企業兼并和收購的財務管理探究論文

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一、并購的意義及動因企業并購是兼并與收購的簡稱。

兼并是指兩個或多個企業按某種條件組成一個新的企業的產權交易行為。而收購是指一個企業以某種條件取得另一個企業的大部分產權，從而居于控制地位的交易行為。在這里，所謂“以某種條件”通常表現為現金、證券或二者的結合。人們習慣將兼并與收購一起使用，簡稱并購。論文百事通有效的并購活動對于克服企業資產存量效率低下，實現資源優化配置，提高資產利用效率具有重要意義。根據并購活動中并購企業和目標企業所屬行業及所生產產品的上下游關系，可以將企業并購活動分為橫向并購、縱向并購和混合并購三類。伴隨著新并購類型的出現和新并購浪潮的發生，經濟學對于并購動因的解釋也不斷發展和完善。古典經濟學從降低成本和擴大市場份額的角度解釋企業并購的動機，這種解釋主要適用于橫向并購，其對縱向并購的解釋，則不能讓人滿意。現代企業理論從降低交易費用和成本的角度解釋并購的動機，但對混合并購的解釋不能令人滿意。企業并購作為一種市場經濟條件下的企業行為，在西方發達國家100多年的發展史上經久不衰，特別是進入20世紀90年代以來，企業并購更是愈演愈烈，其規模之大、時間之長、影響之廣前所未有。事實上，企業并購作為市場經濟發展的產物，已經成為西方發達國家一個十分重要的經濟現象。在當今市場經濟發達的國家中，企業越來越重視利用并購這一手段拓展經營，實現生產和資本的集中，達到企業外部增長的目的。因此，深人研究企業并購問題，在當前對指導我國國有企業的資產重組，以實現國有企業資產的優化配置，促進企業經濟效益的提高，具有十分重要的現實意義。下面對企業并購的動因及我國企業并購中存在的問題作一淺析。并購是企業的一種直接投資行為，其根本動因在于利潤最大化，這一根本動因是隱藏在作為根本動因表現形式的形形色色的直接動因之下的。引發企業并購行為的動因是多元的，是一個復雜的體系。在每個企業都以利潤最大化作為經營目標的情況下，資源的稀缺決定了競爭是不可避免的，并購動因很大程度上來源于競爭的壓力。并購可以提高企業的競爭力，更重要的是并購(主要是橫向并購)可以直接將市場上的競爭對手置于自己的控制之下。從這一角度看，并購可謂是市場競爭的最高形式。因此，與追求利潤最大化的根本動因相聯系，提高競爭力的要求也是重要的并購動因。而且不同的并購活動背后的動因常常無法用單一的理論來解釋。并購是一個多因素的綜合平衡過程，既有有利的因素，也有不利的因素，并購活動是在企業內因和外因的交互作用下產生和發展的，因此，在實際進行并購的決策時，要結合企業自身的特點進行全面的分析與論證，這樣才能對并購的績效作出正確的評價。企業并購的一般動機為：(1)獲取戰略機會。并購者的動因之一是要購買未來的發展機會。當一個企業決定擴大其在某一特定行業的經營時，一個重要戰略是并購那個行業中的現有企業，而不是依靠自身內部發展。原因在于：第一，直接獲得正在經營的發展研究部。門，獲得時間優勢，避免了工廠建設延誤的時間；第二，減少一個競爭者，并直接獲得其在行業中的位置。