房地產泡沫問題分析論文

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摘要：自1998年開始，隨著福利化分房的結束，住房商品化的開始，我國房地產業進入了持續快速發展的新時期。與此同時，房地產價格也連續快速攀升。近年來，關于我國房地產泡沫問題的爭論不絕于耳，但是一直未有定論。在借鑒國內外理論研究的基礎上，引用最新的統計數據，運用定量方法，對我國1997—2006年房地產業運行申是否存在泡沫進行實證分析，得出結論：我國還不存在嚴格意義上的全國普遍性的房地產泡沫，但泡沫化傾向明顯，需警惕。

關鍵詞：房地產泡沫；房地產價格；指標

中國自1998年結束了福利分房制，開始實行貨幣化分房，成為房地產業走向市場化的分水嶺。從此，中國的房地產市場迅速發展，對拉動內需，加快城市化進程，促進國民經濟增長，起到了重要作用。經過十多年的發展，現已成為我國主要產業之一。然而，與此同時，房地產投資增幅過高、商品房空置率過大、房價上漲過快、供房結構失衡等問題凸顯，溫州炒房團，海外熱鈔，上海房價神話(湯臣一品均價11萬／平方米)，部分高官紛紛落馬，無不揭示了房地產市場的投機氛圍極為濃厚。據統計，全國商品住宅的價格從2000年逐步上漲，2002年上漲了4％，2003年上漲了5．7％，2004年上漲了18．6％，2005年上漲了15．1％，2006年1—7月份，全國比去年同期上漲9．7％。房地產市場由于其供給彈性有限、不存在易得的替代品；房地產沒有終極價格、基本價值難于確定等特征，成為最常見的經濟泡沫載體之一。因此，國內“房地產泡沫”的呼聲日高，中國的房地產是否存在泡沫之爭也成了中國當前最為熱烈討論的話題。

一、我國的房地產泡沫是否存在之爭

2001年10月25日，經濟學家魏杰在一次電視訪談中認為“2002年就要充分顯示出房地產的冬天”。由此拉開了“房地產泡沫”爭論的序幕。2002年11月，時任總理朱镕基表示了對房地產泡沫的擔憂。2004年10月底，美國《紐約時報》刊登了題為《中國房地產業出現過熱和泡沫》的報道，引發了國內外對中國房地產是否存在嚴重泡沫的爭論不斷升級。目前主要有兩種觀點“泡沫論”和“無泡沫論”。

泡沫論的代表人物是清華大學魏杰教授、中國社會科學院金融研究所金融發展室主任易憲容等。他們認為，我國房地產業的開發投資過熱、空置率過高、房價持續增長、房價收入比超出警戒線等都說明我國房地產已出現泡沫，應該采取嚴格調控措施進行調控。易憲容還認為，中國房地產泡沫主要是住房有效需求不足。無論從消費的角度還是從投資的角度，國內住房市場的熱銷僅是以往“存量需求”的釋放，而不是潛在需求真正地轉化為有效需求。這種依賴銀行信貸所釋放的“存量需求”不僅可能給銀行帶來巨大的系統性風險，而且這種需求脆弱性將暴露無遺，房地產泡沫也隨時有可能被戳穿。有效需求不足，一味地提升房地產的價格只能使得中國房地產市場的泡沫越吹越大。

持“無泡沫論”觀點的以中國房地產及住宅研究會常務副會長包宗華、北京大學蕭灼基教授、建設部政策研究中心等為代表。他們認為，從政策、經濟發展等方面都說明我國房地產的需求很大，目前的房地產業是在健康快速發展。建設部與房地產商等主張中國房地產價格的上升在于市場需求大于供給，根本不存在泡沫。由全國工商聯住宅產業商會、中城聯盟、華遠地產、萬通地產、北京城市開發集團等組成的聯盟，了“中國房地產研究報告”，主旨是“拿數字說話”，反擊“泡沫論”。這份報告認為，1998—2003年我國商品住宅售價的年增長率為3．5％，而同期城鎮居民的年收入增長率為10．7％，幾乎是房價上漲速度的3倍。房價漲幅低于收入，哪有什么房地產泡沫?

數字勝過千言。本文在對房地產泡沫內涵、特征和運行機理進行分析的基礎上，以全國房地產市場有關數據作為依據，選取適當指標對全國房地產市場泡沫進行實證研究，力求從數字、指標、判斷標準上來界定我國房地產市場目前的現狀如何，是否已出現了普遍性的泡沫，程度如何，等等。

二、房地產泡沫的內涵、特征和運行機理

房地產泡沫是房地產資產的價格脫離了實際基礎價值連續上漲的現象。房地產泡沫的主要特征是：第一，房地產泡沫是房地產價格波動的一種形態；第二，房地產泡沫具有陡升陡降的特點，振幅較大；第三，房地產泡沫不具有連續性，沒有穩定的周期和頻率；第四，房地產泡沫主要是由于投機行為、貨幣供應量在房地產經濟系統中短期內急劇增加造成的。投機價格機制和自我膨脹的機制是房地產的主要內在運行機制。房地產泡沫是在內在傳導機制和外在沖擊機制的共同作用下，開始產生、膨脹和崩潰的。

