小議融資剛性約束及策略

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一、中小企業融資剛性約束

與大型企業相比，中小企業面臨著特定的環境，而且經營規模小，數量多，隨之而來的是融資渠道存在諸多方面制約，與其在國民經濟中的地位相比，其融資中的“弱勢”表現得尤為明顯。且這種融資約束并未隨其地位提高和外界環境的變化而有所改善，表現出其特有的僵硬性。這種剛性約束，使得相當數量的中小企業得不到其在成長過程中所需的資金，從而錯失發展良機。

1.信用短缺的剛性。企業信用是指企業能夠履行與客戶、社會約定的職責而取得的信任。中小企業信用短缺表現出的硬性約束具體表現為：一方面，中小企業出于自身目的向社會(如銀行、工商與稅務等)披露的財務信息失真，往往是多套報表來應付不同部門與單位。這樣的虛假財務信息直接損害了中小企業群體的信用；另一方面，一些中小企業信用意識差，有賴賬、轉移資產和逃廢銀行債務行為。因相對較短的企業生命周期和較小的經營成本與投資，中小企業逃廢債務的機會成本比大企業相對小得多，當其財務狀況不佳，沒有償還貸款的能力，信用觀念不強時，也會逃廢銀行債務，或公開欠債不還，這些都會嚴重影響中小企業的整體信用形象，大大挫傷商業銀行對中小企業資金支持的積極性。由此引起的信用短缺加大了資金供需雙方交易的信息成本，并且這種信用短缺是剛性的，易引起資金供方的逆向選擇和道德風險問題，從而堵塞了中小企業的融資渠道。

2.資本市場制度環境的剛性。中小企業融資渠道本來就不多，現行的制度更加硬化了中小企業的融資約束，而不是為其創造更好的政策環境。從內源融資渠道而言，我國《物權法》剛剛頒布，其實施及人們對其認可的程度還需一個過程，創業者及其親友并不能放開地將自有資金投入到企業中；從直接融資渠道而言，較為苛刻的準入門檻阻止了大多數中小企業進入資本市場。目前，為中小企業融資服務的二板市場還極不完善，創投基金和風險投資的發展也十分緩慢。國有商業銀行信貸政策、制度、管理辦法主要是為國有和大型企業服務，并沒有為中小企業尤其是民營中小企業的融資需求作適當而充分地調整，國有商業銀行充當政府政策性銀行的金融制度環境并沒發生很大的改變，突出表現為：大型銀行和中小銀行之間業務及市場定位都趨向于向大型客戶貸款，而忽視了優質的中小規模的企業。因而，在我國處于轉型經濟背景下，相對于中小企業而言，大型企業往往更易從政府控制的銀行得到扶持。

3.商業信用的剛性。已有理論(如Ng與Smith，1999；Summers與Wilson，2002)表明，在轉型經濟國家，商業信用已經成為企業從外部市場進行融資的重要途徑之一。與從銀行等金融機構獲得資金規模相比，商業信用作為企業的融資手段仍具有一定優勢，因為企業在提供商業信用時，能在一定程度上解決信息不對稱問題。然而，對于中小企業而言，商業信用卻不是銀行信貸的重要替代方式。從獲得商業信用的條件上，商業信用與銀行信用之間具有一定程度的相似性。同樣，商業信用也存在融資的“規模歧視”。提供信用的企業認為，一旦企業經營存在風險，規模較大的公司更易通過其他途徑解除困境，即便經營失敗，規模較大的企業也比小企業具有更多資產抵債。因此，規模較大的企業更易通過商業信用獲得資金，用應付賬款作為商業信用的替代變量。有關實證研究表明，企業獲得商業信用，與企業規模呈顯著正相關關系，說明規模較大公司能夠較易地獲得商業信用融資。

4.融資成長周期的剛性。中小企業其鮮明特點是自身的風險高、資產規模小、資金需求量大，以及盈利能力不明確。并且，在它的生命周期不同階段，資金需求和風險、融資渠道都呈現出不同的特點，因而，中小企業呈現出融資成長周期的特點。相對于大企業而言，表現出不可逆轉性。越小的、越年輕的企業，越是信息不透明，它們越要依賴內源性融資、貿易信貸和天使資本；當企業成長時，才會獲得進一步發展。并且，信息也逐漸公開透明化，這時企業的融資需求和選擇就會發生相應變化。當進一步成長時，它們會尋求金融中介的支持，如私募性質的風險資本、銀行及財務公司的融資；如果企業仍然生存并繼續發展，就會獲得公眾股權和公開性債務市場的融資安排和支持。

