跨境證券內幕交易的監管綜述

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摘要：內幕交易行為是一種證券違法行為，禁止內幕交易是各國證券監管的重要內容。隨著證券市場的國際化，各國證券市場的關聯性日益緊密，內幕交易行為隨之日益凸現出跨境性、復雜性和技術性使之成為各國監管的難題。我國在加入WTO后，逐步放開本國證券市場，也將帶來更多監管問題。本丈將對跨境內幕交易監管中的相關問題進行討論。

關鍵詞：內幕交易國際監管

內幕交易是一種證券欺詐行為，是市場信息不完整和信息不對稱所導致的。內幕人利用其掌握的尚未披露的信息進行交易并從中獲取收益或減少損失，這對市場中其他投資者來說是不公平的。對于國際資本市場來說，加強各國間的監管合作是禁止內幕交易、保障國際資本市場穩定的重要手段。根據金融服務協議中的要求，我國應逐步開放金融市場。在這種背景下，如何加強涉外交易行為的監管，更有效的抑制內幕交易是我們面臨的難題。

(一)內幕交易概述

內幕交易是證券交易內幕信息的知情人和非法獲取內幕信息的人利用內幕信息從事的證券交易活動。禁止內幕交易的理論依據主要是信用義務和信托保密義務。要加強內幕交易的國際監管，首先要在世界范圍內就什么是內幕交易達成一個共識。世界各國法律雖不盡相同，但均認為內幕交易的構成要件仃內幕人、內幕信息、內幕證券、內幕交易行為。

1．內幕人

美國規定知悉一般公眾所不知悉事實的人士，包括公司管理層人士、董事、關鍵雇員及其親屬，以及其他在有關信息公開前非法獲得信息的人士等：澳大利亞將法人也納入內幕人范疇；德國則將內幕人分為主要內幕人員和次要內幕人員；臺灣規定公司董事、監察人及經理人，持有公司股份超過10％的股東，基于職業或控制關系獲悉消息的人，以及從上述人員處獲悉消息的人。根據我國證券法相關規定，內幕人范圍限于擔任了相關職務的公司或其他機構的工作人員。可見，西方國家對內幕交易人的界定涵蓋較廣，不僅包括公司管理人員、證券發行人等相關當事人，還包括知悉內幕信息的第三方等重要內幕主體如相關人員的親屬，明確了通過非法途徑獲取內幕信息的內幕人。

2．內幕信息

內幕信息是對內幕證券的市場價格會產生影響的尚未公開的信息。英國將內幕信息規定為：持有人與公司存在某種聯系或基于其公共職務而取得的不得擅自向他人披露的將影響證券價格的非公開信息：美國通過判例，認為內幕信息包括兩個核心要素即實質性和秘密性：我國將內幕信息歸納為在證券交易活動中，涉及公司的經營、財務或對該公司證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息。盡管各國對此的定義有差異，但其基本特征是相同的：未公開；對證券價格有影響：與特定的證券相關。

3．內幕證券

內幕交易主要圍繞的是特定的內幕證券進行，但各國對什么是內幕證券的看法不盡一致。如德國對內幕證券進行了規定且范圍較廣，即只要在市場上可轉讓的證券均可成為內幕證券：麗美國則并未對內幕證券做出規定，由法院在個案中進行解釋，但各法院對此也未形成一致意見。我國的規定則包括了股票、公司債券和國務院認定的其他證券。可見，各國內幕證券的范圍較寬。

4．內幕交易行為

內幕交易行為一般指內幕人員利用其知悉信息，為自己或他人的利益取得或處分內幕證券或將內幕信息告知他人，或建議他人進行交易。要求內幕人主觀上存在利用內幕信息的故意，并進行了證券交易。主要有三種類型即為自己買賣、建議他人交易、將內幕信息告知他人并進行交易等，對此各國的規定基本上一致。

(二)世界上對跨境證券內幕交易的監管合作

各國和地區在內幕交易的認定上有類似的規定，這為內幕交易的國際監管合作提供了良好的基礎。2O世紀8O年代以來，內幕交易監管的國際合作迅速發展，并取得了一定成果，主要表現在：

