個人投資品種分析論文

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一。發行和代銷的基本情況

（一）憑證式國債發行基本情況

2004年，湖南省各承銷機構共計劃發行憑證式國債36.6億元，實際發行32.2億元，完成計劃總量的88％；各商業銀行被動持有憑證式國債占發行總量的12％；同期居民儲蓄存款增量為246.18億元，國債發行計劃數占同期居民儲蓄存款增量的13％。

（二）其他投資品種發行情況

2004年，湖南省各商業銀行和郵政儲匯局代銷的各種分紅保險17.7億元，占全省保險行業各險種業務總量的56％，代銷各種開放式基金15.2億元，其他理財金融產品16.7億元。開放式基金業務起步較晚，但發展勢頭強勁，2004年的業務量比2003年增長50％。

（三）其他投資品種對國債發行的影響

從右圖可以看出，憑證式國債發行受分紅保險、開放式基金和其他理財產品的影響，市場份額在逐步減少，已由2002年末的42％降至2004年的37％。2004年的憑證式國債呈平銷，個別行出現滯銷的現象。

二。與其他個人投資品種比較存在的問題

（一）品種結構單一

我國憑證式國債從1994年開始上市至今，發行品種主要以三年和五年中期國債為主，占國債發行總量的92％，一年以下的短期國債和五年以上的長期國債還是空白。國債發行期限的過于集中，一是難以滿足廣大投資者對金融產品結構上的需求，影響廣大投資者的投資欲望，二是容易造成國債還本付息相對集中，增加財政償債壓力，影響國債資金有效使用，三是不利于中央銀行選擇不同期限的國債，進行公開市場操作，合理調節貨幣供應量。與此相反，保險公司和基金公司為搶占市場，不斷推出新的品種，創新促銷方式，使市場銷量保持高速增長。如湖南省四家國有獨資商業銀行代銷分紅保險品種18個，其保險期限分為三年、五年、八年、十年和十五年等，且每個品種的保險責任各不相同，既能保險，又能分紅；發行各類開放式基金37個，且每個單位的品種各不相同，極大地豐富了基金市場，使品種結構單一的憑證式國債發行受阻。

（二）收益性能缺乏優勢

金融產品在投資市場上的競爭力主要取決于其收益率的高低和風險的大小，即金融產品的價格。目前，我國憑證式國債是固定利率，與銀行同期儲蓄存款利率掛鉤，割裂了債券利率與市場資金的供求關系。2002年以來，我國發行的憑證式國債利率與同期存款利率相差甚微，最低時比銀行存款稅后收入只高0.05個百分點。但具有理財與保障功能的分紅保險產品，不僅能提供兩全保險，而且具有分紅功能，收益免稅并復利增額。這種集儲蓄、保險、投資于一體的產品從2000年上市以來，很受投資者歡迎。開放式基金具有“大眾化、低風險、高收益”等特點，其風險小于股票，收益一般高于國債和儲蓄，且一年分紅兩次。如“易方達平穩增長基金”，年收益高達30％；又如“華夏現金增利基金”，具有“安全同存款、方便同活期、收益同國債、進出都免費、分紅還免稅”的特點，充分滿足了老百姓的理財需求。收益性能的差別使憑證式國債的投資優勢明顯削弱。

（三）流動性有持續提高

除安全性和收益性外，金融產品的流動性也是投資者關注的重要因素，特別是在市場利率偏低，收益保障差別縮小的情況下，金融產品的流動性就更顯突出。如開放式基金由于投資者可以利用銀行網點隨時出售和贖回，且交易方便，流動性較強。憑證式國債雖然可記名、掛失、提前兌取，也可辦理質押貸款，比分紅保險的變現能力強，但它不能在異地和跨行兌付，且只能一次性全額兌取，還需支付1‰的提前兌付手續費。要拓展憑證式國債發行市場必須提高其流動性。

（四）銷售方式處于劣勢

與分紅保險和開放式基金相比，憑證式國債銷售方式處于劣勢地位，主要表現在：

1.發行風險差異。一是憑證式國債采取承購包銷的方式，若發行不暢，銷售剩余的部分得由承銷機構被動持有，間接上造成政府向銀行直接融資。二是隨著人們風險投資意識的增強，如果利率上調或有上調的預期，投資者會提前兌付持有的國債品種。