5.擔保設計體系的剛性。目前，為中小企業而設計的信用擔保體系具有很強的僵硬性，極大地影響了其功能的發揮，表現為：(1)補償機制的剛性。擔保機構所獲得的資金是政府財政資金一次下撥，并沒有定期的損失補償機制，這決定了其資金來源的一次性，導致后續資金短缺。(2)行政干預的剛性。由政府出資建立的政府擔保機構，在運作體制上依然是帶有強烈的行政干預成分，市場運營的靈活性和企業化經營的彈性較差，不能根據市場的變化來適時設計擔保品種及期限結構，調整擔保手續和程序。(3)擔保份額設計上的剛性。在擔保金額的份額上，政府擔保的份額過高，民間資本型擔保(包括互助擔保和商業擔保)的比重嚴重不足。這些結構上的剛性決定了擔保功能上的僵硬性，既限制資金的擴充，使民間資本無法進入，又限制擔保貸款的市場需求，使市場化的產物在行政管理的方式下運行不暢，進而影響了中小企業信用擔保體系的績效和可持續發展。

二、融資剛性約束的理論分析：逆向選擇

由于信息的不對稱，資金的提供者不能區分貸款人質量的高低，所有的貸款人都支付了相同的均衡利率，這就意味質量較好的公司向質量較低的公司支付了補貼。這種信貸市場中的供需雙方信息不對稱，使得外部融資與內部融資具有了不完全替代性，外部融資成本高于內部融資，這就產生了“融資約束”問題。

并且，金融市場的逆向選擇，使得中小企業的融資約束成為剛性。在信貸市場上，資金提供者的收益取決于利率和資金需求者還款的可能性。但是，對于資金供方而言，由于中小企業沒有較完善的財務和信息披露制度，使其不能夠掌握充分的信息，因而為了降低損失而愿意提高利率水平。這樣，就產生了信貸市場上的逆向選擇行為。一方面，低風險的借款者對于相對較高的利率越來越不愿借款，而高風險借款者則選擇高利率借款；另一方面，即使低風險的借款者獲得借款，為了承擔高利率負擔，也必須將其投放到風險更高的項目中去，進而使得整個信貸市場的平均風險提高。然而，對于資金的提供者而言，信貸市場上利率的上升，降低了而不是提高其期望收益，他寧愿選擇在較低的利率水平上選擇貨款人而不是相反。這樣，信貸市場的逆向選擇就將對中小企業的融資約束變成剛性，從而加劇了中小企業融資的困境。

從圖1可以看出，由于逆向選擇行為，資金供給不一定是價格(利率)的單調增函數；相反，供給曲線是一條右凸的曲線。當資金價格(利率)增加時，風險小的借款者依次退出。當價格超過P0時，資金供方蒙受的損失超過價格(利率)的提高而得到的收益。所以，在價格(利率)為P0時，供給曲線與資金需求曲線相交，在信貸市場上達得競爭性均衡。需求曲線D1、D2與D3是一條左凸的曲線。融資的剛性約束使得資金的需求放大，需求曲線右移。D2與D3表示存在信息不對稱情況下的貸款需求曲線，利率水平取決于銀行預期收益最大化時的利率P0，此時的均衡為配給均衡。在利率為P0時，信貸資金供給為Q0，而市場資金需求為Q2和Q3，許多借款者想在現行價格下取得貸款卻不能如愿以償。這樣產生的剛性融資缺口，分別為：Q2-Q0，Q3-Q0。因而，中小企業融資剛性約束是在信息不完全的情況下，金融市場逆向選擇而做出的一種拒絕放款或限額放款的融資性制度安排。

三、對策

中小企業融資困境涉及到各個層面，因而要解決或有效地緩解其困境的路徑應是多角度、多層次的。而其中的關鍵在于要解決信息不對稱引起的逆向選擇和道德風險。所以，本文也是以解決信息不對稱作為切入點，在此基礎上探討中小企業信用的建立，以及如何在制度、技術及操作層面上消除信息的不對稱，進而有效地緩解中小企業融資困境，減小融資剛性約束。其中，政府政策支持是解決中小企業融資難題的關鍵。

