證券市場內幕交易法律監管的完善淺析論文

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論文關鍵詞：內幕交易法律監管完善

論文摘要：中國證券市場產生以來內幕交易如影隨行。伴隨證券市場的發展，由于制度缺失和監管不到位，內幕交易愈演愈烈。本文通過探究證券市場內幕交易的界定，分析我國現行法律監管的現狀和實踐情況，進而提出完善我國證券市場內幕交易法律監管的幾點建議。

一、證券市場內幕交易的法律界定

《證券法》的相關規定將內幕交易定義為：證券交易內幕信息的知情人或者非法獲取內幕信息的人，在涉及證券的發行、交易或者其他對證券的價格有重大影響的信息公開前，買賣該證券或者泄露該信息或者建議他人買賣該證券的行為。針對定義中的內幕人員、內幕信息和內幕交易行為界定如下：

(一)內幕人員

《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第6條將內幕人員劃為三類，公司內部人員；由于各種工作接觸原因可以接觸到內幕信息的人員；以及通過合法途徑接觸到內幕信息的其他人員修訂后的《中華人民共和國證券法》增加了百分之五以上的股東、公司的實際控制人、發行人控股的公司等直接利益關聯方以及國務院證券監督管理機構規定的其他人。《證券市場內幕交易行為認定指引(試行)》將證券法規定的內幕人員擴展到因其配偶、父母、子女以及其他親屬關系獲取內幕信息的人。

(二)內幕信息

《證券法》定義的內幕信息是：證券交易活動中涉及公司的經營、財務或者對該公司證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息。定義中涵蓋的內幕信息的三大標準為：只有內幕人員知悉；信息尚未公開；信息足以影響證券價格。我國證券市場現實情況是市場對內幕信息反應迅速，內幕信息能明顯引起股價波動；上市公司公布信息不及時，而監管層對此缺乏有效的約束、監督和懲戒機制。

(三)內幕交易行為

根據《證券法》規定內幕信息的知情人或者非法獲取內幕信息的人實施內幕交易行為有三種表現形態：利用內幕信息買賣證券；泄露信息：建議他人買賣證券。在內幕交易行為的認定中主要問題在于如何收集證據認定內幕交易行為。由于內幕交易是私人行為具有不公開性，并且內幕交易主體往往在上市公司或相關機構身居要職，他們清楚證券市場的操作規則，熟悉政府監管的界限，這對證據的收集造成很大的難度，同時也增加了查處內幕交易的難度。對此，一方面要提高證券交易所的技術性手段，對記錄的證券交易行為進行系統分析評估，將異常交易情況上報監管機構：另一方面要重視新聞媒體的監督以及群眾的舉報，加大對內幕交易調查力度。

二、我國內幕交易規制的現狀

(一)我國規制內幕交易的法律現狀

我圉關于內幕交易的法律規定主要有《禁止證券欺詐行為暫行辦法》和《證券法》。立法界定了內幕人、內幕信息和內幕交易等相關概念。涉及內幕交易的責任體系主要包括刑事制裁、行政監管與民事賠償三個方面。

刑事制裁方面，《中華人民共和國刑法》第一百八十條規定了內幕交易、泄露內幕信息罪，《中華人民共國刑法修正案》第四條及相關司法解釋也有相關適用性規定。行政監管主要適用的法律有《證券法》、《公司法》，以及證監會頒布的《禁止證券欺詐行為暫行辦法》、《上市公司董事、監事和高級管理人員所持本公司股份及其變動管理規則》、《限制證券買賣實施辦法》、《內幕交易行為認定指引(暫行)》。

內幕交易是嚴重的證券違法行為，但對內幕交易行為人追究行政、刑事責任居多，2o01年最高人民法院下發了《關于涉證券民事賠償案件暫不予受理的通知》要求各地法院暫不受理證券市場虛假陳述、內幕交易、操縱市場的民事賠償案件，在很長的一段時間內法院并不受理內幕交易民事賠償案件，制度性障礙讓很多投資者難以走上司法維權之路。直到2005年修訂后的《證券法》才明確投資者可要求內幕交易侵權行為人承擔民事賠償責任。