如2004年憑證式（六期）國債在發行期內升息，導致湖南省提前兌付國債2.5億元，再次出售2億元，發行機構墊付資金0.5億元，使本應由投資者承擔的市場風險轉嫁于承銷機構，直接影響承銷機構資金營運和未來收益。而銀行分紅保險和開放式基金，其資金結算是借助銀行柜臺與公司直接進行，不存在資金占壓和被動持有現象。

2.手續費收入差異。國債發行兌付手續費列入中間業務收入，未用于獎勵一線人員。如邵陽市工行2004年完成憑證式國債銷售額度3614萬元，以3‰手續費計算（扣除后的下撥比例），只有10.84萬元，按其57個承銷網點平均分配，每個網點不足2000元，收不抵支。而分紅保險手續費均在3％以上，有的高達4.5‰基金的手續費也在1％～1.5％之間，加上基金托管費，實際也超過3％，是國債發行費的10倍以上，且手續費按員工代銷業務量的大小和1.5％～2％比例直接獎勵給員工。手續費的差異，影響承銷機構的積極性。

3.激勵機制的差異。分紅保險和開放式基金，可實現機構和保險公司、基金公司的“雙贏”。因此，機構和保險、基金公司為業務的拓展都建立了有效的激勵約束機制，實行層層考核，不斷推出與促銷業績掛鉤的各種考核辦法與獎懲措施，激發了各級行的營銷積極性。

但湖南省大部分承銷機構沒有將憑證式國債發行工作納人績效考核范疇，一般停留在對完成情況的通報上，缺乏激勵機制，削弱了憑證式國債的促銷動力。

4.宣傳效果的差異。憑證式國債在財政部下發宣傳資料滯后和手續費納入“中間業務收入”科目核算的情況下，各承銷機構都不愿意拿出專門的經費來進行宣傳。由于在發行宣傳活動期內，各承銷機構要向工商行政管理部門支付登記費、向城市管理部門交納場地占用費和城市管理維護費等，不僅手續繁多，費用亦不堪重負。因此，憑證式國債發行宣傳工作不到位，使老百姓對憑證式國債發行具體情況了解甚少。而分紅保險、開放式基金發行前和發行中，均由各公司統一印制形式多樣的宣傳材料下發到各代銷網點，如廣告畫、宣傳架、小手冊、橫幅、海報等，并由代辦人員張貼懸掛或上街宣傳；加上代銷網點的積極配合，使整個宣傳發動工作豐富多彩、且扎實有效。

（五）投資主體相對集中

憑證式國債應債主體表現為“三多三少”的特點：一是城鎮購買者多，農村購買者少；二是個人購買多，單位持有少；三是中老年人購買多，年輕人購買少。

購買者主要集中在城市工薪階層、企業離退休人員。他們看好憑證式國債收益的穩定性和償還的可靠性，在現有投資風險大、理財知識欠缺的情況下，選擇國債作為穩妥的投資方式。但青年人因風險承受能力較強，一般是選擇股票、基金等高風險、高收益金融產品，投資國債只是最后的選擇。分紅保險的投資主體比較廣泛，既有農村和城鎮居民，又有年輕人和中老年人，而且在農村市場很有發展前景，湖南省郵政儲蓄匯局代銷分紅保險業務量在農村占有60％的市場。基金購買者主要集中于城鎮，并以中青年為主，特別是資金較充裕的金融從業人員、公司白領階層、私營業主以及部分高薪群體。

三。優化憑證式國債市場的政策建議

（一）調整品種結構，解決單一性與需求多樣性的矛盾

憑證式國債的期限品種設計要體現個性化，既要考慮投資者原有的投資習慣，盡可能簡單易懂，便于操作，又要兼顧市場的未來，針對不同投資者的資金性質和投資偏好進行個性化設計，以滿足不同投資者對金融產品多樣化的需求。一是在總量上，要逐步減少有紙憑證式國債發行量，擴大電子記賬憑證式國債發行量。電子記賬憑證式國債對發債主體而言：投資少、成本低、易管理；對投資者而言：易保管、交割方便、到期兌付手續簡單；對代銷機構而言：不承擔資金風險、發行效率高，符合我國儲蓄國債發展的趨勢。二是在期限上，應適當減少中期發行量，增加短期和長期國債發行比重。憑證式國債期限結構設計，除充分考慮償債周期和償債能力外，更需要對應債主體的投資行為模式進行分析，以確定長、中、短期相互搭配，滿足不同投資者的需求，更多地吸引社會各種閑散資金。三是在發行頻率上，應根據我國社會儲蓄資金的供給規律、分配制度以及居民消費習慣，選擇居民儲蓄資金供給增量的高峰期，確定合理的發行時間，固定發行期次，并提前進行廣泛宣傳，使廣大居民形成一個到期可以購買國債的概念，從而減少每期國債發行的宣傳費用，增強憑證式國債發行的透明度。