1．通過國際證券監督委員會組織對內幕交易的監管合作

國際證券監督委員會組織是關于內幕交易監管國際合作的主要國際組織，1986年，酋際證券監督委員會組織執行委員會通過了《關于相互協助的決議》，即《里約宣言》。呼吁成員在其法律允許的范圍內，在反對證券市場的欺詐行為方面，根據互惠原則向外國證券監管機關提供有關證券市場監管和投資者保護方面的信息。后考慮到成員從境外獲取有關內幕交易行為的信息的需要和現實中出現的種種困難，該委員會于1989年6月，在《里約宣言》的基礎上又通過了《關于合作的決議》。呼吁成員在雙邊或多邊的基礎上就相互合作和協助進行協商，同時呼吁成員在本國國內提出立法建議，以加強證券監管國際合作和協助的立法。1994年l0月，國際證券監督委員會組織技術委員會發表了《監管不力和司法不合作對證券和期貨監管所產生問題的報告》，介紹了技術委員會的專門工作小組從不合作的司法機關獲取的信息及方法，指出各國司法機關監管合作有利于減少證券欺詐和投機泛濫。1994年在東京會議上通過了《遵守高齡管標準和相互合作與協助的國際證監會組織基本原則的決議》，要求成員對是否能向其他國家或地區的證券監管機關提供協助與援助做出出面評估。這個決議在一定程度上提高了打擊內幕交易的國際合作水平。

國際證券監督管理委員會組織的各個決議和報告對國際間聯合打擊證券市場欺詐行為有著積極作用，但由于決議和報告提出的原則過于抽象，沒有專門分析研究內幕交易監管國際合作中的具體問題，不具有實際操作性。且由于國際組織的各項決議不具有法律強制力，因此在實際操作過程中還需要各國或地區間建立雙邊合作以及通過在各國國內建立健全相關的法律法規來規制內幕交易行為。

2．反內幕交易的雙邊協定和諒解備忘錄

雙邊國際合作是證券市場監管國際合作的重要手段，各國在反內幕交易方面也是如此各國和地區之間主要通過簽訂雙邊協定或諒解備忘錄來保證本國的反內幕交易法律得到更好的貫徹實施。有的國家或地區之間通過簽訂司法互助協定，對跨國證券違法行為的合作和管轄沖突等問題做出了具體的安排，這種方式具有很強的規制力，更利于聯合打擊證券市場的跨國或跨地區內幕交易行為。諒解備忘錄是各個國家和地區的證券監管機關進行雙邊國際合作的主要形式，其形式靈活。但由于這種備忘錄不具有強制力，因而其作用受到一定限制。從內容上看，目前雙邊國際合作還主要限于締約方之間的信息和情報合作，協助對方獲取證據等方面。

隨著電子網絡技術的飛速發展以及證券市場的全球化和一體化進程的加快，跨國證券內幕交易行為也越來越猖獗，并更具隱蔽性。各國和地區之間的雙邊國際合作開始把網絡環境下的內幕交易監管和合作問題作為跨境內幕交易監管合作的重要方面。

3．歐盟反內幕交易的法律制度一體化

歐盟在證券市場的監管方面要求成員國采取統一的措施，在反內幕交易行為方面進行密切合作，以維護資本市場的穩定。先后通過和頒布了一系列的指令和法律，如1989年頒布了《內幕人交易指令》，要求當時的歐共體各成員國的證券監管機關進行緊密合作，共同執法；后又頒布了《內幕交易公約》，是各成員國國內內幕交易立法的范本，為各成員國反內幕交易提出了共同的要求和標準。現在，該公約已經對非歐盟成員國開放簽署。

(三)我國對跨境證券內幕交易的監管

在加入WTO后我國切實履行了證券業對外開放的有關承諾，先后批準設立4家合資證券公司、28家合資基金管理公司，批準45家境外證券類機構設立駐華代表處，許可7家境外證券經營機構取得外資股業務資格，允許4家境外證券機構的駐華代表處成為滬、深證券交易所特別會員；在承諾范圍外，我國主動實施了合格境外機構投資者(QFII)制度、合格境內機構投資者(QDII)~度等一系列開放政策。在中美戰略經濟對話框架下，我國又批準了5家境外證券交易所在華設立代表處。從中不難看出，對證券公司、基金管理公司、境外投資者等一系列的開放政策在為我國證券市場帶來大量資金源的同時，也對我們的監管機制等提出了嚴峻的挑戰。

