評(píng)述債轉(zhuǎn)股觀點(diǎn)

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一，債轉(zhuǎn)股問(wèn)題的提出及其改革目標(biāo)

債轉(zhuǎn)股問(wèn)題在80年代末期就有人從銀行資產(chǎn)多元化的角度提起過(guò)，1993年、1994年已有學(xué)者吳曉靈、周小川等從解決銀行不良資產(chǎn)等角度進(jìn)行過(guò)探討，本次政府將債轉(zhuǎn)股問(wèn)題付諸實(shí)踐，是期望借鑒美國(guó)處理銀行業(yè)不良資產(chǎn)的經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)成立資產(chǎn)管理公司，借助債轉(zhuǎn)股的方式，解決我國(guó)金融業(yè)存在的大量不良資產(chǎn)問(wèn)題，化解金融風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)推動(dòng)國(guó)有企業(yè)改革、加快國(guó)有企業(yè)三年解困的進(jìn)程。具體目標(biāo)可概括為以下四個(gè)方面：

（1）化解金融風(fēng)險(xiǎn)，提高金融不良資產(chǎn)的回收率。

不良資產(chǎn)的處理方式有多種，如轉(zhuǎn)讓、出售、置換、打包處理、證券化、債轉(zhuǎn)股等；對(duì)于大量中小債權(quán)，可以通過(guò)出售、拍賣(mài)、轉(zhuǎn)讓等方式處理；但對(duì)于大宗債權(quán)，通過(guò)債轉(zhuǎn)股方式處理，能夠提高不良資產(chǎn)的回收率。

（2）推動(dòng)國(guó)有企業(yè)的解困進(jìn)程。

債轉(zhuǎn)股可以減輕企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，使部分因負(fù)債率過(guò)高、利息負(fù)擔(dān)過(guò)重的國(guó)有企業(yè)通過(guò)債轉(zhuǎn)股扭虧脫困。

（3）推動(dòng)國(guó)有企業(yè)改革，強(qiáng)化企業(yè)治理結(jié)構(gòu)。

部分國(guó)有企業(yè)的產(chǎn)品有市場(chǎng)，但由于企業(yè)治理結(jié)構(gòu)存在問(wèn)題，經(jīng)營(yíng)管理不善而長(zhǎng)期虧損，通過(guò)債轉(zhuǎn)股改變企業(yè)的資本構(gòu)成，可以改善企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理，達(dá)到扭虧目標(biāo)。

（4）促進(jìn)國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局戰(zhàn)略調(diào)整。

國(guó)有經(jīng)濟(jì)要從部分競(jìng)爭(zhēng)性行業(yè)中逐步退出，債轉(zhuǎn)股有助于實(shí)現(xiàn)國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局戰(zhàn)略性調(diào)整目標(biāo)。

二，債轉(zhuǎn)股的實(shí)際操作

債轉(zhuǎn)股問(wèn)題首先在已成立的中國(guó)信達(dá)資產(chǎn)管理公司進(jìn)行試點(diǎn)。具體操作程序是由經(jīng)貿(mào)委推薦，資產(chǎn)管理公司在推薦名單中選擇，最后由債轉(zhuǎn)股領(lǐng)導(dǎo)小組（由經(jīng)貿(mào)委、財(cái)政部、人民銀行等單位組成）批準(zhǔn)；資產(chǎn)管理公司也可自行選擇企業(yè)，但需報(bào)經(jīng)貿(mào)委批準(zhǔn)。目前經(jīng)貿(mào)委已推薦進(jìn)行債轉(zhuǎn)股的企業(yè)有108家，另外492戶正在做工作；信達(dá)資產(chǎn)管理公司已簽訂債轉(zhuǎn)股協(xié)議的企業(yè)有六家，涉及冶金、化肥、建材等領(lǐng)域；各企業(yè)債轉(zhuǎn)股的模式因企業(yè)情況不同而各有差異，但重點(diǎn)是企業(yè)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)，至于轉(zhuǎn)多少主要依據(jù)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的資金流量模型確定。由于資產(chǎn)管理公司的存續(xù)期限為20年，在進(jìn)行債轉(zhuǎn)股時(shí)需考慮資產(chǎn)管理公司的持股期限和退出渠道，信達(dá)公司的持股期限一般限制在四年，未來(lái)的退出渠道具有較多選擇，如企業(yè)用自身的分紅回購(gòu)、由企業(yè)的母公司回購(gòu)、地方政府作出安排或其它好企業(yè)收購(gòu)、推薦上市、逐步減持股份、在國(guó)內(nèi)外出售所持股權(quán)等。

