小非解禁市場影響論文

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今年，非流通股上市、配股再融資……一系列的消息沖擊著中國股市，使得這一段時間以來股市跌宕起伏扣人心弦。今年大小非解禁有兩個高峰時段:一個是2008年3月，已經解禁3000多億元。一個是2008年8月。大小非解禁后會掀起一陣拋售熱潮，市場資金壓力巨大。

根據中國證監會2005年9月4日頒布的《上市公司股權分置改革管理辦法》規定，改革后公司原非流通股股份的出售，自改革方案實施之日起，在十二個月內不得上市交易或者轉讓；持有上市公司股份總數百分之五以上的原非流通股股東，在前項規定期滿后，通過證券交易所掛牌交易出售原非流通股股份，出售數量占該公司股份總數的比例在十二個月內不得超過百分之五，在二十四個月內不得超過百分之十。這意味著持股在5%以下的非流通股份在股改方案實施后12個月即可上市流通，因此，“小非”是指持股量在5%以下的非流通股東所持股份，這就是“小非”的由來。有人講這稱為“后股改時代的到來”。但是小非解禁后到底會對市場帶來怎樣的影響呢？

一、“小非”解禁后之利好

“股權分置改革工作的推進，使中國股市最艱難的日子過去了，最大的制度性障礙即將清除。”中國證監會主席尚福林在出席國際金融論壇時曾發出過這樣的感慨。全流通之后，市場走向利好是必然的。

股改的意義就在于，它解決了中國股市多年來糾纏不休的死結——國有股非流通的股權機制。充分的市場流動性使金融資產的市場定價和風險定價日趨合理化，有利于資源配置的有效發揮。股價由市場來決定，只有股本的增長與業績的增長同步的企業，才能得到市場的認可和考驗。

同時，多元化的投資渠道也將為國內外的投資者敞開，特別是股權分置改革后，外資可以借由資本市場自由進出，這會使中國股票市場一片生機盎然。QFII看準中國市場，爭相到境內投資，而投資者的多元化，使中國市場的投資者結構日趨合理，機構投資者日益成為市場的主體，有利于避免因小散戶的盲目跟風的不理性投資行為而帶來的市場劇烈波動，有利于資本市場持續健康的運行。

其次，發生重大變化的是上市公司的治理結構。由于股改以前國有非流通股的存在，大股東和中小股東之間并沒有統一的利益基礎，再加上以凈資產為目標的考核體系，使得公司的股價和業績難以對大股東以及管理層產生市場化的激勵和約束，頻頻出現惡意轉讓非流通股權和流通股的競價交易。

但是現在，小非上市流通，公司的大股東可能會時刻關心自己公司的股價；再加上而且現在又有了市場考核機制，股價與業績的密切關系是他們更加注重公司的經營。公司的股權完全通過市值或市盈率來計算，外來的投資者完全可以通過二級市場的買賣收購其公司的股權，這種隨之而來的并購壓力也使得公司的治理結構得到改善。股權的性質正在改變，國有上市公司持有的股權一旦轉入民間投資者之手，公司的治理結構也會變得越來越透明，公司信息的披露也會越來越公開。

再次，由于流通之前，國內股票質量良莠不齊，與此相對應的是公司質量的有好有壞。這時候，只有像中國銀行、工商銀行、中國人壽和中石油，以及會相繼回歸A股市場的中海油和中移動等收益相對比較穩定、股價波動范圍比較小的大型公司的股票，才能受到市場的追捧。所以，這些優質公司“小非”的流通、IPO的發行是最佳的買入時機，使得近兩年來出現了市場資金圍追阻截“打新股”的現象。

二、解凍之后的盲點

第一，價格機制的盲點。在上市之前，大股東的股權一般是按照凈資產來定價的，即1元凈資產折為一份股份。在股票IPO上市的時候，由于新發股份都是一家發行的，大股東的溢價空間可能會高達700－1200％之間。因此，為了獲得更高的回報，大股東當然有操縱股價的沖動。同時，大股東自身憑借原有的持股優勢，自身也可以成為莊家。憑借信息的優勢，它們更有條件以“合理合法”的方式來操縱股價。

后股改時代，原來的莊家控制著大部分的原有流通股，大股東控制著大部分的新增流通股，而上市公司的管理層也憑借著股權激勵機制同樣對股價密切關注。相同的利益關系，就有可能使上市公司高管、大股東、莊家形成群體合謀，從而對股價進行長期的系統的操縱。這樣，由于信息的完全不對稱性，嚴重的損害了中小投資者或者叫散戶們的利益。所以，有人就說，IPO恢復以后市場就有圈錢的了，這可能會造成中小投資者“用腳投票”的現象。2008年初來掙扎在“牛熊分界線”間的A股市場，遭遇了中國平安千億元再融資方案后開始雪崩。

第二，監管機制的盲點。從對大股東的監管來看，后股改時代大股東作為新股份的擁有者進入到二級市場，由此可能引發公司大股東非法集中持股或高價出售股份的套利現象。到頭來，持有重股的還是公司的大股東，“一股獨大”的弊端十分明顯，股權的高度集中加大了建立有效的公司治理結構的難度。雖然我國公司法規定了股份有限公司的監事會制度，但卻是“有名無實”；同時，由于缺乏有效的獨立董事的選拔機制，曾被寄予厚望的獨立董事制度也收效甚微。

從對公司管理層的監管來看，后股改時代更多的強調對管理層的激勵政策，特別是股權持有的激勵，可能會導致管理者為追求利潤最大化而采取的，忽視公司長期成長型的違規行為的出現。

從對信息的披露監管來看，后股改時代的上市公司，可能會采取帶有傾向性的信息披露政策。就是將公司的業績、經營狀況、未來發展動向等信息，按照大股東的意愿，進行有選擇性的披露。從而不能及時向中小投資者披露一些負面的敏感性質的信息。市場化后，風險自負，但是這些行為卻坑害了投資者的利益。

全流通之后，中小股東與控股股東都是流通股股東，控制股價的能力最強的還是控股股東，中小投資者大都是贏了指數，輸了股票。因此市場要警惕對于業績不佳、市場估值過高的上市公司的追捧，樹立正確的績優大盤股的觀念，要切忌被市場的短期波動所困擾，注重公司潛在價值的發掘才是硬道理!