商業(yè)保險(xiǎn)資金政策管理論文

導(dǎo)語：商業(yè)保險(xiǎn)資金政策管理論文一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

【內(nèi)容提要】商業(yè)保險(xiǎn)資金進(jìn)入中國股市，對(duì)中國保險(xiǎn)業(yè)、證券業(yè)和整個(gè)金融業(yè)，都具有深刻的意義。從此，證券市場增添了強(qiáng)有力的機(jī)構(gòu)投資者，保險(xiǎn)業(yè)有了新的資本增值、資金運(yùn)用和風(fēng)險(xiǎn)控制的渠道。保險(xiǎn)資金入市，還與券商進(jìn)入銀行同業(yè)拆借市場一起，形成了銀行、證券、保險(xiǎn)資金一定程度的混合，部分改變了原來嚴(yán)格的分業(yè)經(jīng)營模式。從趨勢上看，中國金融體制有可能因此走上混業(yè)經(jīng)營的道路。

【正文】

在券商融資政策（進(jìn)入銀行同業(yè)拆借市場）出臺(tái)之后，中國股票市場又迎來了新的生力軍——保險(xiǎn)公司。10月下旬，中國證監(jiān)會(huì)和中國保監(jiān)會(huì)發(fā)出通知，保險(xiǎn)公司購買證券投資基金間接進(jìn)入證券市場已經(jīng)獲得國務(wù)院批準(zhǔn)，即可付諸實(shí)施。主要內(nèi)容包括：保險(xiǎn)公司將在控制風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，在二級(jí)市場買賣已上市的證券投資基金和在一級(jí)市場配售新發(fā)行的證券投資基金；經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)發(fā)行的基金，將按一定比例向保險(xiǎn)公司配售，并根據(jù)保險(xiǎn)公司的投資需求增發(fā)新基金。

當(dāng)前國際金融市場發(fā)展的一個(gè)重要特征，就是共同基金、保險(xiǎn)金、養(yǎng)老金等機(jī)構(gòu)投資者日益成為市場主體。在中國證券市場初具規(guī)模的情況下，培育一定數(shù)量的機(jī)構(gòu)投資者，已經(jīng)變得十分重要和緊迫。隨著中國商業(yè)保險(xiǎn)業(yè)特別是人壽保險(xiǎn)業(yè)的快速發(fā)展，保險(xiǎn)企業(yè)所管理的資金數(shù)量將會(huì)迅速增長，因此保險(xiǎn)資金進(jìn)入股票市場對(duì)于中國保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展和證券市場的穩(wěn)定，都有著十分重要的現(xiàn)實(shí)和長遠(yuǎn)意義。

“保險(xiǎn)資金入市”政策的背景

一、中國保險(xiǎn)公司的現(xiàn)狀

1949年10月20日中國人民保險(xiǎn)公司的正式成立標(biāo)志著新中國保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的開始。改革開放后，經(jīng)濟(jì)迅速增長，保險(xiǎn)需求旺盛，這也為中國保險(xiǎn)市場的多元化提供了可能。繼中國人民保險(xiǎn)公司之后，中國太平洋保險(xiǎn)公司、深圳平安保險(xiǎn)公司相繼成立，形成了三大全國性綜合保險(xiǎn)公司。據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前全國共有31家保險(xiǎn)公司，其中國有獨(dú)資公司4家，股份制公司9家，中外合資公司8家，外資保險(xiǎn)分公司10家。保險(xiǎn)市場初步形成以國有商業(yè)保險(xiǎn)公司為主體、中外保險(xiǎn)公司并存、多家保險(xiǎn)公司競爭的新格局。國內(nèi)保費(fèi)收入也由1980年的4.6億元發(fā)展到1998年的1247.3億元，增長271.2倍，平均每年增長36％；開辦險(xiǎn)種也由最初的單一財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)，擴(kuò)展到包括財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)、人身險(xiǎn)、責(zé)任險(xiǎn)和信用險(xiǎn)四大類幾百個(gè)險(xiǎn)種；截至1999年第三季度，保險(xiǎn)業(yè)總資產(chǎn)達(dá)到2389億元人民幣。1998年保險(xiǎn)業(yè)上繳營業(yè)稅48.2億元，支付各類賠款555.9億元。

二、保險(xiǎn)資金可用于入市的規(guī)模和特點(diǎn)

1996年，中國3家主要保險(xiǎn)公司擁有的資金量為1428.5億元，其中46.25％為現(xiàn)金及銀行存款。從中國保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)情況來看，保險(xiǎn)業(yè)的資金運(yùn)用率低，結(jié)構(gòu)不合理，效益也非常差。保險(xiǎn)企業(yè)的大部分資金是以活期存款存入銀行或以現(xiàn)金形式持有的，投資收入少得可憐，名義收益率常比一年期儲(chǔ)蓄存款利率還低，有些年份在扣除通貨膨脹因素后的實(shí)際收益則為負(fù)數(shù)，使得這些資金不但沒有產(chǎn)生應(yīng)有的效益，反而造成了虧損。例如在1993年，原中國人民保險(xiǎn)公司人壽險(xiǎn)全年從可投資的203億元中得到的利息收入為16億元，當(dāng)年的通貨膨脹率為13.2％，而實(shí)際回報(bào)率為－5.3％。

根據(jù)中國1995年頒布實(shí)施的《保險(xiǎn)法》規(guī)定，保險(xiǎn)企業(yè)的投資方式僅限于：銀行存款、買賣政府債券、買賣金融債券、國務(wù)院規(guī)定的其他資金運(yùn)用形式。《保險(xiǎn)法》對(duì)中國保險(xiǎn)企業(yè)資金運(yùn)用作出這樣的規(guī)定，主要是考慮了中國目前金融市場的具體狀況和保險(xiǎn)公司的經(jīng)營管理水平，這在短期內(nèi)是有一定合理性的。但從長期來看，尤其是在中國保險(xiǎn)對(duì)外開放的條件下，中國保險(xiǎn)企業(yè)仍然依靠承保盈利，以目前50％左右的賠付率來維持發(fā)展，將會(huì)限制中國保險(xiǎn)企業(yè)的競爭能力和保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展。因此，必須在安全性的前提下，依靠保險(xiǎn)資金的增值來推動(dòng)中國保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展。

目前中國保險(xiǎn)資金運(yùn)作的不盡理想之處主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：

1.保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道過窄。在1998年以前，中國保險(xiǎn)資金的運(yùn)用只能存在銀行或購買國債。1998年10月12日，中國人民銀行正式批準(zhǔn)保險(xiǎn)公司加入全國同業(yè)拆借市場，從事債券買賣業(yè)務(wù)。這一舉措為保險(xiǎn)資金運(yùn)用無疑開辟了一條安全、高效的新渠道。但是這一市場目前雖有9000億的存量，但交易不夠活躍，限制了保險(xiǎn)公司資金的大規(guī)模進(jìn)入。

2.對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用重視不夠。一方面，運(yùn)用受到一定的政策限制，另一方面，保險(xiǎn)公司“重規(guī)模、輕效益”的思想也導(dǎo)致了對(duì)保險(xiǎn)資金的有效運(yùn)用。從全國幾大保險(xiǎn)公司的情況看，保險(xiǎn)資金的40～60％是現(xiàn)金和銀行存款。1996年，中保708億元總資產(chǎn)中現(xiàn)金和銀行存款為389.09億元，占49.84％；太保83.9億元的總資產(chǎn)中現(xiàn)金和銀行存款為34.36億元，占40.95％；平保76.18億元總資產(chǎn)中現(xiàn)金和銀行存款為37.72億元，占38.72％。