企業并購的另一戰略動因是市場力的運用。兩個企業采用統一價格政策，可以使他們得到的收益高于競爭時的收益。因為：大量信息資源可能用于披露戰略機會，財會信息可能起到關鍵作用，如會計收益數據可能用于評價行業內各個企業的盈利能力；可被用于評價行業盈利能力的變化等，這對企業并購十分有意義。(2)降低企業經營風險。企業通過橫向并購和縱向并購可以增強企業在行業內的競爭力，并通過規模經濟、市場占有率和市場控制力的增強而降低經營風險。而通過混合購并可以實現多元化經營，這樣，當某一行業不景氣時，可以由其他行業的生產經營來支撐，從而使企業可以增強抵御不可預見的突發性環境變化的能力，使企業能較穩定地發展。(3)獲得經驗共享和互補效應。并購可以取得經驗曲線效應。在很多行業，尤其是對勞動力素質要求較高的行業中，當企業在生產經營中經驗積累增多時，單位成本有不斷下降的趨勢。經驗的積累可以大幅度提高工人勞動熟練程度，使經驗—成本曲線效果顯著，從而具有成本競爭優勢。企業通過購并，不但獲得了原有企業的資產還可以分享原有企業的經驗，形成有利的競爭優勢。另外，企業通過并購還可以在技術、市場、產品、管理，甚至在企業文化方面取長補短，實現互補效應。(4)獲得規模效益。企業并購可以獲得企業所需要的資產，實行一體化經營，實現規模經濟企業的規模經濟是由生產規模經濟和管理規模經濟兩個層次組成的。生產規模經濟主要包括：企業通過并購對生產資本進行補充和調整，達到規模經濟的要求，在保持整體產品結構不變的情況下，在各子公司實行專業化生產。管理規模經濟主要表現在：由于管理費用可以在更大范圍內分攤，使單位產品的管理費用大大減少。同樣，這種規模經濟也可大大降低企業的營銷費用，使企業可以集中人力、物力和財力致力于新技術、新產品的開發。(5)實現借殼上市。目前，我國對上市公司的審批較嚴格，上市公司的殼資源比較短缺。某些并購并不是為獲得目標企業本身，而是為了獲得目標企業的上市資格。通過買殼上市，企業可以在資本市場上直接籌集其所需要的更多的資金，可以大大提高企業及其品牌的市場知名度，等等。這些恰恰是目前許多企業把目光瞄準上市公司的很重要的一個原因。(6)降低進入新行業、新市場的障礙。當企業尋求不斷發展和面臨所處行業市場萎縮時，都可能將投資轉向其他行業或市場。其動機一是可以通過投資新建方式擴大生產能力，二是可以通過并購的形式來實現。采用投資新建的方式時，往往會受到原有企業的激烈反應，還可能面臨原有企業擁有的專門技術、積累的經驗、取得原料的有利途徑以及政府的優惠政策等不利因素。而通過并購方式進入新行業和新市場，其進入障礙就可以大大降低。因為企業的并購并沒有給行業和市場增添新的市場能力，短期內行業和市場內部的競爭結構不變，所以引起價格戰或報復的可能性減少。同時，購并方企業可以獲得現成的原材料供應渠道、產品銷售渠道，可沿用目標企業的廠房、設備、人員和技術，能在較短的時間內使生產經營走上正軌，獲得盈利。企業并購的財務動機為：(1)避稅因素。由于股息收入、利息收入、營業收益與資本收益間的稅率差別較大，在并購中采取恰當的財務處理方法可以達到合理避稅的效果。