實物期權范文10篇

一、實物期權的內涵

1、實物期權理論產生的背景

長期以來對企業價值直接評估的經典方法是折現現金流(DCF)法，但是DCF法卻存在很大的問題：首先，用DCF方法來對進行估價的前提假設是企業或項目經營持續穩定，未來現金流可預期。但是這樣的分析方法往往隱含兩個不切實際的假設，即企業決策不能延遲而且只能選擇投資或不投資，同時項目在未來不會作任何調整。正是這些假設使DCF法在評價實物投資中忽略了許多重要的現實影響因素，因而在評價具有經營靈活性或戰略成長性的項目投資決策中，就會導致這些項目價值的低估，甚至導致錯誤的決策。其次，DCF法只能估算公司已經公開的投資機會和現有業務未來的增長所能產生的現金流的價值，而忽略了企業潛在的投資機會可能在未來帶來的投資收益，也忽略了企業管理者通過靈活的把握各種投資機會所能給企業帶來的增值。因此基于未來收益的DCF法對發掘企業把握不確定環境下的各種投資機會給企業帶來的新增價值無能為力。

正是在這樣的背景下，國外經濟學家開始尋找能夠更準確地評估企業真實價值的理論和方法。在期權定價理論的基礎上，Black、Scholes、Merton等學者進行了創造性的工作，理論界逐步將金融期權的思想和方法運用到企業經營中來，并開創了一項新的領域——實物期權，隨著經濟學者的不斷研究開拓，實物期權已經形成了一個理論體系。

2、實物期權的含義

實物期權(realoptions)的概念最初是由StewartMyers(1977)在MIT時所提出的，他指出一個投資方案其產生的現金流量所創造的利潤，來自于目前所擁有資產的使用，再加上一個對未來投資機會的選擇。也就是說企業可以取得一個權利，在未來以一定價格取得或出售一項實物資產或投資計劃，所以實物資產的投資可以應用類似評估一般期權的方式來進行評估。同時又因為其標的物為實物資產，故將此性質的期權稱為實物期權。

一、實物期權的內涵

1、實物期權理論產生的背景

長期以來對企業價值直接評估的經典方法是折現現金流(DCF)法，但是DCF法卻存在很大的問題：首先，用DCF方法來對進行估價的前提假設是企業或項目經營持續穩定，未來現金流可預期。但是這樣的分析方法往往隱含兩個不切實際的假設，即企業決策不能延遲而且只能選擇投資或不投資，同時項目在未來不會作任何調整。正是這些假設使DCF法在評價實物投資中忽略了許多重要的現實影響因素，因而在評價具有經營靈活性或戰略成長性的項目投資決策中，就會導致這些項目價值的低估，甚至導致錯誤的決策。其次，DCF法只能估算公司已經公開的投資機會和現有業務未來的增長所能產生的現金流的價值，而忽略了企業潛在的投資機會可能在未來帶來的投資收益，也忽略了企業管理者通過靈活的把握各種投資機會所能給企業帶來的增值。因此基于未來收益的DCF法對發掘企業把握不確定環境下的各種投資機會給企業帶來的新增價值無能為力。

正是在這樣的背景下，國外經濟學家開始尋找能夠更準確地評估企業真實價值的理論和方法。在期權定價理論的基礎上，Black、Scholes、Merton等學者進行了創造性的工作，理論界逐步將金融期權的思想和方法運用到企業經營中來，并開創了一項新的領域——實物期權，隨著經濟學者的不斷研究開拓，實物期權已經形成了一個理論體系。

2、實物期權的含義

實物期權(realoptions)的概念最初是由StewartMyers(1977)在MIT時所提出的，他指出一個投資方案其產生的現金流量所創造的利潤，來自于目前所擁有資產的使用，再加上一個對未來投資機會的選擇。也就是說企業可以取得一個權利，在未來以一定價格取得或出售一項實物資產或投資計劃，所以實物資產的投資可以應用類似評估一般期權的方式來進行評估。同時又因為其標的物為實物資產，故將此性質的期權稱為實物期權。

【摘要】本文簡述了實物期權發展的背景，在傳統價值評估方法日益受到局限時，理論界與實務界尋找到了一種新的價值評估方法，即實物期權方法。重點闡述了實物期權理論國內外的研究現狀，并提出該領域需要進一步研究的方法和問題。