三、我國房地產泡沫問題的實證分析

我們根據房地產泡沫的內涵、特征和運行機理，選取了理性泡沫模型，基于數據的收集困難，本文采用直接指標法和間接檢驗法進行實證檢驗。

(一)直接指標法實證檢驗

1．房地產貸款增長率／貸款總額增長率

反映房地產與信貸協調性的指標。該指標在1～3左右為宜，過高表示銀行資金投向房地產市場的速度過快，泡沫的成分比較大。

由圖看出，中國的這個指標波動很大，但每一次的漲落都與國家的政策短期效應有關，如1998、1999年由于我國處于機構改革、緊縮階段，2001年國家金融機構貸款驟減，房地產貸款同比上升，2004年由于“121”等強勁措施的出臺。2004年后，這一比例又逐步開始上升，至2006上半年達到了4．37，說明我國房地產貸款額增長過快，房地產業的發展過多依賴于銀行資金支持，當前的我國房地產業存在著投機泡沫成分，應該提高警惕，嚴防由此引發的泡沫擴大化。

2．房價收入比

這個指標最初是用來衡量家庭對房價的承受能力。如果房價遠遠大于家庭年平均收入，則說明住房價格超過了居民消費水平，房價過高。比較理想的情形是房價與家庭年平均收入的比值維持在一個合理的范圍內，國際上通常認為這個范圍是3～6。世界銀行認為發展中國家的比值一般在4～6之間，發達國家一般在1．8～5．5之間。

從圖4可以看出，我國的房價／家庭年平均收入都在6以上，高于國際水平，所以，僅從房價收入比這一國際公認的衡量房地產市場是否存在泡沫現象的指標來看。中國的房價已經某種程度地超過了居民的實際支付能力，出現了泡沫跡象，特別在上海、北京、杭州等重點監測的城市，這一比例都超過了12以上，應時刻警惕目前過高房價中的泡沫成分。但整體來看這個比值在慢慢下降，說明房價與收入之間的差距在逐年縮小，向6以內逼近。

3．房地產價格增長率／GDP增長率

用GDP增長率代表本國實體經濟的發展，測量房地產相對實體經濟增長速度，用來監測房地產經濟泡沫化的趨

勢。該指標值越大，表明房地產的發展超出實體經濟發展的程度就越大，相應的房地產泡沫形成的可能性就越大。一般認為，當房價上漲幅度是GDP增長幅度2倍以上時，房價的上漲就超出了合理的區間，有泡沫存在。

由圖5可知，即使GDP增長率使用可比價格計算，我國的這個指標也均保持在2以內，僅從此指標判斷來看，我國房地產業運行正常，毫無泡沫可言。

(二)單位根及協整實證檢驗

1．分別檢驗售價和租價序列是否為平穩數據，如果房地產價格時間序列是一個非平穩的隨機過程，說明需求中包含了大量的投機需求，房地產市場上存在投機性泡沫。

2．如果都不是平穩序列，則找出它們的單整階數d，在階數相等的條件下進行協整檢驗。如果房地產價格與租價之間不存在長期均衡關系，則說明房地產市場上存在大量投機交易，房地產市場價格偏離了理論價格，可能產生了投機性泡沫。分析如表：

結果顯示，在5％的顯著性水平下，全國房屋銷售價格指數序列存在單位根，是非平穩的，而全國房屋銷售價格指數一階差分序列和全國房屋租賃價格指數序列都不存在單位根，都是平穩的。

以上分析表明，全國房屋銷售價格指數序列的ADF檢驗無法拒絕存在單位根的零假設，故可以認為是一個非平穩的隨機過程，說明全國房地產市場存在投機性需求和投機性泡沫。而全國房屋銷售價格指數一階差分序列和全國房屋租賃價格指數序列的ADF檢驗拒絕了存在單位根的零假設，故可以認為是一個子穩的隨機過程。另外，全國房屋銷售價格指數序列和全國房屋租賃價格指數序列不存在協整關系和長期均衡關系，由此也認為我國房地產市場存在大量投機交易，可能產生了投機性泡沫。

四、結論

我國目前正處于房地產周期的復蘇與繁榮期，我國房地產市場總體運行比較健康。通過以上直接和間接檢驗法對我國房地產業運行特征的實證分析及定量評判，從整體上看，雖還沒有完全足夠的證據證明我國各大城市存在普遍性的房地產泡沫。可有整體向泡沫一方傾斜的跡象，各項相關指標均運行在高位，因而存在著較高的潛在的房地產泡沫風險因素，但尚未形成嚴重的房地產泡沫，更未達到房地產泡沫破裂程度。然而局部地區(比如上海、北京等)確實出現了房地產投機性泡沫(關于上海、北京等局部出現的泡沫研究請參看其他文獻，在此略)，為中國房地產市場敲響了泡沫警鐘。

近幾年來，政府各種調控措施的不斷及時出臺，如“121號文件”、“國八條”、“8．31大限”、“212號文件”及“國六條”等，房地產市場價格上升之勢得到一定遏制，擠壓了一定的泡沫。隨著國家加大對房地產行業宏觀調控，建立健全相應的政策法規來約束房地產的發展速度與方向，嚴格限制各級政府的缺位與越位行為，加強金融監管力度，打擊投機性投資行為，限制國際熱錢的影響，可以使我國的房地產業得到全面健康與合理的發展，使已經出現的局部地區的房地產泡沫逐漸消除。

故筆者認為，目前中國的房地產絕不會出現像日本、香港那樣泡沫破裂的悲劇，中國房地產泡沫最濃、危險最大的時期也已經過去。但是，政府有關部門不能放松對泡沫的警惕，應密切關注房地產市場的走勢，審時度勢地采取政策措施，避免房地產行業的大起大落，以實現房地產市場的健康、持續、穩定發展。