主要國家發(fā)展貨幣市場論文

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摘要:貨幣市場是各國金融市場的重要組成部分，是調(diào)節(jié)各機(jī)構(gòu)短期頭寸的場所，它同時(shí)也是國家貨幣政策的實(shí)施的重要場所。通過比較英、美、日等發(fā)達(dá)國家建立貨幣市場的經(jīng)驗(yàn)和政策措施，可以為我國貨幣市場的發(fā)展提供了一些借鑒。

關(guān)鍵詞：貨幣市場美國貨幣市場英國貨幣市場日本貨幣市場

貨幣市場是一種短期金融工具的交易市場，這些短期金融工具主要包括國庫券、短期國債、商業(yè)票據(jù)、大額可轉(zhuǎn)讓存單、回購協(xié)議、銀行承兌匯票等貨幣市場工具，還包括銀行間同業(yè)拆借市場。貨幣市場是一個(gè)融通短期貨幣資金供給與貨幣資金需求的虛擬場所,借助于現(xiàn)代通訊手段，以彌補(bǔ)頭寸不足和流動(dòng)性資金不足為主要目的，其實(shí)質(zhì)是以短期信用工具為交易對(duì)象完成短期貨幣資金融通,求得短期貨幣資金供求均衡。它是以資金供求為前提，利益尋求為動(dòng)力，同業(yè)競爭和風(fēng)險(xiǎn)為約束，以金融工具價(jià)格發(fā)現(xiàn)為結(jié)果，從而使短期貨幣資源得到有效配置。在市場經(jīng)濟(jì)條件下，貨幣市場的功能集中表現(xiàn)在：(1)貨幣市場可以促進(jìn)貨幣政策的實(shí)施，貨幣市場是中央銀行貫徹貨幣政策的市場基礎(chǔ)。發(fā)達(dá)的貨幣市場可以為貨幣政策的實(shí)施提供豐富的政策工具，并使貨幣政策迅速大面積的迅速擴(kuò)散。(2)貨幣市場構(gòu)成了金融市場的基礎(chǔ)。貨幣市場實(shí)現(xiàn)著金融市場融通短期資金的基本功能，反映市場資金供求的基本狀況，它的發(fā)展可以推動(dòng)資本市場的發(fā)展。(3)貨幣市場可以極大地促進(jìn)現(xiàn)代金融制度和金融組織體系的完善和發(fā)達(dá)。①

一、貨幣市場在世界主要國家的發(fā)展狀況和主要政策措施

從世界主要本主義國家金融市場發(fā)展來看，經(jīng)過幾百年的發(fā)展，貨幣市場結(jié)構(gòu)的發(fā)展已經(jīng)比較完整，包括銀行同業(yè)拆借市場、商業(yè)票據(jù)市場、債券市場、貼現(xiàn)市場等在內(nèi)的眾多子市場平衡發(fā)展。美、英、日的貨幣市場是世界三個(gè)最發(fā)達(dá)的貨幣市場。在英國，傳統(tǒng)的貼現(xiàn)市場和貨幣市場相互競爭、相互滲透，金融創(chuàng)新工具不斷出現(xiàn)。美國的貨幣市場自由化程度最高，規(guī)模最大，境內(nèi)外業(yè)務(wù)是嚴(yán)格分開的。相對(duì)而言，日本的貨幣市場則不如美英，由于政府的干預(yù)，資金是單向流動(dòng)的，而且各貨幣市場的利率水平也是不一致的。

(一)美國貨幣市場

美國經(jīng)濟(jì)環(huán)境從70年代開始出現(xiàn)重大變化，通貨膨脹率不斷上升，利率波動(dòng)不定，比如，在50年代，3個(gè)月期的美國國庫券利率波幅在1—3.5%，而到了70年代，波幅就增大到4—11.5%之間，80年代更增加到5——15%之間，利率的大幅度上升（甚至到20%），使得長期債券的資本損失高達(dá)50%，回報(bào)率為負(fù)40%。由于這些情況的發(fā)生，使得金融中介機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)向社會(huì)提供的傳統(tǒng)金融產(chǎn)品不能帶來理想的利潤，更由于嚴(yán)格的法規(guī)制度的限定，比如美國聯(lián)儲(chǔ)規(guī)定的較高準(zhǔn)備要求，美聯(lián)儲(chǔ)體系通過Q條款對(duì)定期存款規(guī)定了利率上限等，逼使新形勢(shì)下金融中介機(jī)構(gòu)拼命予以業(yè)務(wù)和產(chǎn)品的創(chuàng)新。美國自60年代掀起的金融創(chuàng)新浪潮，極大的推動(dòng)了貨幣市場的發(fā)展，突出表現(xiàn)在貨幣市場涌現(xiàn)出許多新的工具，如大額可轉(zhuǎn)讓存單（CDs），出現(xiàn)了新的子市場，如商業(yè)票據(jù)市場、可轉(zhuǎn)讓存單（CDs）市場等。80年代后，美國貨幣市場與國際貨幣市場的關(guān)系日益密切，尤其是歐洲美元市場的迅速膨脹使得兩者的關(guān)系更加復(fù)雜。

