(chǎng)整體低迷的情況之下，保本型基金為風(fēng)險(xiǎn)承受能力較低、同時(shí)又期望獲取高于銀行存款利息回報(bào)的中長(zhǎng)期投資者，提供了一種低風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結(jié)構(gòu)和運(yùn)作原理的關(guān)系，保本基金在股票市場(chǎng)牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險(xiǎn)品種，適合于喜愛投資憑證式國(guó)債之類產(chǎn)品的投資者。

三、工薪階層證券投資的風(fēng)險(xiǎn)與原則

(一)工薪階層證券投資的風(fēng)險(xiǎn)

作為工薪階層，絕大部分收入來(lái)源于薪金，且薪金增長(zhǎng)幅度較低。對(duì)于工薪階層來(lái)說(shuō)．安全性是第一位的，只有在安全性和流動(dòng)性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風(fēng)險(xiǎn)，個(gè)人理財(cái)?shù)母鱾€(gè)渠道也具有風(fēng)險(xiǎn)，寫作醫(yī)學(xué)論文只是風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)與各種投資工具的類型有關(guān)。作為工薪階層，投資于證券市場(chǎng)，必須首先了解各種風(fēng)險(xiǎn)的存在。雖然各種投資品種的風(fēng)險(xiǎn)不同，但是各種投資工具具有一些共性的風(fēng)險(xiǎn)特征，包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。

1．市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。任何市場(chǎng)中都存在風(fēng)險(xiǎn)，只是各種市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)不同。以股票市場(chǎng)為例，在1997年的香港金融危機(jī)中，如果沒有國(guó)際炒家的投機(jī)活動(dòng)，香港股市也不會(huì)有那么史無(wú)前例的波動(dòng)。雖然香港最終戰(zhàn)勝了國(guó)際炒家，但畢竟付出了巨大的代價(jià)。2001年以來(lái)中國(guó)股市的低迷使無(wú)數(shù)股民損失慘重。

2．利率風(fēng)險(xiǎn)。利率是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據(jù)，例如債券、股票、基金等。在利率較低時(shí)，債券、定期存款的利息也很低；當(dāng)利率上浮后，原來(lái)那些固定利率的投資工具的利率可能低于現(xiàn)實(shí)利率，導(dǎo)致相當(dāng)?shù)膿p失。

3．流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性指資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。債券、定期存款的變現(xiàn)能力很強(qiáng)，利息損失很小；股票的變現(xiàn)比較隨機(jī)，股價(jià)的波動(dòng)比較頻繁，變現(xiàn)的損失也不確定，但一般變現(xiàn)的損失比較大；至于其他的理財(cái)工具也同樣具有一定的變現(xiàn)損失。

4．經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)景氣的時(shí)候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會(huì)升值，但是債券就要貶值。

(二)工薪階層證券投資的原則

1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準(zhǔn)備上學(xué)費(fèi)用，可以預(yù)留現(xiàn)金以備一段時(shí)期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長(zhǎng)期投資，例如債券、基金等。理財(cái)?shù)氖杖霘w根結(jié)底還要用于生活支出。

2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產(chǎn)安全，須根據(jù)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力來(lái)選擇適宜的投資品種。對(duì)于一個(gè)高級(jí)管理人員來(lái)說(shuō)，如果其家庭現(xiàn)時(shí)收入和長(zhǎng)期收入預(yù)期很高，而且還有相當(dāng)?shù)囊还P閑錢，那么可以考慮做投機(jī)性強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)大的項(xiàng)目。但對(duì)于一個(gè)普通員工來(lái)說(shuō)，其家庭現(xiàn)時(shí)收入和長(zhǎng)期收入都比較穩(wěn)定，沒有多少閑錢，節(jié)余的錢主要用于后段的子女教育和養(yǎng)老醫(yī)療，那么這個(gè)人就只能謀求安全性高、收益穩(wěn)定的投資項(xiàng)目。

3．合理規(guī)劃原則。每個(gè)人的收入是長(zhǎng)期的，收入也是長(zhǎng)期的。確定一段時(shí)期的財(cái)務(wù)目標(biāo)可以使個(gè)人能夠積累資金，滿足將來(lái)的資金需求。

四、工薪階層證券投資的策略

(一)抓住時(shí)機(jī)。低價(jià)買進(jìn)策略

“機(jī)不可失，時(shí)不再來(lái)”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。寫作職稱論文每一個(gè)時(shí)機(jī)的到來(lái)，都包含在政治形勢(shì)的變化、經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)、收入水平的升降、消費(fèi)心理的變化等信息之中。因此，時(shí)機(jī)的把握需要投資者具有多方面的知識(shí)并充分發(fā)揮個(gè)人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時(shí)機(jī)把握不準(zhǔn)，就會(huì)給投資人帶來(lái)很大的損失。對(duì)于個(gè)人投資者來(lái)說(shuō)，何時(shí)買進(jìn)是關(guān)鍵的投資策略。就購(gòu)進(jìn)時(shí)機(jī)而言，不外乎于證券行市景氣時(shí)進(jìn)場(chǎng)或于證券行市低迷時(shí)進(jìn)場(chǎng)兩種情況。在證券行市景氣期，此時(shí)是短線投資的良機(jī)。投資人若想搶短錢、賺差價(jià)，便可值此即時(shí)進(jìn)場(chǎng)。不過(guò)在這種情況下，雖然投資報(bào)酬率較高，但風(fēng)險(xiǎn)也較大，原因是上述景氣指標(biāo)反應(yīng)到證券市場(chǎng)需有一段時(shí)間，況且投資人個(gè)個(gè)都會(huì)依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個(gè)“買高賣高”的結(jié)局。證券市場(chǎng)低迷時(shí)，人們深受“便宜沒好貨”價(jià)值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習(xí)慣。其實(shí)，證券行市景氣循環(huán)受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時(shí)機(jī)，關(guān)鍵在于證券市場(chǎng)景氣低迷時(shí)是否大膽進(jìn)入，以逆向操作的方法運(yùn)用時(shí)勢(shì)。

(二)分散投資。一“石”多“鳥”策略

投資與投機(jī)最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對(duì)于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產(chǎn)品等適當(dāng)分散的策略。根據(jù)不同的變現(xiàn)情況，注重長(zhǎng)短期品種的結(jié)合，在收益率有所保證的情況下，適當(dāng)提高投資的流動(dòng)性，進(jìn)一步降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高變現(xiàn)能力。這可借鑒傳統(tǒng)的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風(fēng)險(xiǎn)并獲得相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)收入。

(三)深入研究。領(lǐng)先一步策略

個(gè)人投資想盈多虧少，就必須在審時(shí)度勢(shì)、捕捉商機(jī)上高人一籌。很多人風(fēng)潮一起就很快跟隨追漲，當(dāng)然可能賺上一筆。但想大賺一筆，就必須主動(dòng)先人一步尋找信息，挖掘商機(jī)，并對(duì)此作出科學(xué)合理的分析與判斷，才有可能使自己在投資市場(chǎng)的搏殺中處于主動(dòng)地位。

(四)高低組合。成本平均策略

工薪階層投資者在將現(xiàn)金投資為有價(jià)證券時(shí)。通常總是按照預(yù)定的計(jì)劃根據(jù)不同的價(jià)格分批地進(jìn)行，以備不測(cè)時(shí)攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來(lái)的較大風(fēng)險(xiǎn)。如果在證券投資中投入了未來(lái)有既定用途的資金，則更應(yīng)傾向于風(fēng)險(xiǎn)較小證券的投資，如國(guó)庫(kù)券等。

(五)按需而變，時(shí)間分散化策略

根據(jù)投資有價(jià)證券的風(fēng)險(xiǎn)將隨著投資期限的延長(zhǎng)而提高的原理，建議工薪階層在年輕時(shí)家庭收入較少、消費(fèi)支出水平普遍高于經(jīng)濟(jì)收入水平時(shí)，由于風(fēng)險(xiǎn)承受能力也較強(qiáng)，可以考慮進(jìn)攻型的理財(cái)策略，比如將其資產(chǎn)組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長(zhǎng)將股票的投資比重逐步減少，主要購(gòu)買各項(xiàng)平衡型基金或其他較為穩(wěn)定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應(yīng)該以投資收益有底線保證的國(guó)債為主，盡量少選風(fēng)險(xiǎn)大的激進(jìn)型證券，以避免養(yǎng)老費(fèi)用的損失。

(六)委托理財(cái)。借“雞”生“蛋策略

如果有比較可靠的富有投資經(jīng)驗(yàn)的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進(jìn)行投資。現(xiàn)在全世界投資渠道、投資工具越來(lái)越多樣化，多種信息收集做到準(zhǔn)確、及時(shí)、全面將更加困難，收集成本也越來(lái)越高，因此個(gè)人投資在市場(chǎng)上很難立于不敗之地。因此，委托他人進(jìn)行投資，或購(gòu)買受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。

(七)理性審視。風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移策略

對(duì)風(fēng)險(xiǎn)大、收益高的項(xiàng)目，不宜采取直接投資方式，可向負(fù)責(zé)該項(xiàng)目的富有實(shí)力的投資方進(jìn)行投資，讓出部分收益，轉(zhuǎn)移投資風(fēng)險(xiǎn)。寫作工作總結(jié)如通過(guò)申購(gòu)?fù)顿Y基金的辦法，可將部分投資風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去。

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篇4

【關(guān)鍵詞】地方債務(wù)；債市風(fēng)暴；違約風(fēng)險(xiǎn)