【關鍵詞】實物期權價值評估綜述

一、理論背景

人們在對現資決策的研究中發現，大多數投資決策不同程度上具有三個基本特征，投資是部分或完全不可逆的，也就是說投資必定存在初始沉沒成，本來自投資的未來回報是不確定的，人們在投資時機上有選擇的余地。這些特征使得傳統價值評估方法在投資決策中的應用不斷顯示出其局限。鑒于傳統評估價值方法的局限性的不斷暴露，理論界與實務界一直致力于尋找一種方法去彌補這種局限，從而期權定價理論在投資決策中的應用即實物期權方法顯示出了強大的生命力。

企業價值評估方法越來越注重實用性，期權理論的發展是對傳統價值評估方法的改進和彌補，那么實物期權的研究現狀如何，本文將在下文中進行詳細分析。

二、國外研究現狀

一、債券中成本問題存在與現行解決辦法

為了改善這種狀況，解決債券中股東與債券人的成本問題，保護債權人的利益，促進這種融資工具的發展從而促進資金余缺的調節發展經濟，一方面通過加強立法，從法律角度上對股東對資金的控制權進行一定的限制，防止資金借者利用控制權上的優勢做出損人利已的行為，從而保護資金貸者的利益。這種措施的有效性顯然依賴于法律進行限制的強度，限制越強則越有利防止資金借者做出損人利己的行為。并且由于法律的嚴肅性問題導致立法的階段性，使得立法的建立往往會晚于現象的產生。另外更重要的是這種限制過強可能會限制資金借者正常的控制權，這樣反而會阻礙債券這種融資工具的發展。因此這個措施需要立法者的智慧。另一方面就是加強債務人的道德修養水平，減小道德風險。這就需要提高整個社會的道德修養，這是一個緩慢前進的過程，需要整個社會的不斷努力。最后也是最直接可行的方法就是對普通的債券進行改造。對債券的改造大致可以分為3類：

第一類是在債券合同中加入某些限制性條款或者約束性條款，如對于發行債券所募集資金的使用限制。

第二類是債券本身屬性的改變，主要包括債券面值、票面利率、到期日以及利息支付方式的改變，比如收益公司債券是只有當公司獲得贏利時方向債權人支付利息的債券，這也會改變股東與債權人之間的利益分配。

第三類也是最重要和可行的一類，是運用金融工程學的方法其他金融工具結合到普通債券中，比如可轉換債券，附認股權債券，就是將期權衍生工具結合到普通債券種，從而改變股東與債權人之間的利益分配。

對于第三類方法主要是研究如何將一些非債券金融工具結合到普通債券上去，包括可轉換債券以及附認股權債券。可轉換債券是指可以轉換為普通股票的債券；附認股權債券是附帶允許債券持有人按特定價格認購公司股票權利的債券。這兩者在很多方面非常相似，主要的區別是在于可轉換債券是有權利將債券轉換為普通股票從而資金貸者由債權人轉變為股份公司股東，而附認股權債券是直接的債券加認股權，債權人可以利用認股權追加資金投入成為股東而同時保留債券。由于兩者在很多方面非常相似，因此很多研究成果均適用于兩者，但目前研究實用較多的是可轉換債券，并且主要為上市公司所實際應用。

1997年諾貝爾經濟獎授予了羅伯特.默頓(Robert.C.Merton)和邁倫.斯科爾斯(Myron.S、seholes)，不僅因為他們成功解決了期權定價問題，促進了金融衍生物的發展，更為重要的是他們的發現推動了期權理論在其他經濟領域的廣泛應用，使得經濟領域內最為棘手的不確定性問題得到了精確的解釋和一定的量化。其中最為人矚目并逐漸被人們付諸實施的便是項目評估和投資決策的實物期權(realoption)分析法，它克服了凈現值法在理論上的缺陷和實證中無法解決的難題，被越來越多的投資決策者所認可和采用。