美國為了促進(jìn)貨幣市場的發(fā)展主要采取了以下政策：

1．鼓勵(lì)金融創(chuàng)新。美國是世界上金融創(chuàng)新最活躍的國家，美國早期的貨幣市場是指證券經(jīng)紀(jì)人之間的短期拆款市場，隨著美國市場經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，必然會(huì)產(chǎn)生政府和其他經(jīng)濟(jì)單位對(duì)短期貨幣資金的大量供求，由于法律法規(guī)限制，美國銀行進(jìn)行了大量的金融創(chuàng)新，產(chǎn)生了大額可轉(zhuǎn)讓存單、回購協(xié)議、銀行承兌匯票等金融工具。這些創(chuàng)新的金融工具加上短期國債、國庫券和商業(yè)票據(jù)等傳統(tǒng)金融工具，為貨幣市場提供了豐富的交易品種，這是活躍貨幣市場的前提。

2．建立專業(yè)化的多種金融工具子市場。美國貨幣市場是由眾多的子市場組成。主要包括政府證券市場、聯(lián)邦資金市場、商業(yè)本票市場、可轉(zhuǎn)讓銀行定期存單市場、銀行承兌匯票市場、回購市場與歐洲美元市場。這些發(fā)達(dá)的子市場都各自專門經(jīng)營一種類型的金融資產(chǎn),為其主要參與者提供專門的服務(wù)。如聯(lián)邦資金市場成為大商業(yè)銀行和金融公司調(diào)整它們流動(dòng)頭寸的主要手段，它作為貨幣市場最富有流動(dòng)性的部分,對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)擴(kuò)大或緊縮貨幣供應(yīng)量反應(yīng)迅速，美聯(lián)儲(chǔ)把其市場利率變化視為貨幣政策的一種指示器,被市場參與者密切關(guān)注。而聯(lián)邦證券市場卻是政府籌集短期資金的有力場所，也是聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行實(shí)施公開市場操作之主要場所。美國貨幣市場的多樣性，使市場充滿了競爭與活力，拓寬了融資渠道，調(diào)動(dòng)了各經(jīng)濟(jì)主體的參與積極性；同時(shí)市場的專業(yè)化使得美國貨幣市場向著深層次發(fā)展，為部門經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起了巨大的推動(dòng)作用。

3．完全開放金融市場，使其參與者充分競爭。美國貨幣市場是完全競爭的公開市場，貨幣市場上幾乎所有證券價(jià)格與利率完全由相應(yīng)的供求狀況決定。美聯(lián)儲(chǔ)用諸如公開市場操作這種間接的經(jīng)濟(jì)手段對(duì)貨幣市場加以干預(yù)。證券發(fā)行多采用公開招標(biāo)方式發(fā)售，各參與者自由競價(jià)，如國庫券的發(fā)行。在美國很多大的企業(yè)都可以按照相關(guān)法規(guī)要求自由發(fā)行商業(yè)票據(jù)，經(jīng)過權(quán)威的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行評(píng)級(jí)，在充分考慮期限長短、風(fēng)險(xiǎn)大小、供求狀況等因素后按質(zhì)定價(jià)。并且凡是符合條件的參與者都允許進(jìn)入各子市場進(jìn)行交易活動(dòng)。

4．建立配套的發(fā)行市場與流通市場。在美國貨幣市場上，除了聯(lián)邦資金市場與回購協(xié)議市場無流通市場外，其他的子市場都有與發(fā)行市場配套的流通市場，這樣可以便于各種金融工具的日常買賣，達(dá)到調(diào)劑短期資金余缺、發(fā)現(xiàn)價(jià)格、為投資者保值理財(cái)?shù)哪康摹Ｔ诿绹纫哉C券市場、銀行承兌匯票與銀行可轉(zhuǎn)讓定期存單市場最為發(fā)達(dá)。發(fā)行市場與流通市場是貨幣市場運(yùn)作的“兩條腿”，缺一不可。②

