貨幣市場運行特點與構思

導語：貨幣市場運行特點與構思一文來源于網友上傳，不代表本站觀點，若需要原創文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

一、貨幣市場經濟機能的一般考察

在金融市場尤其是貨幣市場發達的國家，中央銀行實施貨幣政策調節的一般思路是，主要運用公開市場業務工具進行經濟生活的日常穩定性操作.抵消任何暫時的貨幣資金供求波動對金融市場和銀行行為產生的破壞性影響。中央銀行實施這項技術性調節帶有防御性特征.但其目的是試圖以此將貨幣供求波動和市場利率波動控制在貨幣政策的總體目標之內，保證貨幣資金供求的長久平衡。如若經濟周期性因素或長期因素對社會各部門貨幣資金盈缺變化的影響較大，中央銀行則在實施技術性調節以排除短期影響因素的基礎上.設計一個適當的政策步驟來對剩余的貨幣資金盈缺的周期性或長期影響因素作出反應.以防止經濟蕭條和通貨膨脹的出現，促進經濟穩定增長。這種間接金融調控制度的確立是以貨幣市場的高效運作為基礎的.之所以如此.是因為貨幣市場具有三項內在的經濟機能。

其一貨幣市場工具的一般特點是具有高度的流通性和資本確定性，因而貨幣市場是為其參與者提供可以調整他們的流動性頭寸的重要場所和機制，在銀行、企業、政府部門和家庭經濟單位的流動性管理中擔負著其它市場難以擔負的作用.從而使中央銀行利用這一市場機制來調節市場貨幣供求、影響市場參與者的行為有了市場制度基礎。

其二.貨幣市場不僅將銀行體系相互連為一體.而且使企業、政府部門、家庭經濟單位與銀行部門連為一體.從而單個銀行的存款實際上成為整個信貸資金來源的一部分.反之，單個銀行資金不足實際上需要整個信貸資金的一部分予以彌補.這種運行機制使中央銀行通過貨幣市場買賣證券來對銀行體系的超額儲備施加影響的作用增大.從而對貨幣和信貸的控制能力增強。

其三，貨幣市場是各種短期金融商品價格、利率少的連接器.這不僅表現在貨幣市場利率隨同貨幣資金的供求狀況靈活波動.而且反映一在不同質的短期金融商品依據其信用風險表現出明顯的價格序列，從而使貨幣市場利率可以被作為分析經濟中金融壓力程度以及借以反映當前貨幣政策的指示器概括起來.貨幣市場發展及其高效運行對我國金融宏觀調控有效性的貢獻表現在如下幾個方面:(1)我國貨幣市場發展.將對銀行資產負債結構調整及其管理提供便利.從而有利于改變現有專業銀行的經營機制.促使其向商業銀行轉化。(2)貨幣市場機能的培植可促使我國商業信用的正常運行.以及為企業的流動性管理和風險規避豐富手段.為企業的靈活經營提供市場基礎。(3)貨幣市場運行可為短期國債發行和交易提供暢通渠道.有助于政府赤字融資債券比制度的確立和完善。這些都是貨幣市場發展對金融運行基礎的影響.將對消除“倒逼”中央銀行供給基礎貨幣的機制和財政赤字無規則釋放基礎貨幣的機制起積極作用。以上是從貨幣市場發展對金融宏觀調控影響的基礎層面來概括的，貨幣市場發展對我國金融宏觀調控方式轉換的直接影響是，它將為我國中央銀行開展公開市場業務操作和再貼現政策操作提供市場工具，市場運行機制和紀律。

二、中國貨幣市場的運行特征

中國貨幣市場產生的最初動因是為了調劑由于臨時性、區域性因素引起的貨幣資金的余缺，以抵消條塊形式分配信貸規模的不合理性。貨幣市場經過幾年的發展，盡管已經形成以中心城市為依托對短期貨幣資金進行集散的格局，但是從總體上看，目前的貨幣市場仍主要由一些分散的同業拆借市場、票據貼現市場構成，表現出明顯的落后性，從而對公開市場業務政策和再貼現(貸款)政策制度的確立造成制約。

