外匯增長貨幣調控響論文

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摘要外匯儲備的持續大量增長改變了我國基礎貨幣的投放結構，使我國貨幣調控的主動性大大降低，同時加大了通貨膨脹的壓力。通過研究分析認為，適當地鼓勵資本流出，改革我國外匯管理制度，控制外匯儲備的進一步增長，對我國當前經濟發展是十分重要的。

關鍵詞外匯占款基礎貨幣貨幣調控

1我國外匯儲備增長迅猛

1994年，我國實施外匯管理體制改革，實現了官方匯率與市場匯率的并軌，從此我國形成了以市場為基礎的、有管理的單一浮動匯率制度。穩定的人民幣匯率極大地促進了外貿的出口以及外商直接投資的大量流入，使得我國國際收支很快出現了經常項目和資本項目雙順差的局面。持續的外貿順差、外商直接投資的較快增長以及合格境外機構投資者（QFII）進入國內證券市場等等，為市場提供了外匯供給。同時，為維持人民幣匯率的穩定，我國貨幣當局不得不大量地從市場上吸納美元，使得中央銀行的外匯儲備被動地增加。

自1994年以來，我國的外匯儲備數量呈持續增加態勢。從附圖可以看出，1994年以前，我國外匯儲備規模較小，增速緩慢。從1994年開始，我國外匯儲備增速加大。1994～1997年間，我國外匯儲備每年增加約300億美元。1998年由于受到亞洲金融危機的影響，我國出口減少，吸收外資速度減緩，外匯儲備增加趨勢較為不明顯。但是到2001年，我國經濟形勢好轉，吸收外商投資規模加大，外匯儲備規模再次高速增長。到2002年末，我國的外匯儲備達2864.07億美元，比上年增加740億美元。截止到2003年年底，我國的外匯儲備數量已達4032.51億美元，年增長率高達40.8%。目前我國的外匯儲備余額僅次于日本，位列世界第二。

外匯儲備作為調節國際收支、維護匯率穩定以及進行國際結算的準備金，保持充裕的數量將有利于提高我國防范金融風險的現實能力，增強國際國內對我國經濟和貨幣的信心，吸引外國投資的進入，促進經濟的發展。然而，外匯儲備是中央銀行的對外資產，其獲得是以占用人民幣為代價，外匯儲備的大量增加勢必導致大量的基礎貨幣被占用，一方面使我國經濟的貨幣投入對資金的需求受到限制,另一方面國際資本持續大量地流入我國，在一定程度上增加了我國經濟增長對國際資本的依賴性，降低了國內經濟的安全系數。一旦國際資本由大規模流入轉為流出，我國的經濟發展和對外貿易將會受到強烈沖擊，同時對我國貨幣當局控制基礎貨幣也帶來較大的影響。

2我國外匯占款增長對基礎貨幣結構的影響

基礎貨幣（monetarybase）又稱貨幣基數、強力貨幣或高能貨幣，包括中央銀行為廣義貨幣和信貸擴張提供的各種負債，主要指銀行持有的貨幣（庫存現金）和銀行外的貨幣（流通中的現金），以及銀行與非銀行在貨幣當局的存款。基礎貨幣是銀行體系存款擴張、貨幣創造的基礎，是現代貨幣理論與政策中分析中央銀行各政策措施與最終經濟目標之間關系的重要的媒介因素。在現代銀行體系中，中央銀行對宏觀金融活動的調節，主要是通過控制基礎貨幣的數量來實現的。其具體操作過程是：當中央銀行提高或降低存款準備率時，各商業銀行就要調整資產負債項目，相應增加或減少其在中央銀行的準備金，通過貨幣乘數的作用，可對貨幣供應量產生緊縮或擴張的作用。社會公眾持有現金的變動也會引起派生存款的變化，從而影響貨幣供應量的擴大或縮小。當公眾將現金存入銀行時，銀行就可以按一定比例（即扣除應繳準備金后）進行放款，從而在銀行體系內引起一系列的存款擴張過程；當公眾從銀行提取現金時，又會在銀行體系內引起一系列的存款收縮過程。因此在貨幣供應量目標確定以后，對基礎貨幣的調控通常就成為貨幣政策的核心。

