剖析現(xiàn)代金融學(xué)與行為金融學(xué)差異

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一、簡要回顧

Haugen(1999)將金融理論的發(fā)展分成三個(gè)階段:“舊時(shí)代金融”(OldFinance)、“現(xiàn)代金融”(ModernFinance)和“新時(shí)代金融”(NewFinance)?！芭f時(shí)代金融”代表的是上世紀(jì)60年代前,以會(huì)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表分析為主的金融研究;而“現(xiàn)代金融學(xué)”或者也稱為“標(biāo)準(zhǔn)金融”(StandardFinance),則主要以上世紀(jì)中期開始興起的金融經(jīng)濟(jì)學(xué)為主要的理論基礎(chǔ),它建立在有效市場(chǎng)假設(shè)(EMH)的基礎(chǔ)上,以資本資產(chǎn)定價(jià)理論和現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論為基石,著重研究理性假設(shè)條件下的價(jià)格發(fā)生機(jī)制和金融市場(chǎng)效率問題;“新時(shí)代金融”則以自20世紀(jì)80年代開始逐漸受到關(guān)注的行為金融學(xué)為代表,其研究主題為投資者的有限理性以及無效率市場(chǎng)。首先,就現(xiàn)代金融學(xué)和行為金融學(xué)的研究內(nèi)容而言,現(xiàn)代金融學(xué)研究的是如何在不確定的環(huán)境下通過資本市場(chǎng)對(duì)資源進(jìn)行跨時(shí)期的最優(yōu)配置,在這一點(diǎn)上,兩者①是統(tǒng)一的,這意味著它們的研究必然以實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)均衡和獲得合理的金融產(chǎn)品價(jià)格體系為其理論目標(biāo)和主要內(nèi)容,其中一個(gè)重要的任務(wù)就是資產(chǎn)定價(jià)。那么,兩者研究的差異在哪里呢?錢穎一(2002)在《理解現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)》一文中認(rèn)為,“現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)代表了一種研究經(jīng)濟(jì)行為和現(xiàn)象的分析方法或框架。作為理論分析框架,它由三個(gè)主要部分組成:視角、參照系(或基準(zhǔn)點(diǎn))以及分析工具?！蓖瑯尤绱?在金融研究中,兩者研究問題的差異性首先表現(xiàn)在“視角”的不同。現(xiàn)代金①這里指的是現(xiàn)代金融學(xué)與行為金融學(xué),后文表述方法相同。

融學(xué)承襲了傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)“理性人”的基本分析假定,建立了現(xiàn)代金融學(xué)完整的理論體系,但其研究范式與模型局限在“完全理性”的分析框架中,忽視了對(duì)微觀個(gè)體實(shí)際決策行為的分析。Kahneman,Slovic和Tversky(2000)這樣描述了人們的決策過程:“在有風(fēng)險(xiǎn)和無風(fēng)險(xiǎn)兩種情況下,我們對(duì)影響決策的認(rèn)知因素和心理因素進(jìn)行討論。價(jià)值的‘心理物理學(xué)效應(yīng)導(dǎo)致人們?cè)谟麜r(shí)厭惡風(fēng)險(xiǎn),而在虧損時(shí)追求風(fēng)險(xiǎn)。心理物理學(xué)效應(yīng)導(dǎo)致人們過分偏好確定性事件和不可能事件,不像理性選擇那樣具有恒定的標(biāo)準(zhǔn),決策問題因?yàn)椴煌拿枋龊涂蚨á俣a(chǎn)生不同的偏好。因此,當(dāng)面對(duì)不確定情況的時(shí)候,人們的判斷和決策往往受到心理因素的影響而產(chǎn)生認(rèn)知偏差?！?/p>