受2008年全球性金融危機(jī)的影響，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展飽嘗了增速放緩的苦果。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)型以及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求尚未完全釋放，外需疲軟雪上加霜、全球經(jīng)濟(jì)放緩的大背景下，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)嚴(yán)重低于預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)“穩(wěn)增長(zhǎng)”呼聲不斷高漲。消費(fèi)對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激如杯水車薪，微乎其微。政府宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控向鼓勵(lì)地方政府信心方面做出了傾斜，這直接引發(fā)地方政府投資熱情的高漲。然而我國(guó)地方政府過(guò)分依賴投資的拉動(dòng)效應(yīng)，采用傳統(tǒng)的發(fā)展思路大量舉債。據(jù)審計(jì)署的報(bào)告，2012年末政府債務(wù)余額為15萬(wàn)億，較2010年增加38%。今年4月中旬惠譽(yù)和穆迪先后降低了我國(guó)的信用評(píng)級(jí)，這暗示了我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展問(wèn)題的嚴(yán)峻性，本文主要就地方債違約風(fēng)險(xiǎn)作出分析。

一、地方債概述

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)的法律明文規(guī)定除了法律和國(guó)務(wù)院另有規(guī)定以外，其他地方政府不得舉借債務(wù)。1994年旨在增強(qiáng)中央財(cái)政實(shí)力的分稅制改革，使地方財(cái)政收入在全國(guó)財(cái)政收入中的占比不斷下降，而地方政府進(jìn)行基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)導(dǎo)致了財(cái)政支出的不斷增加，地方政府財(cái)政狀急劇惡化，資金缺口不斷拉大。2008年11月為應(yīng)對(duì)突如其來(lái)的全球性金融危機(jī)，國(guó)務(wù)院出臺(tái)了4萬(wàn)億“救市”計(jì)劃，其中1.18萬(wàn)億由中央投資，其余部分全部由地方配資，這直接導(dǎo)致了地方財(cái)政狀況雪上加霜的尷尬境地。因此，為充實(shí)地方政府的財(cái)政實(shí)力，國(guó)務(wù)院提出了發(fā)行地方債的新舉措。地方政府為彌補(bǔ)財(cái)政資金的缺口，通過(guò)發(fā)行市政債券、政府信譽(yù)抵押債擔(dān)保貸款、與國(guó)外金融機(jī)構(gòu)合作等形式舉借大量債務(wù)，這就直接導(dǎo)致了地方政府債務(wù)規(guī)模激增。審計(jì)結(jié)果表明，地方政府債務(wù)從2008年以來(lái)增加了5萬(wàn)多億，甚至超過(guò)了刺激政策總的規(guī)模。

市場(chǎng)上各種政策的提出都是以參與者作為“理性人”為前提的。但是由于我國(guó)的市場(chǎng)還不是強(qiáng)勢(shì)有效的市場(chǎng)，信息不對(duì)稱現(xiàn)象的存在直接導(dǎo)致了市場(chǎng)上大部分的參與者羊群行為的發(fā)生，會(huì)跟隨著其他一些理性參與者作出非理性的跟從行為。我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展受政策導(dǎo)向的影響相當(dāng)明顯，地方政府巨額負(fù)債的背后是過(guò)度開支和過(guò)度投資的沖動(dòng)。如我國(guó)的地方政府債務(wù)在產(chǎn)生的過(guò)程中表現(xiàn)出了債務(wù)期限長(zhǎng)、償債率高；債務(wù)規(guī)模大，或有負(fù)債多；隱蔽性強(qiáng)，缺乏統(tǒng)一口徑；缺乏統(tǒng)一管理，違約率較高的特點(diǎn)。始于美國(guó)的次貸危機(jī)，給全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)了災(zāi)難性的影響。為了最小化輸入性危機(jī)的負(fù)面影響，將經(jīng)濟(jì)總量的蛋糕做大。各級(jí)政府加大了財(cái)政支出，逐漸地步入了財(cái)政收支不平衡的窘境，使地方債發(fā)行的違約風(fēng)險(xiǎn)不斷被暴露，成為制約地方乃至整體經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的瓶頸。

二、地方債規(guī)模、債務(wù)違約率的實(shí)證研究

（一）基于結(jié)構(gòu)模型的違約概率模型

違約概率模型是20世紀(jì)90年代以后迅速發(fā)展起來(lái)的以運(yùn)用市場(chǎng)數(shù)據(jù)計(jì)算出確定的違約率為重要特征的現(xiàn)代信用風(fēng)險(xiǎn)度量方法。該模型因可同時(shí)用于傳統(tǒng)的貸款、債券以及金融衍生品的信用風(fēng)險(xiǎn)度量而成為了信用風(fēng)險(xiǎn)度量的主要方法。KMV模型的核心思路是計(jì)算出違約距離（distance to default）而非違約概率本身。違約距離表示為公司資產(chǎn)波動(dòng)率調(diào)整后的公司資產(chǎn)價(jià)值期望與違約邊界K之間的距離。為了合理性的需要，文中K指t時(shí)刻公司長(zhǎng)期債券價(jià)值的一半與全部短期債券價(jià)值的總和，并且兩個(gè)公司之間違約的相關(guān)性取決于兩家公司資產(chǎn)的隨機(jī)波動(dòng)過(guò)程的相關(guān)性。

為了實(shí)證研究的需要，本文對(duì)KMV模型中的變量做了一定的替換。用地方政府預(yù)期當(dāng)年財(cái)政收入減去預(yù)期特殊償債條款占用的財(cái)政收入后的余額作為政府預(yù)期可支配財(cái)政收入，其中假設(shè)特殊償債條款占財(cái)政收入的5%。又因?yàn)榈胤秸呢?cái)政收入不可能全部用來(lái)償還到期債務(wù)，文中又以其一定比例（假設(shè)為50%）作為到期時(shí)政府可擔(dān)保的財(cái)政收入E來(lái)代替公司資產(chǎn)的市值。為簡(jiǎn)便起見，使用政府發(fā)行債務(wù)的簡(jiǎn)單加總作為到期日地方政府有效發(fā)債額來(lái)取代相應(yīng)的公司債務(wù)值K。利用原模型中的推導(dǎo)方式，基于期權(quán)的定價(jià)策略推導(dǎo)違約距離，進(jìn)而推導(dǎo)其預(yù)期違約概率。由于地方政府違約主要是指地方政府現(xiàn)時(shí)的財(cái)政收入不能滿足基礎(chǔ)設(shè)施及其他方面投資支出的需要。因此該模型假定，地方財(cái)政收入服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布N（0，1）。當(dāng)?shù)胤絺狡跁r(shí)（時(shí)間為T），如果地方政府的可擔(dān)保財(cái)政收入E小于地方政府有效債券發(fā)行額，則表明地方政務(wù)存在違約風(fēng)險(xiǎn)，此時(shí)的有效債券發(fā)行額為違約點(diǎn)DPT。假設(shè)P為違約的概率，則有為發(fā)債規(guī)模，令DD=，DD為違約距離，則有P=N（-DD）；DD=；其中，為地方政府預(yù)期可支配財(cái)政收入，為財(cái)政收入波動(dòng)率。

（二）實(shí)證研究

三、地方債研究展望

財(cái)政收入的真實(shí)分布與理論分布有一定差異，影響了模型的預(yù)測(cè)精度，但由于理論界尚無(wú)法對(duì)其進(jìn)行精確的描述，因此在應(yīng)用模型時(shí)，應(yīng)采取定性分析和定量分析相結(jié)合的方法綜合做出預(yù)測(cè)與判斷。市政債券在我國(guó)資本市場(chǎng)尚屬新生事物，投資者的認(rèn)可、市場(chǎng)的培育需要有一定的過(guò)程。但不可否認(rèn)的是，市政債券必將在促進(jìn)地方經(jīng)濟(jì)繁榮發(fā)展方面起到積極的推動(dòng)作用。從規(guī)范地方政府性債務(wù)管理的角度考慮，必須研究建立一套包括規(guī)模控制、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警、債務(wù)預(yù)算、債務(wù)審批在內(nèi)的基本制度框架，以合理評(píng)估發(fā)債申請(qǐng)地區(qū)的償債能力，嚴(yán)格加強(qiáng)市政債券的管理，科學(xué)引導(dǎo)市政債券市場(chǎng)健康發(fā)展，服務(wù)地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)。

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篇5

(一)交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化的運(yùn)作是通過(guò)建立一個(gè)嚴(yán)謹(jǐn)、有效的交易結(jié)構(gòu)來(lái)進(jìn)行的，論文其融資的成功與否及其效率高低與其交易結(jié)構(gòu)有著密切的關(guān)系。其基本交易結(jié)構(gòu)由原始權(quán)益人、SPV(SpecialPurposeVehicle，簡(jiǎn)稱特殊目標(biāo)載體)和投資者三類主體構(gòu)成。從理論上說(shuō)，只要參與各方遵守所確立的合約，該結(jié)構(gòu)將是一種完善的風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的融資方式。但是，由于不同國(guó)家對(duì)資產(chǎn)出售有著不同的法律和會(huì)計(jì)規(guī)定，這一方式將面臨結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。具體包括：

一是交易定性風(fēng)險(xiǎn)。指根據(jù)相關(guān)法律，有關(guān)部門可能認(rèn)為發(fā)起人與SPV之間的交易由于不符合“真實(shí)銷售”的要求，而將發(fā)起人在破產(chǎn)前與SPV所進(jìn)行的交易行為確定為無(wú)效交易，使破產(chǎn)隔離安排失效，從而給證券化投資者帶來(lái)?yè)p失。

二是收益混合風(fēng)險(xiǎn)。指資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與發(fā)起人兼服務(wù)人的自有現(xiàn)金流相混合，導(dǎo)致SPV在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)處于一般無(wú)擔(dān)保債權(quán)人的地位，從而給證券投資人帶來(lái)?yè)p失。