投資是保險(xiǎn)行業(yè)的核心業(yè)務(wù)，沒有投資等于是沒有保險(xiǎn)行業(yè)。保險(xiǎn)行業(yè)的主要存在目標(biāo)是運(yùn)用金融工具實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。保費(fèi)是風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的價(jià)格，但由于市場的競爭，使得這個(gè)價(jià)格往往不夠支付轉(zhuǎn)移的成本。所以，沒有保險(xiǎn)投資，整個(gè)保險(xiǎn)行業(yè)的經(jīng)營是不能維持下去的。

保險(xiǎn)公司可運(yùn)用的資金主要有兩部分：一部分是資本金，它是由股東認(rèn)繳的股金或國有保險(xiǎn)公司的資本金。在正常情況下，保險(xiǎn)公司的資本金除上繳部分保證金外，基本處于閑置狀態(tài)，因此可以提供給保險(xiǎn)公司進(jìn)行長期投資；另一部分是準(zhǔn)備金，它是保險(xiǎn)公司為保障被保險(xiǎn)人的利益，從收取的保費(fèi)中按期和按一定比例提留的資金。準(zhǔn)備金是保險(xiǎn)公司的負(fù)債，但由于保險(xiǎn)公司的賠償與給付是在未來時(shí)間完成的，所以這部分資金也長期掌握在保險(xiǎn)公司手中。截至1999年9月，中國保險(xiǎn)資產(chǎn)總額達(dá)2389.6億元，如果允許5％進(jìn)行證券投資，則將有120億元可以入市。如果允許按總資產(chǎn)15～20％進(jìn)行證券投資，則入市資金規(guī)模將達(dá)359～478億元。1998年中國保險(xiǎn)公司的保費(fèi)年收入已達(dá)1247億元，從1994年以來，年增長率達(dá)18.6％；考慮到保險(xiǎn)市場的發(fā)展趨勢和國外保險(xiǎn)公司的進(jìn)入，今后幾年保持這個(gè)速度應(yīng)不成問題。隨著現(xiàn)有保險(xiǎn)公司不斷增資擴(kuò)股和拓展業(yè)務(wù)，我們認(rèn)為今后幾年中國保險(xiǎn)資產(chǎn)總額的年增長率將可能高于保費(fèi)的年增長率，預(yù)計(jì)將保持在20％左右。則至2000年和2005年，中國保險(xiǎn)資產(chǎn)總額將分別達(dá)到2867億元和7135億元，可入市資金也將分別達(dá)到500億元和1248億元。

可用于入市的保險(xiǎn)資金主要有以下幾個(gè)特點(diǎn)：

第一，規(guī)模較大，潛力可觀。1996年，美、英、日、韓等國的保險(xiǎn)費(fèi)收入分別為6529.9億美元、1370.61億美元、5195.89億美元、624.70億美元，占GDP的比重分別為8.55％、10.71％、11.7％、13.24％。中國保險(xiǎn)費(fèi)收入在1998年達(dá)到1247億元人民幣，占GDP的比重為1.57％，這一比例說明中國保險(xiǎn)業(yè)與發(fā)達(dá)國家保險(xiǎn)業(yè)相比還有相當(dāng)大的差距，但也可看到中國保險(xiǎn)業(yè)的巨大發(fā)展?jié)摿Γ瑫r(shí)還可看到中國在發(fā)展市場經(jīng)濟(jì)過程中，需要逐步累積大量的保險(xiǎn)資金以保障社會(huì)的穩(wěn)定和國家的建設(shè)。

第二，穩(wěn)定性強(qiáng)。在資本市場上政府投入資金非常有限，企業(yè)和個(gè)人的資金變現(xiàn)要求很強(qiáng)，受各種因素影響資金規(guī)模變動(dòng)很大，使得企業(yè)、個(gè)人資金面臨較高的信用風(fēng)險(xiǎn)。而保險(xiǎn)金的交納具有規(guī)律性，保險(xiǎn)金的給付與賠償也純粹由客觀條件決定，所以投保人一般不輕易退保，這樣就給保險(xiǎn)公司提供了一個(gè)穩(wěn)定的資金來源。

第三，期限長。一般情況下，人壽保險(xiǎn)的保障期限都很長，大部分保障幾十年乃至被保險(xiǎn)人的一生。財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)雖然一般只保障一年，但是由于社會(huì)潛在的保障需求巨大，因此這部分保險(xiǎn)費(fèi)只是在不同保險(xiǎn)公司之間進(jìn)行再分配，而從保險(xiǎn)行業(yè)整體上考慮，其總量是呈增長態(tài)勢的。從中國保險(xiǎn)市場的發(fā)展趨勢來看，人壽保險(xiǎn)將在未來保險(xiǎn)市場上占有越來越大的份額，因此保險(xiǎn)資金的長期性將會(huì)得到根本保障。

保險(xiǎn)資金規(guī)模性、穩(wěn)定性、長期性的特點(diǎn)，決定了它與證券市場的資金需求是吻合的，因此它也必然成為證券市場尤其是股票市場的重要資金來源。

附圖{圖}

圖11994年以來中國保險(xiǎn)業(yè)保費(fèi)總收入

三、保險(xiǎn)資金入市的意義

1.保險(xiǎn)資金進(jìn)入證券市場是市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀要求

研究國外保險(xiǎn)公司資本增值和資金運(yùn)用的基本經(jīng)驗(yàn)，我們可以發(fā)現(xiàn)，保險(xiǎn)資金進(jìn)入證券市場并通過證券市場達(dá)到增值目的，不僅是市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的結(jié)果，而且推動(dòng)了證券市場、保險(xiǎn)市場的進(jìn)一步深化。如美國在1967～1986年的近20年時(shí)間里，保險(xiǎn)業(yè)承保業(yè)務(wù)只有5個(gè)年度略有盈余，其他15年都出現(xiàn)1.1～8.3％的虧損，而此期間資金運(yùn)用的收益率在兩位數(shù)以上。在90年代英國壽險(xiǎn)公司各項(xiàng)投資中，投資于有價(jià)證券的資金占72.3％，銀行存款僅占4.8％。而中國保險(xiǎn)業(yè)的銀行存款占總資產(chǎn)比例為38％，證券投資占23％，且絕大部分證券投資是國債、金融債。允許保險(xiǎn)資金進(jìn)入證券市場不僅使保險(xiǎn)公司得到可持續(xù)發(fā)展，而且有利于對(duì)外開放和參與國際保險(xiǎn)市場的競爭。

2.保險(xiǎn)資金入市是國家控制金融風(fēng)險(xiǎn)的需要

從國家防范金融風(fēng)險(xiǎn)的角度看，即使不是因?yàn)榻迪⑹沟帽ｋU(xiǎn)公司的投資壓力增大，保險(xiǎn)資金也應(yīng)該入市。自亞洲金融危機(jī)發(fā)生以來，銀行系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)得到了國家管理層的高度重視，1998年財(cái)政部先是發(fā)行了300億元的特別國債用于撥補(bǔ)四大國有商業(yè)銀行的資本金，后來又發(fā)行了面向商業(yè)銀行的特別國債，以改善國有銀行的資產(chǎn)質(zhì)量。但保險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)似乎還沒有得到足夠的重視，國內(nèi)保險(xiǎn)公司在經(jīng)營中除了存在資金成本與投資收益倒掛問題外，都不同程度地出現(xiàn)了保險(xiǎn)資金沉淀的現(xiàn)象。例如人保1990～1994年平均貨幣資金占總資產(chǎn)的49.44％，投資只占了23％左右（美國產(chǎn)險(xiǎn)投資率達(dá)85％，壽險(xiǎn)達(dá)96％）；其他保險(xiǎn)公司也都存在資金找不到合適投向的問題。