（二）改革利率設計模式，解決行政性與市場需求的矛盾

在憑證式國債品種豐富多樣的同時，利率的定價機制要逐步趨于市場化。一是借鑒國外儲蓄債券的優點，可嘗試折價發行、按年付息、復利計息等多種形式，滿足市場多樣化需求。二是在設計憑證式國債利率時，除了參考銀行存款利率外，還應依據市場利率變動的發展趨勢、資金市場供求狀況、投資者偏好等因素，進行綜合平衡、合理制定。如對短期國債采用固定利率，對中長期國債采用浮動利率，實行隨行就市，一年一定，或采用累進“稅率”，給投資者一個可預見的收益。三是充分考慮投資者的到期收益率，對憑證式國債實行“保值增值”，切實維護投資者的實際權益。目前，我國投資者主要是以利率高低作為投資買賣的判斷依據，因此，國家在發行債券時，不僅要考慮發行成本，還要考慮推動經濟發展，促進社會公平的問題。憑證式國債發行期過后，如遇利率調整，對已發行而未到期的國債應作相應同向調整，從而更進一步增強憑證式國債的購買力，穩固和擴大投資群體。

（三）完善發行兌付方式，解決局限性與現實需求的矛盾

1.加強網絡化建設。財政部或人總行應負責統一設計開發并推廣應用“憑證式國債發行兌付管理系統”，改變債權債務的記錄方式，整合憑證式國債發行環節，突破“地域瓶頸”的限制。充分依靠網絡技術的應用，包括發行兌付登記、交易買賣等，實現憑證式國債的自行調劑和通買通兌。開通農村國債發行市場，最終形成全國城鄉大統一的國債發行兌付市場。

2.設立償債基金。財政部設立償債基金，這是世界經濟發展趨勢，也是我國憑證式國債發行市場的客觀需求。在我國設立國債償還準備基金，不僅有利于保證國債及時償還，同時可在憑證式國債市場產生巨大行情波動或出現利率風險時，進行有效調控。

3.制定激勵機制。一是國債發行文件中，應明確國債發行宣傳屬公益廣告行為，任何單位和部門不得收取任何費用，從而減少包銷單位的發行成本；二是財政部應考慮包銷機構付出的實際成本和需承擔的資金風險，適當提高發行兌付手續費標準，筆者認為以1％為宜。三是將國債發行手續費的30％（或不低于基金、分紅保險等中間業務的手續費），作為一種特殊的勞務經費單獨撥付或單獨列支（不列入大賬），作為對國債發行網點及經辦人員的獎勵和宣傳等費用支出。四是財政部應要求國債包銷主管部門對各分銷機構，建立國債發行管理考核激勵機制，制定獎優罰劣的考核辦法，把憑證式國債發行兌付管理工作，納入績效工作考核范圍，以充分調動基層行分銷網點和經辦人員的積極性。

4.建立二級市場。應將憑證式國債的發行品種納入銀行間柜臺交易市場，由柜臺每天報出各類品種當日的買賣價格，使投資人在規定的時間內，能隨時進行買賣。買賣價格由各機構逐日制定，上下浮動差價由央行統一規定，以抑制銀行柜臺買賣的投機性，避免中介機構營私舞弊，操縱市場。同時，逐步建立憑證式國債同業交易市場，方便承辦銀行靈活買人賣出，調劑存量，以保證柜臺交易正常進行。

（四）健全國債管理制度，解決隨意性與法制性矛盾

1.有關部門要盡快修訂《國債發行管理條例》，出臺《國債法》和《國債市場管理辦法》，使各監管職能部門有規可循、有法可依，為籌資主體和投資主體創造一個良好的融資環境。要明確各監管職能部門的職責、權限、制約機制、管理細則和法律責任等，為規范管理提供法律保證，維護監管部門的監管義務和權限。

2.加強對承銷機構的監管，強化風險意識，自覺規范承銷行為。主管部門應督促和支持各承銷機構對憑證式國債使用網絡銷售，并開通與各級人民銀行等相關部門橫向聯網，人民銀行通過網絡對各承銷機構的發行兌付情況進行實時監控，有效維護憑證式國債市場的正常秩序。