尋找美元與人民幣匯率平衡點研究論文

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摘要：本文認為美國的“雙赤”是美元持續貶值的主要原因，美元貶值是世界經濟失衡的反映，這是人民幣匯率問題的國際經濟背景。人民幣升值壓力增加不僅僅是金融投機因素所致，更主要的是我國內外經濟失衡的結果。所以，調整人民幣匯率、完善我國匯率制度應該在開放經濟的框架下，充分考慮促進內部與外部經濟平衡的需要。

最近兩年中，關于人民幣升值和美元貶值的議論很多。一些國外政府和媒體指責中國政府操縱人民幣匯率，強烈要求重估人民幣匯率，似乎人民幣一旦升值，許多世界性的經濟問題就會找到一把“金鑰匙”。果真如此嗎？為了回答這些問題，我們應該在一個開放的框架內，聯系地考慮世界各部分經濟之間的相互作用。只有如此，才能客觀地評價人民幣匯率問題，才能做出各方都能接受的判斷。

一、美元貶值與非均衡的世界經濟

由于人民幣實質上實行的是盯住美元的匯率制度，而且美國經濟是全球經濟的龍頭，美元是最重要的世界貨幣，因此研究人民幣匯率問題時就有必要先關注一下美元匯率，這可以為我們提供一個良好的分析背景。

1.持續貶值的美元

盡管其財經高官多次宣稱美國并未放棄強勢美元政策，但市場對這些言論并沒有表現出多少認同，在最近兩年里美元對其他世界主要貨幣的匯率呈現持續下跌的勢頭。

美元對日元的匯率由2002年1月的128.3368日元/美元下跌到2003年1月的107.4807日元/美元和2004年10月的109.7695日元/美元；2002年1月美元對歐元的匯率為1.109139歐元/美元，而2003年1月和2004年10月分別為0.806582歐元/美元、0.811886歐元/美元。

美元對非國際貨幣也有明顯的貶值。美元對加拿大元的匯率由2002年1月的1.5660加元/美元下降為2004年10月的1.2876加元/美元；美元對澳大利亞元的匯率由2002年1月的1.9301澳元/美元跌為2004年10月的1.4198澳元/美元。

1.“雙赤”是美元貶值的主要原因

由于國內消費旺盛帶動對國外產品需求的強勁增長，美國對外貿易呈現持續的入超，經常賬戶赤字不斷攀升。1999年美國對外貿易赤字為2612億美元，2003年上升到4965億美元；同期，經常項目赤字由2908億美元增加到5418億美元。而且，這種狀況仍有繼續下去的趨勢，經合組織最近估計，美國2004年的經常項目赤字將達6700億美元，相當于美國GDP的5.7%。

與此同時，美國的財政赤字也一路攀升，這主要是阿富汗戰爭、伊拉克戰爭導致軍費開支的劇增和布什政府推行大幅減稅計劃的結果。2001財政年度美國財政盈余1270億美元，到2002和2003財政年度財政赤字分別達到1590億美元、3748億美元。根據美國財政部十月份公布的數據，2004財年聯邦政府財政赤字約為4126億美元，2005財年預算赤字預計為3400億美元。

美國財政赤字和貿易赤字居高不下，而且美國國內儲蓄率未顯示將會提高的跡象、布什政府在第二個任期之內會更加有動力推行赤字財政政策。在這種情況下，一方面美國政府樂于看到美元貶值以改善貿易赤字和減輕債務負擔，因而美國政府不希望對美元匯率進行干預；另一方面，美國的債權人相信美國債務的積累最終會導致美元貶值，美元貶值的預期不斷強化。如此一來，“強勢美元不強”也就成了理所當然的事情。

1.世界經濟失衡的格局加劇“美元危機”

一些實施出口導向型政策的國家和美國的貿易、資金往來處于不合理狀態。最近兩年，美國經濟的較快增長得益于國內消費的繁榮，而這是以經常項目的巨額赤字為前提達到的，正常狀況下這種持續的巨額赤字是難以實現的。可因為美元是最主要世界貨幣的優勢，加上不少國家希望美國旺盛的需求帶動本國出口較快增長，這些國家的政府、企業（個人）不斷購買美國金融資產，讓美國的“赤字繁榮”得以繼續。在這些國家持有美國金融資產越來越多的情況下，它們處于一種兩難的境地：一方面希望美國的進口需求拉動它們的經濟增長；另一方面又害怕美元貶值導致外匯資產縮水。于是，它們就通過在很低的收益率下不斷增持美元金融資產來支持美國的財政赤字和貿易赤字，短時間內這種“兩全”的局面可以維持下去，但這確實是一種危險的循環。