三是實(shí)體合并風(fēng)險(xiǎn)。指SPV被視為發(fā)起人的從屬機(jī)構(gòu)，其資產(chǎn)、負(fù)債與發(fā)起人的視同一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債，在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)被歸為發(fā)起人的資產(chǎn)、負(fù)債一并處理，從而給證券投資者帶來(lái)?yè)p失。

(二)信用風(fēng)險(xiǎn)

信用風(fēng)險(xiǎn)也稱為違約風(fēng)險(xiǎn)。信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生于資產(chǎn)證券化這一融資方式的信用鏈結(jié)構(gòu)。畢業(yè)論文從簡(jiǎn)單意義上講，信用風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為證券化資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流不能支持本金和利息的及時(shí)支付而給投資者帶來(lái)?yè)p失。在資產(chǎn)證券化的整個(gè)交易過(guò)程中，投資者最依賴的兩方是資產(chǎn)支持證券的承銷商、投資銀行和代表投資者管理和控制交易的受托人。在合約到期之前或在可接受的替代方接任之前，任何一方對(duì)合約規(guī)定職責(zé)的放棄都會(huì)給投資者帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，具體包括：

1．承銷商風(fēng)險(xiǎn)。承銷是投資者對(duì)資產(chǎn)組合惡化采取的主要防范手段。例如，在應(yīng)收款支持的融資中，承銷商能直接以其支付行為影響有關(guān)潛在資產(chǎn)合約的執(zhí)行。因?yàn)槌袖N過(guò)程的中斷不僅可能導(dǎo)致對(duì)投資者的延期支付，而且可能引起整個(gè)結(jié)構(gòu)信用質(zhì)量的下降。所以當(dāng)應(yīng)收款支持交易被結(jié)構(gòu)化以后，承銷商在招募說(shuō)明書中應(yīng)根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)對(duì)拖欠、違約及索賠給出相應(yīng)的說(shuō)明。

2．受托人風(fēng)險(xiǎn)。雖然受托人的經(jīng)營(yíng)狀況不直接影響由應(yīng)收帳款組合所帶來(lái)的現(xiàn)金流量，但它卻在很大程度上決定該資金收妥后的安全性以及該資金轉(zhuǎn)給投資者的及時(shí)性。所以大多數(shù)交易有嚴(yán)格的規(guī)定，按投資者的要求對(duì)受托人的經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行控制，這些規(guī)定在一定程度上能為投資者提供實(shí)質(zhì)性保護(hù)，但是他們并不能完全消除管理不當(dāng)?shù)目赡苄裕@正成為造成風(fēng)險(xiǎn)的潛在因素。正是在這個(gè)意義上，有關(guān)評(píng)級(jí)公司已經(jīng)采取了附加措施以提醒投資者注意這種潛在風(fēng)險(xiǎn)。

(三)可回收條款風(fēng)險(xiǎn)

指發(fā)行人和持有者之間合同的條款之一是發(fā)行人有權(quán)在債券到期前，提前償還全部或部分債券。如果在未來(lái)某個(gè)時(shí)間市場(chǎng)利率低于發(fā)行債券的息票利率時(shí)，發(fā)行人可以收回這種債券，并以按較低利率發(fā)行的新債券來(lái)替代它。短期贖回等于是由發(fā)行人在行使一種期權(quán)，以便按更為有利的條件對(duì)債務(wù)進(jìn)行再融資。從投資者的角度看，提前償還條款有三個(gè)不利之處：

首先，可提前償還債券的現(xiàn)金流量的格局難以確定。其次，當(dāng)利率下降時(shí)，發(fā)行人要提前償還債券，投資面臨再投資風(fēng)險(xiǎn)。第三，債券的資本增值潛力減少。醫(yī)學(xué)論文以住房抵押擔(dān)保證券為例，它屬于固定收入證券的一種，但是卻包含一個(gè)提前償還條款。住宅所有者難以預(yù)料的提前償還風(fēng)險(xiǎn)使投資者面臨再投資風(fēng)險(xiǎn)，并使其原本的資產(chǎn)負(fù)債管理計(jì)劃落空。

實(shí)際上，抵押擔(dān)保證券的現(xiàn)金流動(dòng)時(shí)間安排上的不確定性比公司債券和市政債券要大，因?yàn)樾惺固崆皟斶€一筆抵押貸款的期權(quán)不單純依賴于現(xiàn)行市場(chǎng)利率，它還依賴于每個(gè)房產(chǎn)主面臨的特定經(jīng)濟(jì)和非經(jīng)濟(jì)因素。例如，房產(chǎn)主遇到遷移或房屋轉(zhuǎn)手時(shí)，可能會(huì)提前償還貸款或者當(dāng)房產(chǎn)主發(fā)現(xiàn)了對(duì)自己更有利的二次融資可能性，提前償付也會(huì)發(fā)生。一般用存續(xù)期這一指標(biāo)來(lái)衡量提前償還。存續(xù)期是以各支付期的支付現(xiàn)值為權(quán)數(shù)對(duì)支付期加權(quán)平均，存續(xù)期縮短了則說(shuō)明發(fā)生了提前償還。

(四)利率風(fēng)險(xiǎn)

證券化產(chǎn)品作為固定收益證券的一種，具有和其它固定收益證券類似的各種風(fēng)險(xiǎn)，利率風(fēng)險(xiǎn)就是其中一種。具體而言，證券化產(chǎn)品的價(jià)格與利率呈反向變動(dòng)，即利率上升或下降時(shí)，證券化產(chǎn)品的價(jià)格就會(huì)下跌或上漲。如果投資者將證券化產(chǎn)品持有至到期日，那么證券到期前價(jià)格的變化不會(huì)對(duì)投資者產(chǎn)生影響；如果投資者可以在到期日前出售證券，那么利率的上升會(huì)導(dǎo)致資本損失，這就是通常所說(shuō)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，也稱為利率風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)是證券化產(chǎn)品市場(chǎng)上投資者面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)之一。證券價(jià)格對(duì)市場(chǎng)利率變化的敏感程度取決于證券的特征，如證券的成熟、證券的息票利率、利息支付的頻率、本金分期攤還的速度、債務(wù)工具當(dāng)前的收益率、證券中含有的選擇權(quán)等。在其它條件相同的情況下，證券化產(chǎn)品的息票利率越高，其價(jià)格對(duì)利率的變化就越敏感。證券化產(chǎn)品的到期期限越長(zhǎng)，其價(jià)格相對(duì)于利率的變化就越敏感。利率水平越低，證券化產(chǎn)品的價(jià)格相對(duì)于利率的變化就越敏感。

(五)資金池的質(zhì)量與價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)

按照J(rèn)ackM．Guttentag的觀點(diǎn)：銀行具有低估甚至忽略以小概率發(fā)生的重大損失事件的傾向。按照該心理定律，忽視低概率、高損失事件，源于人的非理性。人們長(zhǎng)期預(yù)測(cè)能力非但不能隨證券化進(jìn)程而提高，反倒有進(jìn)一步短視的傾向，結(jié)果使金融市場(chǎng)存在更大的波動(dòng)和不確定性。因此，在資金池的構(gòu)建方面，要嚴(yán)格評(píng)估資金池的質(zhì)量，警惕發(fā)起人將不良資產(chǎn)以良好資產(chǎn)出售，以防人們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)僅依據(jù)對(duì)市場(chǎng)短期的看法，由此而產(chǎn)生低定價(jià)的可能，導(dǎo)致實(shí)際利潤(rùn)率曲線低于市場(chǎng)要求的利潤(rùn)率曲線形成缺口，而且缺口不斷增大，不僅可能給投資者帶來(lái)?yè)p失，最終還可能引起金融危機(jī)。

同時(shí)，資產(chǎn)證券化如果定價(jià)不合理，就會(huì)產(chǎn)生價(jià)格差。這種價(jià)格差的大小取決于市場(chǎng)正確識(shí)別證券化工具價(jià)格水平的能力，也就是說(shuō)，市場(chǎng)需要時(shí)間來(lái)評(píng)價(jià)它的價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)該意識(shí)到新工具、新市場(chǎng)中的低定價(jià)問(wèn)題是有代價(jià)的，因?yàn)樾陆鹑诠ぞ呋蚴袌?chǎng)通常由于存在為合理定價(jià)積累經(jīng)驗(yàn)的成本，而比成熟市場(chǎng)效率低下，這種學(xué)習(xí)成本導(dǎo)致低定價(jià)交易，會(huì)引起近期或未來(lái)的虧損。因此證券化等新興市場(chǎng)上存在實(shí)際利潤(rùn)率曲線低于市場(chǎng)要求利潤(rùn)率曲線的情況。總之，經(jīng)驗(yàn)不足導(dǎo)致新產(chǎn)品在初始階段定價(jià)偏低，該階段大量風(fēng)險(xiǎn)積累起來(lái)的可能引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。

此外，證券化的風(fēng)險(xiǎn)還包括發(fā)起人回購(gòu)資產(chǎn)的道德風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)起人弱化對(duì)出售資產(chǎn)管理的道德風(fēng)險(xiǎn)、信用增級(jí)和流動(dòng)性支持的風(fēng)險(xiǎn)等，這些風(fēng)險(xiǎn)處理不當(dāng)，將會(huì)危及整個(gè)金融體系。

二、中國(guó)開展資產(chǎn)證券化的特殊風(fēng)險(xiǎn)因素

(一)政策風(fēng)險(xiǎn)

政府在資產(chǎn)證券化形成、發(fā)展過(guò)程中始終起著舉足輕重的作用，主要表現(xiàn)在提供制度保障方面(如法律、稅收、利率、監(jiān)管、投資者保護(hù)等)。資產(chǎn)證券化的初期多是政府主導(dǎo)，政府政策的風(fēng)險(xiǎn)不可低估。