在我國，基礎貨幣理論上等同于“儲蓄貨幣”，主要包括了中央銀行所發行的貨幣、各金融機構在中央銀行的準備金存款、郵政儲蓄在中央銀行的轉存款以及機關團體存款。我國的基礎貨幣的發行主要有三個基本渠道：財政渠道、銀行信貸渠道和外匯貸款。20世紀90年代中期以來，我國基礎貨幣投放的主渠道經歷了一些變化。1993年以前，中央銀行基礎貨幣主要投放于對國有商業銀行的再貸款，中央銀行對國有銀行再貸款投放的基礎貨幣約占基礎貨幣增量的80%以上。1993年曾達到84%。但是近年來中央銀行提供再貸款占基礎貨幣的比重下降，到1998年和1999年分別下降為24%和-9%。1994年外匯管理體制改革之后，外匯儲備數量的持續增長，使得我國基礎貨幣的投放結構發生了改變。外匯占款在基礎貨幣投放中的比重上升，它取代再貸款成為我國基礎貨幣投放的主要渠道。1994年，外匯占款增加額在基礎貨幣增加額中的比重高達78%。自1994年以來，我國外匯占款占基礎貨幣總量的比重呈逐年增加趨勢。截止到2003年我國中央銀行外匯占款數額高達34846.9億元，占基礎貨幣總量的65.9%。不難看出，外匯儲備的增加導致外匯渠道的貨幣發行劇增，這不僅反映我國貨幣政策對外匯儲備的依賴性加大，也使得我國貨幣政策的穩定性基礎受到破壞。

3外匯占款增長對基礎貨幣調控的影響

外匯儲備的連年大幅度增長，使得由其他途徑投放基礎貨幣的空間減小。2001年外匯儲備比2000年增加約466億美元，占用基礎貨幣為3856億美元，占當年基礎貨幣新增額達91%。為減輕基礎貨幣面臨的壓力，我國貨幣當局采取公開市場業務操作的辦法來實施間接調控，其基本目標是，利用公開市場業務操作中的對沖操作，調節金融體系的流動性狀況，既保證金融機構正常的支付清算和合理的貸款資金需求，又適度控制和調節貨幣供應量和信貸規模，保持貨幣市場利率的基本穩定。對沖操作主要包括：①收回中央銀行對商業銀行的再貸款；②對部分金融機構辦理特種存款；③發行中央銀行融資券；④在外資方面，開始有選擇地確定投資項目，加強了資本項目下管制，減少低效益的資本流入；⑤在外債方面，1995年開始不再增加境外中長期商業貸款，并提前償還部分利息較高的國外貸款。中央銀行對沖能力的大小是由經濟發展對貨幣供應量的需求以及貨幣乘數的現金/活期存款比率、定期存款/活期存款比率等因素共同決定的。外匯占款擠占基礎貨幣投放渠道將使我國貨幣調控受到以下幾個方面的影響：3.1基礎貨幣調控的空間減小

目前，我國中央銀行沖銷外匯占款的主要措施是收回中央銀行的再貸款，這種方式難免受到再貸款余額不斷減少的限制，導致我國的外匯沖銷能力十分有限。雖然短期內采取對沖的措施在一定程度上減輕了我國基礎貨幣面臨的壓力，但是由于對沖可能會給財政帶來沉重負擔，加之外匯儲備上升速度巨大，收回再貸款的回旋空間越來越小。另外我國貨幣金融機制發育不夠健全，通過公開市場業務進行沖銷的條件不夠成熟，我國貨幣當局通過本幣的公開市場業務操作對沖外匯占款的壓力將會越來越大，因此長期來看對沖外匯的措施不會有很大的作用。