三，債轉(zhuǎn)股中存在的問(wèn)題

（1）實(shí)際操作面臨許多困難。

首先是符合經(jīng)貿(mào)委提出的符合債轉(zhuǎn)股條件的企業(yè)很少；其次是企業(yè)在債轉(zhuǎn)股認(rèn)識(shí)上有誤解，將債轉(zhuǎn)股視為對(duì)國(guó)有企業(yè)改革的一項(xiàng)優(yōu)惠政策，甚至由此引發(fā)了一系列問(wèn)題，如部分能付息的企業(yè)不再付息，對(duì)銀行產(chǎn)生了很不利的影響；再次是企業(yè)多頭開(kāi)戶，債務(wù)由多家銀行貸款構(gòu)成，而各銀行債轉(zhuǎn)股的標(biāo)準(zhǔn)存在較大差別，債轉(zhuǎn)股協(xié)調(diào)難度很大；最后是大型企業(yè)之間的相互擔(dān)保，使債轉(zhuǎn)股的實(shí)際操作復(fù)雜化。

（2）債轉(zhuǎn)股的資金來(lái)源和虧損補(bǔ)貼問(wèn)題。

債轉(zhuǎn)股的資金來(lái)源有五條渠道：中央銀行再貸款、定向發(fā)行債券、向商業(yè)銀行借款、向中央銀行一次性貸款、設(shè)立特種基金；但無(wú)論何種籌資方式，承擔(dān)不良資產(chǎn)導(dǎo)致的損失只有兩條途徑：一是通過(guò)財(cái)政出資補(bǔ)貼，由納稅人負(fù)擔(dān)，二是通過(guò)通貨膨脹或鑄幣稅由全民負(fù)擔(dān)。因此，虧損補(bǔ)貼應(yīng)限制在銀行承擔(dān)國(guó)家政策性貸款形成的不良資產(chǎn)范圍內(nèi)，由銀行自身經(jīng)營(yíng)不善形成的不良資產(chǎn)，即使通過(guò)債轉(zhuǎn)股方式處理，將來(lái)引致的損失也只能由銀行自身負(fù)擔(dān)。

（3）不良資產(chǎn)的回收率問(wèn)題。

在通過(guò)債轉(zhuǎn)股處理金融不良資產(chǎn)的過(guò)程中，如何提高不良資產(chǎn)回收率的問(wèn)題，備受關(guān)注。美國(guó)金融不良資產(chǎn)的回收率大約在40％，但我國(guó)金融不良資產(chǎn)的質(zhì)量與美國(guó)的是否可比？是否如有關(guān)部門(mén)所說(shuō)的回收30％即完成任務(wù)、回收40％成績(jī)優(yōu)異、回收50％是創(chuàng)造奇跡？一些專家認(rèn)為，通過(guò)債轉(zhuǎn)股處理金融不良資產(chǎn)問(wèn)題，應(yīng)防止國(guó)有資產(chǎn)流失，提高不良資產(chǎn)的回收率，應(yīng)針對(duì)地方保護(hù)主義等容易引致國(guó)有資產(chǎn)流失的因素制定相應(yīng)的規(guī)定，如是否可以規(guī)定企業(yè)回購(gòu)股權(quán)的價(jià)格不低于債轉(zhuǎn)股時(shí)的價(jià)格等。