一、金融期權與實物期權的定義

金融期權(option)是一種權利合約，給予持有者在未來某一時間段內以一定的價格購買或出售某項金融資產(股票、期貨、利率等)的權利。根據執行時間的不同，期權可以分成歐式期權和美式期權。歐式期權是指持有者有在未來某一固定時間購買或出售某項金融資產的權利;美式期權是指持有者有在未來某一時間段內任意時間購買或出售某項金融資產的權利。

另外期權根據持有者的權利又可以劃分為看漲期權和看跌期權，其中看漲期權賦予持有者在未來某一時間內以一定的價格買某種金融資產的權利，看跌期權則賦予持有者在未來某一時間內以一定的價格出售某種金融資產的權利。

實物期權是由金融期權派生出來的一類期權。廣義地講，實物期權是項目投資的決策權;狹義地講，它是項目投資賦予決策者在未來采取某種投資決策的權利。事實上一家公司對一個項目進行評估，擁有對該項目的投資機會這就猶如購買一個美式期權，該期權賦予投資者在將來某一時間段內按執行價格(投資成本)購買標的資產(取得該項目)。同金融期權一樣該期權的標的資產(項目的凈現值)隨著市場的變化而波動。當市場價值(項目的凈現值)大于執行價格(投資成本)時，是有利可圖的，于是投資者便執行該期權即選擇投資該項目。該期權也因為標的資產的不確定性而具有價值。金融期權與實物期權的有關參數的區別可以由下表來表示:

雖然從基本特征來看，實物期權與金融期權十分相似，但并非完全相同。它們之間的區別主要體現在以下四個方面:一、非獨占性。金融期權具有所有權的獨占性，而實物期權除了專利權等之外，都不具有獨占性。二、非交易性。期權的交易性有兩層含義，標的資產的交易性和期權本身的交易性。對于金融期權來說無論是其標的資產還是期權本身都存在著一個比較有效的交易市場，因此其交易成本很低，甚至可以忽略不計。實物期權則不然，不僅其標的資產—投資項目幾乎不存在交易市場，實物期權本身也不可能單獨進行交易。三、先占性。由于可共享性或競爭性的存在，首先執行實物期權往往可以獲得先發制人的效應，既取得了戰略的主動性，又實現了實物期權的最大價值。四、先后關聯性。對于金融期權來說，其執行價格的大小完全取決與自身的特點，即標的資產價格與執行價格的差額，而與其他因素無關即它是獨立的。實物期權這種獨立性就不存在了。在大多數場合下，企業所擁有的各種實物期權之間存在著先后關聯性，即一個實物期權的執行價格不僅僅取決于自身的特點，還與其他尚未執行的實物期權的價值有關。

一、實物期權的內涵

1、實物期權理論產生的背景

長期以來對企業價值直接評估的經典方法是折現現金流(DCF)法，但是DCF法卻存在很大的問題：首先，用DCF方法來對進行估價的前提假設是企業或項目經營持續穩定，未來現金流可預期。但是這樣的分析方法往往隱含兩個不切實際的假設，即企業決策不能延遲而且只能選擇投資或不投資，同時項目在未來不會作任何調整。正是這些假設使DCF法在評價實物投資中忽略了許多重要的現實影響因素，因而在評價具有經營靈活性或戰略成長性的項目投資決策中，就會導致這些項目價值的低估，甚至導致錯誤的決策。其次，DCF法只能估算公司已經公開的投資機會和現有業務未來的增長所能產生的現金流的價值，而忽略了企業潛在的投資機會可能在未來帶來的投資收益，也忽略了企業管理者通過靈活的把握各種投資機會所能給企業帶來的增值。因此基于未來收益的DCF法對發掘企業把握不確定環境下的各種投資機會給企業帶來的新增價值無能為力。

正是在這樣的背景下，國外經濟學家開始尋找能夠更準確地評估企業真實價值的理論和方法。在期權定價理論的基礎上，Black、Scholes、Merton等學者進行了創造性的工作，理論界逐步將金融期權的思想和方法運用到企業經營中來，并開創了一項新的領域——實物期權，隨著經濟學者的不斷研究開拓，實物期權已經形成了一個理論體系。