3.2基礎貨幣調控的被動性加大

在我國現行的強制結售匯制度下，中央銀行不得不通過吞吐外匯儲備的方式來干預外匯市場的活動，從而使得基礎貨幣的投放受到國際收支影響的程度加大。由于外匯儲備主要取決于國際收支狀況，而在開放經濟條件下，國際收支的變動主要取決于國民收入水平、進出口狀況以及資本流動情況，中央銀行難以直接對其進行適度調控，只能通過調節利率、匯率影響進出口和資本流向的手段間接地控制國際收支的變動。當國際收支出現順差時，中央銀行的外匯儲備增加，基礎貨幣投放和貨幣供應量增加；當出現國際收支逆差時，外匯儲備減少，中央銀行以外匯占款形式投放的基礎貨幣減少，貨幣供應量減少。基礎貨幣的內生性增強使得中央銀行無法對基礎貨幣實施即時有效地控制。我國貨幣體制改革，導致存款準備率逐步減小，貨幣乘數放大，貨幣乘數增大將放大基礎貨幣的誤差，降低貨幣調控的精度，不利于貨幣政策目標的實現。

4結論及建議

由于我國中央銀行的貨幣政策目標是在維持價格穩定的基礎上促進經濟增長，這就使得我國基礎貨幣的供應總量受到了基本的限定。外匯儲備的高速增長意味著以外匯占款形式投放的基礎貨幣的大量增加，根據現代貨幣供給理論，外匯儲備與貨幣供應量為乘數關系，即MS=B·K，其中MS為貨幣供應量，B為基礎貨幣，K為貨幣乘數。通過乘數效應，基礎貨幣的增加使貨幣供應量以更大的幅度增長。當貨幣的供給超過國民經濟需要時，就會導致人民幣的超經濟發行，從而引起經濟的通貨膨脹。好在近幾年我國經濟處于通貨緊縮之中，使得通貨膨脹的勢頭暫時得到了遏制。但是外匯占款幾乎是一次性轉換為企業的人民幣存款，由這部分M0轉化M1、M2的時滯效應很低，遠低于再貸款渠道投放的基礎貨幣的轉換時滯，外匯占款的大量增加會迅速導致貨幣的大量擴張，推動價格水平的上升，再加上其他的經濟因素，可以看到我國經濟中通貨膨脹的壓力已經存在。

4.1改革外匯儲備制度，開拓金融工具市場

在我國現行的外匯管理制度下，我國中央銀行還沒有足夠的金融工具可以使用，且缺乏足夠的有效資產來對沖過多的外匯占款，使得中央銀行的對沖操作越來越顯得乏力，因此中央銀行還應進一步開拓新的有力的公開市場操作工具，為我國貨幣調控提供更大的操作空間，促進貨幣調控的有效性。另外，改革我國現有的強制結售匯政策，放寬外匯管制，盡快實現企業意愿結售匯，對于提高我國的貨幣調控的有效性也是有利的。

4.2優化外匯儲備結構，控制外匯儲備規模

隨著我國經濟開放程度不斷提高，國際收支規模不斷擴大，外匯儲備對我國貨幣供給的影響越來越大，一個國家為應付無法預料的經濟環境變化和外來沖擊，持有一定規模的外匯儲備是相當重要的。但是外匯儲備劇增，外匯占款過大，導致國內貨幣政策對外匯儲備的依賴性加大，甚至使我國貨幣制度的穩定性受到一定的威脅，因此我國中央銀行有必要加強對外匯儲備的管理，適當地控制我國外匯儲備數量的進一步增長，優化外匯儲備的幣種結構，以避免突然的經濟變化給我國經濟帶來的不利影響。

4.3適當鼓勵資本流出，減小通貨膨脹壓力

目前，我國擁有較高的經濟增長率、較大的貿易順差以及大幅增長的外匯儲備，我國市場外匯供求失衡的矛盾日益凸現，中央銀行干預外匯市場和人民幣匯率升值的壓力日益增加。由于我國具有吸引力的勞動力市場和外貿政策，外商投資不斷進入，我國外匯儲備在一段時期內還可能保持持續增長的勢頭，這將會給我國的經濟發展帶來較大的負面效應。中央政府應該一方面適當地控制外國資本的流入，提高利用外資的質量，另一方面適當地擴大進口，尤其是關鍵設備和先進技術的進口，有選擇地逐步放寬資本的流出，以阻止外匯儲備的進一步增長，緩解貿易順差和外資大量流入給國內經濟帶來的壓力，并提高資本的回報率，進一步促進經濟的發展。

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