目前，我國境內的外國投資者為合格境外機構投資者，包括中國境外基金管理機構、保險公司、證券公司以及其他資產管理機構。在《合格境外機構投資者境內證券投資管理辦法》、《證券法》、《內幕交易認定辦法》、《合格境內機構投資者境外證券投資管理試行辦法》、我國的刑法及相關的司法解釋等中都對內幕交易的監管等做出了具體的規定。我國于1996年加入國際證券監督管理委員會組織，并與境外證券機構達成了36個諒解備忘錄，同時在雙邊協定、司法協助等中對犯罪行為包括證券犯罪行為的管轄問題、調查取證等做出了具體的規定。但對跨境證券內幕交易的監管仍存在諸多問題。

首先，目前我國對跨境證券內幕交易行為的監管機制是建立對境內證券內幕交易的基礎上的，對于跨境證券內幕交易的規定缺乏針對性，未能建立一套完整的監管體系，由于跨境證券內幕交易更具隱蔽性，并且由于其自身的國際性所帶來的管轄權等系列問題，導致在發生問題時出現法律漏洞，因此，目前這種對跨境證券內幕交易的監管體系已經不能滿足監管需要。

建立獨立完備的對跨境證券內幕交易的監管機制是當務之急。IOSCO的宗旨是維護證券市場的公正、有效和合理發展；會員相互交流經驗、交換信息，促進內部市場的發展：設立國際標準，建立對國際證券與期貨交易的有效監督；嚴格遵守有關準則，有效打擊違規行為，相互提供協助，確保市場的完善與發展。根據IOSCO的相關要求，我國尚未能建立起獨立的跨境證券監管機制，對內幕交易行為的臨管也是散見于各種法律、法規、規章中。建立獨立的監管機制更能有針對地監管和抑制跨境證券內幕交易行為。

其次，我國的監管部門本身缺乏獨立性。中國證監會是證券市場的主要監管機構之一，但證監會的性質是一個政府職能部門，行使職權時受到很多限制，如查封、凍結異動資金等存在一個與法院、檢察院的職能交叉問題，尤其在對跨境證券的監管中，更缺乏法律授權。

資本市場是個極具時間效益性的市場，監管部門的監管效率也顯得極為重要。保證監管部門的獨立性，將監管權力和執法權力以法律形式明確賦予一個監管部門，可以避免多頭監管、效率低下以及中國證監會在執法中的權力受限以致錯失執法良機等的問題。同時，重視自律組織的一線監管作用。因為交易所建有一套系統的規章制度規范其下屬會員、券商和工作人員，這種規章制度是以加強對投資者的保護為出發點，并育助于維護證券市場的公開，公平，公正三個原則。

再次，內幕交易證據的收集存在很大困難。隨著證券市場國際化進程的推進，內幕交易具有國際性、更加復雜，加大了監管難度。而由于我國的證券市場尚為新興市場，監管部門的監管機制也處于摸索的過程，這導致國際上一些惡意投資基金的操作技能可能是我們的監管人員所不能理解和掌握的。因此這就可能導致即使內幕交易已經完成，我們卻仍然無法發現；或者即使發現有內幕交易的跡象，也難以搜集到證據加以證明。

加強有效的監控手段。證券交易具有很強的技術性，內幕交易又具有很強的隱蔽性，而對跨境證券內幕交易進行有效的打擊難度就更大了，如何加強有利的技術防范和監控手段阻止內幕交易是世界各國所普遍面臨的新課題。以證券監管最為發達的美國為例，制定了《內幕交易與證券欺詐執行法》，要求所有從事證券交易的企業必須建立以查禁內幕交易為目的的監視系統。股市監視系統對證券市場的交易進行監視，發現異常交易現象，經確認后由”自動搜尋核對系統”追蹤核查，如發現可疑現象，即由美圜聯邦證券與交易委員會展開深入調查，一旦查明異常交易與內幕交易有關，就予以嚴厲懲戒。可見，加強有效的監管手段對遏止內幕交易十分重要。