其次,現(xiàn)代金融學(xué)研究提供了自身的“參照系”或“基準(zhǔn)點(diǎn)”———有效市場(chǎng)理論(EMH)和基于理性人假定的預(yù)期效用理論。這個(gè)參照系本身的重要性并不在于它們是否準(zhǔn)確無誤地描述了現(xiàn)實(shí),而在于建立了一些讓人們更好地理解現(xiàn)實(shí)的標(biāo)尺②。但是,80年代以來,EMH在理論上(套利的有效性遭到質(zhì)疑)和實(shí)證檢驗(yàn)(大量異象的出現(xiàn))同時(shí)受到挑戰(zhàn),“非有效市場(chǎng)”已成為了行為金融學(xué)研究的主題之一,另外,傳統(tǒng)的資產(chǎn)組合和資產(chǎn)定價(jià)理論均是基于預(yù)期效用理論而建立,它給出了不確定條件下的決策行為的簡單精確描述。但是,現(xiàn)實(shí)中總是存在的系統(tǒng)背離獨(dú)立性假定以及概率線形效用的現(xiàn)象③對(duì)“預(yù)期效用理論”產(chǎn)生了質(zhì)疑,并由此產(chǎn)生了兩個(gè)研究方向,其一是越來越多的學(xué)者嘗試放松個(gè)人決策和偏好的有關(guān)公理性假定,試圖從技術(shù)上對(duì)原有預(yù)期效用理論進(jìn)行修正或替代,如擴(kuò)展效用模型、非傳遞性效用模型和非可加性效用模型;其二是部分學(xué)者獨(dú)辟蹊徑,尋求對(duì)現(xiàn)象的合理解釋以替代預(yù)期效用理論,具有代表性的就是Kahneman和Tversky所創(chuàng)立的期望理論(ProspectTheory)。這樣,以“市場(chǎng)非有效性和期望理論”研究為參照系的行為金融學(xué),取得了長足的發(fā)展。

再次,現(xiàn)代金融學(xué)提供了一系列強(qiáng)有力的“分析工具”,它們多是各種圖形模型和數(shù)學(xué)模型,這種工具用較為簡明的圖象和數(shù)學(xué)結(jié)構(gòu)幫助我們深入分析紛繁錯(cuò)綜的經(jīng)濟(jì)行為和現(xiàn)象。

除了傳承這一分析工具以外,行為金融學(xué)的發(fā)展還突破了“經(jīng)濟(jì)學(xué)被認(rèn)為是一種非實(shí)驗(yàn)科學(xué)”的界限,嘗試運(yùn)用實(shí)驗(yàn)的方法來研究經(jīng)濟(jì)學(xué),修改和驗(yàn)證各種基本的經(jīng)濟(jì)學(xué)假設(shè),這使得經(jīng)濟(jì)學(xué)研究越來越多地依賴于實(shí)驗(yàn)和數(shù)據(jù)搜集,從而更加可信。

二、不同研究范式的比較研究

與現(xiàn)代金融學(xué)研究相比,行為金融學(xué)研究視角和參照系的變化也引起了研究范式的變化,行為金融學(xué)試圖用新的以人為中心的生命范式去代替現(xiàn)代金融理論的研究范式,它突破了現(xiàn)代金融理論只注重理性投資決策模型對(duì)證券市場(chǎng)投資者實(shí)際決策行為進(jìn)行簡單測(cè)度的范式,以“非理性或者有限理性”的投資者實(shí)際決策心理為出發(fā)點(diǎn),研究投資者的投資決策行為規(guī)律及其對(duì)市場(chǎng)價(jià)格的影響,以期更透徹、真實(shí)地刻畫了金融市場(chǎng)。

現(xiàn)代金融理論是建立在傳統(tǒng)主流經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)上的①,這些經(jīng)典理論與主流經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析方法與技術(shù)是一脈相承的,其模型與范式是以“理性”作為最基本的分析框架,以理性的“經(jīng)濟(jì)人”作為最基本的前提假設(shè)。投資者理性是一個(gè)貫穿始終的核心假設(shè),只是不同的模型對(duì)理性的定義有所不同②。相比之下,行為金融學(xué)以源于心理學(xué)、社會(huì)學(xué)、人類學(xué)的行為理論為基本分析工具,視野更加開闊,對(duì)金融行為理性與否的定性既涉及偏好的形成過程,也涉及決策和判斷形成過程。首先,它對(duì)偏好的典型特征進(jìn)行了更接近實(shí)際的描述。這些特征包括:(1)人們常常更關(guān)注一個(gè)行動(dòng)后果與某一參照點(diǎn)的相對(duì)差異,而對(duì)這一后果本身的絕對(duì)水平并不敏感;(2)損失比收益更令人關(guān)注;(3)人們的敏感性呈遞減的趨勢(shì),在貨幣收入不確定的條件下,效用函數(shù)對(duì)財(cái)富變動(dòng)量的斜率將隨財(cái)富變動(dòng)量的增大而趨于平坦;(4)在不確定條件下,風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度有四種不同形式,即收益風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型、高概率損失風(fēng)險(xiǎn)追尋型、收益風(fēng)險(xiǎn)追尋型和低概率損失風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型;(5)純粹的利己并不能完全解釋人類的動(dòng)機(jī),人們同時(shí)還具有社會(huì)動(dòng)機(jī)和公平意識(shí);(6)人們并不一定都擁有穩(wěn)定的、定義良好的偏好,偏好是在進(jìn)行選擇和判斷的過程中體現(xiàn)出來的,而這一過程特定的背景和程序會(huì)對(duì)偏好產(chǎn)生影響。