比如說(shuō)，資產(chǎn)證券化本質(zhì)上體現(xiàn)了財(cái)產(chǎn)信托的關(guān)系，加之我國(guó)現(xiàn)存的法律障礙，所以我國(guó)現(xiàn)階段多采用財(cái)產(chǎn)信托模式。但是，目前模式?jīng)]有嚴(yán)格的法律定位，是由政府審批形式推動(dòng)的，民間模式屬于“球”，面臨較大政策風(fēng)險(xiǎn)。

(二)法律風(fēng)險(xiǎn)

通過(guò)財(cái)產(chǎn)信托創(chuàng)造的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品屬于典型私募產(chǎn)品，不適用我國(guó)《證券法》的相關(guān)規(guī)定，在相關(guān)法律沒有正式出臺(tái)之前，它的身份并不明確。而且，沒有完善的法律制度，就不能很好地規(guī)范各參與方的權(quán)利義務(wù)，明確收益歸屬，降低操作風(fēng)險(xiǎn)及提供必要的安全性和流動(dòng)性。此外，中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)沒有建立，這也為資產(chǎn)證券化帶來(lái)了法律風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)我國(guó)《合同法》第八十條規(guī)定：“債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對(duì)債務(wù)人不發(fā)生效力。”《合同法》第八十七條規(guī)定：“法律、行政法規(guī)規(guī)定轉(zhuǎn)讓權(quán)利或者轉(zhuǎn)移義務(wù)應(yīng)當(dāng)辦理批準(zhǔn)、登記等手續(xù)的，依照其規(guī)定。”因此合同法對(duì)債務(wù)人已采取了“通知主義”，為資產(chǎn)證券化明確了轉(zhuǎn)讓的法律條件。但是，資產(chǎn)證券化資產(chǎn)池一般較大，項(xiàng)目繁雜，逐一通知債務(wù)人在實(shí)踐中既不經(jīng)濟(jì)也不可行。

(三)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

目前，中國(guó)證券化信托產(chǎn)品發(fā)展的一個(gè)重要限制是流動(dòng)性問(wèn)題。證券化產(chǎn)品流動(dòng)性不足就會(huì)要求較高的流動(dòng)性貼水，大大增加證券化的成本，這就跟證券化“把不流動(dòng)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為高流動(dòng)的證券”的初衷相去甚遠(yuǎn)。因此，提高證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性是中國(guó)資產(chǎn)證券化突破模式的核心問(wèn)題之一。

篇6

近些年來(lái)，憑證式國(guó)債作為“金邊債券”，廣大投資者對(duì)其信任和投資熱度長(zhǎng)盛不衰，雖然發(fā)行量逐年增加，但人們卻難以買到，這足以證明憑證式國(guó)債發(fā)行的火爆。但在空前火爆的光環(huán)下，我們必須看到隱藏在背后的風(fēng)險(xiǎn)因素，加以認(rèn)真分析并采取有力的監(jiān)控防范措施，化解風(fēng)險(xiǎn)。下面就憑證式國(guó)債承銷機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控談幾點(diǎn)粗淺的看法。

一、憑證式國(guó)債承銷機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)

（一）超任務(wù)發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)

近年來(lái)隨著國(guó)家屢次降息，居民投資方向開始發(fā)生變化，儲(chǔ)蓄存款已不是居民閑置資金的首選，他們更熱衷于收益較高的國(guó)債，造成儲(chǔ)蓄存款分流，銀行面臨籌資困難，完成存款任務(wù)難度增大，影響其經(jīng)營(yíng)狀況。商業(yè)銀行資金緊缺時(shí)，便利用發(fā)行國(guó)債時(shí)違規(guī)超發(fā)“債券”，增大存款，以發(fā)行國(guó)債之名，行攬存款之實(shí)。這種行為一方面違反了國(guó)債發(fā)行的有關(guān)管理規(guī)定，擾亂了國(guó)家信用市場(chǎng);另一方面，由于商業(yè)銀行對(duì)超發(fā)債券的資金管理與正常發(fā)生的國(guó)債資金管理不同而出現(xiàn)了資金運(yùn)行不規(guī)范的現(xiàn)象;同時(shí)，使承銷機(jī)構(gòu)在經(jīng)營(yíng)中面臨籌資成本增大和利率上調(diào)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。超發(fā)債券使銀行暫時(shí)籌集到部分資金，解決了眼前的資金緊張狀況，但其兌付成本高于銀行存款利息，增加了經(jīng)營(yíng)成本。

（二）預(yù)約發(fā)行風(fēng)險(xiǎn)

由于憑證式國(guó)債銷售的異常火爆，出現(xiàn)了國(guó)債供應(yīng)進(jìn)度和數(shù)量與居民投資需求不匹配，供小于求，國(guó)債發(fā)行當(dāng)日即爭(zhēng)購(gòu)一空的現(xiàn)象，各承銷機(jī)構(gòu)，為攬住儲(chǔ)蓄存款大戶，將國(guó)債發(fā)行事先預(yù)訂，而忽視了窗口居民，致使國(guó)債集中到部分投資者手中，改變了國(guó)債面向廣大居民發(fā)售的初衷。預(yù)約發(fā)行雖使承銷機(jī)構(gòu)留住了儲(chǔ)戶，也加快了任務(wù)完成進(jìn)度，但在實(shí)踐中卻存在著一定風(fēng)險(xiǎn)。由于承銷機(jī)構(gòu)與儲(chǔ)戶的預(yù)約是非正式的書面協(xié)議，對(duì)雙方不會(huì)形成有效的法律約束，一旦國(guó)債預(yù)約人有更好的投資方向或遇銀行利率上調(diào)，預(yù)約人將毀約而拒購(gòu)所約國(guó)債，承銷機(jī)構(gòu)無(wú)有效手段制約預(yù)約人，只有在國(guó)債發(fā)行期結(jié)束后，自購(gòu)預(yù)約國(guó)債，并承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)和損失。

（三）利率風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)的國(guó)債發(fā)生利率一直是參照同檔次銀行儲(chǔ)蓄存款利率確定的。這種確定方法本身就存在一些問(wèn)題，不盡合理。首先，它只是盯住銀行存款利率，而不是依據(jù)發(fā)債時(shí)的資金市場(chǎng)供求狀況。其次，這種國(guó)債利率確定方法使資金的三性(收益性、流動(dòng)性、風(fēng)險(xiǎn)性)關(guān)系出現(xiàn)了矛盾，即在期限相同的國(guó)債與銀行存款兩種金融形式之間，利率(收益)與風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)成正比關(guān)系，與流動(dòng)性成反比關(guān)系，即風(fēng)險(xiǎn)越低，流動(dòng)性越強(qiáng)，其利率越低，反之相反。但我國(guó)憑證式國(guó)債與銀行存款相比，風(fēng)險(xiǎn)性小，流動(dòng)性較強(qiáng)，而其利率卻較高。第三，銀行存款利率的調(diào)整是政策當(dāng)局為實(shí)現(xiàn)某個(gè)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)或解決某個(gè)經(jīng)濟(jì)問(wèn)題而進(jìn)行的，在調(diào)整利率時(shí)并未充分考慮對(duì)國(guó)債利率的影響。當(dāng)銀行利率恢復(fù)上調(diào)，大量的低利率憑證式國(guó)債提前贖回，承銷機(jī)構(gòu)將面臨巨大的擠兌壓力，嚴(yán)重的還會(huì)造成承銷機(jī)構(gòu)在資金上的支付風(fēng)險(xiǎn)。

（四）其他風(fēng)險(xiǎn)

憑證式國(guó)債承銷中除存在上述主要風(fēng)險(xiǎn)外，還存在著同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、二次買賣、核算管理、公款私存購(gòu)買國(guó)債等風(fēng)險(xiǎn)，這里就不一 一介紹。

二、采取有效措施的防范和規(guī)避憑證式國(guó)債在發(fā)售中給承銷機(jī)構(gòu)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)

（一）規(guī)范承購(gòu)包銷行為，完善現(xiàn)行承購(gòu)包銷方式

我國(guó)國(guó)債承銷以商業(yè)銀行為主，承銷團(tuán)數(shù)量有限，壟斷性強(qiáng)，不利于招標(biāo)競(jìng)爭(zhēng)、控制發(fā)行成本和分銷國(guó)債。根據(jù)承購(gòu)包銷存在的弊端，我們應(yīng)從自由競(jìng)價(jià)認(rèn)購(gòu)、規(guī)范中介機(jī)構(gòu)行為、充分發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制作用等方面對(duì)發(fā)行方式進(jìn)行改革。財(cái)政部應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)資金來(lái)源情況確定承銷資格、承銷程序和承銷規(guī)則，由承銷團(tuán)充分進(jìn)行投標(biāo)競(jìng)價(jià)，此價(jià)格能比較準(zhǔn)確地反映社會(huì)資金的供求狀況，兼顧籌資者的利息負(fù)擔(dān)和投資者的收益，使二者都能保持在大體合理的水平，從而使承銷機(jī)構(gòu)承銷國(guó)債的風(fēng)險(xiǎn)性有所減小，以利于穩(wěn)定國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)。

