飼料企業衍生品市場管理成本風險分析

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1我國飼料行業和衍生品市場的概況

改革開放前，我國不存在現代意義上的養殖業，更不用提飼料行業。彼時，我國絕大多數的禽畜是吃草、農作物廢料和廚余垃圾。改革開放后，伴隨收入增長，居民對動物性蛋白的需求也快速上升，帶動飼料行業從無到有、從小到大爆炸性發展。從2012年，我國飼料產量持續多年全球第一，在豬飼料、淡水魚飼料等領域，也是世界第一（展進濤等，2018）。飼料行業的主要成本在于原材料，而一部分原材料的價格受國際市場影響較大。例如，我國80%的大豆依賴于進口，豆粕的價格受到美國、南美等大豆價格影響；油菜籽中超過一半從加拿大進口，菜籽粕的價格受到加大拿菜籽的影響。另一部分原材料，曾經價格較為穩定，但伴隨近年來的市場化改革，波動也在不斷加大。從2004年前后開始，我國開始試點收儲制度，維持基本農產品價格穩定，這其中就包括玉米和小麥。但到2014年，收儲帶來的財政負擔和對產業鏈的扭曲，已經到了整個社會不能承受的地步，因此開始向目標價格制度轉變，特別是口糧屬性不強的玉米，價格波動較2004—2014年明顯加大（張瑞雪，2019）。面臨原材料價格波動加劇，一個成熟的風險管理手段是利用衍生品市場平滑成本。但我國飼料企業一般都是農民的家庭作坊起家，企業主的學識和閱歷較淺，他們對衍生品的了解不夠，因此普遍沒有使用衍生品市場進行成本管理。衍生品市場是指以某些基礎產品的價格為標的進行交易的產品，典型的衍生品包括期貨、期權、場外衍生品合同等。衍生品是從遠期現貨合同中衍生而來。當生產和消費不能完全匹配時，人們會自然選擇遠期合同來提前確定價格、鎖定風險。當遠期合同使用標準化合約時，就變成了期貨。在糧食收獲季節，糧食價格暴跌；而在青黃不接時，糧食價格又暴漲。為了解決這一問題，糧食貿易行會的商人們開始簽訂遠期合同，在多年完善后，遠期合同成為了期貨（陳心恬，2020）。期貨買賣的是貨物，期權買賣的是權力，即期權的賣方獲得某種權力。在糧食行業，類似于買賣用某一價格買入或者買入某種糧食的權力。與標準化的期貨、期權相比，場外衍生品更為靈活，是交易者和某些機構，特別是金融機構簽訂以某種商品價格為標的合同。衍生品交易的中心是交易所。目前全球較大的商品交易所包括CME、ICE和LME，LME集中于金屬商品的交易。其他兩家則包括幾乎全部系列的農產品。我國目前有四家商品交易所，掛牌了83個期貨和期權交易品種。飼料企業涉及的商品，包括小麥、玉米、豆粕、菜籽粕等，我國商品交易所都有相關的期貨和期權品種。此外，我國很多金融機構也開始逐步開展場外衍生品的業務。

2飼料企業利用衍生品市場的策略

飼料企業參與衍生品市場最簡單的方法就是購買期貨。作為玉米等農產品的需求方，飼料企業可以使用兩種方法利用期貨市場進行成本管理。一是直接將期貨市場作為現貨采購的一種渠道，在合適的價格買入期貨，一直持有到期，等待空頭交個現貨。二是利用期貨市場套期保值。在價格合適但暫時不需要現貨時買入期貨，需要使用現貨時在現貨市場買入現貨，同時期貨市場平倉，理論上期貨市場和現貨市場的盈虧可以抵消（朱斌，2016）。這個策略可以讓企業在較長時間范圍內，選擇合適的時機，提前鎖定價格。例如，飼料企業可以觀察農產品每年的價格走勢，大約在某個季節價格是一年低點，飼料企業可以在此時買入，隨后可以選擇實物交割，或者平倉買入現貨。很多大型的農業企業，如國際四大糧商ABCD都是如此。如果飼料企業的規模比較大，涉及到國際貿易，還可以在美國和歐洲的交易所中交易農產品期貨。期貨市場的風險是比較大的，如果做多，可能會虧到商品價格為零，特殊情況下可能會虧到商品價格為負值，例如中行原油寶事件。如果飼料企業有此擔心的話，可以跳過期貨，直接做期權。買入此期權后，如果商品的價格上漲到一定高度，飼料企業可以獲得收益，彌補現貨貿易中的虧損。如果價格沒有上漲到一定高度，飼料企業損失最多的也就是期權費。某種角度上說，飼料企業可以將期權看作價格保險，期權費就是保險費（林姝瓊，2016）。前文所說的期貨和期權，都是場內交易產品，即在交易所進行競價交易的產品。這類產品的優點是價格透明、流動性高，但也有明顯的缺點，即個性化不足。比如部分飼料使用大米粕，但我國并沒有上市大米粕期貨或者期權。飼料企業可以通過與部分企業簽訂場外合同的方式固定未來購買的價格。此類合同最簡單的是與現貨供應商簽訂現貨遠期貿易合同，更為復雜的是與金融機構簽訂場外衍生品合同。與現貨合同不同，場外衍生品合同，一般以現金結算。目前，我國越來越多的金融機構開始嘗試場外衍生品的業務，例如很多期貨公司的風險管理子公司正在嘗試的“保險+期貨”（龐竹，2018）。這些金融機構簽立了場外衍生品合同后，往往會通過一些方法在場內市場將風險頭寸對沖掉。飼料企業還可能通過不直接參與期貨市場的方式利用期貨市場管理成本，即利用期貨價格進行現貨貿易。例如，通過“期貨+價差”的模式從農戶手中購買所需原材料。具體的貿易模式之一是，在農產品生產季節之初，與農戶簽訂購貨合同，約定購貨的價格是某一時點或者某一時間段的期貨價格，加上或者減去一些價差（李娜，2019）。這種方式下，期貨市場所起的作用主要是價格發現，因為雖然理論上可以將價格約定為已知的價格，但通常的做法是約定一個未來時間的價格。這種方法下，企業可以根據歷史價格推算出約定價格的上下限，也有利于飼料企業管理成本。