其次,在決策和判斷過程中,行為金融學(xué)認(rèn)為,人們依據(jù)經(jīng)驗(yàn)規(guī)則所作的直觀推斷雖然能簡化復(fù)雜的決策過程,但其行為模式會(huì)受到心理因素的影響而發(fā)生偏差,并且這種心理因素又會(huì)隨著外界環(huán)境的變化而發(fā)生著微妙的變化,尤其是金融市場(chǎng)面對(duì)著更多的不確定性的時(shí)候。所以,由于環(huán)境的不確定性引發(fā)投資者的心理變化,再通過人類特有的認(rèn)知方式的傳導(dǎo)過程使得投資者產(chǎn)生了包括過度自信、過度反映、后悔厭惡、自我控制等認(rèn)知偏差,這種行為模式會(huì)產(chǎn)生嚴(yán)重的系統(tǒng)性錯(cuò)誤,從而導(dǎo)致判斷偏離理性。

VanRaaij(1981)提出的“經(jīng)濟(jì)心理學(xué)”的一般模型很好地解釋了行為金融學(xué)與現(xiàn)代金融學(xué)在研究范式上的差異:經(jīng)濟(jì)環(huán)境反映出一般經(jīng)濟(jì)狀況的改變,但由于個(gè)人因素的差異,不同的人對(duì)經(jīng)濟(jì)情況會(huì)有不同的認(rèn)知和感受,加上個(gè)人主觀的價(jià)值判斷,進(jìn)而通過行為表現(xiàn)而與經(jīng)濟(jì)環(huán)境產(chǎn)生復(fù)雜的互動(dòng)關(guān)系。也就是說,不同個(gè)體對(duì)市場(chǎng)或經(jīng)濟(jì)狀況會(huì)有相同或者不同的“認(rèn)知”,進(jìn)而轉(zhuǎn)化為行為和彼此間的相互作用,最后再反饋到市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)中去,如周賓凰、池詳萱(2002)所說:“市場(chǎng)或經(jīng)濟(jì)狀況是群體投射(Projection)的結(jié)果,市場(chǎng)或者經(jīng)濟(jì)的演進(jìn),是一連串認(rèn)知與投射的過程。顯然,‘人’在此間扮演了很重要的角色。”正是基于以人為中心的生命范式,行為金融學(xué)探究了決策過程中個(gè)體的實(shí)際行為和心理依據(jù),并基于此對(duì)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象進(jìn)行了解釋。

三、不同體系框架下的比較研究

如前所述,現(xiàn)代金融學(xué)研究的體系框架是建立在有效市場(chǎng)假設(shè)的基礎(chǔ)上,以資本資產(chǎn)定價(jià)理論和現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論為基石,著重研究理性假設(shè)條件下的價(jià)格發(fā)生機(jī)制和金融市場(chǎng)效率問題。

首先,現(xiàn)代金融學(xué)研究從理性人假設(shè)的視角出發(fā),認(rèn)為人是完全理性的,投資者在實(shí)際投資決策過程中被假定是風(fēng)險(xiǎn)厭惡、追求效用最大化、對(duì)信息的獲取是無成本的、理解是同質(zhì)的,在此基礎(chǔ)上根據(jù)貝葉斯法則在信息的變化中不斷進(jìn)行修正①;同時(shí),個(gè)體的決策與選擇偏好遵從預(yù)期效用理論,最終通過個(gè)體間的隨機(jī)行為作用于市場(chǎng)。

