淺析人民幣匯率改革成本收益

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內容摘要：自2002年以來，關于人民幣匯率問題的爭論此起彼伏，學術界一直存在著兩種對立的意見，有的主張升值，有的反對升值，甚至主張貶值；有的主張固定匯率制度，有的主張浮動匯率制度。2005年7月21日央行宣布人民幣對美元的小幅升值拉開了人民幣匯率改革的序幕。本文通過對我國匯率體制變動的一些簡單回顧，探討當前人民幣匯率體制存在的問題，對匯率改革的成本收益作出了分析，并提出了相應的建議。

關鍵詞：匯率改革成本收益

人民幣匯率改革進程

匯率問題包括兩個方面，一是匯率體制，二是外匯平價。改革開放以來，以匯率水平的變動走勢為標志，我國匯率改革主要可以分為三個階段。

第一階段：1978—1994年，在實施匯率體制改革的同時，匯率水平不斷貶值，改變了長期扭曲的狀態；從1978年的美元兌人民幣的1：1.5貶至1994年一月的1：8.70，在貶值的同時也放松了外匯管制，恢復和擴大外匯留成制度，實施外匯額度交易。從1994年1月1日起人民銀行宣布參照外匯調劑中心的匯率水平確定官方匯率，使官方匯價與市場匯價并軌，且取消外匯額度。

第二階段：1994年1月—2005年7月21日，這期間人民幣匯率從1996年實施經常項目下的可自由兌換，經歷了從名義上有管理的浮動退守到釘住美元的匯率制度，為保持匯率穩定，我國采取了企業強制結售匯、商業銀行周轉頭寸限額管理和央行干預三位一體的制度安排。

第三階段：從2005年7月21日起至今后一段時間，央行實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度，人民幣匯率不再釘住單一美元，形成更富彈性的匯率機制。此次匯率調整主要來自人民幣匯率的升值壓力。由于我國經濟的不斷走強，雙順差持續發生，熱錢大量流入，再加上央行的強力干預，甚至不惜犧牲貨幣政策的獨立性，也要保持匯率穩定，一方面人為地擴大了外匯供給，另一方面又抑制了外匯需求，于是，在美元不斷走低的情況下，出現了人民幣升值的巨大壓力。根據巴拉薩—薩謬爾森（Balassa-Samuelson）效應，如果一國的對外依存度比較高，則經濟增長勢必受到影響，對于非貿易部門來說，匯率波動會拉動這些部門的工資以至整體物價水平，可以讓一國長時期內喪失競爭能力，如同日本過去的十多年那樣。可見，匯率波動→國家競爭力→GDP增長之間是一種因果依存關系。根據巴—薩效應，隨著我國經濟的長期走強，表現為勞動生產率不斷提高和經濟競爭力的增強導致人民幣存在升值的長期壓力。

當前人民幣匯率體制存在的問題

現行匯率制度對我國宏觀經濟的影響主要表現為對貨幣政策的制約：

貨幣政策獨立性難以維持。我國的貨幣政策在很大程度上必須致力于維持固定匯率。國際收支的失衡會促使貨幣供給發生變化，貨幣供給受到維護固定匯率的官方干預的影響，因此，目前的匯率制極大地限制了我國實行貨幣政策的能力，并加劇了宏觀經濟的波動。

推遲了國內利率市場化改革進程。由于在固定匯率制下，政府運用宏觀經濟政策保持資本項目基本平衡。自1998年以來，我國產生了匯率穩定和本外幣利差倒掛的矛盾，以一年期存款利率為例，人民幣和美元利差最大時達到3.25個百分點，一定程度上阻礙了利率市場化改革進程。

我國貨幣政策運行受到更高挑戰。在國際資本流動性日益增強的情況下，由于人民幣匯率的非均衡是必然的和經常的，不能形成市場均衡匯率(陳平2002)，央行對外匯交易的干預必然是頻繁的。因此，隨著資本流動障礙不斷減少，在“匯率非均衡”到“匯率超穩定”的實現過程中，我國的貨幣政策將經受更高的挑戰。