（二）實(shí)現(xiàn)國(guó)債期限多樣化，提高國(guó)債發(fā)行頻率

我國(guó)國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)品種逐步向多樣化方向發(fā)展，但國(guó)債期限仍以三年期以上居多，兩年及兩年期以下的國(guó)債寥寥無(wú)幾。國(guó)債多樣化可為中央銀行提供靈活的調(diào)控手段，即中央銀行可在公開市場(chǎng)上吞吐國(guó)債，而不僅僅以信用擴(kuò)張來(lái)調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣的供應(yīng)，從而能更有效地調(diào)節(jié)貨幣供求，進(jìn)而能為財(cái)政信貸綜合平衡開辟一個(gè)新渠道，一定程度上也能防范國(guó)債風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。國(guó)家應(yīng)在建立逐步完善的國(guó)債發(fā)行電子網(wǎng)絡(luò)化的基礎(chǔ)上，結(jié)合財(cái)政政策和貨幣政策適時(shí)地發(fā)行不同期限和不同品種的國(guó)債，改變國(guó)債市場(chǎng)品種單一的狀況，實(shí)現(xiàn)國(guó)債期限多樣化，。同時(shí)，為及時(shí)彌補(bǔ)財(cái)政赤字和解決基本建設(shè)投資需要，應(yīng)提高國(guó)債發(fā)行頻率，采取月度和季度均衡發(fā)行方式，隨時(shí)滿足投資者的需要，使國(guó)家及時(shí)足額籌集資金，使國(guó)債利率與市場(chǎng)利率保持協(xié)調(diào)，規(guī)避承銷機(jī)構(gòu)在承銷中賣大戶、超發(fā)、增發(fā)國(guó)債等不規(guī)范行為。

（三）實(shí)行靈活的國(guó)債利息政策，使國(guó)債發(fā)行實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化

為穩(wěn)定國(guó)債發(fā)行市場(chǎng)，發(fā)展國(guó)債交易市場(chǎng)，政府應(yīng)該實(shí)行靈活的國(guó)債利息政策，實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化。國(guó)債利率應(yīng)以市場(chǎng)資金供求狀況為主要依據(jù)，適當(dāng)參照銀行存款利率來(lái)確定。首先財(cái)政部和人民銀行應(yīng)在利率確定上進(jìn)行深入研究。

既要考慮財(cái)政的籌資成本，又要有利于國(guó)債順利發(fā)行，還要考慮市場(chǎng)資金供求狀況。其次，在財(cái)政部發(fā)債期間，人民銀行要設(shè)法穩(wěn)定利率，在國(guó)債發(fā)行之后，人民銀行調(diào)整利率時(shí)應(yīng)充分考慮國(guó)債利率水平，財(cái)政部也要采取相應(yīng)措施，最大限度地使國(guó)債利率與銀行存款利率保持相同的走勢(shì)。目前，我國(guó)國(guó)債發(fā)行采取浮動(dòng)利率方式的技術(shù)條件還不夠成熟，不宜采用，可根據(jù)市場(chǎng)利率溢價(jià)、折價(jià)、平價(jià)發(fā)行國(guó)債，消除國(guó)債固定利率的種種弊端。第三，可利用新舊債券結(jié)合的方式穩(wěn)定發(fā)行市場(chǎng)，即發(fā)債人在利率上調(diào)時(shí)為避免舊債提前兌付風(fēng)險(xiǎn)，可發(fā)生新債券，允許舊債持有者兌換新券或給舊券持有者一定的補(bǔ)差，使承銷機(jī)構(gòu)有效避免由于利率波動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)和損失。

（四）加強(qiáng)國(guó)債監(jiān)管，有效防范國(guó)債風(fēng)險(xiǎn)

篇7

關(guān)鍵詞：收益法，房地產(chǎn)估價(jià)，資本重獲率

 

一、收益法及其原理

收益法是國(guó)際上公認(rèn)的房地產(chǎn)估價(jià)基本方法之一。其適用條件要求是：評(píng)估對(duì)象使用時(shí)間較長(zhǎng)且具有連續(xù)性，能在未來(lái)相當(dāng)年內(nèi)取得一定收益；評(píng)估對(duì)象的未來(lái)收益和評(píng)估對(duì)象的所有者所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)能用貨幣來(lái)衡量。它與另外兩種基本方法即市場(chǎng)比較法和成本法相比，收益法相對(duì)較難，但它卻以其充分的理論依據(jù)在國(guó)外被廣泛應(yīng)用于收益性或有潛在收益性房地產(chǎn)的估價(jià)中，在實(shí)際操作中，收益法集中的難點(diǎn)是未來(lái)純收益和資本化率的確定，特別是資本化率，對(duì)資本化率的確定準(zhǔn)確與否,將極大地影響到采用該方法所得出評(píng)估結(jié)論的真實(shí)性和客觀性,造成房地產(chǎn)估價(jià)師輕易不敢使用該方法,使其常被束之高閣。在估價(jià)中僅用市場(chǎng)法和成本法,長(zhǎng)此已往,將不利于我國(guó)房地產(chǎn)估價(jià)事業(yè)的發(fā)展。

收益法是運(yùn)用適當(dāng)?shù)馁Y本化率,將預(yù)期的待估房地產(chǎn)末來(lái)各期(通常為年)的正常純收益折算到估價(jià)時(shí)點(diǎn)上的現(xiàn)值,求其之和得出待估房地產(chǎn)價(jià)格的一種估價(jià)方法。論文參考網(wǎng)。收益法的理論依據(jù)基于預(yù)期原理,即未來(lái)收益權(quán)利的現(xiàn)在價(jià)值。它又分為直接還原法(direct capitalization approach)和折現(xiàn)分析法(yieldcapitalization approach)。直接還原法是將某一年的凈經(jīng)營(yíng)收入除以還原利率(資本化率)或乘以一定的收益乘數(shù)來(lái)求解房地產(chǎn)價(jià)值的方法。折現(xiàn)分析法是將投資期內(nèi)各年預(yù)期的收益以一定的折現(xiàn)率折算到估價(jià)時(shí)點(diǎn)上的現(xiàn)值之和得出估價(jià)房地產(chǎn)價(jià)值的方法。

二、傳統(tǒng)資本化理論存在的問(wèn)題

目前的房地產(chǎn)資本化主流理論認(rèn)為,若待估房地產(chǎn)的未來(lái)純收益、資本化率都已知,收益資本化法的基本原理可用下式表示：

對(duì)于前兩種情況即①式和②式，收益法是一種現(xiàn)金流量折現(xiàn)的方法,必然隱含著幾個(gè)假設(shè)：1）房地產(chǎn)投資者必須將房地產(chǎn)純收益的一部分用于再投資。這與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的自由投資原則是相悖的，因?yàn)樵顿Y與再投資兩個(gè)投資行為是相互獨(dú)立的，沒有必然的聯(lián)系，投資者可以自由安排其投資。2）再投資收益率必須等于原投資的房地產(chǎn)收益資本化率（見資本重獲率的分析部分）。在絕大多數(shù)情況下這也是不可能的，因?yàn)樵偻顿Y不一定投資于房地產(chǎn)，即使投資于房地產(chǎn)，由于區(qū)域因素、房地產(chǎn)類型、房地產(chǎn)位置、物業(yè)的新舊程度等影響投資風(fēng)險(xiǎn)的因素的影響，再投資的房地產(chǎn)收益資本化率也不會(huì)與原投資的房地產(chǎn)收益資本化率相同甚至相近。3）所謂資本化率實(shí)際上是折現(xiàn)率。而折現(xiàn)率與實(shí)際資本化率無(wú)論在含義還是數(shù)值上都是不同的，因此，這種折現(xiàn)率若按資本化率確定，必然存在一定的偏差。既然傳統(tǒng)資本化理論的這幾個(gè)假設(shè)都是錯(cuò)誤的，應(yīng)用傳統(tǒng)收益法進(jìn)行房地產(chǎn)估價(jià)的準(zhǔn)確性必然會(huì)受到影響。

三、問(wèn)題的解決

由于投資購(gòu)置有收益或有潛在收益房地產(chǎn)，是一種投資行為，而非消費(fèi)行為，因此與其說(shuō)是買房地產(chǎn)本身，還不如說(shuō)是購(gòu)買該收益性房地產(chǎn)的未來(lái)收益，這是收益法的理論基點(diǎn)。但這種收益對(duì)于房地產(chǎn)投資者來(lái)說(shuō)卻不僅僅是投資收益，還包括投資回收，因?yàn)槿魏瓮顿Y者都可以將資金作為定期存款存入銀行，每年取得利息，到期取回本金，進(jìn)行投資與存入銀行相比，區(qū)別僅僅在于后者基本無(wú)風(fēng)險(xiǎn)但利息率低，前者有風(fēng)險(xiǎn)但收益率高，高收益是對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，而投資卻必須回收，否則投資者便寧愿將資金存入銀行取得利息而不進(jìn)行投資。所以任何投資者都需要在投資期限結(jié)束前收回全部投資，以便繼續(xù)投資或存入銀行。國(guó)外收益法的資本化率就是由資本收益率和資本重獲率（Capitalization Rate）組成，前者體現(xiàn)投資的報(bào)酬，后者體現(xiàn)投資的回收，這種做法值得我們借鑒。下面我們看一下引入資本重獲率后資本化率的計(jì)算方法。

四、資本收益率的確定

資本收益率是從房地產(chǎn)純收益中提取作為資本收益的部分與房地產(chǎn)價(jià)格的比率，其數(shù)值的確定是求取資本化率的關(guān)鍵。傳統(tǒng)資本化理論的資本化率實(shí)際是資本收益率，因此資本收益率可按傳統(tǒng)收益法確定資本化率的方法加以確定，主要有以下四種方法：（1）市場(chǎng)提取法（2）安全利率加風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整值法（3） 投資收益率排序插入法（4）投資復(fù)合收益率法。這四種方法的關(guān)鍵都是確定房地產(chǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)，在這里暫不論述。

五、資本重獲率的分析

資本重獲率是從房地產(chǎn)未來(lái)各年的純收益中提取作為資本回收的部分與房地產(chǎn)價(jià)格的比率。要理解資本重獲率的涵義從而正確的計(jì)算其數(shù)值，必須先討論下面兩個(gè)問(wèn)題。