因此在解決銀行等金融機(jī)構(gòu)問題的同時(shí)，也應(yīng)使保險(xiǎn)資金入市，以拓寬保險(xiǎn)公司的資金運(yùn)用途徑，提高保險(xiǎn)資金的收益水平，降低保險(xiǎn)公司目前的風(fēng)險(xiǎn)，使國內(nèi)保險(xiǎn)公司更有實(shí)力同國外保險(xiǎn)公司競爭，為金融市場的逐步開放創(chuàng)造有利的條件。

3.保險(xiǎn)資金入市有利于提高保險(xiǎn)公司業(yè)績

由于目前保險(xiǎn)資金的運(yùn)用僅限于政府債券、金融債券和銀行存款，因此銀行存款利率及債券利率的變動(dòng)以及國債發(fā)行量的變化對(duì)保險(xiǎn)公司績效的影響是非常大的。從銀行存款角度來講，最近3年來國家7次降低利率使保險(xiǎn)公司的資金成本高于存款利率。據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國保險(xiǎn)資金的平均成本高達(dá)6.5％左右，而目前的5年期存款利率只有2.88％，活期存款利率連1％都不到。如果將保險(xiǎn)資金存于銀行，將出現(xiàn)嚴(yán)重的利率倒掛狀況，會(huì)導(dǎo)致保險(xiǎn)公司出現(xiàn)虧損。

從國債發(fā)行規(guī)模的角度來講，目前國債的投資渠道也無法滿足保險(xiǎn)資金運(yùn)用的需要。自1997年9月以來，可流通的國債總額按面值計(jì)算僅有980億元，扣除銀行持有的國債，交易所內(nèi)的流通總量估計(jì)不到500億元，這些國債由證券投資基金、證券公司、保險(xiǎn)公司及其他機(jī)構(gòu)投資者共同分享，保險(xiǎn)公司所能獲取的份額是極為有限的。因?yàn)榇罅抠Y金無處使用，有的保險(xiǎn)公司不得不轉(zhuǎn)而購買流通性極差的憑證式國債，這對(duì)強(qiáng)調(diào)資金流動(dòng)性的保險(xiǎn)公司來講，可謂是迫不得已的選擇。

1980年以來，中國保險(xiǎn)業(yè)以年均37.6％的速度增長，但同發(fā)達(dá)國家相比仍有明顯差距。1998年中國保費(fèi)收入占GDP的比重（即保險(xiǎn)深度）為1.55％，人均保費(fèi)（即保險(xiǎn)密度）為12美元左右，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家4％和200美元的平均水平。預(yù)計(jì)今后至少10年內(nèi)，中國保險(xiǎn)市場仍會(huì)處于高速發(fā)展時(shí)期。但是，隨著我國金融市場利率的逐步自由化，預(yù)計(jì)到2010年市場利率水平將低于4％；如果保險(xiǎn)公司營運(yùn)成本維持現(xiàn)狀，由于投資利差的存在，保費(fèi)收入越高就意味著虧損越大。

所以，巨額的保險(xiǎn)資金急需找到合適的投資渠道，而證券市場則為保險(xiǎn)資金提供了一個(gè)良好的投資渠道：相對(duì)于國債來說，它收益較高；相對(duì)于實(shí)業(yè)投資來說，它流動(dòng)性強(qiáng)。這些都符合保險(xiǎn)資金的投資要求。

4.保險(xiǎn)資金入市有利于繁榮證券市場

截至1999年11月4日，中國的上市公司已經(jīng)增加到930家，A、B股總股本增加到2824億股，基金383.9億單位，總市值超過了2.8萬億元。市場擴(kuò)大了之后，對(duì)資金的要求就與以前不同了。為了維持市場一定程度的換手率，或者推動(dòng)指數(shù)一定幅度的上漲，今天的股市所需的資金數(shù)量已經(jīng)大大超過幾年前。小市場靠投機(jī)性資金即能生存，而大市場的正常運(yùn)行和穩(wěn)步發(fā)展，需要開辟更為廣闊的資金來源，吸引更為龐大、更為穩(wěn)定的投資性資金。

國外證券市場是以基金投資者為主的，而中國證券市場上投資基金的力量還很弱，證券市場的資金來源遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足市場需要。據(jù)統(tǒng)計(jì)，在4600多萬戶的投資群體中，中小散戶占80％以上。17只新基金的資金總額為410億元，即使加上老基金（包括巨博、長陽、湘證三只由老基金改制、擴(kuò)募而成的證券投資基金），資金總額也不超過515億元，與滬深股市目前9000億元左右的流通市值相比，所占比例極小，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能達(dá)到穩(wěn)定市場、引導(dǎo)市場的目的。

因此，為了“將一個(gè)充滿生機(jī)與活力的證券市場帶入二十一世紀(jì)”，發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者就成了中國證券市場的當(dāng)務(wù)之急。保險(xiǎn)公司資金實(shí)力雄厚，無疑是最有能力成為投資者的機(jī)構(gòu)，如果能夠作為機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入證券市場，將為股市帶來巨額增量資金，進(jìn)而有利于股市的穩(wěn)定發(fā)展與國企改革的深入進(jìn)行。

保險(xiǎn)資金入市政策對(duì)我國金融管理體制和資本市場的深遠(yuǎn)影響

一、順應(yīng)國際潮流，打破我國金融管理體制中證券、銀行、保險(xiǎn)、信托分業(yè)經(jīng)營的藩籬，實(shí)現(xiàn)資本在金融市場上的自由流動(dòng)和金融市場的一體化

銀行與證券分業(yè)管理制度起源于1929年經(jīng)濟(jì)大危機(jī)后的美國。從1929年到1933年，受嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)危機(jī)的影響，美國銀行倒閉達(dá)9000家。經(jīng)過調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，銀行倒閉的重要原因就是銀行從事了大量高風(fēng)險(xiǎn)的證券業(yè)務(wù)。因此，美國國會(huì)在1933年通過了《格拉斯—斯蒂格爾法案》，法案中規(guī)定銀行與證券分業(yè)經(jīng)營，開創(chuàng)了銀證分業(yè)管理制度的先河。

80年代以后，西方國家掀起了金融自由化的浪潮。科學(xué)技術(shù)和數(shù)理統(tǒng)計(jì)在金融業(yè)務(wù)中得到廣泛應(yīng)用，推動(dòng)了金融創(chuàng)新的飛速發(fā)展，大量資金在銀行與證券之間流動(dòng)，它們的業(yè)務(wù)界限越來越難以界定。受此影響，美國、英國、日本等發(fā)達(dá)國家放松了對(duì)分業(yè)經(jīng)營的管理，銀行和證券業(yè)出現(xiàn)了重新融合的趨勢。花旗集團(tuán)同旅行者集團(tuán)于1998年合并后，美國國會(huì)不得不修訂《格拉斯－斯蒂格爾法案》，允許花旗集團(tuán)自由經(jīng)營旅行者集團(tuán)的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。1999年11月4日，美國國會(huì)兩院分別以壓倒多數(shù)通過了《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》的最后文本，取消了《格拉斯－斯蒂格爾法案》對(duì)商業(yè)銀行、證券公司和保險(xiǎn)公司跨界經(jīng)營的限制，這意味著繼歐洲之后，提供全面金融服務(wù)的“金融超市”又多了一個(gè)實(shí)力強(qiáng)勁的群體。