外匯儲備的內生性決定執行貨幣政策。在我國現行匯率制度下，外匯儲備內生于國際收支，外匯儲備的增減是國際收支的結果和殘差項。同時，外匯儲備的變化是貨幣政策和匯率政策的一個重要結合點。儲備的增加和減少已經成為影響基礎貨幣投放和收縮的重要渠道。

社會資金分配結構不合理。基礎貨幣投放渠道的變化引起社會資金分配結構的變化，資金充裕和資金匱乏企業并不能在相同的成本收益水平下使用資金，客觀上造成了社會資金分配結構不合理問題，貨幣政策在維持國內物價水平的約束下，分配給內向型企業的資金只能縮減。

我國現行匯率改革的成本收益分析

維持目前的匯率體制和匯率水平有何利弊？其收益在于匯率穩定，預期穩定，免除了匯率調整的弊，維持出口商的利益，使外貿的“馬車”作用繼續有效發揮。其成本在于匯率扭曲帶來了錯誤的市場信號和錯誤的資源配置，也使貨幣政策完全陷于被動，利率、準備金率和公開市場操作都栓在匯率上，公開市場的長期單向操作，上萬億的央行票據發行。有人說，央行發行票據對沖外匯占款增加的基礎貨幣投放要付息，而將外匯存放國外或者購買美國國債要取利，因為美國國債的利率高于票據利率，因而是有利的。其實，如果考慮匯率風險，就很難得出這樣的結論。從2002年以來，美元貶值了15%—20%，帶來的美元資產縮水損失應當計入。不僅如此，央行發行票據的初衷是通過對沖外匯占款達到緊縮貨幣，但是，由于票據期限很短，發行是回收了金融機構的流動性，到期時卻使流動性被動增加。這種用平抑流動性短期波動來應對長期性的流動性變化，無法從根本上收縮由外匯儲備增加導致的流動性的單邊擴大，而且過度使用有可能加劇流動性的短期波動（，呂江林，2004）。現在央行票據已經成為商業銀行進行信用擴張和營利的工具，進一步扭曲了貨幣市場，同時票據也到了贖回期，不僅要發新回舊，而且要進一步增發，以對應滾滾而來的資金流入。由此可見，維持現行匯率體制和匯率政策的弊大于利。然而，匯率改革的成本和收益卻不一定與此相同，這就提出了匯率改革的額外損失問題，不調整匯率的成本和收益反過來構成了調整匯率的收益和成本。另外還有幾項調整成本是必須計算的。一是由于匯率低估和升值預期，大量熱錢流入套利，升值后很大一部分必然流出。估計2003年流入的熱錢在600億美元左右，2004年又流入1000億美元。如果匯率升值10%，假定一半流出，升值的弊為80億美元；升值后流出880億美元。二是外商投資的利潤匯出。到2004年9月底，外商直接投資約5500億美元，按10%的利潤率計算，利潤為550億美元。如果一半再投資，升值后另一半（假定300億美元）匯出，升值的成本（凈損失）為30億美元；升值后匯出330億美元。兩項合計，升值成本（凈損失）為110億美元，這是升值不得不付的代價。升值后共流出1210億美元，是2004年外匯儲備增加額的一半多，目前的外匯儲備還能夠應對得起。此外，美、日、歐盟等國對我國釘住美元的匯率制度頗有微詞，使我國在政治上陷于被動，貿易摩擦也日漸增多。

我國目前進行的匯率改革的成本收益主要有以下幾個方面：

升值對外商投資和對外貿易的影響。外商直接投資的數量主要取決于外商對投資利和風險的判斷和權衡。而影響外商決策的因素主要有東道國的外資優惠政策、生產成本、市場規模和匯率變動以及國際投資形勢。在優惠政策和生產成本以及國際投資形勢一定的情況下，外商投資主要取決于匯率變動和市場規模。