其一，市場形態的單調性。目前，我國最主要的貨幣市場形態是銀行同業拆借形成無形市場和有形市場相結合的拆借市場格局，資金拆借較為活躍，按單方累計發生額計算，1986年全年資金拆借量為300億元，1987年迅速上升到2300億元，1988年達到5241億元，1989一1991年間基本維持在2600一290。億元之間波動。其它貨幣市場如票據市場、大額可轉讓存單市場才剛剛起步，市場作用非常微弱。從票據市場的現狀看，作為一種商業信用活動的高級形式，票據市場在發達國家貨幣市場中是一種非常活躍的市場形態，但我國票據市場的發展水平極低，據資料表明，到1991年10月底，我國商業信用總規模為2800多億元，其中以商業匯票形式出現的商業信用僅占30%，另外70%的商業信用是以“掛帳”形式出現的，沒有法律約束、具有高流動性的票據交易工具，因而，一旦銀根趨緊，經濟活動中的“三角債”現象非常嚴重。并且，目前我國票據市場仍是一種無形市場，商業票據不能交換，合格商業票據的評定制度仍未確立，《票據法》未出臺，商業票據缺乏必要的安全性和滾動性，因而其不僅難以成為企業、銀行滾動性管理的一種手段，而且離作為中央銀行借以進行公開市場業務操作和再貼現及以之為擔保提供再貸款的工具仍有差距。從我國的大額可轉讓存單市場看，1991年工、農、中、建、交5大銀行共發行大額可轉讓存單427億元，在銀行籌集短期資金、改善銀行負債結構中的作用非常微小。而在一些貨幣市場發達國家如美國，1984年末大面額銀行可轉讓存單未清償額達4100億元，占其商業銀行負債總額的15%左右。并且，目前我國的大額可轉讓存單絕大部分是記名式的，不通兌，名為“轉讓存單”事實上流通困難，不便于存單持有人調整投資，存單利率與同期存款利率持平，缺乏彈性，存單市場充分反映貨幣供求狀況的利率機制來形成。國庫券市場在西方發達貨幣市場上是丫個最為活躍的市場，并且是中央銀行借以進行公開市場業務操作的主要據點，在我國.由于國債期限的單一性，一般為3一5年，1年期以內的短期國債至今未產生，而中期國債的交易活動主要在證券商之間進行，中央銀行未參與進去，帶有明顯的自循環性質，因而，國庫券市場作為貨幣市場的一種重要形態，無論在政府的短期融資管理方面，還是在作為中央銀行參與貨幣市場運作的手段方面，均未產生貢獻。

其二，貨幣市場的分割性。我們從兩個方面來分析這個問題:(l)同業拆借市場的松散性和區域性。我國同業拆借市場的交易絕大部分是在無形市場上進行的，即通過金融機構之間的相互聯系，直接進行對手交易。有形市場主要是指北京、上海、天津、武漢、重慶、西安、廣州、沈陽等八大區域拆借中心，各“中心”以其所在中心城市為依托向臨近地區乃至全國進行輻射，進行短期資金的中介拆借活動。但從我國拆借市場的運作情況看，目前還未形成具有高流動性的拆借市場交易工具，無統一的政策法規進行管理，區域拆借利率表現出明顯的差異性。我們選擇部分省市拆借市場的利率加以分析，1993年5月n日至20日的7天期平均利率為7.393%C，平均離差。.581.其中最高利率與最低利率相差4.89個千分點;2個月期平均利率為n.334%:.平均離差2.223.其中最高利率與最低利率相差7.61個千分點，相割1.2倍以上門一4個月期平均利率13.105軍一平均離差1.596.其中最高利率與最低利率相差5.606個千分點.超過54.8腸.充分體現了拆借市場活動的分割性。(2)同業拆借市場和其它貨幣市場未形成相互聯系和有機運行的整體。在發達貨幣市場上貨幣市場工具具有明顯的替代性，市場參與者通過買賣各種短期金融商品將各個子市場緊密聯系在一起.尤其是中央銀行作為貨幣市場資考供求的最終調節者•對協調各子市場之間的聯系起了巨大作用•強化了貨幣市場的一體化動作機能，顯然.我國各貨幣子市場未能發育到這種水平，其仍處于一種分割和松散狀態。

