上市公司融資方式研究論文

導(dǎo)語：上市公司融資方式研究論文一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

【摘要】本文首先通過對中美上市公司融資方式選擇的現(xiàn)狀分析，發(fā)現(xiàn)我國上市公司融資方式的選擇與“啄食理論”相悖，而且與美國上市公司的融資方式的選擇即股權(quán)籌資的衰落和債權(quán)籌資的興起也不相順應(yīng)。其次通過西方融資理論論證了我國目前上市公司融資方式選擇的弊端。針對這一情況，筆者提出了幾點改進的建議。

【關(guān)鍵詞】股票融資債券融資啄食理論

一、中美上市公司的融資方式選擇現(xiàn)狀

（一）美國上市公司的融資方式選擇現(xiàn)狀

據(jù)有關(guān)資料，1970-1985年美國企業(yè)內(nèi)源融資和外源融資分別占企業(yè)融資總額的67%和33%，其中股權(quán)融資占外源融資的2.1%。從1984年起，美國大部分公司基本停止股票融資，并發(fā)行債券回購股份。2000年1-11月，美國上市公司共有1592家發(fā)行債券，融資9350億美元，同期僅199家上市公司發(fā)行股票，融資1460億美元，債權(quán)融資為股票融資的6.4倍。

（二）中國上市公司的融資方式選擇現(xiàn)狀

根據(jù)1999年上市公司增加的長期資金來源比重看，上市公司內(nèi)部資金（留存收益）為177.6億元，占長期資金增加額的41.2%；長期負債為26.7億元，占長期資金增加額6.2%，其中主要是長期借款和各種應(yīng)付賬款，而且沒有一家公司發(fā)行企業(yè)債券；股權(quán)融資為227.2億元，占長期資金增加額的52.6%。可見，我國上市公司的融資渠道主要依靠股權(quán)融資，其融資順序為股權(quán)融資-留存收益-負債融資。

二、中美上市公司融資方式選擇的比較分析

（一）美國上市公司的融資方式選擇完全符合西方的“融資順序理論”（即啄食理論）

“啄食理論”認為：第一，內(nèi)源融資不需要對外支付利息，也不發(fā)生融資費用，使得內(nèi)源融資的成本遠低于外源融資，而且可以避免普通股融資帶來的所有權(quán)稀釋問題。因此它是西方企業(yè)首選的融資方式。第二，股權(quán)融資會帶來所有權(quán)稀釋。當(dāng)企業(yè)資金出現(xiàn)“瓶頸”，需要從外部融資時，若采用股權(quán)融資方式，由于普通股數(shù)量的增加會造成每股收益下降及每股市價下跌。同時，新股東提供的新權(quán)益會降低老股東在企業(yè)資產(chǎn)中所占的份額，從而可能導(dǎo)致現(xiàn)有股東的控制權(quán)旁落。西方國家企業(yè)大股東的股權(quán)很少超過25%，如通用公司控股股東的股權(quán)不到10%，迪尼斯僅為5%左右。第三，股權(quán)融資成本高。第四，信號傳遞及不對稱信息。公司進行外源融資時，傳遞著公司未來現(xiàn)金流量變化的信號。由于股東和公司之間存在著信息不對稱，如果公司及控股股東知道目前公司價值被高估，則希望有人分擔(dān)將來股價下跌的損失；反之，則不希望有人分享股價上升的好處。股權(quán)融資傳遞了公司價值被高估的信息，往往引起股價下跌。所以，股權(quán)融資是后續(xù)融資最差的選擇，西方國家的公司一般將其排在可選融資金方式次序的最后。

（二）我國上市公司的融資方式與“啄食理論”相悖

我國上市公司的融資方式以股權(quán)融資為主，其融資順序為股權(quán)融資——留存收益——負債融資。這不僅與前文所提到的“啄食理論”相悖，而且與美國上市公司的融資方式的選擇即股權(quán)籌資的衰落和債權(quán)籌資的興起也不相順應(yīng)。

（三）中國上市公司的融資方式選擇分析

1.資本市場的非均衡發(fā)展，與股票市場相比，債券市場比較弱

近幾年，我國企業(yè)債券的發(fā)行呈萎縮的態(tài)勢，2001年企業(yè)債券僅發(fā)行了147億元，大體相當(dāng)于股票發(fā)行的1/8，僅占當(dāng)年全社會企業(yè)新增融資的1%。統(tǒng)計顯示，作為我國資本市場最活躍、最重要的參與者的上市公司，對企業(yè)債券市場的參與程度很低：1997年以前上市公司發(fā)行企業(yè)債券的極少，在1998年發(fā)行的147.9億元企業(yè)債券中，也只有不到2%是由上市公司發(fā)行的。從二級市場看，債市與股市的差距更加明顯。同國際上成熟的資本市場相比，債券融資的規(guī)模顯然偏小。股權(quán)融資規(guī)模和比重的快速增長，客觀上是大力發(fā)展股票市場，上市公司大量增加的結(jié)果。