升值對出口貿易的影響。決定我國出口的主要因素有兩方面：一是全世界的實際收入，二是我國出口商品在世界市場上的價格。在出口商品生產成本一定的條件下，我國出口商品在世界市場上的價格主要取決于人民幣匯率的變動。此外，由于經濟發展階段相同，周邊國家與我國有相似或相同的比較優勢，在世界市場上處于競爭關系，除生產成本外，人民幣匯率和這些國家貨幣匯率的相對變化，直接影響我國出口商品與這些國家商品的相對價格，進而影響我國的出口。人民幣匯率升值1%，中國出口將減少0.75—1.191%。匯率升值通過對外資和貿易兩個途徑對經濟增長和就業產生影響。匯率升值會使外資流入減少和出口增長趨緩，進而降低經濟增長速度，使當期的失業增加。以匯率升值10%、匯率的出口彈性和外資彈性分別為0.8和1為例，外商直接投資減少60.6億美元，出口減少474.7億美元，東道國GDP減少690億美元，就業減少38102萬人（按全部就業人口勞動生產率計算）或者106.3萬人（按工業部門勞動生產率計算），實際可能在二者之間（張曙光，2005）。

對企業的影響分不同情況有所不同。人民幣升值有利于改善我國的貿易條件，對企業引進技術、設備、進口原材料、原器件是有利的。在當前國際石油、礦產品等資源性產品價格不斷上漲的情況下，可以降低企業進口成本。對出口企業以及生產國外同類產品的企業，人民幣升值會帶來更大的競爭壓力，短期內一些競爭力較弱的企業可能會面臨較大的困難，但有利于促使企業轉變經營機制，增強自主創新能力，加快轉變外貿增長方式和結構調整。

從對人民生活的影響看。適當上調人民幣匯率水平，降低進口消費品價格，國內居民的實際消費能力和消費水平將會有所增強，總體上會提高國內消費者的福利水平，使廣大人民群眾更多地分享改革開放的成果。

推進人民幣匯率形成機制改革，能緩解對外貿易不平衡及其引起的貿易摩擦、擴大內需以及提升企業國際競爭力、提高對外開放水平。適當調整人民幣匯率水平，改革匯率形成機制，有利于貫徹以內需為主的經濟可持續發展戰略，優化資源配置；有利于增強貨幣政策的獨立性，提高金融調控的主動性和有效性；有利于優化利用外資結構，提高利用外資效果，有利于充分利用“兩種資源”和“兩個市場”，提高對外開放的水平。從長期來看，改革人民幣匯率形成機制，是建立和完善社會主義市場經濟體制、充分發揮市場在資源配置中的基礎性作用的內在要求，是深化經濟金融體制改革、健全宏觀調控體系的重要內容，符合我國經濟發展的實際需要。

完善人民幣匯率改革的建議

筆者認為應把國內的貨幣政策目標放在首位，把匯率的穩定放在第二位。首先應該讓匯率波動起來，其次就是要推進外匯市場的改革。

在進行匯率改革的同時，要積極培育銀行間外匯市場，完善人民幣匯率形成機制，擴大銀行結售匯周轉頭寸浮動區間，適當增加銀行制定掛牌價格的權限。同時也要注意加快發展外匯市場和各種外匯衍生產品，盡快開辦銀行間遠期外匯交易，開展掉期等金融產品的研究和設計；嘗試建立外匯市場坐市商制度，增加金融機構和企業在銀行間市場發行外匯債券的規模和數量。完善人民幣匯率形成機制，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。繼續完善匯率改革的各項配套措施，進一步深化外匯管理體制改革，完善銀行結售匯頭寸管理。建立健全調節國際收支的市場機制，促進國際收支平衡。人民幣匯率形成機制改革符合國家的根本利益，但在短期內也會對一些競爭力比較弱的行業和企業產生調整的壓力，企業要加快結構調整步伐，增強自主創新能力，提高競爭力，注意通過加強內部管理和開展技術改造的方式來挖掘潛力，盡快掌握各種外匯避險工具和手段，增強自身適應匯率浮動和應對匯率變動的能力。銀行部門要學會運用衍生工具來管理風險，向企業提供更多和更好的風險管理工具，為今后發展外匯市場上的各種衍生工具創造條件。

總而言之，人民幣匯率改革要為將來開放資本賬戶，人民幣變成地區貨幣，進而變為世界貨幣創造條件。

參考文獻：

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