(二)我國證券市場內幕交易立法的不足

1、內幕交易調查力度不足，查處力度偏低

證券市場內幕交易案件的線索往往來源于兩個方面：一是新聞媒體的報道以及群眾的舉報；二是證券交易所上報的異常交易情況。這里的異常交易情況具體表現為，第一，股票價格短期內大幅度波動：第二，特定交易主體在短期內大量買入或賣出某一股票。現實中證券市場每天都有很多異常交易情況，也經常有群眾質疑某一股票的價格波動涉嫌內幕交易并舉報，這些情況會反應到證監會稽查二局，但由于人手有限證監會實際調查的案件并不多。經過調查的案子，定罪的也很少。在這種大環境下，內幕交易背后的巨額收益使得相關人員存在僥幸心里，勇于以身試法。

2、有關民事責任規定方面不夠具體

《證券法》的修改對證券市場內幕交易民事責任的規定有很大的突破，受害人首次可以進行民事求償。但是《證券法》只是規定內幕交易違法行為給他人造成損失的，應當依法承擔賠償責任，這樣的規定不夠具體。由于證券法中民事責任制度上的諸多缺漏，致使《證券法》未能充分有效地發揮保護中小投資者合法權益、遏阻違法行為、規范證券市場發展的功能與目的，我國證券市場的完善也因此缺乏一套自我發展、自我改良的機制。

3、對內幕交易違法行為的處罰力度偏低

修改后的《證券法》第202條規定了對內幕交易的處罰，這里存在的問題是：第一，對內幕交易的民事罰款以違法所得為基準，而并不包括避免損失，弱化了懲罰力度；第二，對沒有違法所得情形的行政罰款最高額只有6O萬元，違規成本過低，缺乏應有的威懾力。第三。《證券法》中沒有針對內幕交易行為的刑罰處罰的具體規定的適用刑法的規定，一方面存在這兩個部門法的銜接問題，即有些《證券法》中規定的內幕交易行為，在《刑法》中并沒有具體規定；另一方面，《刑法》規定本身規定缺乏量化的標準，在刑事訴訟實務中難以操作。

三、完善我國證券市場內幕交易法律監管的建議

(一)加大對證券市場內幕交易的調查力度

意大利著名刑法學家貝卡利亞曾指出，刑罰的威懾力不僅在于其嚴厲性，更在于其不容規避性。加大對證券市場內幕交易行為的調查力度是監管的根本。具體問題可以借鑒他國經驗加以解決公務員之家

l、設立專門調查機構

可以借鑒英國的制度，針對證券市場異常交易情況設立專門的調查機構。英國實施的是調查與處罰相分離原則，具體調查內幕交易案件的是金融服務監管局內部的執行部，該執行部通過調查后向決議委員會提出處罰建議。英國金融服務監管局被認為是世界上最強有力的金融監管機構。盡管在性質上金融服務監管局是民間團體，其經營經費來自規制對象的會員費，但實際上它完全不屬于自律性團體，金融服務監管局的理事長、理事均由英國財政部直接任命，其內部管理帶有明顯的行政色彩。金融服務監管局享有準偵察權，可以在不同的調查階段中詢問有關人員，責令其提交資料，還可以進行搜查等。

2、建立獨立舉報人獎勵制度

美國法律規定證監會可以將內幕交易民事罰款的10％獎勵給舉報者，以此構建強大的市場監督機制。麗在中國，由于國家相關預算和財務制度的剛性使得構建類似的制度安排困難重重。現實中許多內幕交易通過口口相傳、互相贈送內幕消息等規避法律的方式來完成，這種情況下，通過獎勵措施、動員市場力量來打擊內幕交易是值得考慮的。

(二)細化證券內幕交易民事責任的規定

l、請求權主體資格的認定

請求權主體即內幕交易民事賠償訴訟的原告。從理想化的角度來看請求權主體應是已成就的每一筆內幕交易的交易相對人。然而在證券交易所的集中競價交易中很難認定交易雙方的具體身份，因此各國實踐中會特別規定內幕交易民事請求權的主體資格。借鑒美國和我國臺灣地區的立法，可將請求權主體資格給予同時從事相反交易的善意投資者，即只有那些善意地從事反向買賣的投資者才能成為請求權的主體。由于證券的特殊交易方式，舉證證明雙方是同一證券的交易相對方非常困難，應當明確界定賠償請求權人范圍的規定和時閱的規定。可將時間限定在與內幕交易的同一個交易日內。同時規定善意標準，投資者必須不知或者不應當知道內幕交易的存在，排除為了要求賠償或其他非法目的而進行證券買賣的人員。

