政府在金融發展中的作用 ——兼評“金融約束論”

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一、引言

1997年7月2日泰銖貶值，相繼觸發了泰國、印尼、韓國、中國香港及日本的貨幣和股票市場的劇烈波動，一場持續一年多的金融危機降臨到亞洲及相鄰的許多國家和地區。這場危機與1994年墨西哥比索貶值引發的拉美金融危機有許多相似之處，它們都首先發生在實行出口導向發展戰略的國家，都迅速向周邊國家和地區傳染，都面臨著短期投機性的國際資本侵襲，都經歷著一個稚嫩的金融自由化過程。卡明斯基（Kaminsky）和萊因哈特（Reinhart）的論證表明，1996年后的東亞和1993年前的拉美在資本流動構成上的差別已經消失。

對一國發生金融危機的原因的傳統解釋，大致有兩類觀點：一是把金融危機看作該國經濟基礎扭曲的結果，比如企業結構不合理、產業“空心化”等，都可能引發貨幣貶值。另一種觀點認為，一國發生金融危機是受國際資本市場不穩定性的影響，當該國開放金融市場時，短期投機性國際資本流入本國，刺激國內金融市場“泡沫”的繁衍，一旦這些資本撤出，則整個泡沫破裂引發危機。針對發展中國家及“新興市場”國家，還有一些特別的原因。拉德萊特（Radelet）和薩克斯（Sachs）把東亞金融危機歸結到一種不可預見的金融恐慌，它與一國的經濟基礎強弱無關。麥金農等人則強調，實行金融自由化的國家必須采取正確的金融改革次序，在市場開放前培育起一個運轉良好的國內銀行體系，并維持資本項目不可兌換性。事實證明，那些較快實現資本項目可兌換性的發展中國家在早期常常發生危機，而那些緩慢而有序地開放金融市場的國家或地區則問題少得多，比如我國大陸及臺灣省都成功地抵御了危機。卡明斯基和萊因哈特通過對1994年拉美的金融危機和1997年東亞的金融危機的比較研究發現，國際資本市場的反復無常與一國脆弱的金融體系相結合，是兩次危機爆發的共同原因。Chang等人最近的研究也表明，韓國的金融危機是由于金融自由化次序（特別是資本項目自由化）未設計好，再加上產業政策上的失誤和軟弱無力，導致通過短期外債融資的私人部門過度投資、亂投資。

從這些分析結果可以看出，拉美和東亞金融危機的共同原因主要有兩個：錯誤的金融自由化次序與脆弱的金融體系。國際資本市場的易變性及短期外資的投機性只是一個誘導因素及強化因素而已。不過，金融自由化和金融體系其實是同一個問題。Singh等人提供的證據表明，發展中國家的金融自由化及股票市場的相應擴張的確阻礙了經濟發展。這意味著金融抑制是有害的，而不恰當的金融自由化也是有害的。由于很少有發展中國家找到一個良好的金融自由化順序，一種觀點便是回歸到以前的金融抑制狀態。斯蒂格利茨等人認為，只要宏觀經濟環境穩定，通貨膨脹率較低且可預測，那么適當的金融抑制自動轉化成金融約束，政府通過金融約束政策可促進經濟增長。這一理論的經驗支持主要來自亞洲早些年持續的經濟增長。人們普遍認為，亞洲新興工業化國家和地區的持續經濟增長來自政府對市場的有效干預，通過適度的價格控制和行業進入控制，政府可以把有限的資源配置到最需要的地方去，青木昌彥等人把這種看法稱為“市場推進論”，在金融市場上，這種觀點和金融約束論是等價的。

金融危機導致的普遍看法就是政府必須對金融市場進行適度管制，通過政府的直接介入來獲得宏觀經濟環境的穩定性。金融市場的開放是需要的，但又必須審慎對待。本文感興趣的是，這種眾口一詞的看法是否真正揭示了包括中國在內的發展中國家及新興工業化國家經濟增長和金融發展之間的關系？筆者的研究顯示，正是政府抑制金融市場導致了以租金形態表現出的金融資源損失，并同時阻礙了中國的經濟增長。筆者認為，由于金融約束論堅持新古典的局部均衡分析，從而導致了似是而非的結論，不僅把金融政策引向錯誤的方向，而且還會造成理論本身的混亂。我將分兩個部分回答這些疑惑，首先用新古典范式本身來批評金融約束論，在此基礎上用中國的經驗解釋發展中國家的經濟增長和金融發展的關系背后的制度緣由，進而回答政府在金融市場中的作用范圍。