5．發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者尤其是貨幣市場基金

政府和銀行等金融機(jī)構(gòu)是傳統(tǒng)貨幣市場的主體，他們?cè)谪泿攀袌錾洗罅抗┙o和獲得資金，促進(jìn)了貨幣市場的發(fā)展。但最引人矚目的是美國貨幣市場基金的發(fā)展，它為中小投資者進(jìn)入貨幣市場提供了有效途徑，貨幣基金的功能類似于銀行活期存款和支票存款賬戶。基金持有者可以依據(jù)其持有基金的價(jià)值簽發(fā)支票，但基金的收益遠(yuǎn)高于銀行活期存款和支票存款賬戶。貨幣市場基金最早由美國創(chuàng)立，這與美國具有發(fā)達(dá)、完善的貨幣市場以及豐富的貨幣市場工具是分不開的。美國貨幣市場基金深受投資者的青睞，其資產(chǎn)規(guī)模、基金數(shù)量都呈現(xiàn)一種穩(wěn)步增長的態(tài)勢(shì)。

美國貨幣市場基金余額由1977年的不足40億美元，增長到1978年的近100億美元，1979年超過400億美元，1982年達(dá)到了2300億美元，到1993年底為5000億美元，1977——1993年間的年均增長33%。特別是在80年代，貨幣市場基金的增長速度更是驚人得快，因?yàn)樵谡麄€(gè)80年代，不管是免稅形式的貨幣基金還是不能免稅形式的貨幣基金的資產(chǎn)余額，幾乎均呈45度線的增長趨勢(shì)，到1989年7月底不可免稅形式的貨幣基金的資產(chǎn)余額達(dá)3240億美元，幾乎同時(shí)，銀行承兌票商業(yè)票據(jù)、國庫券和余額分別為620億美元、4930億美元和4140億美元。所有這些變化都有利于貨幣市場基金的快速發(fā)展，其資產(chǎn)在1991年達(dá)到5000億美元。1996年大約有650家應(yīng)稅基金，250家免稅基金，總資產(chǎn)大約為7500億美元，80％以上為納稅的資產(chǎn)。其股份大約占所有金融中介資產(chǎn)的4％，而且在所有共同基金（股票基金、債券基金、貨幣市場基金）總資產(chǎn)中占25％以上。1997年達(dá)到1萬億美元。2001年達(dá)22853億美元，貨幣市場基金數(shù)量達(dá)1015只，投資者賬戶4720萬個(gè)，是貨幣市場基金發(fā)展史上的巔峰。2002年，凈資產(chǎn)規(guī)模調(diào)整為22720億美元，基金數(shù)量下降為989只，投資者賬戶4540萬個(gè)。可見貨幣基金的[

相對(duì)規(guī)模，以及在市場中所占的位置。貨幣市場基金的發(fā)展對(duì)促進(jìn)貨幣市場的發(fā)展可謂功不可沒。

（二）英國貨幣市場

英國貨幣市場的發(fā)展有200多年的歷史。貨幣市場分為貼現(xiàn)市場和平行市場兩個(gè)主要組成部分。在貼現(xiàn)市場上金融機(jī)構(gòu)以折價(jià)形式買賣未到期債券和票據(jù)，西方大多數(shù)國家的貨幣市場上，都是工商企業(yè)向銀行貼現(xiàn)，銀行向中央銀行再貼現(xiàn)。英國則不然，各種票據(jù)的貼現(xiàn)和再貼現(xiàn)都在貼現(xiàn)市場通過貼現(xiàn)公司進(jìn)行。英國貼現(xiàn)市場的主要職能是集中銀行的暫時(shí)剩余資金，在最大限度內(nèi)加以運(yùn)用，同時(shí)消化國庫券和公債，達(dá)到相互融通資金的目的。平行市場主要是是銀行同業(yè)拆借市場，大額可轉(zhuǎn)讓存單市場，回購協(xié)議市場等。

