貨幣政策信貸傳導機制實證分析

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［提要］貨幣政策的傳導機制和效力是中央銀行十分關注的問題。我國由于資本市場不發達、利率市場化程度不高以及金融體系結構中銀行起主導作用等原因，貨幣政策主要通過銀行信貸傳導機制發揮作用。因此，銀行信貸行為會對貨幣政策效力產生直接的影響。本文針對貨幣政策信貸傳導機制問題建立VAR模型，探究法定準備金率調整對信貸供給的作用，結果表明：法定準備金政策效力會因為商業銀行的行為而被削弱。最后，提出相關政策建議。

關鍵詞：存款準備金政策；銀行信貸供給；政策建議；VAR模型

一、引言

貨幣政策傳導機制是貨幣政策引起社會經濟生活變化，并最終實現政策目標的過程。貨幣政策的傳導機制主要有信貸傳導機制、利率機制、資產價格機制等。我國貨幣政策傳導機制中，由于銀行主導型的金融體系結構，以及資本市場不發達、利率市場化程度不高等因素，信貸傳導渠道目前仍然是政策傳導的主要途徑。存款準備金政策作為一個作用強烈的政策工具，常為我國中央銀行所使用。近年來，中央銀行多次下調法定存款準備金率，以降低融資成本，優化商業銀行流動性結構，支持實體經濟發展。從理論上說，法定存款準備金率的下調會使得商業銀行的超額準備金增加，使銀行可貸資金增多而擴大信貸供給。但在實踐中，由于商業銀行信貸供給受各種因素的影響，法定存款準備金率的調整并不一定能達到預期的顯著效果。為此，綜合分析存款準備金政策的傳導機制和效果，研究傳導過程中存在的問題，對我國貨幣政策操作模式的完善具有重要意義。

二、相關文獻綜述

目前，關于存款準備金政策的信貸傳導機制，學者已有不少的研究。周英章、蔣振聲實證表明了我國的貨幣政策傳導渠道中信用渠道占主導地位。蔣瑛琨等建立VAR模型，比較了信貸渠道和貨幣渠道的效果，證明信貸渠道效果更顯著。徐明東使用動態面板估計方法，證明流動性較低銀行和中小型銀行受存款準備金率變動的影響較大。岳隆杰使用向量自回歸模型，分析利率和存款準備金率對銀行信貸行為的影響后，認為商業銀行的信貸行為存在偏離中央銀行的政策目標的現象。曹小艷分時段對法定存款準備金率的調整效果進行了探討，并分析了不同時段政策工具效果差異的原因。邵漢華等利用我國商業銀行的面板數據，實證分析同業業務在貨幣政策銀行信貸渠道傳導中的作用，證明銀行同業業務擴張顯著地弱化了銀行信貸渠道的傳導。董華平研究了銀行貸款渠道的傳導效率，指出了市場結構改革的重要性。陳荊松從金融脫媒的角度，探究不同貨幣政策傳導機制的效果。顧海峰利用門限面板模型，表明銀行信貸行為呈現逆周期性特征。楊彬荃分析了貨幣政策傳導機制存在的梗阻，指出貨幣政策對貨幣市場影響較弱的問題，并提出了相關政策建議。

三、指標選擇與數據來源

銀行信貸供給除了受到法定存款準備金率的變動影響外，還會受到存款負債規模和借入資金成本等因素的影響。本文選擇法定存款準備金率DRR代表存款準備金政策，借入資金成本用銀行間同業拆借利率IBOR來表示，存款負債規模用金融機構存款余額DEPOSIT來表示，信貸供給用金融機構貸款余額LOAN表示。搜集以上指標2000年1月至2019年1月的月度數據，數據來源于WIND數據庫。

四、基于VAR模型的實證研究

（一）單位根檢驗和滯后階數的確定。為避免數據的非平穩性導致偽回歸，利用EVIEWS對4個時間序列進行單位根檢驗，檢驗結果顯示，在1%的置信水平下，原數列均不平穩，都是一階單整。根據AIC、SC信息準則，可以確定滯后階數為4，即建立VAR（4）模型。（二）模型平穩性檢驗。平穩性檢驗結果如圖1所示，可知模型的單位根都在圓內，因此建立的VAR模型是穩定的。（圖1）（三）協整檢驗和格蘭杰因果檢驗。協整檢驗結果表明，序列在5%的顯著性水平下存在協整關系。為檢驗VAR模型中變量的滯后值對被解釋變量是否顯著性影響，進行格蘭杰因果關系檢驗，結果見表1。檢驗結果表明：（1）法定存款準備金率、存款規模和同業拆借利率是信貸供給的格蘭杰原因，信貸供給也是法定存款準備金率的格蘭杰原因，法定存款準備金和信貸供給之間存在相互影響。（2）定存款準備金率、信貸供給和同業拆借利率是存款規模的格蘭杰原因。（3）法定存款準備金率不是同業拆借利率的格蘭杰原因。（表1）（四）脈沖響應分析。為分析信貸供給受到不同沖擊后的反應情況，使用脈沖反應函數進行脈沖響應分析，沖擊持續的期限設為20期，結果如圖2所示。（圖2）由圖2可知：（1）給定法定存款準備金率一個正向的沖擊，信貸供給在第二期首先有一個正向的反應，第四期開始有負向的反應，說明法定存款準備金政策有一定的時滯；（2）給定同業拆借利率一個正向的沖擊，貸款規模在第二期有負向反應，第三期出現正向的反應，第七期開始有負向反應。這是因為商業銀行主要通過同業拆借市場借入資金，當同業拆借利率上升時，銀行考慮收益和成本后可能會選擇減少資金借入，縮小貸款規模。

