證券法交叉問題研究論文

導語：證券法交叉問題研究論文一文來源于網友上傳，不代表本站觀點，若需要原創文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

資產重組的運作在實踐中涉及到了大量的證券立法問題，但更多的問題是公司法層面應予解決的問題，從本質上說，證券市場與公司法息息相關，證券市場的監管離不開公司法的具體規定。理論上，有關公司管制、董事、管理層誠信義務及控股股東義務、控制等均應由公司法規定，因而，一個符合證券市場需要的公司法是當前資產重組面臨的重大需求。

出售全部資產的法律定性

98年st公司交易機制確定后，中國證監會98年28號文允許st公司及紡織類企業進行資產置換變更主營業務的試點，資產置換變更主營業務第一次使市場投資者面臨一個如何面對全新公司的問題，其操作亦涉及到大量公司法和證券法問題。

從公司法看，公司法沒有規定一家公司出售其全部資產的行為定性問題，對于一個出賣了其全部資產、變換了控股股東、公司董事的公司是否為一家新公司，該公司與資產置換前公司的關系，公司法沒有明確的規定，資產置換變更主營業務到底是重新上市還是政策行為，其經濟意義和法律性質如何確定，我國公司法和證券法都沒有明確規定。

分析監管機構發出的資產置換變更主營業務的有關規定，我們理解，資產置換變更主營業務實際上提出了公司重新上市的概念，證券法僅在持續信息披露義務做出了部分相應規定，公司法沒有關于公司重新上市的規定，但從資產置換變更主營業務來看，該問題實際上涉及公司法和證券法兩方面的行為。

從證券法看，資產置換涉及公司的重大變更，涉及公司重新上市的標準，涉及重新上市公司的信息披露和如實陳述規則等。從公司法看，公司法對上市公司上市標準部分和證券立法發生重合，如股票條例，但對如重新上市問題，公司法和證券法均沒有明確規定，公司法和證券法在重新上市問題上的含糊性使資產置換變更主營業務的上市概念定義出現了立法飛地，立法對資產置換直接涉及新資產的上市原則，該資產是否受公司上市資產需有連續三年業績、連續的成長性、同一管理層要求等均沒有具體規定。

無論從證券法還是公司法出發，在考慮資產置換變更主營業務的同時，值得指出的是，資產置換在本質上屬于公司的交易，立法既要保證公司交易自由及交易安全，同時也要對作為公眾公司的上市公司提出特別要求，兩者是相輔相成的。一家公司多大程度上進行資產置換屬于交易自由，多大程度屬于變相上市，多長時間內的連續交易應當合計其資產交易總額，這些對核準上市的標準具有現實和立法意義，也是證券法和公司法需要協調的問題。

出售全部資產涉及其關鍵的股東權益保護問題，資產置換處置了股東的全部資產，控股股東對其他中小股東是否在公司法層面具有法定誠信義務，該義務能否成為股東訴訟的訴因，反對出售全部資產的中小股東利益如何保護等，這些對我國現有的立法體系提出了迫切的改進要求，立法者的進一步舉動倍受市場關注。

相互持股是否需做進一步的限制

資產重組的大量涌現對公司股權架構的設計提出了實際要求，投資銀行專業人士在模糊狹窄的公司法空間進行了巧妙的勾勒。在各種資產重組中，股權的變換成為主要的公司結構調整工具，換股及相互持股的設計思路不斷被設計提及，前者目前尚很少實踐，但相互持股的架構已大量出現在上市公司的產權結構中。從法理上看，相互持股實際上導致的后果是公司注冊資本的重疊，也就是公司對債權人的償債能力弱化，能否相互持股、相互持股是否合法，以及相互持股涉及的投票表決權、關聯關系，我國公司法沒有明確規定。

1998年山東新潮實業吸收合并山東新牟股份出現了我國第一個披露的上市公司與掛牌公司相互持股案例，經合并后，雙方相互持股部分核銷。

相互持股不僅僅是同一產權線上同等企業之間的互相持有對方股份，鏈條較為復雜的相互持股亦涉及產權上存有關聯關系的控股、參股企業之間及其子企業或孫企業之間的互相持有股份。實踐中，也存在上市公司持有子公司控股權或參股權，然后再以控股子公司上市的分拆上市認定問題。