中國金融市場在發(fā)展初期實(shí)行的是合業(yè)管理。當(dāng)時(shí)，國內(nèi)絕大多數(shù)證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)和銀行、保險(xiǎn)、信托都有股權(quán)或管理上的從屬關(guān)系，這對(duì)中國證券市場早期的建立和迅速發(fā)展起到了積極作用。然而，經(jīng)過幾年的實(shí)踐，這種體系產(chǎn)生了不少問題，所以1995年通過的《中華人民共和國商業(yè)銀行法》明確規(guī)定：“商業(yè)銀行在中華人民共和國境內(nèi)不得從事信托投資和股票業(yè)務(wù)，不得投資于非自用不動(dòng)產(chǎn)。商業(yè)銀行在中華人民共和國境內(nèi)不得向非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)投資。”從此，中國的銀行和信托、證券分業(yè)經(jīng)營有了法律依據(jù)。之后，中國一直實(shí)行證券、銀行、保險(xiǎn)、信托分業(yè)經(jīng)營。1997年上半年，中國人民銀行下發(fā)了《關(guān)于禁止銀行資金違規(guī)流入股票市場的通知》、《關(guān)于各商業(yè)銀行停止在證券交易所證券回購及現(xiàn)券交易的通知》，進(jìn)一步支持了分業(yè)經(jīng)營的貫徹執(zhí)行。經(jīng)過這些年的努力，分業(yè)經(jīng)營取得了一定成績，對(duì)于穩(wěn)定中國金融秩序起到了重要作用。

就目前中國的實(shí)際情況而言，在未來幾年內(nèi)，還應(yīng)該繼續(xù)嚴(yán)格堅(jiān)持分業(yè)經(jīng)營的管理體制。因?yàn)橹袊C券市場發(fā)育不成熟，合業(yè)經(jīng)營會(huì)助長證券市場的投機(jī)；銀行資金實(shí)力強(qiáng)，合業(yè)容易產(chǎn)生壟斷，不利于證券市場的發(fā)展；中國銀行自我控制能力較弱，合業(yè)不利于銀行體系的安全；中國金融業(yè)缺乏嚴(yán)格的法律約束，合業(yè)會(huì)引起金融秩序的混亂。

但是，分業(yè)經(jīng)營的體制弊端也是顯而易見的：人為地割裂貨幣市場、資本市場之間的天然聯(lián)系，阻止資本在各個(gè)金融子市場間的自然流動(dòng)，不僅不利于中央銀行貨幣政策的有效傳導(dǎo)，而且不利于金融市場的深化。同時(shí)，加入WTO的進(jìn)程使我們感到金融市場的開放已經(jīng)迫在眉睫，而且開放的速度可能超過想象。即使我們不遵循“國民待遇”原則，使花旗集團(tuán)這樣的金融“巨無霸”在我國國內(nèi)的業(yè)務(wù)受到嚴(yán)格限制，但讓我們那些規(guī)模小得可憐的銀行、證券、保險(xiǎn)、信托公司分頭對(duì)付具有“金融超市”背景的國際金融集團(tuán)的沖擊，也是心有余而力不足的。所以，我們不但需要在行業(yè)內(nèi)部進(jìn)行整合，加大企業(yè)規(guī)模，而且也要學(xué)習(xí)國外經(jīng)驗(yàn)，在控制風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上減少經(jīng)營業(yè)務(wù)的限制，形成中國的金融集團(tuán)（除光大集團(tuán)外，中信、平安在香港上市就是一個(gè)信號(hào)），去參加國際競爭。另一方面，國企改革的緊迫性也需要資金在行業(yè)間的流通取得突破。國企改革包括改善國企財(cái)務(wù)和融資結(jié)構(gòu)，要加大直接融資的比例，就要使資金不在部分行業(yè)“沉淀”下來，使資本市場活躍起來，提高資金使用效率，改善國企整體上資本不足的窘境。

因此，近期出臺(tái)的“券商融資”、“保險(xiǎn)資金入市”等政策，在一定程度上打破了分業(yè)經(jīng)營的傳統(tǒng)管理體制，券商進(jìn)入銀行同業(yè)拆借市場，使銀行資金合法、快速地進(jìn)入股市，保險(xiǎn)公司購買和配售證券投資基金后，能夠間接投資股市。在這一基礎(chǔ)上，銀行、證券和保險(xiǎn)的資金達(dá)到了一定程度的混合，進(jìn)而分業(yè)經(jīng)營管理的模式有了一些改變，管理上的難度加大了。從趨勢上看，中國金融體制有可能因此而逐步發(fā)展為混業(yè)經(jīng)營的模式。

二、利率自由化是金融深化的主題，保險(xiǎn)資金入市的政策將有利于形成我國的市場利率

利率調(diào)控，是中國宏觀經(jīng)濟(jì)政策的主要內(nèi)容之一。多年來，在經(jīng)濟(jì)體制改革過程中，政府一直注重利率體制改革。黨的十四屆三中全會(huì)《關(guān)于建立社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)體制若干問題的決定》為利率改革指出了目標(biāo)：“中央銀行按照資金供求狀況及時(shí)調(diào)整基準(zhǔn)利率，并允許商業(yè)銀行存貸款利率在規(guī)定幅度內(nèi)自由浮動(dòng)。”1993年12月，《國務(wù)院關(guān)于金融體制改革的決定》也明確指出：“中國人民銀行要制定存、貸款利率的上下限，進(jìn)一步理順存款利率、貸款利率、有價(jià)證券利率之間的關(guān)系；各類利率要反映期限、成本、風(fēng)險(xiǎn)的區(qū)別，保持合理利差；逐步形成以中央銀行利率為基礎(chǔ)的市場利率體系。”經(jīng)過幾年的發(fā)展，利率體制的改革取得了非常大的成就，基本達(dá)到了預(yù)期的目標(biāo)：中央銀行適時(shí)調(diào)整基準(zhǔn)利率、商業(yè)銀行貸款利率在一定限度內(nèi)浮動(dòng)、同業(yè)拆借市場利率市場化、國債回購市場形成等等。

但這還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，因?yàn)樽C券、銀行、保險(xiǎn)是中國金融市場中最主要的組成部分，也是經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中資金流動(dòng)量最大、最頻繁的領(lǐng)域，如果這些領(lǐng)域之間的資金相互分割，就無法形成整個(gè)社會(huì)的市場利率。如果資金能夠在這幾個(gè)市場之間充分、自由地流動(dòng)，就有利于有效配置社會(huì)資源，促進(jìn)各個(gè)行業(yè)資金供求的平衡，在整個(gè)市場中形成大致相當(dāng)?shù)馁Y金收益率，進(jìn)而可以形成統(tǒng)一的資金融通利率，最終實(shí)現(xiàn)利率市場化和自由化。

