風險投資退出機制研究論文

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【摘要】文章分析了現(xiàn)在比較成熟的風險投資退出方式和影響風險投資退出方式的多種因素，并根據(jù)我國的實際情況提出了我國應(yīng)該如何健全風險投資的退出方式，對我國的風險投資的發(fā)展提供一定的參考。

【關(guān)鍵詞】風險投資；退出方式；健全

風險投資(VentureCapital，也被稱作創(chuàng)業(yè)投資)，是指通過一定的機構(gòu)和方式向各類機構(gòu)和個人籌集風險資本，然后將其投入到具有高風險和高潛在收益的中小型高新技術(shù)企業(yè)或項目，并以一定的方式參與所投資風險企業(yè)的管理，期望通過實現(xiàn)項目的高成長率并最終通過出售股權(quán)等方式獲取高額預(yù)期收益的一種投資行為。在風險投資的運作過程中，風險投資的退出具有重要意義。風險投資能否順利的退出，關(guān)系到風險投資企業(yè)能否收回資本，使資本得以循環(huán)的流動，從而實現(xiàn)投資→升值→退出→再投資→再升值→這樣一個風險投資的良性循環(huán)的過程。

一、風險投資的退出方式

在不同的國家和地區(qū)，由于其風險資本的來源不同，并且資本市場的發(fā)育程度也不一樣，因而風險投資退出的方式也不盡相同。目前，世界上風險投資的退出方式主要有四種：

（一）首次公開上市退出（IPO）

首次公開上市退出是指通過風險企業(yè)掛牌上市使風險資本退出。首次公開上市可以分為主板上市和二板上市。采用首次公開上市這種退出方式，對于風險企業(yè)而言，不僅可以保持風險企業(yè)的獨立性，而且還可以獲得在證券市場上持續(xù)融資的渠道。而對于風險資本家來說，則可以獲得非常高的投資回報。根據(jù)美國的調(diào)查資料顯示，有三分之一的風險企業(yè)選擇通過股票公開上市退出，最高投資回報率達700%左右。因此，首次公開上市退出被認為是最佳的退出方式。但是首次公開上市退出方式受到資本市場成熟度的限制比較大，我國目前大多數(shù)風險投資中中小企業(yè)就不符合我國公司上市的相關(guān)要求。

（二）并購?fù)顺?/p>

并購?fù)顺鍪侵竿ㄟ^其他企業(yè)兼并或收購風險企業(yè)從而使風險資本退出。由于股票上市及股票升值需要一定的時間，或者風險企業(yè)難以達到首次公開上市的標準，許多風險資本家就會采用股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式退出投資。雖然并購的收益不及首次公開上市，但是風險資金能夠很快從所投資的風險企業(yè)中退出，進入下一輪投資。因此并購也是風險資本退出的重要方式。特別是近年來與國際新一輪兼并高潮相對應(yīng)，采用并購方式退出的風險資本正在逐年增加。從事風險企業(yè)并購的主體有兩大類：一類是一般的公司，另一類是其他風險投資公司。

（三）回購?fù)顺?/p>

回購?fù)顺鍪侵竿ㄟ^風險企業(yè)家或風險企業(yè)的管理層購回風險資本家手中的股份，使風險資本退出。就其實質(zhì)來說，回購?fù)顺龇绞揭矊儆诓①彽囊环N，只不過收購的行為人是風險企業(yè)的內(nèi)部人員。回購的最大優(yōu)點是風險企業(yè)被完整的保存下來了，風險企業(yè)家可以掌握更多的主動權(quán)和決策權(quán)，因此回購對風險企業(yè)更為有利。

（四）清算退出

清算退出是針對投資失敗項目的一種退出方式。風險投資是一種風險很高的投資行為，失敗率相當高。據(jù)統(tǒng)計，美國由風險投資支持的風險企業(yè)大約有20%～30%完全失敗，60%左右受到挫折，只有5%～10%的風險企業(yè)可以獲得成功。對于風險資本家來說，一旦所投資的風險企業(yè)經(jīng)營失敗，就不得不采用此種方式退出。盡管采用清算退出損失是不可避免的（一般只能收回原投資的64％），但是畢竟還能收回一部分投資，以用于下一個投資循環(huán)。因此，清算退出雖然是迫不得已，但卻是避免深陷泥潭的最佳選擇。清算有三種方式：解散清算、自然清算和破產(chǎn)清算。