其次,現(xiàn)代金融學(xué)的研究以有效市場(chǎng)為參照系,有效市場(chǎng)與理性經(jīng)濟(jì)人假設(shè)之間緊密的邏輯聯(lián)系刻畫了整個(gè)市場(chǎng)的作用機(jī)制。由于投資者具有“完美的”理性意愿和投資分析能力,在與非理性投資者博弈的過程中,前者將逐步主導(dǎo)市場(chǎng),使得證券市場(chǎng)最終至少能達(dá)到“弱式有效”的層次。在這一過程中,“市場(chǎng)選擇”機(jī)制具有重要的意義,理性投資者主導(dǎo)市場(chǎng)正是通過市場(chǎng)選擇來實(shí)現(xiàn)的。市場(chǎng)選擇機(jī)制使得非理性投資者被淘汰出市場(chǎng)并逐漸消失,直到套利機(jī)會(huì)也隨之消失,通過二級(jí)市場(chǎng)投資者的“試錯(cuò)”,市場(chǎng)將逐漸接近“無套利均衡狀態(tài)”,在這一過程中價(jià)格逐步接近基本價(jià)值。從長久來說,投資者只有根據(jù)證券的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行交易才能達(dá)到效用最大化,這就是有效市場(chǎng)和理性經(jīng)濟(jì)人假定下市場(chǎng)選擇所隱含的結(jié)論。按照這一邏輯思路,現(xiàn)代金融理論把金融投資過程看作一個(gè)動(dòng)態(tài)均衡過程,根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)的均衡原理,推導(dǎo)出了證券市場(chǎng)的均衡模型,其研究脈絡(luò)可參見圖1。

在行為金融學(xué)研究的體系框架中,同樣遵循了從研究個(gè)體決策行為到個(gè)體之間的相互影響②作用于市場(chǎng),再到整個(gè)市場(chǎng)形成均衡的過程,如圖2所示。與現(xiàn)代金融的體系框架相比,行為金融學(xué)試圖用新的以人為中心的生命范式(有限理性或非理性)去代替現(xiàn)代金融理論的研究范式。盡管如此,行為金融學(xué)也承認(rèn)現(xiàn)代金融理論的范式在一定的范圍內(nèi)仍然是正確的。從研究方法看,行為金融學(xué)與現(xiàn)代金融學(xué)理論基本是相同的,都是在某種假設(shè)的基礎(chǔ)上建立模型,并對(duì)金融市場(chǎng)的現(xiàn)象做出相應(yīng)的解釋。所不同的是,第一,行為金融學(xué)關(guān)于投資者有限理性或者非理性的假設(shè)是以心理學(xué)對(duì)人們實(shí)際決策行為的研究成果為基礎(chǔ)的,與現(xiàn)代金融學(xué)相比較,它強(qiáng)調(diào)了人們?cè)谡J(rèn)知過程中會(huì)形成偏差,而且并非按照貝葉斯法則修正自己的認(rèn)識(shí);另外,個(gè)體進(jìn)行決策實(shí)際上是對(duì)“期望”的選擇,而所謂期望即是各種風(fēng)險(xiǎn)結(jié)果,期望選擇所遵循的是特殊的心理過程與規(guī)律,而不是預(yù)期效用理論所假設(shè)的各種公理。Kahneman和Tversky把這種模式歸因于人類的兩種缺點(diǎn):一是情緒經(jīng)常破壞對(duì)理性決策必不可少的自我控制能力;二是人們經(jīng)常無法完全理解他們所遇到的問題,也就是心理學(xué)家所謂的認(rèn)知困難。第二,建立在有限套利基礎(chǔ)上的“非有效市場(chǎng)”成為了行為金融研究主題。行為金融學(xué)所建立的噪音交易模型把投資者劃分為理性套利者和噪音交易者(非理性投機(jī)者)兩類,分析認(rèn)為,理性套利者在一定程度上轉(zhuǎn)化為噪音交易者,從而加大了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的價(jià)格波動(dòng)并削弱市場(chǎng)效率,套利者的這種行為傾向是導(dǎo)致套利有限性的主要原因。第三,在對(duì)個(gè)體有限理性研究的基礎(chǔ)上,行為金融學(xué)從個(gè)體間的相互聯(lián)系和作用中進(jìn)一步研究了金融市場(chǎng)系統(tǒng)的整體性質(zhì)和行為,從而得出市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的規(guī)律和內(nèi)在機(jī)制,這就是行為金融學(xué)關(guān)于群體行為的研究。就研究主題而言,行為金融學(xué)以期望理論為基礎(chǔ),加上其他心理學(xué)和行為學(xué)對(duì)投資者行為模型的研究,針對(duì)現(xiàn)代金融學(xué)有效市場(chǎng)假說的三個(gè)假設(shè)①分別提出了質(zhì)疑:非理性行為或有限理性行為;投資者非理性行為并非隨機(jī)發(fā)生;套利會(huì)受到一些條件的限制,使之不能發(fā)揮預(yù)期作用。因此,李心丹(2003)將行為金融學(xué)的研究歸納為三個(gè)層次:(1)有限理性個(gè)體;(2)群體行為;(3)非有效市場(chǎng)。三者的邏輯關(guān)系如圖3,與現(xiàn)代金融學(xué)研究主題形成了鮮明對(duì)比?；谶@個(gè)比較框架,行為金融學(xué)在批判和質(zhì)疑的基礎(chǔ)上,逐漸形成了諸如期望理論等較為成熟的基礎(chǔ)理論。