二、金融約束與經濟增長

早期的金融抑制論認為，政府對金融市場的價格和數量管制扭曲了資源配置，阻礙了經濟增長。這一結論表面上看似乎得不到東亞經濟發展經驗的支持，因為在東亞，無論是居發達國家之列的日本、韓國，還是處于發展中的中國、印度尼西亞、馬來西亞等，都存在不同程度的金融抑制，但這些國家和地區都取得了令人矚目的經濟成長。赫爾曼等人據此提出了所謂“金融約束論”。其核心論點是，給定宏觀經濟環境穩定，通貨膨脹率較低且可預測等前提條件，由存款監管、市場準入限制等組成的一整套金融約束政策有助于促進經濟增長，其中政府把實際利率控制在競爭條件以下，但仍是正的。

按照赫爾曼等人的看法，金融約束的本質是政府通過一系列的金融政策在民間部門創造租金機會。這里的租金不是指屬于無供給彈性的生產要素的收入，而是指超過競爭性市場所能產生的收益。這種租金在減少與信息相關的、妨礙完全競爭市場的問題方面能起到積極的作用，特別是：租金誘導民間部門當事人增加在純粹競爭的市場中可能供給不足的商品和服務。具體地說，租金的創造產生了以下積極作用：（1）租金為銀行創造了“特許權價值”，促使它們經營更加穩健，有更強的動力監督貸款企業，降低管理貸款組合的風險。同時，租金也促使銀行有動力增加其存款基數，擴大中介范圍。（2）政府將租金指定用于專項銀行業務，這樣就可以促使銀行開展一些市場條件不利的業務，如長期貸款。（3）政府制訂貸款利率上限，相當于向生產部門轉移一部分租金，這會提高生產企業的股本份額，因為股本的變化可以向金融機構顯示自身專有的信息，從而改善銀行的貸款決策；同時，貸款利率保持在較低水平還可以弱化信貸市場上的逆向選擇現象。（4）政府通過實施定向信貸政策，會在企業中間產生“競賽效應”，從而更好地激勵企業追求利潤最大化目標。

金融約束與金融抑制是不同的，對前者來說，政府干預的目的是在民間部門設立租金，由金融機構和企業分享，即政府把存款利率限定在競爭市場利率以下，產生出一塊租金，由金融機構獲得，同時把貸款利率限定在競爭市場利率以下，迫使金融機構向生產部門轉移一部分租金，在這一租金流動過程中，政府不占有租金。而在后者，政府是通過干預來索取租金，即在金融抑制狀態下，政府制訂利率限額設立租金，然后以通貨膨脹稅等形式直接占有它。下面引入一個簡單的信貸市場上的供給—需求模型，來討論金融約束環境下政府控制利率作為一種租金創造機制的作用。在這個簡單模型中，金融體系包括三個部門：作為資金供給方的居民部門、作為資金需求方的企業部門，以及作為金融中介的銀行部門。政府只起到監管者的作用。再假定居民儲蓄對利率不敏感，而是對銀行服務設施及質量敏感。

在圖1中，S代表信貸市場上的資金供給；D代表信貸市場上的資金需求；r[,0]為市場均衡利率；Q[,0]為市場均衡貸款水平。如果政府干預金融市場，控制存款利率，但不控制貸款利率，那么此時均衡貸款利率由資金需求曲線決定，若存款利率限額為r[,d]，均衡貸款利率則為r[,l]，差額r[,l]－r[,d]構成租金，由于假定政府只作為監督者出現，這些租金只為銀行所占有，其中居民的租金貢獻為r[,0]－r[,d]，企業的租金貢獻為r[,l]－r[,0]。

當銀行占有一定量的租金后，就有動力和實力擴大營銷網點，提高服務質量，從而使正式的金融部門逐漸一體化為非正式的民間金融部門，由于假定居民儲蓄只對銀行的服務質量和范圍敏感，正式金融部門中介范圍的擴張及服務質量的提高必然提高社會儲蓄水平，這就是儲蓄的“租金效應”。如圖1所示。