二、影響我國風險投資推出機制的因素分析

影響我國風險投資推出機制的因素具體有以下幾種：

（一）金融體系

金融體系可以分為兩大類：以證券市場為主導(dǎo)的金融體系和以銀行為主導(dǎo)的金融體系。例如美國就是典型的以證券市場為主導(dǎo)的金融體系的國家。人們普遍認為美國的風險投資之所以在全球最成功、最發(fā)達，其中一個重要原因就是因為美國有著成熟完善的證券市場，特別是有二板市場——NASDAQ市場，為風險投資的退出創(chuàng)造了條件。在證券市場上，風險企業(yè)家通過首次公開上市可以重新從風險資本家手中獲得公司控制權(quán)，從而對風險企業(yè)家形成激勵；同時，風險資本家通過首次公開上市既可以實現(xiàn)收益，也可以樹立自己良好的形象和聲譽。目前，我國的金融體系還不適合風險投資的進一步發(fā)展，必須結(jié)合國內(nèi)實際與國外經(jīng)驗，建立符合我國風險投資發(fā)展的金融體系，才能有效促進我國風險投資業(yè)的發(fā)展。

（二）風險企業(yè)的未來收益現(xiàn)值

一般來說，只有當風險企業(yè)的未來收益現(xiàn)值超過該退出方式的成本時，采用這種方式退出才是可行的。即如果風險資本家傾向于用首次公開上市方式退出，則風險企業(yè)的未來收益現(xiàn)值必須超過證券市場的成本才可行，否則只能采用其他退出方式。

（三）風險企業(yè)的控制權(quán)

采用首次公開上市退出，將使風險資本家所擁有的股份稀釋控制權(quán)削弱，相應(yīng)的風險企業(yè)家就獲得了更多的控制權(quán)；而并購、購等退出方式則不利于風險企業(yè)家實行對企業(yè)的控制權(quán)，容易引起風險企業(yè)家與風險資本家之間的利益沖突。

（四）新的股權(quán)購買者解決信息不對稱的能力

風險投資退出時，內(nèi)部投資者（股權(quán)出售者）與外部投資者（新的風險資本股權(quán)購買者）之間存在比較明顯的信息不對稱，表現(xiàn)為內(nèi)部投資者擁有風險企業(yè)比較真實的信息，而新的股權(quán)購買者對風險企業(yè)信息的獲取則依賴于風險企業(yè)的信息披露。因此新的股權(quán)買者解決信息不對稱問題的能力將影響風險資本家退出方式的選擇。對于股權(quán)出售者來說，總是愿意選擇股權(quán)購買者解決信息不對稱問題較困難的退出方式。

（五）經(jīng)濟景氣程度

風險資本家會隨著經(jīng)濟景氣程度的不同選擇不同的退出方式，當經(jīng)濟處于繁榮時期，市場上資金充裕，投資者信心增強，風險資本家選擇首次公開上市退出方式的比例增大，成功率也高；而處于不景氣狀況時，風險資本家選擇其他方式退出的比例增大，首次公開上市退出方式的比例則下降。

三、如何健全我國風險投資的退出機制

風險投資的退出機制是通過產(chǎn)權(quán)交易來實現(xiàn)的。從國外風險投資的運營機制和發(fā)展過程的經(jīng)驗教訓(xùn)分析來看，發(fā)達的產(chǎn)權(quán)交易市場是風險投資賴以生存和發(fā)展的必備條件。通過產(chǎn)權(quán)交易，風險投資資本才能形成正常的資本增值和循環(huán)發(fā)展。

目前，我國首先應(yīng)該建立可行的風險投資退出機制的重要步驟是建立產(chǎn)權(quán)交易市場。產(chǎn)權(quán)交易形式有分散的個別交易和市場集中交易兩種形式。分散的個別交易常見于大企業(yè)對新創(chuàng)企業(yè)的收購及新創(chuàng)企業(yè)經(jīng)營失敗破產(chǎn)清算等。市場集中制交易是建立第二板塊證券交易市場，將達不到主板市場上市指標要求的中小高新技術(shù)企業(yè)集中在此進行交易。也可在有條件的地方試行“產(chǎn)權(quán)證券化”或“金融證券化”，推進產(chǎn)權(quán)交易由實物的產(chǎn)權(quán)交易形式向證券化產(chǎn)權(quán)交易形式轉(zhuǎn)化，以促進交易效率提高。

一般來說，風險企業(yè)發(fā)展越成功，風險資本的退出方式就越多，退出過程就越迅速，退出時的增值程度就越高。成功的風險企業(yè)往往大多通過IPO等增值程度較高的方式實現(xiàn)風險資本的退出，不太成功的風險企業(yè)則比較多地借助于回購等增值程度較低的方式來實現(xiàn)風險資本的退出。在證券市場尚未發(fā)展到一定階段，風險投資的退出，選擇收購兼并似乎更符合實際。我國的資本市場主要以銀行為主，證券市場的發(fā)展只有十幾年的歷史，市場行為尚不成熟。鑒于此，我國風險投資的退出機制從長期目標來看，應(yīng)建立真正意義上二板市場，實現(xiàn)IPO退出，近期應(yīng)完善證券市場，建立兼并與收購、買殼或借殼上市、海外上市、公司清理等多種退出機制。

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