三、擴(kuò)大證券市場資金來源，解決證券市場資金供求不平衡

保險(xiǎn)資金入市是個(gè)戰(zhàn)略性政策，和減持國有股及國有經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略性調(diào)整有相當(dāng)豐富的聯(lián)系。按照這一政策，保險(xiǎn)資金可以購買二級(jí)市場上流通的證券投資基金，也可以在一級(jí)市場上參加新發(fā)行的證券投資基金的配售。隨著保險(xiǎn)資金入市量的不斷增加，在證券市場一、二級(jí)市場上的資金都會(huì)大大增加，有利于活躍市場、配合國企改革和上市發(fā)行。隨著國企改革三年解困攻堅(jiān)階段的到來，雖說不能“一股就靈”，但擴(kuò)大直接融資比例的政策已使新股發(fā)行云卷浪涌，解決證券市場上資金供求不平衡問題已是迫在眉睫。隨著保險(xiǎn)市場的蓬勃發(fā)展，保險(xiǎn)資金入市將與其他政策（三類企業(yè)入市等）一起，解決市場的投資需求問題。關(guān)于保險(xiǎn)資金入市的可能數(shù)量，我們?cè)谇拔囊鸭右苑治觥?/p>

四、“保險(xiǎn)資金入市”有利于證券投資基金市場價(jià)值的發(fā)現(xiàn)。

現(xiàn)在，不少證券投資基金的市場價(jià)格都低于其凈資產(chǎn)價(jià)。雖然市場存在短期下行的預(yù)期，但長期來看，中國股票市場必將會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)的增長展現(xiàn)出一個(gè)上升格局。證券投資基金將從中獲得不菲的收益，應(yīng)該會(huì)高于同期的銀行存款利率水平（例如今年第三季度，證券投資基金平均凈值增長2.17％，而深市綜指增長－2.43％，3個(gè)月定期存款利率為1.98％）。但目前股市的大多數(shù)參與者都抱著一定的投機(jī)心理，希望短期內(nèi)獲得遠(yuǎn)高于存款利率的收益，自然不熱衷于投資講求穩(wěn)定的證券投資基金。而保險(xiǎn)公司就不同，它們要求長期穩(wěn)定增長，收益率高過成本率就可以通過規(guī)模經(jīng)營獲取巨額利潤，所以證券投資基金確實(shí)符合保險(xiǎn)資金的“胃口”。同時(shí)，保險(xiǎn)公司最拿手的就是對(duì)各種收益率的“精算”，通過保險(xiǎn)公司精確的計(jì)算和其資金的參與，證券投資基金的長期投資價(jià)值一定能夠在市場價(jià)格上體現(xiàn)出來。

國外保險(xiǎn)資金進(jìn)入證券市場的基本經(jīng)驗(yàn)

附圖{圖}

圖21975～1992年6國承保盈虧率（盈率／保費(fèi)）

保險(xiǎn)公司作為非銀行的金融企業(yè)，其利潤創(chuàng)造從何而來？保險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)分為兩大塊：一是承保，其利潤為基本持平或虧損，主要作用是吸納資金；二是投資，以創(chuàng)造利潤。從西方保險(xiǎn)業(yè)六大國的承保盈虧率和投資收益率狀況，我們不難發(fā)現(xiàn)各國保險(xiǎn)業(yè)的上述經(jīng)營之道和生存發(fā)展之路（見圖2、圖3）。

由此可見，沒有資金運(yùn)作，保險(xiǎn)公司將難以為繼，而開辟多種投資渠道是保險(xiǎn)公司經(jīng)營的內(nèi)在客觀要求。

附圖{圖}

圖31975～1992年6國投資收益率（投資收益／保費(fèi)）

一、保險(xiǎn)基金的規(guī)模

在國際資本市場上，保險(xiǎn)基金連同養(yǎng)老基金和投資基金成為傳統(tǒng)的三大基金類機(jī)構(gòu)投資者。保險(xiǎn)基金，來源于保險(xiǎn)業(yè)經(jīng)營中的沉淀資金。由于保險(xiǎn)商品尤其是壽險(xiǎn)商品的特點(diǎn)，保費(fèi)收入和保險(xiǎn)金的支出有時(shí)間差和數(shù)量差，在很長一段時(shí)間內(nèi)，現(xiàn)金流入要大于現(xiàn)金流出。從動(dòng)態(tài)的角度看，就有一筆資金長期沉淀在保險(xiǎn)公司手中，從而形成了保險(xiǎn)基金。

從5個(gè)主要發(fā)達(dá)國家保險(xiǎn)基金的資產(chǎn)規(guī)模（見表1）可以看出，保險(xiǎn)公司形成的保險(xiǎn)基金在三大基金類機(jī)構(gòu)投資者資產(chǎn)規(guī)模總額中占43％，位居三大基金之首。由于保險(xiǎn)基金與其他基金在資產(chǎn)來源、目的、性質(zhì)上具有不同特點(diǎn)，資金運(yùn)用原則和具體的投資組合也就會(huì)有差異。養(yǎng)老基金要求保障退休職工的收入和生活水平免受通貨膨脹之累，對(duì)資金運(yùn)用的安全性和收益性要求特別高。

表11992年三大基金規(guī)模對(duì)比單位：億美元

類別加拿大德國日本英國美國總計(jì)所占比重

養(yǎng)老基金191762619196705333434451038%

人壽保險(xiǎn)13183414121485747162453887233%

公司

非人壽保1879218595662871130710%

險(xiǎn)公司

投資基金52917163469912159542258019%資料來源：國際貨幣基金組織，《國際資本市場發(fā)展前景和政策》，中國金融出版社，1996年。

投資基金則根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)收益匹配原則，不同投資組合中對(duì)應(yīng)著不同的風(fēng)險(xiǎn)和收益，有追求價(jià)值成長型、追求高風(fēng)險(xiǎn)高收益型、追求穩(wěn)健績優(yōu)型等多種不同類型之分。而保險(xiǎn)基金由于是投保人的資金、保險(xiǎn)公司的負(fù)債，并且根據(jù)精算原則科學(xué)計(jì)算，資金運(yùn)用也特別強(qiáng)調(diào)安全性，風(fēng)險(xiǎn)管理上有資產(chǎn)負(fù)債匹配管理方法等。對(duì)于保險(xiǎn)基金進(jìn)入資本市場，各國均采取審慎開放的原則。

二、新興工業(yè)化國家和發(fā)達(dá)國家對(duì)保險(xiǎn)基金投資的限制

以壽險(xiǎn)資金為例，由于期限較長，為其靈活多樣地運(yùn)作資金提供了客觀條件，同時(shí)由于其具有保值增值及到期償付的特點(diǎn)，必須絕對(duì)保證資金的安全性，這不僅關(guān)系到保險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營成果，還直接影響到國家的金融穩(wěn)定乃至政治穩(wěn)定。所以，既要選擇適當(dāng)?shù)耐顿Y方式，又要防范各種外部市場風(fēng)險(xiǎn)，世界各國在保險(xiǎn)法中根據(jù)本國實(shí)際，在規(guī)定投資方式的同時(shí)，嚴(yán)格規(guī)定投資比例。

表2部分國家（州）保險(xiǎn)法所規(guī)定的投資比例

國外保險(xiǎn)法所規(guī)定的投資日本韓國新加坡美國

比例(%)

股票投資不得超過總資產(chǎn)30404520

不動(dòng)產(chǎn)投資不得超過總資20152510

產(chǎn)

購買同一公司的債券和股10105

票以及為抵押的放款不得

超過總資產(chǎn)

同一個(gè)的貨款不得超過總103

資產(chǎn)

對(duì)同一物件為抵押的不得5533

超過總資產(chǎn):