1.建立中小企業信息查詢系統。中小企業信息查詢系統可以使信用的提供方之間就企業的貸款及其他財務信息進行有效的交換，獲取所關注企業的信用等信息，進而有效甄別“守信”和“失信”企業，消除中小企業融資剛性約束。首先，信息系統提供中小企業貸款余額和企業違約記錄，增加企業的透明度，降低了信貸市場對其信息收集和甄別成本。其次，查詢系統能起緩解信息不對稱的作用，使企業在同行乃至業界建立其透明“聲譽”，失信將面臨著嚴重的“聲譽威脅”，提高了“不償還”策略的機會成本，從而減少由于道德風險產生的威脅。再次，金融市場通過它可以大致了解企業所處的融資成長周期。操作層面上，可以借助業已建立的銀行信貸登記系統基本數據庫，由政府或中介機構出面協調相關部門(如稅務、企業界、工商部門等)來動態實時地收集中小企業信息，并佐以個人信用信息作為補充，由此形成的信息查詢系統可為中小企業及信貸市場提供決策依據。

2.推進區域內中小企業集群模式融資。單個孤立的中小企業由于自身內在的缺陷性，決定了其先天并不具備解決信息不對稱的前提條件。區域內中小企業集群模式則有其獨特的減少資金供需市場信息不對稱的功能。一方面，區域內中小企業集聚形成的企業集群，其本身就具有消除融資剛性約束的作用。如同區域相類似的產業環境，相互依存的產業生態增加了信息的透明度，促使企業維持其在此特定區域下的信用。并且，產業集群模式融資使企業信貸產生規模經濟，降低交易成本，使融資獲得了規模效應和乘數效應，進而減少信用風險。另一方面，一定區域空間集聚的中小企業群，即使不處于同一產業內，但其天然形成集聚使得它們相互間交易對象相對穩定，有助于減少制度環境的不確定性或復雜性，使企業間的信用相互融合，如在產品、材料上有著業務上往來，它們之間的信用互相熟悉，有利于降低信息不對稱的程度，從而形成合作型信用，破解單個企業形成的融資剛性約束。

3.健全中小企業金融支持系統。健全現有國有銀行針對中小企業貸款的融資機構，建立大量的民間金融機構作為補充，形成為中小企業提供融資支持的多層次系統。這些面向中小企業的金融支持系統，提供具有國家導向的不同期限和低利率的貸款，旨在為中小企業提供穩定的、長期的、固定低息的設備資金以及運營資金。這樣的中小企業金融支持系統，在面對不同貸款對象和不同成長周期企業時，貸款利率和條件也應有所不同，以緩解融資剛性的約束。但是，貸款業務由這類支持系統獨立進行。操作上，面向中小企業的國有金融機構資金的主要來源是中央以及地方政府，貸款的審批由其獨立進行，資金來源由政府財政預算撥付，由政府擔保發行債券解決。

4.完善信用擔保與保險系統。信用擔保的出發點是為了化解交易雙方的不對稱信息而產生的一種信用中介活動。但目前擔保體系設計及運行上的剛性影響了其功能的發揮，所以，要完善現行的信用擔保體系，以增加中小企業的信用價值。信用擔保與保險體系如圖2所示。信用擔保與保險體系由兩部分組成：中小企業信用擔保系統與中小企業信用保險系統。地方中小企業信用擔保機構的資金來源于地方政府、金融機構、產業群體，并得到中小企業信用保險機構及地方政府的貨款支持，中央政府也要根據實際情況為地方政府提供增量資金支持，但地方政府提供的資金不得少于中央政府下撥的資金，這樣就解決了補償機制的剛性。國家信用擔保聯盟主要是協調各地中小企業信用擔保機構的發展與合作，分享信息。在貸款運作上，中小企業向金融機構申請的貸款可以通過信用擔保機構進行擔保，然后，由信用保險機構對該筆貸款進行保險。當貸款全部或者部分得不到償付時，債權也就轉移到擔保機構。通過這樣的機制對貸款進行擔保、再保險及債權轉移，能減少擔保份額及行政干預，降低對中小企業貸款的風險，增加貸款的可獲得性。