中美證券企業的盈利模式對比

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一、前言

2005年以來，中國證券業的對外開放力度進一步加大，國內證券公司面臨著激烈的國際競爭。內外競爭迫使國內證券公司重新思考生存策略，積極探索新的盈利模式。研究國外證券公司的生存模式，探討國內證券公司新的盈利模式，對于我國證券公司的發展，以及證券市場的完善，都不無裨益。

二、我國證券公司盈利模式現狀

目前，國內證券公司的利潤來源主要集中于傳統的四大塊業務：經紀業務、承銷業務、資產管理業務，以及自營業務。這些傳統業務與市場狀況高度相關，受市場的波動影響極大。當前業務已簡化成流程性、常規型的“通道”業務，具有簡單化、低知識含量、金融創新少的缺陷。具體表現在：

1.收入結構不合理，經營風險大。經紀業務占到總收入的50%以上；投資銀行業務局限于通道業務，收購兼并、財務顧問等一直沒有發展起來；資產管理業務由于股市的下挫也受到了重創。

2.證券公司同質化現象嚴重，不利于證券公司核心競爭力的培養。由于壟斷利潤的存在，客觀上抑制了證券公司創新的積極性。

3.資產管理水平不高，財務危機加大。資產管理業務的收入比例一直處于較低水平。管理水平低下，核心競爭力弱導致了券商財務危機的加劇。

三、中美證券公司盈利模式比較

20世紀80年代以來，隨著電子、信息處理技術的進步，金融監管的放松，離岸金融市場的發展，全球資本市場的一體化，以及跨國資本的充分流動，使得美國投資銀行業迅速發展。而我國近10年來興起的證券公司，與國際投資銀行相比有相當大的差距。

1.盈利能力

表12003年中美四家證券公司盈利能力比較

數據來源：各公司2003年財務報告。

由表1，我國證券公司的盈利能力的差距表現在：總資產規模（如高盛公司的資產規模為中信證券的近300倍，是宏源證券的1000余倍），以及造成的凈利潤差額（如美林公司的凈利率為中信證券的68倍多）；資本充足率造成的凈資產收益率差距。盈利能力的差距與資本配置效率的差異有著極為密切的關系，表現在收入結構、業務種類等方面。

2.收入結構

表2美國四家證券公司2003年度收入構成狀況4

資料來源：各公司2003年度財務報告

國內證券公司的收入明顯集中在傳統業務上，傭金收入、交易收入，以及利息收入合計占總收入的90%以上。而美國證券公司得益于多元化的資本配置渠道，其收入來源呈現出多元性和穩定性的特征。

表2給出了J.P摩根、美林證券、摩根斯坦利、高盛證券公司的收入構成狀況。這四家證券公司收入構成特征主要體現在：

(1)利息收入和分紅收益占有很大權重。占到了四家公司總收入的42%至53%。

(2)資產管理業務發展空間加大，是美國證券公司重要的收入來源。如摩根斯坦利2003年資產管理業務收入占總收入的20%以上。

(3)交易和投資收入是主要的盈利來源之一。這四家公司的該項平均值在15%以上，高盛公司則達到了36.21%。

(4)投資銀行收入和傭金收入等傳統業務收入比重小。投行收入比重基本在10%以下，傭金收入比重也較低。

收入結構的多元化，有利于證券公司規避因個別業務萎縮而導致整體收入大幅下滑的風險，從而增強證券公司在不同市場環境下的生存能力。相比之下，國內證券公司相對單一的收入結構意味著單一的盈利模式，必將導致業內惡性競爭，降低了行業的盈利水平，增大證券公司的經營風險。

3.資本配置結構

美國證券公司顯示出了更優化的盈利模式和更高的盈利水平：給予不同業務以不同的發展戰略，資金的配置有不同的規劃，從而保證了多樣而穩定的收入來源。

(1)資本配置渠道廣泛。如為并購業務提供擔保貸款，為包銷項目提供資本保證，為經紀業務提供融資、融券，為衍生品種交易提供保證金等，從而能夠將所擁有的權益性資產放大20到30倍來經營，而不會承擔太大的風險。

(2)自營投資占總投資的比例較小，自營證券以債券、做市商證券、無風險套利為主，風險低。

(3)短期資金投向方面，美國證券公司能以低于回購利率的成本獲取大量債務性資本，從而通過回購協議提高凈資本收益率。

四、我國證券公司盈利模式創新

證券行業根本上是服務性行業，所以必須從研究客戶需求、創新服務上著手，由“通道型盈利模式”轉變為“創新服務性盈利模式”。其核心是業務和服務的創新，關鍵是證券公司整體實力的提升。

1.制度與模式改革

股份制改組之后的公司，發展到一定程度時可以選擇上市作為進一步發展壯大的途徑。許多國際著名的金融機構如花旗、匯豐等都是金融控股公司，以求最大限度享有混合經營的優勢。金融控股公司可以摒棄集權式直線型組織結構的缺陷，建立起更有效的內控機制。

2.業務拓展與創新

(1)拓展經紀業務。包括產品創新和功能創新。產品創新可以圍繞核心交換產品，為客戶開發增值服務；也可以開發新的產品或服務方式。對于功能創新，要對營業部重新進行組織整合、業務定位，對證券交易、信息配送等流程系統進行改造，而且應充分利用數據倉庫等先進的技術手段。另外，還包括發展具有高素質和高忠誠度的經紀人隊伍。

(2)創新資產管理業務。2004年2月施行的《證券公司客戶資產管理業務試行辦法》，對推進證券公司的業務創新有著積極意義。在資金的運作方式上，可選擇基金、私人賬戶和集合型經營或其他方式；在資金的運用方向上，可選擇股權類、債權類、匯市產品和衍生工具投資。

(3)發展非通道業務。業務創新需要深化傳統的承銷、包銷等通道業務，更重要的是要大力開展收購兼并、資產證券化、不良資產處置等新型的非通道業務。財務顧問業務應作為重點發展業務。私募在目前有較好的市場，證券公司應充分發揮其資本市場中介的功能，與銀行、保險、信托等機構的緊密合作，開展金融創新。

(4)簡化非核心業務。證券公司可把技術系統外包給擁有專業技能的第三方，或者成立獨立的技術公司，減輕負擔。

3.綜合實力的改造與提升

(1)加強資金實力。證券公司改革的當務之急是謀求在貨幣市場的發展，重點在高流動性市場（如國債回購、票據、開放式基金）拓展業務。

(2)增強研究實力。隨著機構投資者的增加和投資行為的深化，市場上對各種金融衍生品的需求與日俱增，證券公司可以就此開發出相關的期貨、期權、互換等產品。

(3)實施有效的成本管理和風險控制。在市場低迷、業務難以有較大作為的情況下，降低成本開支無疑是持續經營的必要手段，應把控制日常操作風險、信用風險等放在重要位置，同時樹立良好的社會形象。