美國為不超過不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值

海外投資不得超過該保險(xiǎn)3030

基金

注：美國《保險(xiǎn)法》由于由各州單獨(dú)立法，比例限制有所不同，例如此表所示20％為紐約州規(guī)定。

由表2可見，各國既將股票市場對(duì)保險(xiǎn)基金開放，又嚴(yán)格限制股票投資比例，而且發(fā)達(dá)國家比新興工業(yè)化國家更為嚴(yán)格。同時(shí)將對(duì)不動(dòng)產(chǎn)的投資也限制在一個(gè)較小的比例內(nèi)。各國尤其注意對(duì)保險(xiǎn)基金投資運(yùn)作的分散性的要求，以降低風(fēng)險(xiǎn)，因而對(duì)同一股票、債券、貸款的投入以及作為抵押的放款作出規(guī)定。美國還對(duì)海外投資作出限制。可以看出，各國對(duì)保險(xiǎn)基金的監(jiān)管兼顧了安全性和收益性雙項(xiàng)要求。

三、各國保險(xiǎn)基金運(yùn)作的發(fā)展趨勢

各國保險(xiǎn)基金運(yùn)作總的發(fā)展趨勢是投資多樣化，其中最為突出的是投資于貨幣市場工具諸如現(xiàn)金、銀行存款、銀行票據(jù)、抵押貸款和實(shí)物資產(chǎn)等的比例日益趨小，而投資于資本市場工具諸如股票、債券等的比例日益增加，即投資的證券化趨勢不斷增強(qiáng)。從美國和日本保險(xiǎn)公司資產(chǎn)分布的變化便能得到驗(yàn)證。

表31920～1997年500家美國壽險(xiǎn)公司資產(chǎn)分布表（％）

年度政府公司股票抵押不動(dòng)產(chǎn)保單其他

公債債券貸款貸款

192018.426.71.033.42.311.76.5

19806.937.59.927.43.18.66.6

199715.241.123.28.11.84.16.5

從表3可以看出，美國政府早期對(duì)壽險(xiǎn)公司的資金運(yùn)用既注重證券化又對(duì)股票投資予以嚴(yán)格控制，1920年用于證券市場的投資占45％左右，其中股票投資僅占1％。到1980年，這一比例發(fā)生了變化，用于證券市場的投資占?jí)垭U(xiǎn)資產(chǎn)的比重已上升至54％左右，其中股票投資已達(dá)9.9％；而到1997年，用于證券市場的投資已近80％，其中股票投資更是高達(dá)23.2％。由于美國政府對(duì)保險(xiǎn)投資的有效管理和合理引導(dǎo)，確保了保險(xiǎn)公司的變現(xiàn)、償付和贏利能力。

表41975～1986年日本壽險(xiǎn)公司資產(chǎn)分布表（％）

年現(xiàn)金有價(jià)證券一般條件不其

度與存證券其中貸款貸款動(dòng)他

款合計(jì)股票產(chǎn)

19751.221.718.162.55.47.91.3

19811.932.116.953.94.36.11.6

198611.641.517.035.93.35.82.4

從表4可見，日本壽險(xiǎn)公司對(duì)有價(jià)證券的投資從1975年的21.7％上升到1986年的41.5％，而同期貸款則相應(yīng)從67.9％下降到39.2％。

四、對(duì)壽險(xiǎn)公司和產(chǎn)險(xiǎn)公司資金運(yùn)作的不同管理

對(duì)于壽險(xiǎn)公司而言，由于沉淀的資金期限很長，除了保證資金安全外，同樣要追求盈利和金融創(chuàng)新。為了保證壽險(xiǎn)公司在證券市場上投資的安全，美國對(duì)保險(xiǎn)公司實(shí)施的一般會(huì)計(jì)原則也有限制性規(guī)定：一是保險(xiǎn)公司對(duì)股票和較低投資級(jí)別的垃圾債券的投資要投入較少資金，因?yàn)檫@些資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)較大，市價(jià)的下降將減少人壽險(xiǎn)公司的盈余，甚至危及投保人的利益；二是不鼓勵(lì)人壽險(xiǎn)公司的管理人員通過債券市場上過于復(fù)雜的交易（如掉期）來獲取利益，即限制對(duì)衍生市場的參與。同時(shí)，又在鼓勵(lì)投資股票的基礎(chǔ)上，允許進(jìn)行金融創(chuàng)新，促進(jìn)保險(xiǎn)合約的金融化和證券化。例如美國壽險(xiǎn)公司的一部分保險(xiǎn)單還直接構(gòu)成證券商品系列，兼有保險(xiǎn)和投資的功能，主要包括通用人壽險(xiǎn)、通用可變壽險(xiǎn)、年金以及擔(dān)保投資合約。

對(duì)于產(chǎn)險(xiǎn)公司而言，由于沉淀資金的期限比壽險(xiǎn)公司短得多，因而保證資金安全和維持變現(xiàn)和償付能力是重中之重。例如，1991年底，美國財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司有近6000億美元資產(chǎn)，在其投資資產(chǎn)中，聯(lián)邦政府債券及機(jī)構(gòu)債券占22％，地方政府債券占36％，公司債券占18.4％，股票占19.7％，抵押貸款占1.4％。也就是說，投資的97.2％是用于證券市場，其中債券占77.2％，不到1／4為股票。

因此，對(duì)于保險(xiǎn)基金運(yùn)作的管理不能一概而論，應(yīng)該將壽險(xiǎn)公司和產(chǎn)險(xiǎn)公司區(qū)別開來，進(jìn)行類別管理。

保險(xiǎn)資金入市的形式選擇和內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管

一、保險(xiǎn)資金入市的形式選擇

按照中國《保險(xiǎn)法》第104條的規(guī)定，目前中國保險(xiǎn)公司的資金運(yùn)用渠道十分狹窄，只能投資于銀行存款、政府債券和金融債券。這些金融產(chǎn)品的共同特點(diǎn)是安全性高、盈利性差。特別是在經(jīng)歷了7次降息以后，保險(xiǎn)資金的收益率迅速下降，保險(xiǎn)公司面臨出現(xiàn)大幅虧損的嚴(yán)重威脅。因此，目前迫切需要為保險(xiǎn)公司開拓新的投資渠道，以提高保險(xiǎn)資金的投資收益率。對(duì)于保險(xiǎn)資金如何進(jìn)入資本市場，理論界不乏探討，主要有以下幾種可能類型：

1.通過購買證券投資基金間接進(jìn)入證券市場。

這是目前國內(nèi)允許入市的唯一方式。在日前中國證監(jiān)會(huì)和中國保監(jiān)會(huì)的通知中，規(guī)定保險(xiǎn)公司可通過購買證券投資基金而間接進(jìn)入證券市場，從事一級(jí)市場基金的配售和二級(jí)市場基金的買賣。這種方式是讓保險(xiǎn)公司通過內(nèi)部投資管理部門或?qū)I(yè)的投資子公司，在一級(jí)市場申購和在二級(jí)市場買賣已上市的基金，自主運(yùn)用保險(xiǎn)資金，實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)資金的保值、增值。

以這種方式入市不存在任何法律障礙，而且有利于為保險(xiǎn)業(yè)培養(yǎng)一批專業(yè)證券投資人才，提高保險(xiǎn)行業(yè)的整體投資水平，因此目前允許保險(xiǎn)資金進(jìn)入證券市場正是采用這種方式。

