信貸資產(chǎn)證券化金融研究

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信貸資產(chǎn)證券化所發(fā)揮的金融功能

信貸資產(chǎn)證券化是指將商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表上的存量資產(chǎn)運(yùn)用現(xiàn)金流分割技術(shù)進(jìn)行分拆、重新整合并將之標(biāo)準(zhǔn)化以在金融市場(chǎng)發(fā)行流通的過(guò)我程。在這個(gè)過(guò)程中，信貸資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)了資源配置、提供市場(chǎng)流動(dòng)性、提升信息透明度、金融風(fēng)險(xiǎn)管理和價(jià)格發(fā)現(xiàn)等金融功能。第一，資源配置。信貸資產(chǎn)證券化盤(pán)活存量信貸資產(chǎn)，創(chuàng)設(shè)出可以進(jìn)行交易流通的證券憑證，這樣就為非信貸市場(chǎng)的參與者提供了配置信貸資產(chǎn)的渠道。同時(shí)由于證券化將信貸資產(chǎn)的現(xiàn)金流重新拆分和組合，允許不同資源稟賦和風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者根據(jù)自身需求來(lái)配置不同信用等級(jí)和期限的信貸資產(chǎn)支持證券，使得被證券化的信貸資產(chǎn)能夠在社會(huì)資源配置中流向非銀行金融部門(mén)、非金融部門(mén)以及非居民部門(mén)，幫助社會(huì)經(jīng)濟(jì)資源達(dá)到均衡狀態(tài)，提升金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率。第二，提供市場(chǎng)流動(dòng)性。信貸資產(chǎn)證券化的盤(pán)活存量行為有提供市場(chǎng)流動(dòng)性的作用，通過(guò)證券化而創(chuàng)設(shè)的資產(chǎn)支持證券的發(fā)行和流通提供了金融市場(chǎng)資金流動(dòng)的載體和工具。同時(shí)，證券化的分層處理將信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)變成為不同期限的獨(dú)立證券，可以將流動(dòng)性載體進(jìn)一步細(xì)分。第三，提升信息透明度。在信貸資產(chǎn)證券化生命周期過(guò)程中，投資者對(duì)證券的底層資產(chǎn)、證券的交易和期限結(jié)構(gòu)以及貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)信貸回收能力等方面有著較高的信息披露要求。因此，信貸資產(chǎn)證券化在由間接融資體系向直接融資體系轉(zhuǎn)化的過(guò)程中，客觀上將某單一金融機(jī)構(gòu)掌握的資產(chǎn)信息轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)所要求的披露信息。由于金融市場(chǎng)投資者種類(lèi)多樣，因此市場(chǎng)的披露要求相對(duì)于原信貸金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部而言，信息覆蓋范圍會(huì)更加廣泛，披露內(nèi)容會(huì)更加全面，對(duì)負(fù)責(zé)信息采集的貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)的要求也會(huì)相應(yīng)提升。第四，金融風(fēng)險(xiǎn)管理功能。該功能可以從兩個(gè)層面理解。首先，在金融系統(tǒng)層面，資產(chǎn)支持證券在不同類(lèi)型機(jī)構(gòu)配置的同時(shí)，也將金融風(fēng)險(xiǎn)重新分配給了不同類(lèi)型機(jī)構(gòu)，從而使得整個(gè)金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)得到改善。其次，在金融機(jī)構(gòu)層面，金融機(jī)構(gòu)通過(guò)配置多類(lèi)型、多地域、多行業(yè)的資產(chǎn)支持證券，能夠有效分散自身因某要素沖擊而產(chǎn)生的金融風(fēng)險(xiǎn)，金融機(jī)構(gòu)在配置資產(chǎn)支持證券的同時(shí)也在優(yōu)化自身投資組合的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)。而出售資產(chǎn)的金融機(jī)構(gòu)也可以通過(guò)證券化資產(chǎn)出表來(lái)優(yōu)化自身資產(chǎn)配置，從而降低金融風(fēng)險(xiǎn)。第五，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。資產(chǎn)支持證券在有組織、規(guī)范化的市場(chǎng)進(jìn)行交易，眾多市場(chǎng)參與者將自身對(duì)證券化資產(chǎn)的判斷集中體現(xiàn)到交易價(jià)格上，從而達(dá)到資產(chǎn)價(jià)格的動(dòng)態(tài)均衡。