歐元、日元相對于美元不斷升值，使得歐元區和日本的出口產品相對美國以及釘住美元匯率國家的出口產品更加昂貴、出口競爭力有所下降。強勢貨幣對歐元區和日本經濟發展不利的一面正逐漸顯示出來。今年3季度，以年率衡量的歐元區和日本的經濟增長分別為1.2%和0.2%，同美國3.9%的水平有較大的差距。如此一來，世界經濟增長的動力將會過多地偏倚于美國。一旦美國的這種“赤字繁榮”破滅，美元可能遭遇大幅貶值，全球經濟將進入艱難的調整階段。

二、內外經濟失衡導致人民幣升值壓力陡增

在美元不斷貶值的同時，人民幣卻面臨一系列的升值壓力。這些因素既有中國經濟內部結構問題，也有中美經濟周期不同步的影響。

1.出口部門和非出口部門的不均衡發展

最近幾年我國進出口高速增長，2002年、2003年和今年前三季度同比增長率分別達到21.8%、37.2%和36.7%；與之相應，我國經濟的對外依存度從2001年的43%迅速上升到2002年的51%、2003年的60%、2004年（1-9月）的74%。這一水平不僅高于美國、日本等經濟大國（2003年美國、日本經濟的對外依存度分別約為23.1%和21.3%），而且也高于世界平均水平和發展中國家平均水平。中國經濟的發展在很大程度上依賴于出口部門的繁榮，而這又導致經濟政策向出口部門傾斜，加劇了出口部門和非出口部門的不協調。

我國對外貿易在絕大多數年份里保持著順差，從1990年至今只有1993年出現過貿易逆差，其余年份均為順差，從1990年至2003年我國出口累計超過進口2589.9億美元。此外，中國廉價的勞動力和招商引資的優惠政策吸引外資源源不斷地進入我國對外貿易部門（外資主要集中在對外貿易部門），資本和金融項目也是經常性的巨額順差。在這兩方面的綜合作用下，我國的外匯儲備急劇增加，到2003年末我國外匯儲備達到4032.51億美元，2004年9月底我國外匯儲備為5145.38億美元。國際收支盈余的不斷積累必然導致人民幣升值壓力。

2.外部要求中國承擔更多的全球性經濟責任

雖然我國總體經濟規模在世界上所占份額還較小，但是我國經濟發展速度很快，在世界經濟的增量中所占份額較大，對世界經濟發展具有較大的影響力。世界銀行公布的數據顯示,1980年到2000年期間,中國經濟增長對世界GDP增長的貢獻率為14%,僅次于美國(20.7%)；1980至2000年間,中國貿易和服務增長對世界貿易和服務增長的貢獻率為4.7%,僅次于美國（14.4%）和日本（6.9%）。亞洲銀行的最新報告認為，2003年中國經濟增長對世界經濟增長的貢獻率為13%，今年將上升到15%。

伴隨著中國在全球經濟體系中份量的增加，中國因素日益被其他國家重視，外部也要求中國在全球經濟發展中扮演更加積極、更加負責任的角色，甚至有時候對中國提出一些不合理的要求。在中美貿易出現巨大逆差、歐元區、日本經濟增長緩慢的情況下，一些國家要求人民幣升值，從而通過貿易價格的變化使中國從外部進口更多產品、控制中國產品出口增長步伐。

3.中國經濟良好的發展態勢推動人民幣走強

如果一個國家的整體經濟持續健康地發展，其貨幣必然會走強。改革開放以來，中國經濟保持很高的增長速度。從1979年至2003年全球經濟的年平均增長率為3.3%，而我國經濟的年平均增長率達到9.4%。按照購買力平價計算，中國GDP在全球GDP的比重由1980年的3.22%上升到2003年的12.58%。

對投資者而言，我國存在大量的盈利機會。自1998年實施反通縮的宏觀調控政策以來，我國企業的成本利潤率逐漸提高，從1998和1999年的2.35%和3.42%上升到2002年的5.62%、2003年的6.25%。而且，中國經濟結構正在經歷劇烈調整，一些行業的商業機會更加突出，比如前幾年我國房地產、汽車行業的利潤率超過20%。良好的增長勢頭和眾多的盈利機會吸引外國資本源源不斷地流入中國，這是推動人民幣升值的基本經濟因素之一。

4.投機性因素推波助瀾

在人民幣升值的預期下，數量可觀的“熱錢”通過多種途徑進入中國，這使得我國的外匯儲備迅速增加，人民幣匯率調整的壓力加大。雖然難以準確地估計這些熱錢的數量，但是通過一些間接的事實與數據可以看出基于人民幣升值預期的投機勢頭還是較為猛烈的。