1）投資與風(fēng)險(xiǎn)：資金有兩種獲取收益的方法：一般投資和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資是指將資金作為定期存款存入銀行或購(gòu)買國(guó)家債券，其收益是存款或債券利息，收益率較低，但基本沒有投資風(fēng)險(xiǎn)，可獲得穩(wěn)定的收益并按期收回投資；一般投資是指無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資以外的投資即有風(fēng)險(xiǎn)投資，其平均收益率較高，但存在投資風(fēng)險(xiǎn)，收益率可能比無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資還要低，甚至不能收回投資。論文參考網(wǎng)。任何投資都要承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)，投資收益是對(duì)投資所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)，投資風(fēng)險(xiǎn)高則投資收益率高，投資風(fēng)險(xiǎn)低則投資收益率低。

2）投資與再投資：再投資是指將房地產(chǎn)純收益的投資回收部分在全部投資收回之前進(jìn)行有風(fēng)險(xiǎn)投資的行為。如前所述，原投資與再投資兩個(gè)投資行為是相互獨(dú)立的，原投資收益是對(duì)原投資所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)，再投資收益是對(duì)再投資所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)，兩者都應(yīng)歸房地產(chǎn)投資者所有，而傳統(tǒng)資本化理論實(shí)際將再投資收益歸房地產(chǎn)出售者所有，這必然使計(jì)算的房地產(chǎn)價(jià)值增大（詳見下面分析），影響估價(jià)的準(zhǔn)確性。

下面看資本重獲率的兩種計(jì)算方法。

1、償債基金法

由于上述原因，雖然實(shí)踐中房地產(chǎn)投資者幾乎總是將房地產(chǎn)純收益的投資回收部分進(jìn)行再投資，但在求取資本重獲率時(shí)卻不能按再投資計(jì)算。不進(jìn)行再投資時(shí)房地產(chǎn)投資者必然將該資金存入銀行或購(gòu)買國(guó)家債券，于是，房地產(chǎn)收益年限結(jié)束時(shí)其未來(lái)各年的資本重獲與該資本重獲的存款或債券利息之和應(yīng)等于房地產(chǎn)價(jià)值。論文參考網(wǎng)。即：

上式與傳統(tǒng)資本化理論的房地產(chǎn)價(jià)格計(jì)算公式②完全相同。因?yàn)殂y行定期存款利息率或國(guó)家債券利息率肯定小于資本收益率，所以用傳統(tǒng)資本化理論計(jì)算的房地產(chǎn)價(jià)格要高于其實(shí)際價(jià)值。

2、直線法

由前述討論可知，用上式計(jì)算資本重獲率時(shí)所得房地產(chǎn)價(jià)格要低于其實(shí)際價(jià)值。

參考文獻(xiàn)：

1、艾建國(guó)、吳群主編:《不動(dòng)產(chǎn)估價(jià)》,中國(guó)農(nóng)業(yè)出版社2005年版。

2、張協(xié)奎主編:《房地產(chǎn)估價(jià)》,中國(guó)財(cái)政經(jīng)濟(jì)出版社2006年版。

3、俞明軒、豐雷編著：《房地產(chǎn)投資分析》，中國(guó)人民大學(xué)出版社2005年版。

篇8

論文摘要：本文首先對(duì)美國(guó)次債危機(jī)的背景及產(chǎn)生的原因進(jìn)行分析，然后結(jié)合次債危機(jī)對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)管理提出相應(yīng)的建議。

1．美國(guó)次級(jí)債務(wù)危機(jī)

美國(guó)次貸危機(jī)，是指發(fā)生于美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)上的次級(jí)按揭貸款的危機(jī)。次級(jí)按揭貸款，是指對(duì)沒有(或缺乏足夠的)收人或還款能力證明，或者其他負(fù)債較重的按揭貸款人所發(fā)放的貸款。由于受到美國(guó)在過(guò)去的6 ，7年間信貸寬松、金融創(chuàng)新活躍、房地產(chǎn)和證券市場(chǎng)價(jià)格上漲的影響，次級(jí)按揭貸款的還款風(fēng)險(xiǎn)就由潛在變成現(xiàn)實(shí)。在這一過(guò)程中，美國(guó)有些金融機(jī)構(gòu)為一己之利，縱容次貸的過(guò)度擴(kuò)張及其關(guān)聯(lián)的貸款打包和債券化規(guī)模，使得在一定條件下發(fā)生的次級(jí)按揭貸款違約事件規(guī)模擴(kuò)大，進(jìn)而達(dá)到了引發(fā)危機(jī)的程度。

2美國(guó)次級(jí)債務(wù)危機(jī)的原因

次級(jí)債從風(fēng)險(xiǎn)積聚到危機(jī)的瀑發(fā)乃至形成一種全球性危機(jī)，有一個(gè)很長(zhǎng)的時(shí)間過(guò)程，是有多種因素共同作用的結(jié)果。從具休的成因看，可以大致歸結(jié)為如下幾個(gè)方面:

2.1次級(jí)貸款在產(chǎn)品設(shè)計(jì)上固有的缺陷

次級(jí)按揭客戶的償付保障不是建立在客戶本身的還款能力基礎(chǔ)上，而是建立在房?jī)r(jià)不斷上漲、利率不斷下跌或長(zhǎng)期低利率政策的假設(shè)之上，顯然制度設(shè)計(jì)就沒有成功的基礎(chǔ)。在房市火爆的時(shí)候，銀行可以借此獲得高額利息收人而不必?fù)?dān)心風(fēng)險(xiǎn)，但如果房市低迷，利率上升，客戶們的負(fù)擔(dān)將逐步加重，當(dāng)這種負(fù)擔(dān)到了極限時(shí)，大量違約客戶出現(xiàn)，不再支付貸款，造成壞賬。此時(shí)，危機(jī)就會(huì)產(chǎn)生。

2. 2在缺乏傳導(dǎo)隔離機(jī)制下.高風(fēng)瞼資產(chǎn)以證券化方式進(jìn)入投資市場(chǎng)

資產(chǎn)證券化把房地產(chǎn)信貸包裝成有價(jià)證券(MBS債券)拿到在資本市場(chǎng)上去流通，以控制風(fēng)險(xiǎn)鎖定收益，后來(lái)又配合國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)要求設(shè)計(jì)出了各種衍生品:CDS}CDO以及CDO平方等等。次級(jí)債風(fēng)險(xiǎn)由于通過(guò)證券被轉(zhuǎn)移到投資者身上，表面看，風(fēng)險(xiǎn)是分散了，但實(shí)際上它可能傳導(dǎo)到證券市場(chǎng)，讓投資者購(gòu)買本來(lái)達(dá)不到投資等級(jí)的資產(chǎn)。

2.3商業(yè)銀行沒有做到嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)防范

20世紀(jì)90年代末，美國(guó)政府利用低利率及減稅政策鼓勵(lì)居民購(gòu)房，在激烈的競(jìng)爭(zhēng)面前，不少金融機(jī)構(gòu)降低住房信貸消費(fèi)者的準(zhǔn)人標(biāo)準(zhǔn)，美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)的房貸首付額度是20%，但是近幾年已降到了零，甚至出現(xiàn)了負(fù)首付，以吸引購(gòu)房者。銀行為短期利益降低房貸政策，貸款人可以在沒有資金的情況下購(gòu)房，僅需聲明其收人情況，無(wú)需提供任何有關(guān)償還能力的證明。商業(yè)銀行承擔(dān)了貸款的百分之百的責(zé)任。

2.4政府的監(jiān)管缺位，應(yīng)對(duì)危機(jī)能力較差

次債危機(jī)過(guò)程折射出了美國(guó)金融體系不健全和信貸結(jié)構(gòu)的不完善，政府把對(duì)次級(jí)貸債券這種金融衍生品的評(píng)估和監(jiān)督責(zé)任完全拋給私人債券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，給這些私人機(jī)構(gòu)留下太多操作空間，而這些機(jī)構(gòu)采用的評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)并不十分真實(shí)、準(zhǔn)確、可靠。

2. 5次級(jí)債信息不透明

公共產(chǎn)品應(yīng)該接受監(jiān)督，信息公開透明，次級(jí)房貸債券主發(fā)行過(guò)程中信息就不透明。當(dāng)次級(jí)抵押貸款被打包成債券銷售給投資者時(shí)，債券投資者無(wú)法確切了解次級(jí)貸款申請(qǐng)人的真實(shí)支付能力。不透明往往就會(huì)隱藏危機(jī)，這種債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不斷積累，為危機(jī)的發(fā)生埋下隱患。

3對(duì)我國(guó)商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理的啟示

雖然我國(guó)商業(yè)銀行沒有受到美國(guó)金融機(jī)構(gòu)那樣巨大的沖擊，但對(duì)一個(gè)新興市場(chǎng)國(guó)家的商業(yè)銀行而言，在風(fēng)險(xiǎn)管理方面有重要的啟示:

3.1加強(qiáng)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，樹立強(qiáng)烈的危機(jī)管理意識(shí)

目前房地產(chǎn)抵押貸款在中國(guó)商業(yè)銀行的資產(chǎn)中占有相當(dāng)大比重，也是貸款收人的主要來(lái)源之一。根據(jù)新巴塞爾資本協(xié)議，商業(yè)銀行為房地產(chǎn)抵押貸款計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)撥備是較低的。然而一旦房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格普遍下降和抵押貸款利率上升的局面同時(shí)出現(xiàn)，購(gòu)房者還款違約率將會(huì)大幅上升，拍賣后的房地產(chǎn)價(jià)值可能低于抵押貸款的本息總額甚至本金，這將導(dǎo)致商業(yè)銀行的壞賬比率顯著上升，對(duì)商業(yè)銀行的盈利性和資本充足率造成沖擊。銀行系統(tǒng)抵押貸款發(fā)放風(fēng)險(xiǎn)不可忽視，必須在現(xiàn)階段實(shí)施嚴(yán)格的貸款條件和貸款審核制度。