2.市場的投機性過強，導(dǎo)致公司管理層不會受到股東的硬約束，經(jīng)常面臨分紅派息的壓力

我國股票市場目前仍存在嚴重的關(guān)聯(lián)交易，大機構(gòu)操縱市場、惡性炒作等現(xiàn)象，致使市場波動性過大，投機性過強。無論是個人散戶還是機構(gòu)大戶，往往報著“賭一把”的心理進行短線投機活動。1993-1998年的6年間，我國股票市場的平均換手率達437%，而同期紐約、東京、倫敦、韓國、香港股市在這一期間的平均換手率分別為59%、29%、152%、56%。在這種充滿濃厚投機氣氛的市場中，上市公司的價格與價值發(fā)生背離，相當(dāng)多的股票價格不再以公司的經(jīng)營業(yè)績?yōu)榛鶞省６乙怨蓛r和股票現(xiàn)價總值為標準評估企業(yè)經(jīng)營狀況的國際通行做法完全不通，甚至出現(xiàn)劣質(zhì)企業(yè)股價高于績優(yōu)股，ST股票受到追捧的異常現(xiàn)象。這就更加劇了我國上市公司重股權(quán)融資，輕債券融資。3.上市公司的經(jīng)理們不愿承擔(dān)債務(wù)違約和企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險

西方資本結(jié)構(gòu)理論認為，經(jīng)理的個人效用價值依賴于他的經(jīng)理職位，從而依賴于企業(yè)的生存。理由是，企業(yè)一旦破產(chǎn)，經(jīng)理就會喪失可享有的經(jīng)理任職的好處。由于公司破產(chǎn)風(fēng)險與舉債的關(guān)系是呈正相關(guān)的，而經(jīng)理的報酬包括貨幣性收入和非貨幣性收入（控制權(quán)收益），如果采用舉債融資，將導(dǎo)致破產(chǎn)概率增加，則經(jīng)理的非貨幣性收入就會減少；另一方面，債務(wù)融資需要還本付息，它可能使“自由現(xiàn)金”枯竭。目前控制權(quán)收益（非貨幣性收入）占我國上市公司經(jīng)理收益的主要部分，因此經(jīng)理較偏好于采用股票融資。可見在上市公司中，經(jīng)理越不想承擔(dān)投資風(fēng)險，就會越偏好于股權(quán)式融資。

三、針對我國上市公司籌資方式的選擇，筆者的幾點建議

（一）加快培育和發(fā)展資本市場

在完善及發(fā)展股票市場的同時，我們也要加快債券市場的培育發(fā)展步伐，促進上市公司積極參與債務(wù)融資。企業(yè)債券滿足廣大公司合理融資需求是我國金融體制改革向縱深發(fā)展的必然要求，而作為中國優(yōu)秀企業(yè)代表的上市公司，積極涉足企業(yè)債券市場，推進企業(yè)債券監(jiān)管體制的改革，必將對充分發(fā)揮中國企業(yè)債券的功能產(chǎn)生全面、積極、深遠的影響。因此，通過加強企業(yè)債券市場的建設(shè)，有利于促進上市公司參與債券融資，改變目前過分依賴股權(quán)融資的現(xiàn)象。

（二）企業(yè)應(yīng)改變對股權(quán)融資的錯誤認識，提高自身的財務(wù)管理水平

企業(yè)應(yīng)認識到，僅僅或過多地依靠股權(quán)融資是無法滿足企業(yè)對資金的大量需求的，對于正處于成長期和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的企業(yè)來說更是如此，負債經(jīng)營可以說是現(xiàn)代企業(yè)的一個重要的和明顯的特征。而且隨著投資者投資行為的逐步理智化，過分依靠股權(quán)融資也將是不可能的，企業(yè)應(yīng)充分利用各種融資方式并將其恰當(dāng)組合以形成最優(yōu)的或優(yōu)化的資金結(jié)構(gòu)。確定最佳資金結(jié)構(gòu)的實質(zhì)就是利用負債資金的兩大作用，合理確定負債在企業(yè)全部資金中的比例。

（三）應(yīng)建立和完善經(jīng)營者激勵機制，建立利潤分享計劃，促使經(jīng)營者敢于有意識地負債籌資

針對多數(shù)上市公司薪酬結(jié)構(gòu)單一，“高薪低績”的現(xiàn)象，制定有效的激勵機制，發(fā)展持股或股票期權(quán)為形式的激勵方式以對經(jīng)理人產(chǎn)生激勵或約束功能，避免經(jīng)理人員的短期行為，使其個人利益導(dǎo)向與公司的長遠發(fā)展目標取得一致。

參考文獻：

[1]張曉波，鄒海峰.籌資方式的選擇與我國上市公司股權(quán)融資現(xiàn)象的分析.上海會計，2001，(5).

[2]邢樂成，宋琳.論中外上市公司融資次序差異的決定因素.山東社會科學(xué)，2003，(6).

[3]姜曦，李青原.芻議上市公司的籌資順序.管理現(xiàn)代化，2000，(5).

[6]歐樹軍.資本成本分析和融資決策.江漢石油職工大學(xué)學(xué)報，2001