公司、企業之間的相互持股在公司法頒布時并不是一個普遍的問題。1994年，中國的企業結構也較為簡單，但1998年上市公司資產重組大量涌現后，相互持股越來越多地被用為資產組合的手段，我們認為，全面禁止相互持股完全否定了公司的投資權力，從公司法看無法解釋，但完全不對相互持股進行限制也不符合解決中國目前大量存在的虛假出資、資本不實等問題的需要，因為相互持股所復合的公司股權關系，以及其所導致的注冊資產重疊、償債能力弱化等后果在我國目前的法律文化及經濟改革背景下是具有一定危害可能的。現階段，為了合理保護債權人的利益、保護交易安全，立法應對公司、企業間相互持股的比例等給予必要的限制，對子公司擁有母公司股票時的投票表決權做出具體規定，這一點有利于劃清公司資產數額，保護投資者權益，有利于市場對對象進行準確判斷。

促進合并還是積極的債權人保護主義

1999年起，上市公司吸收合并非上市公司均通過了3個月的法定債權提示期，如已通過合并程度的清華同方、新潮實業等，對三個月的債權提示期的起算點中介機構及專業人士并未形成一致意見，即三個月債權提示的起算點應是董事會決議公告日還是股東大會決議公告日，公司法本身并未明確這一技術細節，最高人民法院的司法解釋亦未涉及這一領域，直至目前該問題仍有待進一步的立法解釋或司法解釋。

上述債權提示性公告的另一個值得爭論的地方是，公司合并是否一定需要債權提示性公告，其公告是否一定需要90天。

根據公司法第184條第三款規定，公司合并，應當由合并各方簽訂合并協議，并編制資產負債表及財產清單，公司應當自做出合并決議之日起十日內通知債權人，并于30日內在報紙上至少公告三次，債權人自接到通知書之日起30日內，未接到通知書的，自第一次公告之日起90日內有權要求公司清償債務，或者提供相應擔保，不清償債務或不提供擔保的，公司不得合并。

公司法關于“不清償債務或不提供擔保的，公司不得合并”的規定實際上限定債權人對公司合并具有決定性作用，限定公司合并必須獲得債權人的同意。從上市公司吸收合并掛牌的非上市公司過程來看，無論是吸收方債權人的利益還是被吸收方債權人均有權要求公司立即清償債務，如清華同方為吸收合并魯穎電子在法律上就必須對其債務進行再次安排。前述債務安排的經濟浪費是明顯的，因為無論從何種角度，要求清華同方為合并事項向債權人提供提前兌現債權的安排是對公司整體發展的一次損害，因合并使公司債務關系的安排實際上損害了合并公司的利益，合并作為法定的償債理由加大了合并方的合并風險，減少了其商業運作的空間。

從促進或鼓勵合并的立法思想來看，積極的保護債權人主義對合并是一較大的法律障礙。從保護債權人的法律原理看，合并并沒有導致公司資產減少，公司注冊資本金、實際資產以及債務主體均沒有減少或滅失的可能，債權人的利益不會因合并導致實質損害。

從反對的觀點看，部分人認為合并導致的主體變更實際上忽略了債務關系形成時基于信任和商業判斷原則選定合同伙伴的法律事實，即債權人對變更后的主體存在主張變更的權利。我們認為，即使債權人的信任合同關系應予以保護，但其對合并具有否定表決的作用亦擴大了其權利保護的法律空間，我們建議，公司法關于債權人意見作為公司合并的必經程序值得探討，債權人同意作為公司合并的必要條件過于擴大債權保護的空間，建議公司法或證券法可以將合并主體對債務的安排作為合并的必要條件，但債權人的同意可以不作為必要條件。

該問題同樣適用中國證監會目前正在草擬的《收購兼并細則》，從純粹的股權收購來看，上市公司的收購兼并（或合并）如無法擺脫關于債權提示性公告的立法約束，實際操作中將很難在技術上解除法律障礙。因為，任何一家收購公司都難以在發出旨在目標公司退市的要約的同時要負擔債權人否定意見將導致要約無效的法律后果。這一點，從根本上說，也是我國股票條例、證券法與公司法并不銜接的問題所在。

