房地產(chǎn)資本通貨膨脹透析

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引子

在一個房地產(chǎn)泡沫破滅的同時，另一個新的泡沫在世界的另一端醞釀。過去一年，中國房價出現(xiàn)了大幅上漲，似乎出現(xiàn)了泡沫的跡象。為了抑制泡沫的進一步發(fā)展，政府出臺了一系列的政策來應(yīng)對。無須過多地論證，可以清楚地知道，中國正在膨脹的房地產(chǎn)泡沫與美元貶值預(yù)期有關(guān)。因為這是國際資本出入最為便捷的國際性都市。另一方面，缺乏足夠彈性的匯率制度，也會加劇這種變化。實行的是掛鉤美元的聯(lián)系匯率制度，而允許匯率在一定的區(qū)間內(nèi)浮動，但兩者離浮動匯率都有不小的距離。從人民幣持續(xù)升值及利率持續(xù)下降的走勢上，可以看出外圍資金流入可能是推動房價上漲的一要原因。

核心觀點

當前，中國的住宅市場暫時維持著脆弱的平衡。從需求的角度，政府通過“限貸、限購、限外”的政策，把投資性需求和部分改善型需求排除在許可的購房者隊伍之外；另一方面，供應(yīng)不足的問題同樣存在。由于保障房的大舉建設(shè)，對商品房用地形成了客觀的“擠出效應(yīng)”，在一線及二線城市，新增商品房用地將轉(zhuǎn)為負增長。我預(yù)計，“供求雙緊縮，房價弱平衡”的局面在2011年將繼續(xù)維持。

核心假設(shè)

通貨膨脹趨勢仍將持續(xù)一段時間，中國將在今年上半年出現(xiàn)持續(xù)地收貨幣的舉動，包括加息、提高準備金率等。除非經(jīng)濟出現(xiàn)意料之外的大幅下滑，中國政府不會輕易放松對房地產(chǎn)的調(diào)控?！叭蕖闭?011年前不會退出，而房產(chǎn)稅則被作為儲備的調(diào)控工具。通脹加劇將使得政府持續(xù)收貨幣，可能是未來打破可這個平衡的重要風(fēng)險因素。用行政措施管制價格，雖然可能在短期內(nèi)起到一定效果，但也使經(jīng)濟體系出現(xiàn)一些紊亂，囤積居奇的現(xiàn)象會相繼出現(xiàn)。最后，政府可能被迫采取持續(xù)地貨幣緊縮行動，才能把通脹壓下去。但是，在這過程中，由于貸款難以獲取及資金成本的上升，開發(fā)商可能要面臨一段煎熬，而地產(chǎn)股也會受其影響積弱不振。通貨膨脹和資產(chǎn)價格泡沫是一對孿生兄弟。打個比方的話，通貨膨脹和資產(chǎn)價格泡沫是一對孿生兄弟，他們共同的母親是貨幣過剩。政府通過行政手段暫時把資產(chǎn)價格泡沫這個小弟弟按在了凳子上，但是那頭的哥哥——通貨膨脹又蠢蠢欲動起來了。于是，我看到，政府近期又試圖采用行政手段來壓物價。但是我相信，如果不收貨幣的話，一段時間之后，另一頭的資產(chǎn)價格又會再次興風(fēng)作浪。

在我看來，通脹和泡沫此起彼伏的現(xiàn)象至少在2011年的上半年還將繼續(xù)演繹下去。最后，一定會迫使政府采取收貨幣的方式，來終結(jié)這個亂象。2010年下半年的加息和兩次上調(diào)準備金率應(yīng)該被視作收緊貨幣的序曲。

風(fēng)險因素

通脹警報消除，股市大漲，財富效應(yīng)再次出現(xiàn)，可能會使房地產(chǎn)市場出現(xiàn)階段性的反彈。

股票市場出現(xiàn)風(fēng)格切換，投資者追逐低估值的地產(chǎn)股。社會大眾普遍認為，房地產(chǎn)具有保值增值功能，因此可以抵御通脹。但是，我認為，房地產(chǎn)由于價值量大，預(yù)期往往會提前實現(xiàn)，而當通脹形勢明朗之后，反而會受加息的拖累，在中國則更要受到政策的調(diào)控。

結(jié)束語啟示

通過以上的比較，也許可以產(chǎn)生以下幾點啟示：首先、房地產(chǎn)泡沫的后果極其嚴重，中國政府不會也不應(yīng)任其自行發(fā)展下去；其次，過低的利率與過于寬松的貨幣供應(yīng)，是形成資產(chǎn)價格泡沫最重要的原因（其他原因幾乎可以忽略不計）；缺乏彈性的匯率制度，只會給熱錢留下投機套利的空間，對抑制資產(chǎn)價格泡沫沒有任何好處。因此，從這個角度上看，中國政府應(yīng)該加速人民幣升值并拉高存貸款利率。然而，如此的解讀和應(yīng)對是不夠全面的。首先，房地產(chǎn)市場的長期上升趨勢不能用投機來解釋。過去十多年來，中國的房地產(chǎn)市場處于長期上升通道之中，而投機炒賣一般只針對于短期，顯然后者不能用來解釋前者。在我看來，貨幣過剩和土地供應(yīng)制度才是問題的核心。