3. 2注意金融創(chuàng)新產(chǎn)品離風(fēng)險(xiǎn)的屬性

美國(guó)的次級(jí)抵押貸款和次級(jí)債，蘊(yùn)涵著大量的金融創(chuàng)新，金融創(chuàng)新工具本身并沒有問(wèn)題。但任何金融產(chǎn)品都是一把“雙刃劍”。創(chuàng)新是商業(yè)銀行發(fā)展的動(dòng)力，但創(chuàng)新需要強(qiáng)有力的風(fēng)險(xiǎn)保障機(jī)制。必須科學(xué)推進(jìn)金融創(chuàng)新。

3. 3完獸我國(guó)個(gè)人征信系統(tǒng)

由于我國(guó)個(gè)人征信系統(tǒng)建立時(shí)間不長(zhǎng)，1數(shù)據(jù)庫(kù)積累、信息收集范圍、地域的無(wú)死角覆蓋上尚需要進(jìn)一步完善。‘三善的個(gè)人征信系統(tǒng)將大大減少由于借款人欺詐所引起的消費(fèi)信貸風(fēng)。

3.4商業(yè)銀行要建立完整的操作風(fēng)險(xiǎn)管#z制度

根據(jù)巴塞爾新資本協(xié)議的原則要求，并結(jié)合我國(guó)銀監(jiān)會(huì)的相關(guān)管理要求，商業(yè)銀行應(yīng)制定完整的操作風(fēng)險(xiǎn)管理政策框架，要有良好的管理環(huán)境、完善的組織架構(gòu)和高效的運(yùn)行機(jī)制和良好的管理環(huán)境。

3.5應(yīng)加強(qiáng)對(duì)金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管

篇9

【關(guān)鍵詞】人民幣國(guó)際化；風(fēng)險(xiǎn)；防范

一、貨幣國(guó)際化的定義

貨幣國(guó)際化是指一國(guó)貨幣超出國(guó)界，在世界范圍內(nèi)的不同層次上自由兌換、流通，進(jìn)而在國(guó)際貿(mào)易、金融、投資、儲(chǔ)備以及國(guó)際市場(chǎng)干預(yù)中發(fā)揮價(jià)值尺度、流通手段、支付手段、儲(chǔ)藏手段的職能，并最終成為國(guó)際貨幣的經(jīng)濟(jì)過(guò)程。

一種貨幣要成為國(guó)際貨幣需要具備四個(gè)條件：一是歷史。若傳統(tǒng)的商業(yè)慣例都愿意接受和使用一種貨幣，這種貨幣就容易成為國(guó)際貨幣。二是貿(mào)易和金融發(fā)展水平。一種在國(guó)際貿(mào)易和金融中占有較大份額的貨幣具有成為國(guó)際貨幣的天然優(yōu)勢(shì)。三是自由完全發(fā)展的多層次金融市場(chǎng)。四是對(duì)貨幣價(jià)值的信心。

二、人民幣國(guó)際化的現(xiàn)狀

近年來(lái)，由于國(guó)際金融危機(jī)的影響和歐債危機(jī)的蔓延，世界經(jīng)濟(jì)總體不景氣，使得美元和歐元在國(guó)際上的影響力都有一定的削弱。然而中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，人民幣幣值穩(wěn)中有升，以及中國(guó)政府在歷次危機(jī)中展現(xiàn)的高度責(zé)任感，使得人民幣國(guó)際化有了較大的發(fā)展和突破。主要體現(xiàn)在以下四個(gè)方面：

（1）人民幣FDI已進(jìn)入試點(diǎn)階段

2011年6月，央行公布了《關(guān)于明確跨境人民幣業(yè)務(wù)相關(guān)問(wèn)題的通知》，正式明確了外商直接投資人民幣結(jié)算業(yè)務(wù)的試點(diǎn)辦法，成為推進(jìn)人民幣跨境流動(dòng)的又一重大舉措。

（2）在貿(mào)易計(jì)價(jià)結(jié)算領(lǐng)域

人民幣主要在我國(guó)與周邊一些小國(guó)的貿(mào)易及跨境貿(mào)易人民幣結(jié)算試點(diǎn)城市和企業(yè)中使用，2010年6月，結(jié)算試點(diǎn)地區(qū)范圍擴(kuò)大至沿海到內(nèi)地20個(gè)省區(qū)市，境外結(jié)算地?cái)U(kuò)至所有國(guó)家和地區(qū)。截至目前，人民幣在部分國(guó)家、地區(qū)和部分行業(yè)中已成為僅次于美元和歐元的“第三大結(jié)算貨幣”，且這一勢(shì)頭還有繼續(xù)擴(kuò)大跡象。

（3）貨幣互換協(xié)議規(guī)模擴(kuò)大

2008年12月以來(lái)我國(guó)先后與韓國(guó)，馬拉西亞，白俄羅斯，印度尼西亞等國(guó)簽署貨幣互換協(xié)議。

（4）發(fā)行人民幣債券

2007年6月，首只人民幣債券在登陸香港，此后內(nèi)地多家銀行先后多次在香港推行兩年或三年期的人民幣債券，總額超過(guò)200億元人民幣。

三、人民幣國(guó)際化的風(fēng)險(xiǎn)

1.進(jìn)出口結(jié)算比例有所改善，不平衡風(fēng)險(xiǎn)依然存在

2010年以來(lái)，人民幣結(jié)算試點(diǎn)范圍擴(kuò)大至20個(gè)省區(qū)市，境外結(jié)算地?cái)U(kuò)至所有國(guó)家和地區(qū)，結(jié)算業(yè)務(wù)發(fā)展非常迅速，但還存在著進(jìn)出口比例不平衡，即進(jìn)口結(jié)算支出遠(yuǎn)大于出口結(jié)算收入，經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目結(jié)算比例不平衡的現(xiàn)象，2010年人民幣結(jié)算的進(jìn)出口貿(mào)易結(jié)構(gòu)5.5:1，大部分人民幣升值的益處都被輸送到了國(guó)外市場(chǎng)。盡管2012年第一季度人民幣結(jié)算的進(jìn)出口貿(mào)易比例達(dá)到1.4:1，但這并不是人民幣國(guó)際化程度提高和人民幣在國(guó)際市場(chǎng)被廣泛接受的結(jié)果，更主要是因?yàn)槿嗣駧派档念A(yù)期減弱，導(dǎo)致利用人民幣結(jié)算的出口額提高，不是一種正常的平衡，因此如果人民幣升值預(yù)期再次提高，進(jìn)出口結(jié)算不平衡的狀況有可能會(huì)“卷土重來(lái)”。

2.人民幣國(guó)際化的市場(chǎng)進(jìn)入阻撓

人民幣國(guó)際化的市場(chǎng)進(jìn)入阻撓是現(xiàn)有國(guó)際貨幣對(duì)人民幣成為一種國(guó)際貨幣進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)的阻撓行為。從宏觀方面來(lái)說(shuō)，在以美元和歐元為主導(dǎo)的貨幣體系下，美、歐也不愿意把原有貨幣體系中的“鑄幣稅”收益與中國(guó)分享。況且美國(guó)和歐洲是我國(guó)主要的貿(mào)易伙伴，擁有強(qiáng)勢(shì)貨幣，我國(guó)在對(duì)外貿(mào)易中買方市場(chǎng)仍然占主導(dǎo)地位，美國(guó)和歐洲掌握了貨幣結(jié)算的選擇權(quán)。從微觀方面來(lái)說(shuō)，原有貨幣體系中的很多制度也會(huì)成為人民幣國(guó)際化的障礙，比如，國(guó)際上大宗商品、重要能源以及與能源相關(guān)的一些衍生工具都以美元來(lái)計(jì)價(jià)、交易，這一點(diǎn)對(duì)于人民幣來(lái)說(shuō)短期內(nèi)是不可能實(shí)現(xiàn)的，這必然導(dǎo)致人民幣在國(guó)際上使用時(shí)，投資渠道受到限制。

3.宏觀金融調(diào)控難度加大和貨幣政策獨(dú)立性減弱的風(fēng)險(xiǎn)

在人民幣國(guó)際化的進(jìn)程中，其流通范圍會(huì)繼續(xù)擴(kuò)大，世界市場(chǎng)上的人民幣存量劇增。境外人民幣資產(chǎn)不僅會(huì)對(duì)境內(nèi)人民幣的匯率、利率產(chǎn)生非常重大的影響，也會(huì)沖擊境內(nèi)的流動(dòng)性管理并影響到貨幣政策的有效性。境外人民幣資產(chǎn)的匯率和利率價(jià)格會(huì)對(duì)境內(nèi)形成沖擊。突然大規(guī)模的貨幣回流或貨幣需求都可能使貨幣政策的制定和執(zhí)行陷于被動(dòng)局面。

四、人民幣國(guó)際化風(fēng)險(xiǎn)的防范

1.穩(wěn)步推進(jìn)人民幣作為國(guó)際貿(mào)易結(jié)算貨幣

一國(guó)貨幣的國(guó)際化，如果脫離與之密切關(guān)聯(lián)的經(jīng)貿(mào)與投資網(wǎng)絡(luò)，是不可能深入發(fā)展的。在推進(jìn)人民幣國(guó)際化進(jìn)程中，應(yīng)該從加強(qiáng)人民幣交易結(jié)算網(wǎng)絡(luò)系統(tǒng)入手，注重發(fā)展我國(guó)的亞洲區(qū)域內(nèi)貿(mào)易和直接投資的比較優(yōu)勢(shì)，擴(kuò)大人民幣記值定價(jià)在進(jìn)出口貿(mào)易中的比例，規(guī)避外匯風(fēng)險(xiǎn)。具體措施包括：加強(qiáng)對(duì)人民幣跨境流動(dòng)的檢測(cè)；盡快解決人民幣回流途徑問(wèn)題，我國(guó)政府應(yīng)加強(qiáng)與周邊國(guó)家和地區(qū)政府的協(xié)商，通過(guò)締結(jié)人民幣境外流通雙邊協(xié)議的形式來(lái)解決這一問(wèn)題。