回購中應保護債權人利益

與上述關于合并中債權人保護相反的問題是公司股份回購，按照公司法，回購的主要發生情形是公司減資或公司合并，雖然從申能和云天化的信息披露看不出上述法定原因的披露，但兩公司回購調整股本結構的提法實際上繼續了我國對公司按照公司法規范的調整思路。

從債權保護角度，回購減少了公司的法定資本，在法律原理上造成了債權人的利益保護弱化，所以在法律上要求公司回購應當獲得債權人的同意，債權人的同意應作為回購的必要條件，這一點與前述關于公司合并債權保護的觀點恰恰相反。

實質控制轉移與董事、管理層誠信勤勉盡責義務

大部分資產重組均涉及到公司控制權的轉移，公司控制權的轉移涉及到公司信息披露的要求與各當事方的責任。

從公司控制權的轉移看，公司控制權轉移是一個證券立法上的概念，其證券法上的要求是指公司及實質控制人在上述控制權發生轉移的情況下負有報告和披露的義務，在超過公司股份總額30%比例時，收購人負有發起全面要約的義務。

公司控制權轉移一是涉及到權益持有、間接控股、實際控制、一致行動等我國立法目前尚沒有引入的境外證券法概念。雖然這些概念具有可拿來性，但是，由于我國在產權體制及身份確認上存在重大的欠缺，能否引入上述概念，并進一步將上述行為合法化存在較大分歧。二是涉及到公司管理權的移交，董事在收購期間的誠信義務以及公司接管的實體問題和程序問題。

雖然公司控制并沒有形成一定的立法規定，但公司控制的實踐已大量存在，且其危害性也日趨明顯，主要表現在，我國證券市場大量存在各種形式復雜的間接持股、權益持有以及董事違反誠信義務拒絕交出管理權或者擅自阻撓收購等現象，由于沒有法定的披露義務，上述幕后者往往不在市場監管者的監管范圍，其信息是非公開的，中小投資者因此也無法了解公司幕后的隱蔽行動。

公司控制權轉移是證券監管中實質控制轉移實質要求的體現，目前這一要求并沒有形成規則，公司重組中董事的權利及義務以及公司股東的權利和義務，所有這一切尚未形成必要的法律。瓊民源事件加強了市場對董事義務的關注，中國證監會對此進行了補充規定，但是，這一關系公司董事義務的實質問題在公司法層面尚未給予規定。

公司分立-股份公司如何劃分

公司法對股份公司的分立并沒有單設專章，1998年前分立的市場需求并不多，1998年b股上市公司實際失去配股資格后，上市公司開始了有限的探討，其形式主要為：

一是簡單地將資產一分為二，類別不同的股東各持一份資產。該方案理論上可行，但事實上無法滿足。因為理論上股份公司的股東按份持有公司資產，股東對公司任何一份資產均享有比例所有權，所以簡單劃分資產和股份實際導致無法操作，容易引起股東訴訟。

分立的第二種方式可以歸結為資產回購股份，即將部分資產以分立的形式剝離，然后以該部分資產注冊成立公司，我們理解，這種形式實際上類似于資產回購股份，其能否可行，需要與中國證監會關于回購的政策相符合。

第三種分立方式是，新設一家為合并目的公司作為被分出方，該實體繼而向擬分立公司的全體股東按其擬剝離資產的數額發行股票，該種方式需要公司法在分立及公司設立等方面加以進一步規定。

跨地區收購-有限責任公司與對外投資凈資產數額比例限制

98年公司收購合并開始超越了行政區劃，1998年以來各種買殼行為為公司異地收購開創了先例，這里，上市公司殼資源價值起到了關鍵作用。

跨地區收購在經濟上有利于打破地域割裂，實現規模經濟，其好處無可非議，但是，跨地區收購與公司法尚未完全協調，主要是：

一是幾乎所有的地方政府均要求收購方保持被收購方的注冊地址、稅務登記地址不變，同時被收購公司繼續保留獨立的法人地位。其目的應是，地方政府繼續保有公司地稅上的收益以及各種費用征收的管理權。

二從公司法來說，1993年頒布的公司的立法思想并未預計到今天大量的股權收購。從公司法關于公司對外投資不得超過公司凈資產的50%及上述地方對被收購方的限制政策的規定看，目前這一規定實際上限制了公司的收購行為，法律上所有有商業興趣進行收購的企業均需履行變更為控股公司的手續。