英國貨幣市場的發(fā)展主要有以下措施：其一，發(fā)展貼現(xiàn)銀行和貼現(xiàn)公司，貼現(xiàn)市場在貨幣市場中具有獨(dú)特性，倫敦11家貼現(xiàn)行是貼現(xiàn)市場的核心。英格蘭銀行對(duì)這一市場進(jìn)行直接控制和指導(dǎo)，也是政府實(shí)施貨幣政策的場所。貼現(xiàn)行是英格蘭銀行作為最后貸款人的唯一對(duì)象，其放款數(shù)量一般能滿足貼現(xiàn)行對(duì)資金的實(shí)際需求。貼現(xiàn)市場通過獲得英格蘭銀行的這種流動(dòng)性保證反過來又保證了銀行系統(tǒng)流動(dòng)性的穩(wěn)定。貼現(xiàn)銀行成為英格蘭銀行與商業(yè)銀行之間的緩沖器，也是英格蘭銀行向商業(yè)銀行及投資者傳導(dǎo)其貨幣政策意圖的渠道。其二，發(fā)展平行市場，使其自由發(fā)展，擴(kuò)大市場參與。平行市場是銀行同業(yè)拆借市場，大額可轉(zhuǎn)讓存單市場等，從1996年開始金邊證券回購市場也正式運(yùn)作，該市場包括回購協(xié)議市場和金邊債券借貸市場，它是一種批發(fā)的專業(yè)市場最低交易金額在100萬英鎊。目前的市場參與者有清算銀行、大的歐洲銀行、貼現(xiàn)行、金邊債券造市商、國際證券公司。該市場參與者或者直接交易或者通過經(jīng)紀(jì)人來交易。回購協(xié)議利用中央金邊債券局清算系統(tǒng)進(jìn)行交易的結(jié)算。1997年11月，金邊回購協(xié)議金額達(dá)720億英鎊，金邊債券借貸達(dá)240億英鎊。③在貨幣市場信用工具中，國庫券是重要的信用工具之一，其市場利率也是貨幣市場的重要基準(zhǔn)；國家對(duì)平行市場沒有干預(yù)，利率變化完全由資金供求決定。其三，貨幣市場上國內(nèi)業(yè)務(wù)與國際業(yè)務(wù)渾為一體,表現(xiàn)出貨幣市場的開放性與國際性。英國倫敦?fù)碛惺澜缟献畲蟮臍W洲貨幣市場，在世界范圍內(nèi)融通資金，必然要對(duì)國內(nèi)的貨幣市場進(jìn)行滲透。

（三）日本貨幣市場。

亞洲國家中，隨著幾次金融改革的進(jìn)行，日本的貨幣市場最近幾十年有了突飛猛進(jìn)的發(fā)展。日本貨幣市場發(fā)展的主要措施有：

其一，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新。金融創(chuàng)新在日本的貨幣市場構(gòu)成體系發(fā)展中也發(fā)揮了十分重要的作用。在70年代以前，日本的貨幣市場很不發(fā)達(dá)，市場交易工具和交易范圍都遠(yuǎn)不如美國。但進(jìn)入70年代以后，伴隨著金融創(chuàng)新，貨幣市場迅速發(fā)展。除原來市場更加規(guī)范化外，其它新子市場不斷建立和發(fā)育。1970年貨幣市場體系中增加了票據(jù)市場，1971年增加了東京美元市場，1979年增加了日元可轉(zhuǎn)讓存單市場，1985年又增加了日元計(jì)價(jià)銀行承兌匯票市場。市場信用工具不斷增加，市場構(gòu)成體系不斷發(fā)展。可見,金融創(chuàng)新構(gòu)成了一國貨幣市場構(gòu)成體系不斷完備的重要推動(dòng)力量。

其二，70年代末，日本啟動(dòng)了以金融自由化、市場化和國際化為主要內(nèi)容的金融改革。在金融改革過程中相繼建立和發(fā)展了拆借市場、票據(jù)市場、回購市場、大額定期存單轉(zhuǎn)讓市場、銀行承兌票據(jù)市場等貨幣市場。

其三，日本允許貨幣市場向各類投資者開放。日本的貨幣市場分為銀行間市場和公開市場。銀行間的市場只有銀行可以參加，包括銀行同業(yè)市場和票據(jù)買賣市場，以及從1987年起開放的東京美元拆借市場。在公開市場上，個(gè)人、企業(yè)、政府都可以參加，它包括債券回購市場、大額可轉(zhuǎn)讓存單市場、無擔(dān)保票據(jù)市場、政府短期證券市場、短期國債市場以及以日元計(jì)價(jià)的銀行承兌票據(jù)市場。據(jù)1995年統(tǒng)計(jì)資料，日本貨幣市場交易總額達(dá)107萬億日元，其中主要比重如下：銀行同業(yè)市場36.2％，票據(jù)買賣市場占9.3％，債券回購市場占10.5%，可轉(zhuǎn)讓存單市場22.8%，短期國債市場占11.4％，無擔(dān)保票據(jù)市場占9.8%。④