在稅法中規定了虧損遞延的條款，擁有較大盈利的企業往往考慮把那些擁有相當數量累積虧損的企業作為并購對象，納稅收益作為企業現金流入的增加可以增加企業的價值。企業現金流量的盈余使用方式有：增發股利、證券投資、回購股票、收購其他企業。如果發放紅利，股東將為此支付較企業證券市場并購所支付的證券交易稅更高的所得稅，回購股票易提高股票行市，加大成本，而用多余資金收購企業對企業和股東都將產生一定的納稅收益。在換股收購中，收購公司既未收到現金也未收到資本收益，因而這一過程是免稅的。企業通過資產流動和轉移使資產所有者實現追加投資和資產多樣化目的。并購方通過發行可轉換債券換取目標企業的股票，這些債券在一段時間后再轉換成股票。這樣發行債券的利息可先從收入中扣除，再以扣除后的盈余計算所得稅。另一方面企業可以保留這些債券的資本收益直至其轉換為股票為止，資本收益的延期償付可使企業少付資本收益稅。(2)籌資因素。并購一家掌握有大量資金盈余但股票市價偏低的企業，可以同時獲得其資金以彌補自身資金不足。籌資是迅速成長企業共同面臨的一個難題，設法與一個資金充足的企業聯合是一種有效的解決辦法。由于資產的重置成本通常高于其市價，在并購中企業熱衷于并購其他企業而不是重置資產。有效市場條件下，反映企業經濟價值的是以企業盈利能力為基礎的市場價值而非賬面價值。被兼并方企業資產的賣出價值往往出價較低，但兼并后企業管理效率可以提高職能部門改組可以降低有關費用，這些都是并購籌資的有利條件。當前許多國有企業實施的技術改造急需大量發展資金投入，因此應采取產權流動形式使企業資產在不同方式下重新組合，盤活存量以減少投入，迅速形成新的生產力。(3)投機因素。企業并購的證券交易、會計處理、稅收處理等所產生的非生產性收益，可改善企業財務狀況，同時也助長了投機行為。在我國出現的外資并購中，投機現象日漸增多，他們以大量舉債方式通過股市收購目標企業股權，再將部分資產出售，然后對目標公司進行整頓再以高價賣出，充分利用被低估的資產獲取并購收益。(4)企業增值因素。通常被并購企業股票的市盈率偏低，低于并購方，這樣并購完成后市盈率就可維持在較高的水平上，通過股價上升使每股收益得到改善，從而提高股東財富價值，因此，在實施企業并購后，企業的絕對規模和相對規模都得到擴大，控制成本價格、生產技術和資金來源及顧客購買行為的能力得以增強，能夠在市場發生突變的情況下降低企業風險，提高安全程度和企業的盈利總額。同時企業資信等級上升，籌資成本下降，反映在證券市場上則使并購雙方股價上揚，企業價值增加，并產生財務預期效應。(5)財務預期效應因素。由于并購時股票市場對企業股票評價發生改變而影響股價，成為股票投機的基礎，而股票投機又促使并購發生。股價在短時期內一般不會有很大變動，只有在企業的市盈率或盈利增長率有很大提高時，價格收益比才會有所提高，但是一旦出現企業并購，市場對公司評價提高就會引發雙方股價上漲。企業可以通過并購具有較低價格收益比但是有較高每股收益的企業，提高企業每股收益，讓股價保持上升的勢頭。在美國的并購熱潮中，預期效應的作用使企業并購往往伴隨著投機和劇烈的股價波動。

