國際游資對房地產的干擾

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一、引言

2004年以來我國房地產價格不斷攀升，到2008年增幅有所緩和，呈下降趨勢，其波動變化很大。按照世界銀行的標準，房價收入比是測度房價是否虛高的一個重要指標，指家庭購房總價與居民家庭年收入的比值。目前我國的房價收入比大于10，與發達國家1.8—5.5相比偏高，已經遠遠超出了發展中國家3—6的合理區間。房地產價格問題已經成為中國當前經濟發展中的一個突出焦點，國內不少學者從不同角度對此進行研究。韓冬梅、劉蘭娟、曹坤(2008)基于狀態空間模型對上海的房地產價格泡沫進行實證研究，論證了上海房地產價格泡沫的存在：周京奎提出了金融支持過度假說，論證了在房地產局部均衡的框架下金融支持過度與房地產泡沫生成和演化的過程；余鎧(2007)從房地產價格內在運行特性入手，分析房地產價格形成的利益主體的價值取向，剖析房地產價格上漲的內生循環機制，在此基礎上提出加大國家宏觀調控力度。必須從切斷房地產價格上漲鏈條著手。

國際游資是指為追求最高報酬以最低風險在國際金融市場上迅速流動的短期投機性資金，其投機性移動主要是逃避政治風險，追求匯率變動。重要商品價格變動或國際有價證券價格變動的利益，規模巨大、流動性快、投機性強，隱蔽性強，容易對一國有限彈性的盯住匯率制度或固定匯率制發起沖擊。隨著我國改革開放的深入，貨幣和經濟自由化不斷發展，它對我國經濟的影響越來越顯著。2003年以來，預期人民幣升值，大規模的短期國際資本流入我國，在國內金融市場尚未放開的背景下，具有穩定高收益的房地產行業成為其投資平臺。中國國家統計局統計，2008年1—9月看好人民幣升值而涌入的國際游資超過800億美元。這推動了房地產價格泡沫泛起，而一旦國際游資流入發生了突然“逆轉”，會使得我國房地產業崩潰。房地產行業是我國經濟的支柱產業，本文將從開放經濟的視角關注房地產價格的波動。關注國際游資對我國房地產價格的影響。

二、理論基礎：國際游資對房地產價格影響分析

國際游資對我國房地產價格的影響主要通過對可貸資金市場、外匯市場進而對房地產市場的作用實現。由于房地產兼有商品和資本兩重屬性，本文將從其屬性，進一步基于匯率決定模型，利用貿易條件圖形法，在貨幣供給的視角下具體考察國際資本流入對我國房地產價格的影響。

(一)分析前提：國際游資沖擊對可貸資金及外匯市場的作用

國際游資沖擊對可貸資金市場作用主要表現為其對貨幣供應量的影響，通過國際收支流量和存量表現出來。當國際資本流入時，會導致國際收支順差，從而使外匯儲備增加：當國際資本流出時，會導致國際收支出現逆差，從而使外匯儲備減少。竇祥勝用公式表示：M+△M=K(W+△W)+e(U+△U)+K*e(U+△U)，式中，M。表示貨幣供應量，K表示貨幣乘數，e為匯率，U表示外匯儲備，△表示變動量，K(W+△W)為國內信貸及其變動量，e(U+△u)為初始影響的貨幣供給及其變動量，K*e(U+△U)為續發性影響的貨幣供給及其變動量。事實上，所有國家都不是采取完全浮動匯率制度，他們對匯率都或多或少有干預，只是程度不同而已。在這種情況下，資本流動就類似于固定匯率制度下對貨幣供給的影響，通過對外匯儲備的增減來引起本國貨幣供給的增減。國際游資由于投機性強、移動迅速、規模巨大、政府難以控制，不會給流入國帶來相應的商品或勞務供應的增加，屬于純粹的“虛擬資本”運動，是開放經濟中一個不穩定的因素，對貨幣供給影響顯著。

國際游資只有兌換成人民幣才能在中國進行投資，大量熱錢流入中國增加對人民幣的需求，從而加大人民幣升值的壓力。國內出口形成對人民幣的需求。來自國外的投資也形成對人民幣的需求，國內進口形成對人民幣的供給。由于國際游資的流入使來自國外的凈借出增加，對人民幣的總需求增加，在沒有其他因素作用的情況下會導致人民幣升值，形成“人民幣升值預期——國際游資涌入——人民幣升值事實”的循環。

(二)國際游資對房地產沖擊傳導機制分析

假設一個國家生產和消費的商品按照能否進行國際交換分為貿易品和非貿易品。貿易品是指能夠進行國際交換的商品，其價格在自由貿易條件下由國際市場決定；非貿易品是指無法進行國際交換的商品，其價格水平由國內決定。假設一國本幣名義匯率為e(直接標價法，e上升代表匯率貶值)，q表示實際匯率，P1代表貿易品國際價格，Pn代表非貿易品價格，則常用的內向實際匯率表達式為：q=eP／P，q上升表示實際匯率貶值。根據經濟學理論，國際資本流動會對實際匯率產生影響。由于貿易品價格P1是由國際市場決定的，在固定匯率下國際資本流入時，實際受到影響的是非貿易品價格。圖1中，縱坐標代表貿易品(T)，橫坐標代表非貿易品(N)。假設本國生產者生產兩種商品：貿易品和非貿易品，兩者的組合用生產可能性曲線表示，消費者消費貿易品和非貿易品所獲得的效用以一組消費無差異曲線U1、U2表示，離原點越遠效用越大。假設一國經濟開始處于A點，A點對應的貿易品和非貿易品都恰好生產等于消費。一方面，本國總支出等于總產出，其數量用貿易品價值衡量為OE、此時達到內部均衡；另一方面，不存在貿易赤字或盈余，故又達到外部均衡。在A點生產可能性曲線和消費無差異曲線U2相切，切點A的斜率為Pa=Pn／e*P1=1／q。

從以上分析知道，國際資本的流入會引起貨幣供給的增加，其對非貿易品的影響分為直接和間接兩種情形。第一種情形，當它定向投入非貿易品(某特定非貿易品)時，由于財富效應，其貨幣供給本身形成巨大需求，推動非貿易品的價格強烈上漲，即Pn上升，產出也隨之增加。這個過程中，根據q=e*E／Pn，實際匯率升值，即q值下降，1／q值上升，表現為R值上升，原先的均衡點從A點向右移動到新的均衡點B，這是顯而易見的。第二種情形，當它投入整個社會時，本國居民的總收入總支出也相應增加，刺激了居民投資和消費增加，這種增加同時發生在貿易品和非貿易品上。對于貿易品來說。由于價格由國際市場決定，其需求增加不會引起價格上升，在匯率固定下貿易品價格不變，但本國進口增加會引發貿易赤字。對于非貿易品來說，由于需求增加，非貿易品價格上升，本國生產和消費非貿易品Nb，生產貿易品Tb，消費貿易品L，超過部分為貿易赤字BC。