其三.市場活動主體的非完全性。考察西方國家的貨幣市場，其參與者主要有:(1)商業銀行.它們是貨幣市場最主要的參與者;(2)中央銀行.貨幣資金供求的最終調節者;(3)財政部，其經常在貨幣市場上通過發行國庫券來彌補財政收支時差及支大于收造成的缺口;(4)證券交易商，一般分為銀行交易商和非銀行交易商.有些國家有專門的貨幣市場交易商，如日本短期資金公司.其最大的經濟功能是充當各種短期金融商品的交易中介，并通過在大多數已發行的償還期已定的票券上掌握活動頭寸為各種票券“制造市場”;(5)企業，商業票據的最大供給者以及各種證券的需求者。多元的貨幣市場參與者及其不同的經濟機能作用，為貨幣市場的形成和有機運行奠定了基礎。在我國.貨幣市場活動主體表現非完全性特征，一是在拆借市場上，活動主體為幾大專業銀行.其中以工商銀行為主.因而拆借活動表現出系統內的自循環性，而其它活動主體如信托公司、證券公司等非銀行金融機構基本被排斥在這一市場之外，其短期融資行為只能靠變相的方式進行.不規范:二是財政部未能成為短期金融工具的供給者，短期國庫券定期發行制度未確立;三是貨幣市場交易商短缺，目前有形的拆借市場交易商主要為人民銀行組織的融資中介.作為單純的資金拆借的中介人，沒有自己的基金，不能起到創造和活躍貨幣市場的作用:四是中央銀行作為貨幣市場資金供求的最終調節者身份還未確立;五是由于企業對流動性管理的漠視而使其作為短期金融商品的供求動力不足。

其四.市場工具的非票券性發達貨幣市場上的工具主要有國庫券(TB)、可轉讓存單(CD)、商業票據(CP)、銀行承兌匯票(BA)、拆借交易期票、回購協議證券(RP)等，各種票據化和證券化的市場工具的有效運作.既將各個貨幣子市場連為一個有機的整體，又為銀行、企業、政府部門和家庭經濟單位提供了流動性管理便利.更為重要的內容是為中央銀行進行公開市場業務操作(也為再貼現和再貸款操作)調節貨幣和信貸量提供了可供選擇的手段。我國貨幣市場工具表現出非票券特征.如同拆借市場上的頭寸買賣.不論是有形市場的中介交易還是無形市場的對手交易一律套用銀行貸款的借款立據程序來進行款項交割，只不過在頭寸交易時，必須在拆入方出具的借據上由作為經紀人的融資中心簽字公證.其余與銀行發放貸款別無他樣.借據不能轉讓流通。在日本同業拆借市場上交易的工具主要為期票，可流通，這一點與我國同業拆借市場形成顯著差別近年.少數地方在清算同城票據時，清付一時頭寸不足，亦將差額當作頭寸拆入，由人民銀行票據交換所公證.向應收行立一簡單借據，俗稱“打條子”，實際上也是一種簡化手續的貸款立據式拆借商業信用主要為’‘掛帳信用”，合格的商業票據發行制度和有法律保障的票據流通制度未確立因而.由于貨幣市場工具的非票券性，既使市場交易的靈活性和強有力的制度約束受到限制.又使貨幣市場由分割市場向統一市場發展步履艱難。