2.委托理財(cái)。

這種方式是保險(xiǎn)公司通過與受托人簽訂委托證券投資協(xié)議的形式，將保險(xiǎn)資金交給受托人來管理，以實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)資金的保值、增值。為了保障資金的安全，受托人必須是全國性的、信譽(yù)良好的大型證券公司或信托投資公司。

這種方式的運(yùn)作需要調(diào)整信托關(guān)系的基本法——《信托法》的出臺(tái)，而該法目前尚處于醞釀階段，保險(xiǎn)資金以這種方式入市缺乏必要的法律保障。因此大規(guī)模保險(xiǎn)資金采用這種方式入市的可能性不大。但對(duì)于那些規(guī)模小、無力進(jìn)行獨(dú)立投資的保險(xiǎn)公司而言，這種方法是一個(gè)較好的選擇。

3.以私募形式設(shè)立證券保險(xiǎn)基金。

通過設(shè)立證券投資保險(xiǎn)基金的方式使保險(xiǎn)資金進(jìn)入股票市場是目前證券界人士普遍認(rèn)可的一種方式。具體做法是由幾家保險(xiǎn)公司以私募的形式共同發(fā)起設(shè)立封閉式的證券投資保險(xiǎn)基金，并委托專業(yè)的基金管理公司來管理，各公司按出資比例分享利潤、共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。

目前，保險(xiǎn)資金通過設(shè)立證券投資保險(xiǎn)基金的方式入市尚無法律依據(jù)。這種方式的運(yùn)作需要相關(guān)政策法規(guī)的出臺(tái)，否則基金的設(shè)立、托管、運(yùn)作等將無法可依，保險(xiǎn)公司的利益也無法得到保障。因此，保險(xiǎn)資金要通過這種方式入市，首先必須填補(bǔ)法律上的空白，最簡便的方法是參照《證券投資基金管理辦法》的規(guī)定，由國務(wù)院制定關(guān)于證券投資保險(xiǎn)基金運(yùn)作的行政性法規(guī)。

4.允許保險(xiǎn)公司成為證券投資基金的發(fā)起人。

按照中國《證券投資基金管理暫行辦法》的規(guī)定，基金發(fā)起人只能是證券公司、信托投資公司和基金管理公司，將保險(xiǎn)公司排除在外。然而保險(xiǎn)公司擁有大量的負(fù)債資金，保險(xiǎn)資金保值和增值的壓力非常大。因此，從提高整個(gè)社會(huì)資源使用效率的角度看，讓保險(xiǎn)公司作為證券投資基金的主要發(fā)起人之一是一個(gè)雙贏策略。

《證券投資基金管理暫行辦法》將保險(xiǎn)公司排除在證券投資基金發(fā)起人之外，為保險(xiǎn)資金通過這種方式進(jìn)入股票市場設(shè)置了法律上的障礙。然而，考慮到這種方式所獨(dú)具的優(yōu)勢，建議修改《證券投資基金管理暫行辦法》，拓寬發(fā)起人的范圍。從可行性上看，修改《暫行辦法》比重新制定關(guān)于證券投資保險(xiǎn)基金的法律法規(guī)要容易得多。

5.以戰(zhàn)略投資者的身份進(jìn)入證券市場。

戰(zhàn)略投資者的稱謂首見于今年中國證監(jiān)會(huì)發(fā)出的《關(guān)于進(jìn)一步完善股票發(fā)行方式的通知》。該《通知》對(duì)股票發(fā)行方式作出了重大的變革，也為保險(xiǎn)資金進(jìn)入證券市場提供了一個(gè)很好的方式。在該《通知》中，戰(zhàn)略投資者可參與股票配售，而戰(zhàn)略投資者被定義為“與改造公司業(yè)務(wù)聯(lián)系緊密且欲長期持有發(fā)行股票的企業(yè)法人”。因此保險(xiǎn)公司能否以戰(zhàn)略投資者的身份參與股票定向配售，尚需得到監(jiān)管部門的明確認(rèn)可；同時(shí)保險(xiǎn)公司在配售股票超出持有期限后如何管理，也是保險(xiǎn)公司必須考慮的問題。

6.目前關(guān)于保險(xiǎn)資金入市的探討一般只局限于購買基金，但允許保險(xiǎn)資金直接入市購買股票是國際上通行的做法，也將是中國未來的發(fā)展趨勢。隨著中國資本市場的發(fā)展壯大和保險(xiǎn)公司資產(chǎn)管理人才的培育成熟，預(yù)計(jì)未來允許保險(xiǎn)資金直接購買股票是必然的。這也是討論保險(xiǎn)資金入市問題時(shí)不容忽略的形式之一。

二、保險(xiǎn)資金入市的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管

對(duì)于保險(xiǎn)資金進(jìn)入證券市場如何進(jìn)行監(jiān)管，中國《保險(xiǎn)法》和《證券法》都未作出詳細(xì)的規(guī)定，保險(xiǎn)公司內(nèi)部也缺少資產(chǎn)負(fù)債管理系統(tǒng)（ALM）。因此，盡快制定一套規(guī)范保險(xiǎn)資金入市的規(guī)則，才能對(duì)保險(xiǎn)資金在證券市場中的運(yùn)作進(jìn)行有力的監(jiān)督和規(guī)范，才能防范金融風(fēng)險(xiǎn)，保證證券市場安全運(yùn)行，這也是保險(xiǎn)資金入市的關(guān)鍵。

對(duì)保險(xiǎn)資金的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，從宏觀的角度來考慮，主要是對(duì)保險(xiǎn)資金入市的運(yùn)作形式和比例進(jìn)行限制。所謂比例限制指對(duì)每類投資項(xiàng)目占公司總資產(chǎn)的比例加以限制，以保證保險(xiǎn)公司資產(chǎn)質(zhì)量的可靠性與投資回報(bào)的穩(wěn)定性。它能嚴(yán)格控制投資方向和種類，又能給予保險(xiǎn)公司相對(duì)寬松的投資環(huán)境，保證保險(xiǎn)資金得以穩(wěn)健而靈活地運(yùn)用。德國保險(xiǎn)法規(guī)定保險(xiǎn)公司投資不動(dòng)產(chǎn)的資金不得超過總資產(chǎn)的40％，日本保險(xiǎn)法規(guī)定保險(xiǎn)公司購買同一公司的公司債、股票以及以此為抵押的放款不得超過總資產(chǎn)的10％。各發(fā)達(dá)國家（地區(qū)）保險(xiǎn)資金運(yùn)用的詳細(xì)規(guī)定請(qǐng)見表5。

表5發(fā)達(dá)國家保險(xiǎn)資金投資的比例監(jiān)管

美國英國法國德國日本臺(tái)灣香港

股市<20%<48%<65%<30%<30%<35%<20%

公司無無無無無無無

債券

房產(chǎn)<10%無<10%<40%<20%<19%<30%

投資

海外<10%無無限于被<30%<5%負(fù)債的

控制債20%以

務(wù)同額內(nèi)

投資的資產(chǎn)