附圖{圖}

圖1

這一“租金效應”促使資金供給曲線從S右移至S''''。由于政府規定了存款利率上限r[,d]，那么儲蓄水平上升后，均衡貸款利率反而下降了，與此相對應，均衡貸款水平擴大，并超過沒有政府干預時的均衡貸款水平Q[,0]。這意味著，盡管銀行從企業和居民那兒占有了租金，由于租金效應，企業和居民的金融約束環境反而放松了，也就是說，金融約束政策促進了金融深化！

赫爾曼等人也注意到利率管制可能帶來的福利損失。但他們強調，重要的是權衡損失與金融約束的好處。如果存在成本或市場失靈，則租金創造所產生的直接好處（通過減少中介成本）遠大于福利損失。租金創造的福利收益可以用供給曲線的外移來表示。

若不考慮儲蓄的“租金效應”，金融約束所造成的福利損失是Q[,d'''']線和S、D線圍成的哈伯格三角形的面積，若考慮到“租金效應”，則福利損失表示為Q[,d]線和S''''線、D線圍成的三角形面積，顯然，后者要比前者少得多。因此，金融約束帶來了兩方面的收益，一方面，儲蓄的“租金效應”直接增加了儲蓄，提高了信貸市場上的貸款水平，促進了經濟增長，這是約束的收益；另一方面，該“租金效應”又降低了貸款利率，減少了約束的福利損失。租金效應越大，金融約束的正效應越明顯。

不過，赫爾曼等人特別強調實際利率不能為負，因為一旦實際利率水平過低，就會出現資產替代效應，從而抵消了租金效應。若沒有或只有很小的租金效應，那么金融約束政策只能在一定的發展時期才有效。

三、為什么金融約束論不可行？

赫爾曼、斯蒂格利茨等人提出的金融約束論，無非是要證明政府直接干預金融市場是有效的，對這一結論的經驗支持來自東亞快速的經濟增長。從理論上說，金融約束論成立的條件有兩個，一是宏觀經濟環境穩定，二是通貨膨脹率較低且可預測，從而確保實際利率為正且穩定。赫爾曼等人說，當這兩個條件被滿足后，政府直接管制利率可以產生所謂儲蓄的“租金效應”，從而能夠促進經濟增長。

但是，仔細推敲金融約束論的邏輯，就會發現上述兩個前提條件遠遠不能滿足結論的要求。如果要得到赫爾曼等人的結論，還必須假定：政府只追求社會福利最大化，且完全理性；銀行追求利潤最大化；銀行業充分競爭，生產企業對資金價格不敏感，即企業資金需求的利率彈性極低；金融資產單一，居民幾乎不可能選擇資產組合，或者說，金融市場只體現為信貸市場。進一步看，當同時考慮企業的資金需求變化時，企業的資金需求利率彈性越大，或儲蓄的租金效應越小，金融約束所導致的福利損失就越小；特別是當銀行業充分競爭時，企業的資金需求彈性越大，會導致儲蓄的租金效應越小，如果要確保一定水平的租金效應，就必須實行銀行業壟斷，而在壟斷條件下，福利損失更大；同樣，只要企業的資金需求的利率彈性大于儲蓄的租金效應，如果政府同時管制存貸款利率，也會造成更大的損失。如果放松政府完全理性的假定，并考慮到政府并不追求社會福利最大化，那么儲蓄的租金效應就會降低。因此，考慮到以上前提條件無法滿足，就意味著金融約束政策是無效的。特別是，給定銀行和企業是利潤最大化者，價格管制和銀行業充分競爭是不能兼容的，在一個有限競爭的金融市場上，內生出占絕對優勢的關系型融資體制，這種體制不鼓勵創新活動。

所以，金融約束政策必然伴隨著外延式經濟發展戰略模式。正如克魯格曼在批評“亞洲奇跡論”時所提出的，亞洲持續的經濟增長來自于要素投入的增長，其背后存在著一個類似于集權體制的資源動員制度。可見，在圖1中，即使存在均衡貸款水平的擴張，也只不過是一種量的增長，而不是質的增長。