（4）中介機(jī)構(gòu)在債轉(zhuǎn)股過(guò)程中的作用問(wèn)題。

我國(guó)銀行存在大量不良資產(chǎn)的問(wèn)題，處理大規(guī)模不良資產(chǎn)，幾家資產(chǎn)管理公司的力量能否勝任？大證券公司等中介機(jī)構(gòu)是否可以參與債轉(zhuǎn)股的部分業(yè)務(wù)？一些專家認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股實(shí)質(zhì)上是一種投資銀行業(yè)務(wù)，美國(guó)處理金融不良資產(chǎn)就是借助于投資銀行業(yè)務(wù)，只是他們的處置方式主要是打包處理而非債轉(zhuǎn)股；我國(guó)大型證券公司等中介機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)重組等投資銀行業(yè)務(wù)領(lǐng)域已積累了較為豐富的經(jīng)驗(yàn)，擁有一批高素質(zhì)的投資銀行業(yè)務(wù)人員，通過(guò)托管等方式讓中介機(jī)構(gòu)參與債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)，可能對(duì)債轉(zhuǎn)股問(wèn)題有一定的推動(dòng)作用。

（5）防范債轉(zhuǎn)股過(guò)程中出現(xiàn)的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。

債轉(zhuǎn)股被作為實(shí)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)三年脫困改革目標(biāo)的措施提出后，被企業(yè)普遍視為一種優(yōu)惠政策，部分原本不虧損的企業(yè)為爭(zhēng)取能夠進(jìn)入債轉(zhuǎn)股行列，通過(guò)賬務(wù)處理而成為虧損企業(yè)，出現(xiàn)了國(guó)有企業(yè)存在“三本賬”現(xiàn)象：對(duì)主管部門(mén)、證券監(jiān)管部門(mén)、債轉(zhuǎn)股主管部門(mén)各有一本賬（實(shí)際上對(duì)稅務(wù)、工商也各有一本賬）；許多原來(lái)積極還本付息的企業(yè)后悔，能夠支付的利息現(xiàn)在也拖欠不付了，加劇了企業(yè)逃廢和懸空銀行債務(wù)的投機(jī)行為，使本已不良的信用關(guān)系進(jìn)一步受到破壞，對(duì)銀行的經(jīng)營(yíng)也十分不利。需要明確強(qiáng)調(diào)債轉(zhuǎn)股不能成為國(guó)有企業(yè)的“免費(fèi)午餐”。

四，正確處理國(guó)有企業(yè)三年脫困與債轉(zhuǎn)股的關(guān)系

從理論上講，債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，股權(quán)融資比債權(quán)融資成本要高；企業(yè)管理層應(yīng)該懼怕企業(yè)的股權(quán)被收購(gòu)，但有些國(guó)有企業(yè)家們卻喜歡債轉(zhuǎn)股，這說(shuō)明國(guó)有企業(yè)的機(jī)制是有問(wèn)題的，也說(shuō)明1984年實(shí)行的“撥改貸”沒(méi)有走通。債轉(zhuǎn)股只是從賬面上解決了企業(yè)的債權(quán)問(wèn)題，是一種損失責(zé)任的轉(zhuǎn)移或再分配，并不能完全替代搞活國(guó)有企業(yè)的其他措施，也難以藉此解決所有國(guó)有企業(yè)的虧損問(wèn)題。考慮到債轉(zhuǎn)股中存在的諸多問(wèn)題，債轉(zhuǎn)股要有一個(gè)量的限制，譬如說(shuō)600家，專門(mén)解決大型國(guó)有企業(yè)的虧損問(wèn)題；同時(shí)，不能搞得太急，否則不會(huì)有好的結(jié)果；最好的辦法是借助債轉(zhuǎn)股的契機(jī)，對(duì)國(guó)有企業(yè)實(shí)行投資主體多元化，徹底改變國(guó)有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，根據(jù)國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局戰(zhàn)略性調(diào)整的要求，從部分行業(yè)中逐步退出。