日本貨幣市場雖然得到了巨大發(fā)展但是日本的貨幣市場與英美相比，其發(fā)達(dá)程度和公開程度還存在差距。由于各貨幣子市場的參與者的差異以及中央銀行對(duì)其干預(yù)程度的不同，使日本貨幣子市場的利率水平不一；中央銀行只能依賴部分貨幣子市場執(zhí)行貨幣政策，貨幣政策的履蓋面和傳導(dǎo)途徑不如英美國家；⑤英美都有發(fā)達(dá)的國債市場為中央銀行進(jìn)行公開市場操作和調(diào)控經(jīng)濟(jì)提供條件,而日本雖有類似于英美國庫券性質(zhì)的日本短期政府債券，但其發(fā)行方式不是公開招標(biāo)方式，而是定率公募。由于發(fā)行利率限制在低于市場利率水平和日本銀行再貼現(xiàn)利率水平之下，使短期政府債券失去吸引力，日本的短期國債市場尚未真正形成。中央銀行只能利用短期證券來穩(wěn)定貨幣市場的季節(jié)性波動(dòng),而無法利用它來執(zhí)行貨幣政策。

二、各主要國家發(fā)展貨幣市場政策總結(jié)。

根據(jù)上述分析,就貨幣市場本身的建設(shè)而言,我們可以總結(jié)國外發(fā)達(dá)市場經(jīng)濟(jì)國家的貨幣市場共性特征如下：

第一，鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，不斷開發(fā)和創(chuàng)新信用工具，開拓貨幣市場的廣度和深度。體現(xiàn)貨幣市場發(fā)達(dá)程度的一個(gè)重要標(biāo)志就是市場交易對(duì)象的多樣化和豐富性。信用工具的多樣化,不僅可以帶動(dòng)貨幣市場結(jié)構(gòu)體系的改善,而且使人們有條件對(duì)各子市場上各種信用工具的風(fēng)險(xiǎn)與收益進(jìn)行比較并做出選擇，其結(jié)果必然使市場交易深度不斷拓展，交易規(guī)模不斷擴(kuò)大。

第二，建立一個(gè)子市場多元化的市場體系。每個(gè)子市場各司其職，專門經(jīng)營一種類型的金融資產(chǎn)，并為其主要參與者提供專門的服務(wù)，同時(shí)各個(gè)子市場之間又相互關(guān)聯(lián)，形成統(tǒng)一體。只有這樣，才能從多個(gè)方位發(fā)揮貨幣市場融通短期資金的功能；也才能方便中央銀行在幾個(gè)子市場上配套利用不同的信用工具實(shí)現(xiàn)貨幣市場的功能，貫徹貨幣政策的宗旨，體現(xiàn)貨幣政策的取向。

第三，降低市場準(zhǔn)入條件。應(yīng)允許所有合格市場主體介入相應(yīng)的每一個(gè)貨幣子市場,使貨幣市場成為一個(gè)眾多主體參與的市場。在準(zhǔn)入條件明確的條件下，只有貨幣市場交易主體數(shù)量的增多，才能增加每一子市場資金的供求渠道，使整個(gè)貨幣市場資金融通渠道更加暢通，交易進(jìn)程加快，交易成本降低，市場效率提高。

第四，貨幣市場應(yīng)該逐步發(fā)展成一個(gè)開放的市場。只有在開放貨幣市場條件下，才能使競爭機(jī)制被充分引入，也才能使市場的流動(dòng)性增強(qiáng)。但貨幣市場的開放不可避免地要加大市場風(fēng)險(xiǎn)，因此，開放的同時(shí)，還必須強(qiáng)化金融監(jiān)管，以防范金融風(fēng)險(xiǎn)。

注釋：

①杜莉，中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期貨幣市場發(fā)展研究，吉林大學(xué),經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,館藏索取號(hào)2990020。

②劉玉平，美國貨幣市場的特征與我國貨幣市場的改革，《當(dāng)代財(cái)經(jīng)》，1998年第9期39頁。

③郅秀麗，周愛蘭西方發(fā)達(dá)國家貨幣市場比較，西北第二民族學(xué)院學(xué)報(bào)（哲社版），2000年第四期30頁。

④郅秀麗，周愛蘭，西方發(fā)達(dá)國家貨幣市場比較，西北第二民族學(xué)院學(xué)報(bào)（哲社版），2000年第四期31頁。

⑤杜莉，中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期貨幣市場發(fā)展研究，吉林大學(xué),經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,館藏索取號(hào)2990020。

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