信貸資產(chǎn)證券化金融功能的邏輯和層次

信貸資產(chǎn)證券化發(fā)揮著多種金融功能，但這些功能并非是零散割裂的。從金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)觀察，信貸資產(chǎn)證券化所發(fā)揮的核心功能是資源配置，這也是其最本質(zhì)的功能，其他金融功能的發(fā)揮均圍繞著資源配置功能展開(kāi)。金融系統(tǒng)不僅在不同經(jīng)濟(jì)主體之間分配社會(huì)資源，還在這個(gè)過(guò)程中提升經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率。資產(chǎn)支持證券的發(fā)行和交易是買(mǎi)賣(mài)雙方對(duì)證券化產(chǎn)品的交換，實(shí)際上是金融市場(chǎng)在資本品余缺雙方之間進(jìn)行調(diào)劑，以達(dá)到提升社會(huì)福利水平的目的。其他金融功能是資源配置功能的內(nèi)涵和外延。其中，提升信息透明度、價(jià)格發(fā)現(xiàn)是信貸資產(chǎn)證券化的內(nèi)涵功能，而提供市場(chǎng)流動(dòng)性和金融風(fēng)險(xiǎn)管理是其外延功能。在內(nèi)涵功能方面，提升信息透明度是實(shí)現(xiàn)資源配置的必要手段，而完成證券化交易就要求必須發(fā)現(xiàn)和確定價(jià)格，資源配置功能是這兩種功能的充分條件。在外延功能方面，提供市場(chǎng)流動(dòng)性和金融風(fēng)險(xiǎn)管理是信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)運(yùn)行的必然結(jié)果。資產(chǎn)支持證券的發(fā)行和交易均是流動(dòng)性載體和流動(dòng)性提升的直接體現(xiàn)，而交易結(jié)果又在客觀上分散了金融風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)管理的目的。從宏微觀經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)觀察，資源配置屬于宏觀金融功能，而價(jià)格發(fā)現(xiàn)、提升信息透明度、提供市場(chǎng)流動(dòng)性以及金融風(fēng)險(xiǎn)管理屬于微觀金融功能。在宏觀金融功能方面，資源配置功能能夠運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制有效地將社會(huì)資源在生產(chǎn)效率不同的部門(mén)之間轉(zhuǎn)移，從而優(yōu)化社會(huì)生產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提升社會(huì)福利水平。而信貸資產(chǎn)證券化作為一種金融創(chuàng)新，增加了政府調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)的渠道，為金融政策實(shí)施增加了新的傳遞渠道。同時(shí)，信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的交易價(jià)格和規(guī)模也能成為反映經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況的重要指標(biāo)。

在微觀金融功能方面，提升信息透明度是實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)運(yùn)行的前提基礎(chǔ)，正是信息在金融市場(chǎng)中的有效傳遞，才能使得信貸資產(chǎn)證券化交易得以達(dá)成。價(jià)格發(fā)現(xiàn)和提供流動(dòng)性功能均是由信貸資產(chǎn)證券化交易行為抽象而得，一方面反映了資產(chǎn)支持證券的供求關(guān)系，另一方面也體現(xiàn)了市場(chǎng)資金的運(yùn)動(dòng)方向。綜合而言，信貸資產(chǎn)證券化發(fā)揮著多種金融功能，而這些功能蘊(yùn)含著邏輯關(guān)系。以金融功能的角度來(lái)研究信貸資產(chǎn)證券化更容易指出其作用實(shí)體經(jīng)濟(jì)的本質(zhì)，從而幫助提升金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效率。阻礙金融功能進(jìn)一步發(fā)揮的制度問(wèn)題及改善建議信貸資產(chǎn)證券化金融功能的有效發(fā)揮離不開(kāi)市場(chǎng)制度的完備與完善，而當(dāng)前金融市場(chǎng)還存在一些阻礙信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)揮金融功能的制度問(wèn)題。一是市場(chǎng)還存在著被人為分裂的現(xiàn)象，雖然金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)證券化基本集中在銀行間債券市場(chǎng)運(yùn)行，但一些小額貸款、融資租賃等的資產(chǎn)證券化卻在交易所市場(chǎng)運(yùn)行，如此分割使得市場(chǎng)資源配置功能、價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能等均受到影響。二是信息披露水平尚不完備，由于監(jiān)管部門(mén)對(duì)該方面的要求尚不明確，加之發(fā)起金融機(jī)構(gòu)以及實(shí)際債務(wù)人的意愿，造成證券化的底層資產(chǎn)難以被投資者以公允的第三方渠道獲得，直接影響信息披露功能的發(fā)揮。三是資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離存在法律瑕疵，體現(xiàn)在信貸權(quán)屬轉(zhuǎn)移后，征信信息、抵質(zhì)押權(quán)等及時(shí)變更的問(wèn)題，會(huì)阻礙風(fēng)險(xiǎn)管理功能發(fā)揮。四是證券化產(chǎn)品的稅收問(wèn)題，重復(fù)征稅造成證券化成本上升，影響市場(chǎng)的參與意愿。五是市場(chǎng)參與者覆蓋程度問(wèn)題，由于信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要在銀行間債券市場(chǎng)運(yùn)行，而該市場(chǎng)的主要參與者為商業(yè)銀行機(jī)構(gòu)，銀行相互持有各自的證券化產(chǎn)品，信貸資產(chǎn)無(wú)法有效地在不同類(lèi)型機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行余缺調(diào)劑，進(jìn)而造成資源配置和金融風(fēng)險(xiǎn)管理功能無(wú)法有效地發(fā)揮。在新時(shí)代經(jīng)濟(jì)建設(shè)與金融監(jiān)管格局深化改革的背景下，為了充分發(fā)揮信貸資產(chǎn)證券化的金融功能，我們應(yīng)該多措并舉來(lái)完善市場(chǎng)的建設(shè)。第一，我國(guó)應(yīng)該考慮在明確監(jiān)管機(jī)構(gòu)權(quán)責(zé)的基礎(chǔ)上統(tǒng)一債券市場(chǎng)，統(tǒng)一的市場(chǎng)會(huì)破除割裂造成的價(jià)格利差，進(jìn)一步提升服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。第二，利用登記托管機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)公允性，授權(quán)其對(duì)信貸資產(chǎn)證券化的信息披露市場(chǎng)服務(wù)職責(zé)，提升市場(chǎng)信息透明度。第三，相關(guān)部門(mén)應(yīng)該相互協(xié)調(diào)以完善征信、抵質(zhì)押、稅收等方面的制度制約。第四，在統(tǒng)一市場(chǎng)的基礎(chǔ)上逐漸完善合格投資者的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，促進(jìn)資源配置功能的發(fā)揮。總之，信貸資產(chǎn)證券化發(fā)揮著多種金融功能，我們應(yīng)該不斷完善市場(chǎng)制度建設(shè)，促進(jìn)其金融功能的發(fā)揮，從而提升信貸資產(chǎn)證券化服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。

作者:喬博 劉波 單位:中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司