2、實物期權的含義

實物期權(realoptions)的概念最初是由StewartMyers(1977)在MIT時所提出的，他指出一個投資方案其產生的現金流量所創造的利潤，來自于目前所擁有資產的使用，再加上一個對未來投資機會的選擇。也就是說企業可以取得一個權利，在未來以一定價格取得或出售一項實物資產或投資計劃，所以實物資產的投資可以應用類似評估一般期權的方式來進行評估。同時又因為其標的物為實物資產，故將此性質的期權稱為實物期權。

摘要：本文將通過采用實物期權定價的二叉樹方法，對1999年香港長江實業集團轉讓的電信子公司Orange股權進行價值分析，說明實物期權在評價具有戰略性、高科技和不確定性高的企業或項目價值方面所發揮的作用。

關鍵詞：企業價值，價值評估，實物期權，Orange公司

一、引言

期權理論產生于本世紀70年代，在此之前，人們對于評價企業所持有的選擇權，即經營靈活性的價值，幾乎無能為力，一般僅在進行企業投資評價時從定性的角度加以調整。隨著Black和Scholes（1973）的開創性工作，理論界和實業界逐步將金融期權的思想和方法運用到企業經營中來，開創了一項新的研究領域——實物期權，從而為具有經營靈活性的企業準確地進行價值評估提供一種全新的解決方案。Trigeorgis（1991）提出企業擴展的戰略投資價值（ENPV）包含現金流折現價值（NPV）和期權衡量的靈活性價值(OptionValue)兩種方法：

ENPV=NPV（股權自由現金流價值）+OptionValue（靈活性價值）（1）

二、二叉樹期權定價模型

[論文關鍵詞]實物期金融期權

[論文摘要]期權定價理論應用到實務投資領域之后，實物期權理論研究方興未艾，但尚未形成嚴密的理論體系。本文追溯了期權理論的演進，綜合了期權理論的核心思想和理論基礎，比較了實物期權分析與其他傳統工具。

一、實物期權的源起

實物期權的興起源于學術界和實務界對傳統投資評價的凈現值技術的置疑。傳統的凈現值法(NPV)，尤其是將期望現金流按照風險調整折現率貼現的凈現值法(DCF)應用最為廣泛。邁爾斯(Myers,1977首先指出，當投資對象是高度不確定的項目時，傳統凈現值理論低估了實際投資。邁爾斯認為不確定下的組織資源投資可以運用金融期權的定價技術。組織資源投資雖然不存在正式的期權合約，但高度不確定下的實物資源投資仍然擁有類似金融期權的特性，這使得金融期權定價技術可能被應用到這個領域。

邁爾斯認為，企業而對不確定做出的初始資源投資不僅給企業直接帶來現金流，而且賦予企業對有價值的“增長機會”進一步投資的權利。因為初始投資帶來的增長機會是不確定的，傳統凈現值理論在計算投資價值時忽略了這部分價值。

不確定條件下的初始投資可以視同購買了一個看漲期權，期權擁有者因此擁有了等待未來增長機會的權利。這樣，企業可以在控制下界風險的前提下，利用不確定獲得上界收益。如果“增長機會”沒有出現，企業的下界風險僅為初始投資，這部分可以視為沉沒成本，可以視為期權的購買成本;如果“增長機會”來臨，企業進一步投資，新的投資可以視為期權的執行，期權的執行價格就是企業進一步投資的金額。

摘要：本文認為，土地承包權實際上是農民獲得的一種實物期權（realoptions）。按照實物期權的定價原理，本文給出一種征地的貨幣補償標準；同時使用期權定價的“復制”思想，提出混合補償的方式。這將為我國的土地征用制度提供新的改革思路，不僅可以在土地征用中起到保護農民利益的作用，還能夠提高土地資源的利用效率，推動城市化發展。

關鍵詞：實物期權土地征用征地補償

一、引言

城市化水平也不斷提高，必然使農業用地向非農業用地的轉化成為一種不可阻擋的趨勢。而按照我國的法律規定，農用土地轉為非農用地只有一種方式，即“征地-補償-批租”（周其仁，2001）。這種國家壟斷形式的征地方式存在諸多問題，最突出的問題有政府征地范圍過寬、對失地農民的補償標準過低、失地農民的安置難以落實、征地程序不合理，等等。對于這些問題，我們認為對失地農民補償標準過低是核心問題。正是補償標準過低，失地的農民安置才成為一個問題；正是補償標準過低，使得各利益群體希望通過土地來獲取利益。在他們的壓力下，政府征地的范圍一寬再寬，征地程序也就亂上加亂。因此，我們認為解決土地征用中存在的各種問題，關節是要解決如何向失地農民公平合理地提供補償。可應該從怎樣的標準出發來論證農民得到的補償是不合理的，又應該用怎樣的補償辦法才能既符合現有土地制度又不侵害農民的利益。對這些問題的分析構成了本文的主要內容。