五、結論及建議

存款準備金政策會對銀行信貸供給產生影響，與理論推導一致。但是，法定準備金率調整對信貸供給的作用，要通過銀行的輾轉存貸才能實現，表現出時滯較長，成效較慢的特征。此外，商業銀行會采取減少超額存款準備金賬戶存款、發行金融債券籌集資金等措施來抵消法定存款準備金率變動的影響，從而無需調整信貸規模，使得法定存款準備金率的政策效力在一定程度被削弱。鑒于此，提出以下政策建議：（一）進一步完善存款準備金制度。理論上說，所有存款類金融機構吸收的對貨幣流通有顯著影響的存款種類都屬于法定存款準備金的適用范圍，以保證中央銀行對信貸供給調控的有效性。但是，隨著金融創新的發展，商業銀行的創新業務和產品游離于法定存款金制度的管理范圍之外。因此，貨幣當局應根據金融創新的發展程度，動態調整存款準備金制度的實施范圍，對商業銀行業務中沒有“存款”名稱，但實際形成債券債務關系的產品也要考慮適用存款準備金制度，以增強調控效力。（二）加強貨幣市場利率體系建設。貨幣市場的發展程度對貨幣政策的傳導效率有很大影響，目前來看，法定存款準備金政策對同業拆借利率的影響還不顯著。因此，應完善貨幣市場利率體系，完善貨幣市場各個子市場，逐步擴大參與主體的范圍，建立多層次、高效率的貨幣市場，提高貨幣市場利率對法定存款準備金率變動的靈敏度，以擴大法定存款準備金的影響力。（三）配合其他宏觀調控政策。在運用法定存款準備金政策時，可以配合其他宏觀經濟政策和措施，如財政政策、信貸政策、產業政策等，以實現更精準的調控效果。例如，中央銀行實施寬松貨幣政策，通過降準降息釋放流動性，降低實體經濟融資成本的同時，財政部通過增加財政支出、減稅減費，提高社會總需求。這樣，通過與其他政策的配合，可以有效地提高貨幣政策的實施效果，促進居民和企業實現更好的發展，從而推動國民經濟的高質量增長。（四）加強互聯網金融調控。在互聯網金融高速發展的背景下，為了提高信貸傳導渠道的有效性，應將互聯網金融納入信貸傳導機制中來，規范互聯網金融資產證券化業務，引導互聯網平臺的資金流向，積極發揮互聯網金融平臺在央行調控下的傳導機制作用。（五）完善貨幣政策操作。我國領土遼闊，地區之間存在較大經濟發展水平差異，可考慮實行區域性貨幣信貸政策，提高基層央行的信貸調控能力，使其在授權范圍內有一定的彈性，以實現貨幣政策的最佳調控效果。

參考文獻：

［1］周英章，蔣振聲.貨幣渠道、信用渠道與貨幣政策有效性［J］.金融研究，2002（9）.

［2］蔣瑛琨，劉艷武，趙振全.貨幣渠道與信貸渠道傳導機制有效性的實證分析［J］.金融研究，2005（5）.

［3］徐明東，陳學彬.中國微觀銀行特征與銀行貸款渠道檢驗［J］.管理世界，2011（5）.

［4］岳隆杰.貨幣政策工具對銀行信貸調控效果的量級差異［J］.金融發展研究，2011.30（12）.

［5］曹小艷.法定存款準備金調整對銀行信貸供給的影響分析［J］.金融發展研究，2012.31（3）.

［6］邵漢華，楊俊，廖嘗君.商業銀行同業業務擴張與貨幣政策傳導［J］.金融經濟學研究，2015（3）.

［7］董華平.我國貨幣政策銀行貸款渠道傳導效率研究［J］.金融研究，2015（10）.

作者:梁文僑 常裕琦 單位:安徽財經大學