其五.市場融資用途的經營性貨幣市場與資本市場的一個主要區別是，資本市場是為融通中長期資金進行投資活動的機制.而貨幣市場的基本功能之一是為銀行、企業、政府部門和家庭經濟單位提供流動性管理便利長期以來，由于我國資金求大于供，這一矛盾導致了貨幣市場基本經濟功能的扭曲，貨幣市場融資出現明顯的經營性。例如，由于信貸資金的剛性需求，各地拆借市場的拆借期限一般都遠遠超過中央銀行對拆借資金的規定期限，“今日貨幣”、“明日貨幣”式的1一2天的短期拆借極少，大多數為60一90天，有的甚至超過200天。這一現象的出現是因為許多拆借資金被用于彌補信貸缺口，用于信貸投資，甚至流向非銀行金融機構或非金融公司用于房地產、股票證券投資。此外，商業信用的掛帳，許多也是因為生產經營活動受阻出現的現象。

其六，市場利率的無彈性。在發達的貨幣市場上，貨幣市場利率是由貨幣資金供求決定的，利率的敏感性非常高，往往作為中央銀行借以進行貨幣政策操作的中介指標。在我國貨幣市場上，由于貨幣資金短缺，長期以來市場利率高居不下，同時，由于貨幣市場發育程度低，統一貨幣市場未形成，同種同期的金融交易在不同地區利率差異很大，各個貨幣子市場之間以及貨幣市場與資本市場之間的利率缺乏內在聯系，利率隨資金供求波動的共振、傳導和序列機制來形成。以上分析表明，對于我國中央銀行新金融調節方式確立所需的基礎條件來說，貨幣市場的發育程度是不夠的，因而，要使我國中央銀行能靈活運用公開市場業務工具，并配合以再貼現和準備金政策來對貨幣和信貸量進行有效調節的金融調控體制最終確立，必須大力發展貨幣市場;并且，在貨幣市場的發育過程中，中央銀行應積極參與其運作，嘗試進行公開市場業務操作，不斷積累經驗，使貨幣市場發展與金融調控體制完善處在共同進步之中。

三、中國貨幣市場的發展思路

其一，培植貨幣市場發展的動力機制。這項機制的確立，必須依靠對現行體制的深化改革，使企業、銀行、政府部門等成為貨幣市場的自覺參與者和各種短期金融商品的自覺供需者。(1)深化企業體制改革。企業體制乃是一國經濟制度的基礎，企業作為一個市場經濟活動的群體對貨幣市場發展的最大貢獻在于，其短期流動性管理的需求構成了貨幣市場短期金融商品供求擴張的推動力量，同樣為其它投資者進行投資選擇和貨幣市場的有效運行提供了能量。但這種貢獻的產生有一個基本前提，即企業必須是一個自主經營、自負盈虧、自擔風險、自求發展的獨立經濟實體，其營運策略必須符合資金運用效率最大化目標。然而從目前情況看，我國仍有相當一部分企業主要依賴政府和國家銀行供給資金，缺乏風險約束和企業利益沖動，缺乏長短期籌資和融資策略的明確目標，對短期流動性管理所可能達到的風險規避和資金運用效率最大化比較淡漠。因而應通過股份制形式和其它途徑來改變這些企業的現狀，為貨幣市場發展構建富于活力的企業制度基礎。

(2)深化金融體制改革。一是將現有專業銀行改造成為商業銀行，將其政策性貸款分離出來，由專門政策性銀行進行營運管理，使專業銀行成為獨立經營貨幣資金的經濟實體，成為能夠按照商業銀行的經營風格自主追求盈利機會、獨立承擔經營風險的真正的金融企業;二是建立金融業的風險補償和避讓機制，為此應推行銀行資產負債比例管理辦法，使銀行的資產和負債在數量上、期限上以及利率的敏感性上保持合理的結構，以保證在可接受的風險條件下獲得利潤目標的最大化，從而增加銀行進入貨幣市場的動力;三是改變中央銀行對商業銀行的資金供給制，增強商業銀行創新金融工具進行融資的動力，使商業銀行頭寸的調度和二級儲備結構的變更主要通過貨幣市場活動來進行，而中央銀行則以最終調節者身份來對貨幣市場活動加以調節，進而影響商業銀行的超額儲備及其成本水平;四是建立金融業的競爭機制，貫徹金融業的“準入”和“準出”原則，允許多種形式和多種功能的金融中介機構的增設，尤其應注意發展地方性股份制商業銀行，在多種金融機構相互競爭的格局下，打破信貸資金條塊壟斷經營的局面;五是建立可變的和結構式利率體制，應逐步放開利率，使利率水平能反映市場上的資金供求關系。