在我國現有的農村土地制度安排下，農地的所有權歸社區集體所有，農戶以聯產承包的形式享有農地的經營使用權。政府征用土地實際上是用征地補償來和農戶擁有的土地承包權做交易。在把承包權看作是農戶所有的一種實物期權的基礎上，可以很方便的用實物期權的性質和定價方式來討論農地征用補償標準問題。本文第二節敘述我國現有農地征用補償政策；第三節引入實物期權的定價理論；第四節利用的實物期權工具給出合理的農地征用補償標準和補償辦法。

二、我國現行的農地征用補償

摘要：受金融期權的啟發,人們提出了與金融期權這種虛擬資產相對應的概念——實物期權,開始將期權思想和方法應用于金融期權市場以外的實物資產投資與管理領域,使企業可以在不確定經濟環境中做出投資決策，贏得那些傳統方法無法得到的戰略價值。本文認為,實物期權成為今后企業投資決策的關鍵管理工具。

關鍵詞：不確定性實物期權企業投資決策

實物期權（RealOption）是金融期權理論對實物資產期權的延伸。可以將標的資產為非金融資產的期權稱為實物期權。實物期權在資本密集產業特別盛行，對實物期權的積極支持者包括著名的大型企業惠普—康柏（Hp-compaq），波音（BoEing），美國電話電報公司（AT＆T）等全球500強企業，并在不同行業的企業中得到運用，這不僅是因為實物期權允許決策者在獲得新信息后，再選擇最有吸引力的備選投資項目，而且實物期權的存在增加了投資機會的價值，特別是在不確定的環境中，這一價值可能是非常大的。因此，企業要想做出正確的投資決策，在決策制定中，必須要考慮和包含這些實物期權的價值。

一、實物期權的概念、核心思想和意義

（一）實務期權的概念“實物期權”一詞最初由MIT斯隆管理學院斯圖爾特·邁爾斯（StewartMyers，1984）教授提出。他最先指出，期權分析對公司成長機會的合理估價是重要的，許多公司的實物資產可以看成是一種看漲期權。這種期權價值依附在利潤增長的商業業務上。如邁爾斯所討論的，由于公司在未來一些項目上可能有機會超過競爭性費率的收益，公司的價值可能超過當前所屬項目的市場價值。傳統資本決策為這樣的項目估價所采用的標準方法，是把預期完成日期的價值貼現為當前的凈現值。因此，這種方法隱含了一個假定：一旦投資者決定投資就要始終堅持投資直到項目終結。這一標準方法忽略了在完工日之前條件變化的情況下，管理層不再推進該項目的選擇權的價值。而且由于財務人員對投資項目的未來利潤只能作出不精確的估計，因此考慮到這種約束性條件，考慮相關經營選擇權就顯得更重要了。邁爾斯還指出，公司資本結構的選擇也會極為重要地影響到這些項目的價值。傳統資本預算方法不考慮項目經營選擇權，也不考慮公司資本結構的靈活性。然而和經營選擇一樣，財務靈活性也可以用財務選擇權的價值來衡量，公司通過資本結構的選擇而獲得財務選擇權。對于包含相當不確定性的長期投資項目來說，財務靈活性和經營靈活性之間的相互影響是相當明顯的。邁爾斯強調，實物期權是分析未來決策能如何增加價值的一種方法或研究在將來可以相機而動這種靈活性有多大價值的一種方法。在相關的文獻中，與實物期權類似的概念是，“管理期權”，“在不確定條件下的投資”等概念。詹姆斯（JamesC.VanHorne，1998），給出的管理期權定義是：所謂管理期權是指管理人員進一步作出決策來影響一個項目的預期現金流量，項目壽命或未來是否接受的靈活性。迪克西特（AvinashK.Dixit）和平狄克（RobertPindyck）1994年提出了“在不確定條件下的投資”這個概念，詳細論述了在不確定條件下不可逆投資的基本理論，強調了投資機會中類似于期權的特征，分析了如何能根據從金融市場中發展出來的期權定價方法獲得最優投資規則，說明了企業在提供滿足未來條件的靈活性程度不同的投資類型間的選擇等問題。迪克西特和平狄克還指出，”獲得實際資產的機會經常被稱做”實物期權”。因此，“管理期權”，“在不確定條件下的投資”這些概念也就是”投資中的實物期權方法”。