前面我們一直假定政府追求福利最大化，銀行、企業追求利潤最大化。若放松這些假定，會導致什么樣的結果呢？很明顯，若政府的目標與政府官員的自利目標分離開來，或者即使政府中不存在利益矛盾，但訓練有素的行政人員的缺乏及建立與維持復雜的行政管理機制的困難也會導致政府能力的局限性。政府體制的不足使得赫爾曼等人所賴以維持的政府不占有租金的假設無法成立，而一旦政府占有部分租金，那么儲蓄的租金效應就大大弱化了。

不僅如此。假如銀行和企業是國有的，其目標就是多重的，既追求利潤最大化，又追求一定的社會收益。現代經濟學證明，在多重目標的約束下，銀行和企業存在大量的X低效率（或成本過高），結果，銀行不會把全部租金用于擴大存款，企業也不會把全部租金用于擴大生產，換句話說，大量的租金轉化成非生產性的資源浪費。

當有限能力且自私的政府與國有銀行、企業相結合時，更危險的局面出現了，這就是預算軟約束問題。企業追求一種量的擴張及非生產性資源消耗，迫使銀行向其持續注資。由于企業效率低下，一部分資金便成了壞賬，構成銀行的不良債權。當企業虧損面與銀行不良債權比重同時擴大時，整個金融體系便處于危機的邊緣。筆者估算了1992～1997年間中國金融抑制的成本，僅這6年間，貸款損失就達12512.66億元，總資金漏損達25795.83億元。這種非生產性資源浪費是相當驚人的。

當然，政府直接干預下的關系型融資體制也會帶來非生產性資源浪費。據最近的有關報道，截至1998年底，泰國商業銀行3個月以上未能支付利息的呆賬已占信貸總額的49.3％；印度尼西亞該比例為60％以上；馬來西亞金融機構1998年12月底的呆賬比例達14.9％；1998年底韓國金融機構已確定的不可能回收的壞賬占三個月以內未能支付利息呆賬的7.4％，比上年同期增長1.6％；新加坡大型銀行1998年底的不良債權比重為8.2％，比8月底上升了2.1％；日本1998年的不良債權為76萬日元。

所有這些數據均表明，金融約束政策在新興市場上的一個嚴重后果是銀行不良債權的上升，而這種現象的背后是外延式發展戰略及長期效率較低的企業。

四、政府在金融發展中的作用

在上一節中，我們已經證明，給定一系列的假定條件，金融約束政策即使取得了增長效應，也不過是一種量的擴張，即通過要素投入的增加來維持經濟增長。事實上，這種增長路徑有很多弊端，特別是缺乏長期效率。但是，我們也證明了，給定同樣的條件，金融約束政策所帶來的增長效應很大程度上是由于銀行業的競爭及其他市場上的競爭帶來的。赫爾曼等人只分析信貸市場，忽視了其他市場的作用，因而得出了過于天真的結論。

金融抑制論和金融約束論的共同之處在于，經濟發展需要一個開放的高度流動性的金融市場相匹配，兩者的區別則在于導致這一目的的政策手段上。麥金農一肖學派的觀點類似于“親善市場論”，這種觀點強調經濟中的協調問題應通過以市場為基礎的制度加以解決，政府的職能僅在于公共品的供給及維持競爭性的市場環境。因此，他們認為，政府不應該直接干預金融市場的發展，而是選擇一個恰當的自由化次序，由市場來決定金融產品和服務的價格，否則，金融抑制必然扭曲價格機制，降低資源配置效率。

金融約束論則類似于“國家推動發展論”，這種論調認為，市場失靈普遍存在，企業等民間部門和組織沒有能力協調這些失靈問題，只有政府親自介入市場活動，系統地人為扭曲價格，并通過一系列經濟政策（如產業政策）駕馭市場，以此來促進經濟發展。他們總是隱含地假定，政府比民間部門擁有更充分的信息和判斷力，有能力直接協調經濟活動，維持一種和諧的經濟秩序。

對比兩種觀點，爭論之處僅在于市場和政府的作用范圍。他們都把市場和政府看作是一種相互替代的組織，只不過金融抑制論認為，政府只能替代市場很小的一部分，而金融約束論強調，政府能在較大程度上替代市場。但是，青木昌彥等人從不同角度發現了政府的新角色。他們認為，政府并不一定要替代市場，而是可以采取相應的政策來治理和誘導民間部門的組織和行為，從而起到促進民間部門協調的作用，這就是所謂“市場增進論”。例如，政府制定專利制度就是一種增進市場的政策，如果沒有專利保護措施，發明人就必須自己采取措施來保障發明權益，這不僅增加了發明成本，而且也提高了發明風險，政府通過供給一種專利保護制度，可以強制性地替發明者設置一定期限占有發明租金的權利，這樣就有效地刺激了全社會的創新活動。