(3)進行財政融資制度改革。目前我國財政收支的月度和季節性不平衡是通過直接向中央銀行借款及透支來彌補的.這種辦法常常導致財政不規則地占用銀行信貸資金、導致中央銀行高能貨幣的無規則釋放，使中央銀行利用再貸款政策對基礎貨幣的調控失去應有的效力。因而必須對之實行改革.借鑒發達國家財政融資的經驗，推行我國財通赤字融資債券化.建立短期國債的定期發行制度.發行為期3個月，6個月、9個月和1年的短期國庫券.以彌補財政收支的月度和季節性不平衡.改善現有國債的期限結構，從而將政府財政部門推上貨幣市場活動主體的地位二其二.構造貨幣市場的有效運行機制。即構造以短期資金公司為主要交易中介的貨幣市場運行機制.培植中央銀行進行公開市場業務操作(包括再貼現或再貸款)的直接作用對象。這一思路包含兩項基本內容一是在/、民銀行總行設立短期資金融通中心，使之建成一個大容量、高效率的全國性短期資金融通公司.成為中央銀行貨幣政策操作的直接“傳感器”。目前我國北京資金融通中心已經成立.可使之直屬中國人民銀行總行控制。二是將沈陽、天津、上海、武漢、西安、重慶、廣州等地的有形資金拆借市場改造成為區域性短期資金融通公司，這些短期資金融通公司與北京資金融通中心一起構成統一的貨幣市場中心交易活動網絡和貨幣市場資金供求狀況的信息源.以及中央銀行貨幣政策操作的傳導中介。上述短期資金融通公司作為貨幣市場的經紀商.其業務應從現有的資金拆借中介業務擴大到經營短期國庫券的發行和交易業務.各種票據的貼現和交易業務.有價證券的抵押貸款業務等.并且.中央銀行應劃定一筆專用資金給予這些公司.以及這些經紀商通過吸收會員資金.組建貨幣市場的平準基金，用之進行短期金融商品的自營買賣.為各種短期金融工具的交易“創造”市場。這些短期資金公司通過中介交易各種短期金融商品.將銀行、企業、政有部門的活動聯系在一起，而中央銀行則通過短資公司買賣各種債券和票據.吞吐基礎貨幣.來影響商業銀行的超額儲備和貨幣市場其它參與者的行為.達到調節市場貨幣供求的目的。其三.培植貨幣市場有效運行的保障機制。即通過制定一系列法律和制度來保證貨幣市場行為的規范化。其主要之點有:(功完善證券信譽評級制度，由權威性企業信譽評級機構對現有企業進行評級.只有獲得A級的企業才有資格發行商業票據;(2)制定符合國際慣例的《票據法》.依法保護票據當事人的正當權益.這是使票據行為走向規范化的重要保證;(3)制定《中央銀行法，，、《商業銀行法》、《金融公司法、)等一系列嚴格的法規，來確定中央銀行與商業銀行及其它金融機構的關系.確立各金融活動土體的行為準則;又4)制定《結算法》來規范結算行為;(5)可考慮建立金融業務特別法庭制度，配備專門的法律人才，對金融管理、控制和金融交易行為中的糾紛和非法行為作出合理公正的裁決.這一制度在許多國家有成功的經驗可資借鑒。我國貨幣市場的發展和暢通運行只有在與之相關的各項法規和制度的保護之下才能得以實現，中央銀行公開市場業務再貼現制度的確立才有可能。