3飼料企業利用衍生品市場的風險

利用衍生品市場管理成本，只是鎖定成本，不意味著降低成本。從理論上說，如果飼料企業完全利用衍生品市場管理成本，企業只是在跨期平滑成本，而非降低成本。換句話說，企業在某一時期通過期貨市場減少了成本，也必然在另外一些事件上增加了成本（趙曼竹，2018）。例如，銅期貨在2007—2008年經歷了一次超級牛熊市的轉換。部分用銅企業，如電器企業，可以在07年的牛市中利用期貨市場降低銅成本，也必然要在08年付出慘痛的代價，銅成本依然要維持在高位，無法享受到銅價格下跌帶來的好處。在玉米等商品價格下跌過程中，飼料企業也必然會付出這種代價。從理論和實踐中，場內衍生品市場的非價格風險是最小的。2008年金融危機中，所有CME場內的頭寸都獲得了清算，沒有一筆違約。但是，在場內交易的個體，仍然會面臨種種的風險。首當其沖的是交易中的逼倉風險。雖然現在期貨交易受到嚴格的監管，但交易中的逼倉情況，依然難以避免，特別是市場形勢而非主觀意愿形成的逼倉（胡曉輝，2018）。假如市場普遍認為目前的倉儲不可能在裝得下交割的糧食，很有可能逼迫飼料企業在承擔高昂儲存成本的情況下接受現貨。此外，在交割環節中，飼料企業也有可能面臨交割的貨物離企業過遠導致運輸成本高昂，或者交割的品級較差，又因種種原因不能申訴等風險。如果說前面兩種風險，是市場風險，那么這種風險就是來源于企業自身。企業參與套期保值時可能會嘗到一點甜頭，然后開始投機，最終虧大錢。這種案例在衍生品發展史上數不勝數。在實踐中，企業很容易從套期保值轉向投機。例如，前文說到，如果企業完全套期保值，只會長期平滑成本，而不是降低成本。在這個過程中，如果企業不滿于平滑成本，而進行主觀操作，在認為價格低的時候買入套保，在認為價格高的時候不進行操作，這本身就是一種投機交易。與場內衍生品相比，場外衍生品有一種特殊的風險，即對手方信用風險，指的是如果對手方的資本實力不足，會缺乏履行合同義務的能力。例如，飼料企業與某一企業簽立關于玉米的場外合同，約定玉米價格高于某一水平時，對手企業必須對飼料企業做出某種補償。如果玉米價格大幅上升，這一對手方或許缺乏足夠的資本金履行該項業務。最終，玉米價格上漲的風險還是需要飼料企業自己承擔。

4結語

利用衍生品進行成本管理是現代企業通常的做法，雖然我國目前已經具備相應的基礎市場條件，但限于自身學識能力，飼料企業很少參與衍生品市場交易，這限制了飼料企業管理成本的方法和能力。飼料企業必須參與到衍生品交易中，否則無法適應未來激烈的市場競爭。飼料有多種策略參與衍生品市場，包括參與期貨和期權的交易，簽立場外衍生合同，以及利用期貨市場價格。同時，飼料企業應該注意到，這些參與衍生品交易管理成本的策略，都有相應的風險，包括交易交割中的風險，自身無法駕馭交易的風險，以及對手方的信用風險。企業要想利用好衍生品這一工具，仍需要加強自身的能力建設。

參考文獻

[1]胡曉輝.期貨市場操縱行為與監管要點研究[J].中國證券期貨，2018，1：72~77.

[2]李娜.A公司白糖"期貨點價+期權"套期保值案例分析[J].現代營銷（經營版），2019，314（2）：212~213.

[3]陳心怡.糧食衍生品市場發展與糧食市場穩定———以豆粕為例[J].市場周刊，2020，2：7~9.

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[6]展進濤，陳琦琦，向洪金.全球視野下美國DDGS傾銷對中國飼料產業的影響———基于COMPAS模型的模擬分析[J].中國農村經濟，2018，5：132~143.

[7]張瑞雪.我國農產品價格風險管理研究[J].價格月刊，2019，4：18~22.

[8]趙曼竹.從中航油事件看金融衍生品的風險與防范[J].企業改革與管理，2018，016：52~53.

[9]朱斌.應用場外衍生品管理飼料行業價格風險[J].廣東飼料，2016，25（10）：12~16.

作者:黃麗 單位:黃河水利職業技術學院金融與會計學院