2、賠償義務主體范圍

賠償義務人是內幕交易民事賠償訴訟的被告，也是內幕交易民事責任的承擔者。建議除了現有法律規定以外，還應增加：一，因工作接觸到內幕信息的國家機關工作人員；二，非法獲取內幕信息的人員，包括以騙取、套取、偷聽、監聽或者私下交易等非法手段獲得內幕信息的人員；三，利用他人名義實施內幕交易的人員，即以獲取利益或減少損失為目的直接或間接將資金提供給他人交易證券，所獲利益全部或部分歸屬本人的人員。

3、因果關系認定

依據美國的規定，投資者只要在內幕交易進行期間從事相關交易遭受了損失，即可提起民事賠償訴訟而無須舉證內幕交易與其損失存在著因果關系，即實行因果關系的推定。最高人民法院《關于審理證券市場因虛假陳述引發的民事賠償案件的若干規定》對虛假陳述實行了因果關系推定，這對于內幕交易因果關系的確定有借鑒意義。本文傾向于由法律推定因果關系的存在，但允許被告提出反證證明因果關系的不存在。應允許內幕交易者提出反證，若投資者的損失是其它原因造成的，則內幕交易者不應當對其承擔賠償責任。

4、損害賠償計算

對于內幕交易民事案件的損害賠償計算來說，分為內幕交易違法所得計算和原告受到的損失賠償計算。對于內幕交易違法所得的認定，應從收益和規避損失兩個方面規定。其中，收益為賣出證券的收入與持有證券的價值之和減去買入證券的成本扣除交易費用后計算。在用成本收益的計算方法上，可以選用先進先出法將規避損失定為賣出該證券的收入與信息公開后某一時期平均收盤價相應證券價值之差。各國立法多為賠償額設定了上限，一般以被告獲取的非法所得2倍為限對原告進行賠償。借鑒他國規定與考慮我國實際，我國可規定：按消息未公開前受害者買入或賣出該股票之價格，與消息公開后十個交易日收盤平均價格之差額計算損害賠償額；賠償額的上限為內幕交易非法所得的三倍。理由是：首先，這種差價計算方法具有較強的可操作性，證券交易所保留有每筆交易的交易價格、交易數量和時間以及何人進行的該筆交易的電腦撮合交易的紀錄，并有相當長的保留期限，方便調查取證。其次，”公開后十個交易日收盤平均價格”能較好地反映股票的實際價格。再次，目前我國內幕交易猖獗，為了加大打擊違法行為和保護投資者的力度，應規定較高的限額。

(三)加大對證券市場內幕交易行為的處罰力度

美國《內幕交易處罰法》最主要的內容是，對那些根據內幕信息買賣股票而獲利或減少損失者，按照其違法所得或避免損失處以3倍的罰款。其《內幕交易及證券欺詐制裁法》引入了行政罰款制度，即無須考慮內幕交易者是否有利潤所得，而一概予以罰款處罰，自然人的可處罰金額被提高至l0萬至100萬美元，法人則可被處以高達250萬美元的行政罰款。而《公眾公司會計改革和投資者保護法》更是進一步規定，任何人通過信息欺詐或價格操縱、內幕交易在證券市場獲取利益，最多可監禁25年或處以罰款；對違法的注冊會計師可被判處lO年以下監禁或罰款。同時還延長了對證券欺詐的追訴期，起訴時間可以延長至非法行為發現的兩年內或者非法行為實施后的五年內。

我國可以借鑒美國的相關制度。一方面，加大對證券市場內幕交易的行政處罰力度；另一方面，繼續以刑法修正案的方式協調《刑法》與《證券法》中關于內幕交易行為刑法處罰的規定。此外，從法律解釋方面，明確《刑法》第一百八十條中情節嚴重的量化標準，加大可執行力度。具體可以參考以下幾方面：一，行為人非法交易數額達到一定程度，一般在2O萬以上；二，多次進行內幕交易、泄露內幕信息的；三，引起交易價格交易量異常波動的；四，造成惡劣社會影響的；五，利用多戶或化名進行內幕交易以逃避監管的。最后，對量刑進行細化，增強刑法規定的適用性。