四、關(guān)于兩者相互融合的趨勢(shì)化探討

從80年代行為金融學(xué)的崛起開始,關(guān)于現(xiàn)代金融學(xué)與行為金融學(xué)的爭論一直延續(xù)不斷。那么,從學(xué)科發(fā)展的角度來看,如何認(rèn)識(shí)兩者的相對(duì)地位和作用以及未來發(fā)展前景呢?筆者認(rèn)為,一方面,現(xiàn)代金融理論有其存在的合理性。它之所以至今具有強(qiáng)大的生命力,是因?yàn)橐宰钌俚墓ぞ呓⒘艘粋€(gè)解決金融問題的完整理論體系,并能夠?qū)Υ罅康慕鹑诂F(xiàn)象做出合乎邏輯的解釋。但是,大量的異常現(xiàn)象的產(chǎn)生和一些心理學(xué)實(shí)證研究均表明現(xiàn)代金融學(xué)存在著根本的缺陷。另一方面,行為金融學(xué)作為一門新興的科學(xué),迄今為止,雖然還沒有形成一套系統(tǒng)、完整的理論,但是它的出現(xiàn)一定程度上彌補(bǔ)了現(xiàn)代金融理論在個(gè)體行為分析上的不足和缺陷。與傳統(tǒng)理論不同的是行為金融學(xué)并不試圖定義什么是合理的行為,什么是不合理的行為,Olsen(1998)認(rèn)為,“行為金融學(xué)并不是試圖去定義理性的行為或者把決策打上偏差或者錯(cuò)誤的標(biāo)記,而是尋求理解并預(yù)測(cè)進(jìn)行市場(chǎng)心理決策過程的系統(tǒng)含義?！庇纱搜由?行為金融研究的重點(diǎn)之一在于理解和預(yù)測(cè)個(gè)體心理決策程序?qū)Y本市場(chǎng)的影響以及如何運(yùn)用心理學(xué)和經(jīng)濟(jì)學(xué)原理來改善決策行為。

Statman(1999)的觀點(diǎn)認(rèn)為:“兩者本質(zhì)上沒有很大的差異,他們的主要目的都試圖在一個(gè)統(tǒng)一的框架下,利用盡可能少的工具構(gòu)建統(tǒng)一的理論,解決金融市場(chǎng)中的所有問題。唯一的差別就是行為金融學(xué)利用了與投資者信念、偏好以及決策相關(guān)的認(rèn)知心理學(xué)和社會(huì)心理學(xué)的研究成果?！睆默F(xiàn)有文獻(xiàn)來看,主流觀點(diǎn)認(rèn)為,行為金融學(xué)與現(xiàn)代金融學(xué)的共通之處為二者未來相互融合提供了可能性,而它們之間的基本分歧決定了目前各自的主攻方向依然不同。在條件未成熟之前,專注于某個(gè)領(lǐng)域、某個(gè)視角、某種方法是合理的,但是在發(fā)展的過程中,各自以對(duì)方的研究為借鑒和映照,對(duì)本領(lǐng)域的研究作適當(dāng)?shù)恼{(diào)整和修正卻是必要的。

延續(xù)這條思路,筆者認(rèn)為現(xiàn)代金融學(xué)與行為金融學(xué)融合是具備其可能性和必要性的。就可能性而言,二者之間至少存在以下幾個(gè)契合點(diǎn):首先,行為金融學(xué)和現(xiàn)代金融學(xué)的研究對(duì)象是相同的。現(xiàn)代金融學(xué)和行為金融學(xué)都是以研究投資者行為為切入點(diǎn)的,從這個(gè)意義上說,二者的研究是相通的。盡管現(xiàn)代金融學(xué)以規(guī)范研究的方法將投資者作了理性的假設(shè),而行為金融學(xué)是以實(shí)證研究的思路將投資者置入正常的模型中,但從概念內(nèi)涵上看,理性與正常并非完全相悖,如同從方法論意義上講,規(guī)范研究與實(shí)證研究并不完全相斥一樣。