（二）實物期權的核心思想實物期權的核心思想不僅與期權的基本特征相承，而且與實物投資決策的特征有關。（1）實物投資決策的特征。迪克西特和平狄克強調：大多數投資決策有三個重要特征，這三個特征之間的相互作用決定了投資者的最優決策且這種相互作用正是實物期權的核心。一是不能撤銷性或不可逆性。投資的初始成本至少部分是沉沒的：如果當你改變主意時，或業務不能成功運營時，不能完全收回投資的初始成本。如開采石油，當鉆一座油井后，如果油井的產量小于預期產量，或者油價下降，那么就不能收回已投入的資金。再比如，一個企業營銷和廣告上的大多數投資都是不能收回的。二是投資未來回報的不確定性。不確定性主要產生于信息的不完全性。在做出投資決策之前，無法進行為獲得亟需的信息所需的實驗或測試。大多數項目只有在證實可行才能進行投資。投資的這種不確定性與實物期權有著密切的相關性。一般來講，投資的不確定性越大，實物期權的價值就越大。三是管理者對投資時機是可以選擇的。多數投資選擇或投資機會并不是要現在投資或是永遠不投資兩個選項，投資者在投資時機上有一定的選擇空間。投資者可以推遲行動以獲得有關未來的更多信息。如對一個產油量不確定的油田，只有逐步的投資策略，打一些油井，試探產量等行為慢慢能減少這種不確定性。因此，逐步地投資會提供一些有價值的信息，減少不確定性的差異并修正預期價值。如果實際價值是關于不確定性有利的一面，那就繼續投資，如果是關于不確定性的不利的一面，那就停止投資。通常來說，投資者選擇的自由度越高，投資選擇的價值就越大。（2）與金融看漲期權類似。直觀上，一個不可逆的投資機會非常類似于金融看漲期權。在金融的范疇中，一個典型的看漲期權賦予其持有者這樣的權利：在特定的時間范圍內支付執行價格以獲得具有一定價值的資產。如買入100股普通股期權，若股票的市場價格高于執行價格，即可在約定期限內按照合約規定的”執行價格”買入該股票，通過執行期權賺取股票市場價格與執行價格的差價；相反，若股票的市場價格最終低于于價格，期權的持有者不會執行期權，此時期權是無價值的，其損失最多不超過最初購買期權的價格。可以用如下模型表示：C=MAX（S-K，0）。其中：C表示看漲期權的價值；S表示到期日的股票價格；K表示執行價格。對一項投資而言，假定其是完全不可逆的，那么適當項目的價值僅僅是它所產生的利潤或損失流的預期現值。根據潛在不確定性的觀點，這個投資決策僅僅是支付沉沒成本的決策，其回報是獲得價值會波動的一種資產。這實際上與金融看漲期限權類似，以預選設定的執行價格購買一種價值波動的資產的權利而不是義務。擁有類似投資機會的企業持有現在支出貨幣或未來支出貨幣以獲得具有一定價值的資產的選擇權。執行這種期權是不可逆的，盡管這種資產可以出售給其他投資者，但人們也不能收回其期權或執行該期權所支付的資金。這種投資的價值，部分是由于通過投資獲得的資產的未來價值是不確定的。若該資產價值上漲，來自投資的凈回報也上漲，若該資產價值下降，企業不必投資，而僅僅損失的是起動該項目時的初始投資。因此，實物期權與金融期權一樣，具備一個同樣的特征，或是贏得的回報數額大于風險可能帶來的損失數額；或是可以選擇停止執行期權從而控制損失。