二、企業并購的財務分析

1、一般意義上的財務分析從財務決策的角度出發，無論是財務并購還是戰略并購，只有當企業能增加企業的價值，即并購效益要大于并購成本時才可行。企業并購的經濟收益(R)指并購后新企業的價值大于并購前并購企業和目標企業的價值之和的差額。假定A公司并購B公司，并購后A公司的價值為VAB，則企業并購的經濟效益為：R=VAB-(VA+VB)只有當R>0時，經濟上才是可行的。企業并購成本(C)指并購企業因并購發生的全部支出。并購企業的全部支出包括：并購過程中所支付的各項費用，如咨詢費、談判費和履行各種法律程序的費用等，記為C1；并購目標企業的應付價款，記為C2；并購后的整合成本，記為C3。設因企業并購，并購企業所發生的全部支出為C，則并購成本可表示為C=C1+C2+C3。對于并購企業來說，只有并購收益大于并購成本才可行。對于目標公司來說，如果C2<VB，于己不利，不會同意被并購。企業并購的凈收益(NR)指企業并購的經濟收益減去并購成本后的凈額。企業并購的經濟收益是并購活動中產生的全部經濟收益，這個收益要在主并企業和目標企業之間進行分配。對于并購公司來說，來自并購活動的凈收益為：NRA=R-C對于目標公司來說，凈收益為：NRB=C2-VB只有在分配后雙方的凈收益為正時，并購才可能成交。2、會計角度上的并購財務分析（一）現金收購的財務分析假定企業甲擬收購企業乙。設V甲為甲企業的市場價，V乙為乙企業的市場價值，V甲乙為并購后聯合企業的市場價值。成功的并購前提條件是：這也就是說，并購后聯合企業的現金流量現值應大于并購前兩個企業現金流量現值之和，并購才應進行。就甲企業而言，并購后帶來的收益應該高于并購所支付的成本，否則，并購在經濟上是不可行的。現金收購是一種由收購者以支付現金取得目標企業所有權的收購行為。收購是否經濟合理的判定條件為：式中：為企業甲為收購企業乙所支付的成本，由于收購行為常會引起企業乙股票價格上升，所以主要包括企業乙的原市場價值和溢價部分。如果企業乙被收購后，不組成新的聯合企業，而是在企業甲的控制下獨立經營，那么收購成功與否的評價標準是：式中：為企業乙在企業甲控制下的市場價值；為企業乙在被收購前的市場價值；為企業乙因被收購而引起的溢價；為因收購而引起的企業乙的溢價率。顯然，對企業甲而言，也存在收購后的市場價值大于其收購前的市場價值。企業甲收購企業乙的最低和最高的價格標準應是：（1）最低收購價———指在既定的投資報酬率的條件下，目標企業（企業乙）可包含溢價的市場價值，即：式中：為目標企業第t年的現金凈流量；為目標企業的預測期限；i為既定的投資報酬率；g為目標企業預測期限后每年現金凈流量的固定增長率；L為目標企業目前的負債。在預測期后，假定目標企業每年現金凈流量的增長率固定為g，上式才成立。(2)最高收購價———指目標企業(企業乙)，在收購企業(企業甲)的控制下，產生協同效應后所能形成的新的市場價值，即：式中：表示目標企業在收購企業控制下第t年的現金凈流量。成功的收購應有。（二）股票收購的財務分析企業并購的目的，在于最大限度地增加股東的長期財富。因此采用股票收購方式進行企業并購時，必須兼顧并購雙方股東的利益。其衡量的標準是：企業股票的市價是否超過其并購前的水平。因此，在確定調換比率時，并購雙方通常關注的是并購對每股收益（EPS）的影響。股東都希望并購使其每股收益得到增加，而不希望被稀釋。并購價格AP對EPS的影響如下圖所示。顯然，并購后的每股收益隨并購價格AP的提高而不斷下降。當時，(并購前每股收益)；當時；當時，。那末，臨界并購價由什么來決定的呢?設：為并購后的收益總額；為并購企業并購前所發股票數；為并購企業的股票市價；為協商的并購價格；為被并購企業(目標企業)并購前所發股票數；為并購企業為實行并購而必須增發的股票數。則并購后每股收益為：其中：并購價格.，X為股票交換率，X為并購企業為并購目標企業所需增發的股票數。假定：(并購企業并購前的收益)(目標企業并購前的收益)所以，當股票交換率時，則有，此時并購價格即為臨界并購價格，即此時的股票交換率也就是臨界股票交換率。公務員之家

三、結束語

與國外上百年的企業并購歷程相比，我國當前企業并購活動仍然十分幼稚，在規模上、方式上、動因及成效方面均有很大的差距。特別的是，有相當數量涉及有關上市公司的并購案例均帶有明顯的投機因素。這些并購事件對廣大投資者、投資機構造成了重大的損失，也有損于資本市場的健康發展。本文通過對并購的一般理論認識和并購財務分析的闡述，基本上為我們在評論并購的財務分析上提供了一個框架。

參考文獻：

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3：劉磊，關于我國企業并購動因的分析，哈爾濱商業大學學報，2004年第1期總第74期

4：毛敏張小燕，企業并購的財務分析，《經濟師》2002年第7期

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