其次,行為金融學(xué)和現(xiàn)代金融學(xué)的基本分歧是可以調(diào)和的。如前所述,現(xiàn)代金融學(xué)與行為金融學(xué)的主要分歧在于前提假設(shè)中的理性與否。行為金融學(xué)認(rèn)為,通常情況下概率和效用評(píng)估等主觀判斷、決策行為依賴于有限的可供利用的信息,而這些依據(jù)直觀推斷和經(jīng)驗(yàn)規(guī)則得到的信息會(huì)產(chǎn)生系統(tǒng)性偏誤。但當(dāng)錯(cuò)誤的結(jié)果重復(fù)地呈現(xiàn)在人們面前時(shí),人們就會(huì)從中學(xué)習(xí),當(dāng)環(huán)境改善,所涉及的問題被漸次解釋清楚時(shí),許多不確定情形下人類判斷的認(rèn)知偏差就會(huì)逐步消失,再加之適當(dāng)?shù)囊龑?dǎo),即使人們的初始行為是非理性的,其最終的行為方式也會(huì)逐漸變得理性起來。所以,從時(shí)間延續(xù)、場(chǎng)景重復(fù)、信息逐漸完備的意義上看,行為主體是趨于理性的。最后,行為金融學(xué)和現(xiàn)代金融學(xué)的一些基本模型和結(jié)論是一脈相承的。如行為金融學(xué)的行為組合理論(BPT)一般被看作是現(xiàn)代金融學(xué)中現(xiàn)代資產(chǎn)組合理論(APT)的擴(kuò)展,而現(xiàn)代金融理論的資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)和行為金融理論的行為資產(chǎn)定價(jià)模型(BAPM)也都是由經(jīng)濟(jì)學(xué)供求均衡基本思想衍生的。事實(shí)上,金融行為的復(fù)雜性正在于其過程與結(jié)果中理性成分與非理性成分是混雜交織的。

大量的行為金融學(xué)文獻(xiàn)成果給我們展示的似乎都是關(guān)于有限理性或非理性的論據(jù)與結(jié)論,但深入細(xì)致的分析與思考卻可以使我們從眾多所謂的非理性行為中,依據(jù)現(xiàn)代金融學(xué)的“理性”定義找出理性成分。然而在這一點(diǎn)上,行為金融學(xué)將現(xiàn)實(shí)世界表述為“經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中的人有可能不是完全理性的”,這便使行為金融學(xué)的內(nèi)涵寬泛了許多,前景開闊了許多,也使得行為金融學(xué)與現(xiàn)代金融學(xué)的融合成為可能。另外,行為金融學(xué)將人類心理與行為納入金融的研究框架,以人類金融決策行為的復(fù)雜過程作為研究對(duì)象,這就決定了其研究的復(fù)雜性,而這種復(fù)雜性也決定了以此為研究對(duì)象的金融學(xué)需要將行為金融學(xué)與現(xiàn)代金融學(xué)的研究結(jié)合起來,互相借鑒與完善。

現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)發(fā)展的一個(gè)明顯趨勢(shì)就是越來越注重理論的微觀基礎(chǔ),越來越注重對(duì)個(gè)體行為的研究,如博弈論、信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和企業(yè)理論的發(fā)展所揭示的那樣,行為金融學(xué)打開了現(xiàn)代金融理論中所忽視的決策黑箱,從人類真實(shí)的心理和行為模式入手分析問題。作為一種研究經(jīng)濟(jì)行為和現(xiàn)象的分析方法或框架,行為金融學(xué)為人們提供了新的視角、參照系并引入了新的分析工具,并運(yùn)用了現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)的基本分析方法,所以,它逐漸為主流經(jīng)濟(jì)學(xué)所接受。筆者認(rèn)為,僅僅指出和批評(píng)已有研究中的某些假定與現(xiàn)實(shí)的差距是不夠的,關(guān)鍵是看能否提出新的體系,不僅它的假定與現(xiàn)實(shí)更相符,而且還能解釋更多的現(xiàn)象,并能夠包涵已有的理論。在這一理論研究要求下,行為金融學(xué)的研究還需要進(jìn)一步深化和自成體系。