貸款無無5%<10%無<35%無

注：<表示不超過總的比例。

根據(jù)國外現(xiàn)行的狀況和中國資本市場的實(shí)際情況，我們認(rèn)為，目前對(duì)保險(xiǎn)基金進(jìn)入資本市場的比例控制在15％較適宜；對(duì)于保險(xiǎn)公司來說，15％的風(fēng)險(xiǎn)是可以承受。另外，經(jīng)過近幾年的發(fā)展，中國保費(fèi)收入的結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大變化，壽險(xiǎn)保費(fèi)已經(jīng)超過財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)占有市場的絕對(duì)份額。在壽險(xiǎn)保費(fèi)中，長期的壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)已經(jīng)成為壽險(xiǎn)保費(fèi)收入的主要部分，這部分資金抵御股市短期波動(dòng)的能力較強(qiáng)，比較適宜股市投資。另外從微觀角度考慮，保險(xiǎn)資金入市更多的風(fēng)險(xiǎn)仍需由保險(xiǎn)公司自身來承擔(dān)；因此對(duì)保險(xiǎn)資金入市風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的關(guān)鍵在于其內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)制的形成和公司內(nèi)部證券投資人才的培育。

從國外的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來看，保險(xiǎn)資金投資渠道的多樣化，是建立在一整套成熟的保費(fèi)運(yùn)用管理和風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避機(jī)制上的，這一機(jī)制主要體現(xiàn)在以下幾方面：

1.建立健全風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估機(jī)制，對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)的投資工具的比例加以限制。

從投資的三大要素即安全性、流動(dòng)性和收益性來看，保險(xiǎn)公司更強(qiáng)調(diào)資金運(yùn)用的安全性。因此，準(zhǔn)確把握各投資工具的風(fēng)險(xiǎn)大小對(duì)保費(fèi)的投資是至關(guān)重要的。許多國家的保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)并不是完全放開對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用領(lǐng)域的控制，也存在一些保費(fèi)禁止和限入的投資領(lǐng)域和行業(yè)。按照美國保險(xiǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)資本管理要求中對(duì)各種資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重的評(píng)估，可以得出一些常見投資工具的風(fēng)險(xiǎn)排名：普通股（20％）＞房地產(chǎn)（10％）＞按揭貸款（5％）＞市政債券、MBS、CMOS、ABS*及A－AAA級(jí)公司債券（0.3％）＞國庫券（0.0％）。

美國對(duì)保費(fèi)投資監(jiān)管相對(duì)嚴(yán)格，對(duì)于保險(xiǎn)資金投資股票、債券、房地產(chǎn)等的規(guī)模，有關(guān)聯(lián)邦法和各州的法律都作了明確具體的限制。例如，在有關(guān)中、低等級(jí)債券投資規(guī)定（IMGLGO）中，美國保監(jiān)會(huì)（NAIC,NationalAssociationofInsuranceCommissioners）將債券分為6個(gè)等級(jí)，限制各等級(jí)債券投資額不得超過NAIC認(rèn)可的水平。

2.根據(jù)負(fù)債（險(xiǎn)種）類型的不同，合理運(yùn)用組合投資，進(jìn)一步弱化風(fēng)險(xiǎn)。

保險(xiǎn)公司從自己的負(fù)債結(jié)構(gòu)出發(fā)，尋求與其匹配的投資工具獲得相對(duì)較高的收益，是投資管理和風(fēng)險(xiǎn)防范的基本規(guī)律。保費(fèi)來源的不同，也對(duì)應(yīng)了不同的償還期限和償還壓力，這需要保險(xiǎn)公司將這些因素納入投資組合中來考慮。

簡單來說，在長期債券利率含有流動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)貼水的前提下，壽險(xiǎn)公司由于保險(xiǎn)責(zé)任期長、對(duì)利率敏感，可較多投資于長期債券；而產(chǎn)險(xiǎn)責(zé)任期較短，資金流動(dòng)性較強(qiáng)，可適當(dāng)投資股票市場。從這一點(diǎn)出發(fā)，按照資本資產(chǎn)定價(jià)理論并運(yùn)用投資組合，可進(jìn)一步弱化非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)公司如能創(chuàng)新保險(xiǎn)工具，推出帶有投資性質(zhì)的險(xiǎn)種，適當(dāng)轉(zhuǎn)移部分風(fēng)險(xiǎn)給保單持有人，也是弱化風(fēng)險(xiǎn)的一種有效方式。

3.建立健全科學(xué)的監(jiān)管制度，加強(qiáng)對(duì)保險(xiǎn)投資行為的監(jiān)管。

保險(xiǎn)公司的償付能力是保監(jiān)會(huì)最重要的監(jiān)管目標(biāo)。從國外情況來看，保險(xiǎn)監(jiān)管層對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的監(jiān)管也主要從定期檢查其償付能力來間接控制，通常不具體規(guī)定保險(xiǎn)資金的投資方式和投資比例。因此，根據(jù)險(xiǎn)種償付風(fēng)險(xiǎn)大小的不同，科學(xué)規(guī)定不同的償付能力標(biāo)準(zhǔn)，增強(qiáng)監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)的可操作性，是風(fēng)險(xiǎn)控制最基礎(chǔ)的工作。

除實(shí)施保監(jiān)會(huì)定期和臨時(shí)性檢查制度外，英國保險(xiǎn)業(yè)實(shí)施的指定精算師監(jiān)管方式，發(fā)揮精算師對(duì)保險(xiǎn)公司的監(jiān)管作用，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制也很有意義。另外還可通過獨(dú)立的保險(xiǎn)公司資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)，對(duì)保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)狀況給出評(píng)價(jià)，這一方面能夠使信息更加公開化，便于監(jiān)管層精簡職能，更公正地監(jiān)管保險(xiǎn)公司；另一方面也方便消費(fèi)者對(duì)保險(xiǎn)公司進(jìn)行選擇，客觀上對(duì)保險(xiǎn)公司形成第三方約束。

4.通過專業(yè)的保險(xiǎn)基金來運(yùn)作保險(xiǎn)資金，有利于控制投資風(fēng)險(xiǎn)。

保險(xiǎn)公司的資金管理，通常有兩種方式：一種是通過內(nèi)部設(shè)立的投資部門，如證券部、國債部、不動(dòng)產(chǎn)管理部等分支機(jī)構(gòu)來完成；另一種就是成立專門為資金運(yùn)用服務(wù)的資產(chǎn)管理公司，接受母公司委托獨(dú)立從事資產(chǎn)管理工作。通過成立適合保險(xiǎn)資金投資理念的專業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)，如保險(xiǎn)基金管理公司，對(duì)保險(xiǎn)資金進(jìn)行專業(yè)化管理，也有利于控制投資風(fēng)險(xiǎn)。

5.在保險(xiǎn)公司內(nèi)部建立完整的風(fēng)險(xiǎn)投資監(jiān)控體系。

保險(xiǎn)公司內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控機(jī)制的建立，將決定保險(xiǎn)資金的入市深度。建立科學(xué)投資決策制度，一方面可以使投資決策程序化和規(guī)范化，投資決策一般應(yīng)由投資管理委員會(huì)研究決定，按程序進(jìn)行；另一方面可以使投資決策建立在專家和專業(yè)機(jī)構(gòu)確定的投資風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和現(xiàn)金流量的基礎(chǔ)之上，同時(shí)對(duì)資金調(diào)度、投資策略、資產(chǎn)分配、資產(chǎn)管理采取專業(yè)化管理。比如，對(duì)投保報(bào)單，可分為一般賬戶和特別賬戶分別收納和管理不同類型保單的現(xiàn)金流入，根據(jù)保險(xiǎn)給付情況決定的投資期限長短、公司償付能力和風(fēng)險(xiǎn)承受力的不同安排相應(yīng)的投資策略和投資組合，并根據(jù)市場狀況適時(shí)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)。