2.增強(qiáng)國(guó)家綜合經(jīng)濟(jì)實(shí)力，完善中央銀行職能，確保人民幣幣值的穩(wěn)定

從根本上說(shuō)，一國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面決定了一國(guó)貨幣走向國(guó)際化的程度，較大的經(jīng)濟(jì)規(guī)模、較強(qiáng)的國(guó)際支付能力以及可持續(xù)發(fā)展的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)是建立交易者對(duì)該種貨幣信心的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。隨著人民幣國(guó)際化進(jìn)程的加快，中央銀行實(shí)施貨幣政策的難度加大，并且承擔(dān)更大的金融穩(wěn)定的責(zé)任。因此，在人民幣國(guó)際化條件下，中國(guó)人民銀行需要建立更加明確的貨幣政策目標(biāo)，更加靈活的運(yùn)用公開市場(chǎng)操作及存款準(zhǔn)備金率，再貸款利率及其他間接的調(diào)控手段，保證國(guó)內(nèi)貨幣政策的執(zhí)行不受干擾，保持人民幣幣值穩(wěn)定。

3.發(fā)行“熊貓債券”

“熊貓債券”指國(guó)際多邊金融機(jī)構(gòu)在華發(fā)行的人民幣債券。雖然中國(guó)當(dāng)前的金融體系不健全及存在資本管制等問(wèn)題，債券發(fā)行規(guī)模有限，但其對(duì)于推進(jìn)人民幣國(guó)際化的積極意義是顯著的：有利于改善外匯儲(chǔ)備的結(jié)構(gòu)，降低或者減緩?fù)鈪R儲(chǔ)備中美元進(jìn)一步增長(zhǎng)，避免匯率波動(dòng)給外匯儲(chǔ)備帶來(lái)的不利影響，推進(jìn)人民幣自由兌換進(jìn)程，建立人民幣的國(guó)際貨幣儲(chǔ)備地位。

參考文獻(xiàn)：

[1]李卉.貨幣政策與匯率政策[M].中國(guó)金融出版社,2007.

[2]徐挺.人民幣升值進(jìn)程中的貨幣政策選擇研究[D].華東師范大學(xué)碩士學(xué)位論文,2009,18.

篇10

近日，各大影院紛紛上映的災(zāi)難電影《不懼風(fēng)暴》獲得了不錯(cuò)的票房。但是影片中災(zāi)難過(guò)后，面對(duì)滿目瘡痍的小鎮(zhèn)，居民要如何進(jìn)行重建，保險(xiǎn)業(yè)面臨巨額的賠付又該如何應(yīng)對(duì)，在巨災(zāi)頻發(fā)的今天，這些都是值得思考的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題。

在重建過(guò)程中，保險(xiǎn)業(yè)充當(dāng)著十分重要的角色。普通民眾重建家園通常會(huì)依賴于保險(xiǎn)金的賠付，通常諸如地震、颶風(fēng)、洪水等巨災(zāi)發(fā)生后，會(huì)造成大規(guī)模的人員傷亡以及財(cái)產(chǎn)損失，這時(shí)面對(duì)索賠的時(shí)間和區(qū)域上的群發(fā)態(tài)勢(shì)，保險(xiǎn)公司會(huì)面臨巨大的現(xiàn)金流壓力，甚至?xí)斐沙楷F(xiàn)金流出直至資金匱乏而破產(chǎn)，這種情況就是保險(xiǎn)業(yè)所面臨的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)。

面對(duì)如此巨大的與不確定性的風(fēng)險(xiǎn)，保險(xiǎn)業(yè)界的傳統(tǒng)方式仍然是再保險(xiǎn)的方式以分散風(fēng)險(xiǎn)，但是1992年的美國(guó)安德魯颶風(fēng)和1994年的美國(guó)加州北嶺地震，分別給保險(xiǎn)業(yè)造成了170億美元和153億美元的賠付損失，僅僅通過(guò)再保險(xiǎn)的分散風(fēng)險(xiǎn)的方式是完全不足以滿足市場(chǎng)的需求的。于是便出現(xiàn)一種新型的巨災(zāi)保險(xiǎn)產(chǎn)品，即巨災(zāi)保險(xiǎn)連接證券，可有效的將巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)。

一、巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化的定義

“巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化”這一概念最初起源于1973年，由美國(guó)金融學(xué)家GoshayMichael和RichardSandor共同發(fā)表的論文“AnInquiryintotheFeasibilityofaReinsuranceFuturesMarket”提出，首次對(duì)保險(xiǎn)衍生產(chǎn)品進(jìn)行研究。巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化直到20世紀(jì)90年代才在美國(guó)得到實(shí)際運(yùn)用，并且只是眾多金融風(fēng)險(xiǎn)管理（FRM）工具的一種。保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化是以未來(lái)保險(xiǎn)期間或再保險(xiǎn)期間所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量為標(biāo)的，進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽谫Y本市場(chǎng)上出售和流通的證券，借以轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，融通資金。按風(fēng)險(xiǎn)類別劃分，保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化可分為財(cái)產(chǎn)證券化和人壽風(fēng)險(xiǎn)證券化。簡(jiǎn)單的來(lái)說(shuō)，巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化是指利用保險(xiǎn)資產(chǎn)證券化技術(shù)，通過(guò)構(gòu)造和在資本市場(chǎng)上發(fā)行保險(xiǎn)連接型證券，使保險(xiǎn)市場(chǎng)上的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)得以分割和標(biāo)準(zhǔn)化，將承保風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)。

二、巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化的發(fā)展

在2004年至2005年間美國(guó)遭受了多次颶風(fēng)襲擊之后，巨災(zāi)證券市場(chǎng)發(fā)展尤為迅速。進(jìn)入21世紀(jì)，多重巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證券化趨勢(shì)越來(lái)越明顯。保障多重風(fēng)險(xiǎn)不僅在業(yè)務(wù)組合和時(shí)間上同時(shí)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分散的目的，也可以節(jié)省發(fā)行的成本同時(shí)提高對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的效率。這種多重產(chǎn)品的增加也主要是因?yàn)樵俦ｋU(xiǎn)市場(chǎng)的費(fèi)率不斷下降和市場(chǎng)容量的增加，同時(shí)，如今的消費(fèi)群體也越來(lái)越趨于成熟與穩(wěn)定。

目前風(fēng)險(xiǎn)證券化在應(yīng)對(duì)巨災(zāi)損失方面的主要金融創(chuàng)新工具有巨災(zāi)債券、巨災(zāi)期貨、巨災(zāi)期權(quán)和巨災(zāi)互換，這些是比較為大家熟知也是探討較多的巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)管理創(chuàng)新工具；隨著市場(chǎng)的迅速發(fā)展與成熟，新的管理工具應(yīng)運(yùn)而生，例如，或有資本票據(jù)、巨災(zāi)權(quán)益看跌期權(quán)、行業(yè)損失擔(dān)保等等。此外，天氣類自然災(zāi)害對(duì)人們的影響日益顯著，市場(chǎng)還產(chǎn)生了天氣衍生品與CME颶風(fēng)指數(shù)期貨和期權(quán)等天氣類衍生工具。

三、巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證?換?的運(yùn)作機(jī)制

對(duì)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)證?換?實(shí)際上是對(duì)與巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)的現(xiàn)金流進(jìn)行證?換?，即對(duì)保費(fèi)和或有損失進(jìn)行證?換?。下面以巨災(zāi)債券為例介紹風(fēng)險(xiǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制。就巨災(zāi)債券的運(yùn)作機(jī)制而言，與其他資產(chǎn)證券化一樣，巨災(zāi)債券的參與主體由保險(xiǎn)公司（發(fā)起人）、巨災(zāi)債券發(fā)行機(jī)構(gòu)（特殊目的實(shí)體）、投資者和信托機(jī)構(gòu)組成。若約定的巨災(zāi)條件沒有被觸發(fā)，巨災(zāi)債券的運(yùn)作機(jī)制分為四個(gè)階段：第一階段：巨災(zāi)債券發(fā)行機(jī)構(gòu)與保險(xiǎn)公司簽訂合同，保險(xiǎn)公司以保險(xiǎn)費(fèi)的形式向發(fā)行機(jī)構(gòu)支付金額，發(fā)行機(jī)構(gòu)以此現(xiàn)金流為基礎(chǔ)設(shè)計(jì)債券。債券利率以LIBOR（倫敦同業(yè)拆借利率）為基準(zhǔn)，再根據(jù)信用評(píng)級(jí)確定一定的風(fēng)險(xiǎn)利差。第二階段：發(fā)行機(jī)構(gòu)通過(guò)證券交易所向投資者發(fā)行巨災(zāi)債券，同時(shí)約定巨災(zāi)觸發(fā)條件。第三階段：發(fā)行機(jī)構(gòu)將獲得資金交給資金信托公司投資，用于賠付保險(xiǎn)公司的損失或投資者的債券收益。第四階段：在約定期間內(nèi)若沒有觸發(fā)巨災(zāi)條件，債券發(fā)行機(jī)構(gòu)收回信托資金，按照約定償付投資者本息。

四、總結(jié)