比如，以前我國國際收支平衡表中的誤差與遺漏項一直是出現在借方的，而從2002年以來轉移到了貸方，2002年為77.94億美元、2003年為184.22億美元，今年這一數目會更大。

再如，“熱錢”借道香港進入中國大陸造成香港銀行流動性異動。香港金融管理局公布的數據顯示，香港銀行體系的總結余已從9月份的30億港元低位大幅回升，10月12日增至48億港元、27日更增至86億港元，而正常的結余僅為5億港元。

三、在促進國內外經濟均衡的背景下調整人民幣匯率

調整人民幣匯率水平，完善人民幣匯率形成機制是一項系統工程，不能單方冒失推進，也不能因懼怕風險而錯失良機。尤其，在考慮匯率水平和匯率制度時，應該將解決（或是有助于解決）我國乃至世界經濟平衡問題作為背景。

1.單靠人民幣升值無法解決世界經濟失衡

當今世界經濟的失衡主要是美國國內因素造成的，這就是美國的儲蓄率太低，其國內居民通過透支未來支付能力進行過度消費。近年來，美國的家庭儲蓄率一直在1.5%左右，而20世紀80年代初這一比例是10.5%。私人儲蓄率偏低，而政府財政預算赤字又節節上升，美國只能通過經常項目赤字來填補這一缺口。如果美國不解決好財政赤字和儲蓄率偏低的問題，美元作為世界最重要儲備貨幣的角色將繼續吸引和迫使其他國家為這種不平衡提供資金支撐，這又會進一步加劇世界經濟的不平衡。

一些國家認為，人民幣升值后，中國出口會減少、進口會增加，將有助于世界經濟趨向平衡。但這是以人民幣大幅升值和中國經濟仍保持較快發展勢頭為推斷前提的。事實可能與此不同。人民幣的大幅升值將會引起中國出口部門的崩潰，中國經濟增長速度會急劇下降，中國作為東亞乃至世界經濟重要發動機的角色也將暗淡下來。

所以，人民幣匯率的重新調整首先需要美國具有合作精神，只有在美國政府以對世界經濟和自身長遠發展負責任的態度去解決“雙赤”問題，中國匯率制度和匯率水平的調整才是安全的。此外，人民幣匯率的調整需要周邊國家的密切配合。如果人民幣升值而其他亞洲國家貨幣匯率按兵不動，中國的出口部門將承受巨大的競爭壓力。所以，人民幣匯率調整既要考慮中國周邊亞洲國家的承受能力，更要取得它們的支持。除非周邊國家同我國協調地處理匯率問題，否則人民幣和美元價值調整過程十分艱難，世界經濟向均衡的回歸也不容樂觀。

2.促進內部經濟結構調整，為匯率改革奠定堅實基礎

內部經濟結構失衡、金融體系比較脆弱是我國匯率水平調整與匯率制度變革時最主要的制約因素。為緩解和消除人民幣升值壓力、完善匯率形成制度，我國除了需要仔細研究技術操作方案之外，更應該注重在創造基礎條件方面下功夫。公務員之家

首先是要將經濟增長的重心進一步向非出口部門轉移。為此，要堅持“統籌國內經濟發展和對外開放”的原則，糾正一些地方和部門出口創匯與引進外資方面的錯誤觀念和做法，將擴大出口、引進外資和促進產業結構升級、增強我國產業國際競爭力有機協調起來。要逐步減少對出口部門的優惠與補貼政策，特別地，對那些資源型出口企業、低附加值產品的出口要減少出口退稅支持力度，逐漸讓出口部門和非出口部門在公平的環境下競爭發展。

其次是要充分培育國內消費。最近幾年我國外匯儲備快速增加，資本凈輸出數量很大，主要是因為國內消費需求不足所造成的。國內需求不足一方面使得國內企業生產的產品在國內市場銷售乏力；另一方面容易導致投資形成不良資產，無法保證投資效率和增長速度同步實現。這樣一來，資本并不充裕的中國成了資本輸出大國，導致人民幣升值壓力持續增加。為推動國內消費增長，最重要的是抓住稅收制度改革的契機，改變“劫貧濟富”的稅負分擔格局，縮小收入分配差距。

最后，需要盡快健全我國金融系統應對匯率風險的能力。加快國有商業銀行現代企業制度建設，提高銀行系統對匯率與利率風險的評估與控制能力；在完善監管制度的前提下，進一步加大資本項目的對外開放程度，更多地滿足國內企業與居民的外匯需求，使被抑制的外匯需求逐漸得到釋放。