問題在于，當我們面對金融發展中的政策選擇時，僅僅從市場失靈與政府失靈的角度來權衡各自的活動范圍肯定是不夠的。政府干預市場的不良后果常常無法用政府失靈成本來解釋，因為政府能力的局限性僅是這種組織內部交易成本的體現，它代表著政府干預成本的很小一部分。如我們前面所分析的，政府管制利率不僅增加了金融市場上的交易成本，把大量的資源浪費在非生產性活動上，而且阻礙了經濟中民間部門的創新能力的發展。這些管制的不良后果可稱為政府干預的外部成本，它代表著不恰當的干預行為引致的負的外部性。由于政府干預的外部成本是覆蓋整個市場的，其影響要比當事人之間的協調失靈大得多。正因為如此，我們才認為，當一項干預措施不能帶來確定的收益時，寧可讓市場來解決問題。另外，根據我們的市場制度結構理論，市場自身解決協調失靈的能力要比已有的認識大得多，一般講市場失靈總是特指某一市場，但考慮到兩個市場并存時，市場之間的相互作用能夠弱化某一市場的協調失靈，政府的作用似乎更應體現在促進這種相互作用機制上。

因此，我們認為，政府在金融發展中的作用主要體現在兩個方面：

第一，政府通過供給作為共同知識的制度安排，在經濟中培養一種維持自由試驗環境的能力，即保證新制度能自由地建立，以及允許現有制度不斷地被那些更成功的制度所取代。具體地說，政府通過引入他國的成功經驗，并總結別國失敗的教訓，制訂出一些基本法規政策；或者從本國民間部門的實踐經驗中提煉出具有普遍性的制度規則，上升到基本的法規政策，然后把法規政策向全國實施。由于法規政策只是基本原則，可以允許當事人在一個有約束的框架中自主決策，這樣既節約了當事人的交易成本，促進了當事人之間行為的協調，又維護了當事人的創新能力。當然，這些基本的法規政策并不是那些直接規制價格的政策，而是規制當事人行為的政策，政府通過調節當事人的行為來促進市場發展，而不是通過扭曲價格來駕馭市場。事實證明，后者總是無效的。

第二，政府通過協調各市場的發展速度來促進市場的整體進步。正如筆者已經證明的，發展中國家及新興市場國家（包括我國）的經濟增長在一定程度上來自證券市場、產品市場及勞動市場等的開放，這些市場競爭度的提高促進了信息集散，強化了對當事人的激勵和約束，激活了閑置的資源，有效地分散了當事人的風險，從而提高了資源配置效率。但是，在許多新興市場國家，尤其是那些轉軌經濟國家，即使是證券市場等開放了，仍存在不同程度的抑制，主要體現在限制市場進入上。例如，中國的證券市場更多地傾向于讓國有企業進入，結果弱化了證券市場應有的功能。當證券市場等不能充分競爭時，信貸市場上的抑制的弊端就更多地表現出來，從而增加了金融體系總體的風險。如果政府出于某種理由一定要抑制信貸市場，那么可行的改革步驟是加速其他市場的開放度，提高這些市場的競爭性，這樣可以充分發揮這些市場的替代功能，并通過互補性激活受抑制的信貸市場，促成信貸市場的自發開放。中國產品市場等競爭度提高后，銀行業競爭也日趨激烈，并且逐步硬化了企業的預算約束，促進了經濟增長。當然，僅僅依靠某一兩個市場的開放是不夠的，因為信貸市場的抑制會產生負的外部性，波及到其他市場上，就會降低這些市場的功效。例如，貸款利率的管制及數量配額助長了企業的尋租行為，并刺激企業追求外延式發展戰略。同時，政府直接介入銀行經營，也使銀行和企業的預算約束無法徹底硬化。所以，發展中國家及新興市場國家（尤其是中國）在開放產品市場、勞動市場和證券市場的同時，應逐步放松對信貸市場的管制，以充分激發各市場之間正的溢出效應。