法制欠缺制約證券市場失信論文

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編者按：本文主要從法律制度不健全；執法難度大、失信成本低；完善證券市場誠信的思路進行論述。其中，主要包括：中國證券市場誠信缺失的現象層出不窮、中國證券市場誠信法律制度的欠缺是市場主體失信的根源、缺乏直接立法、《刑法》中也有對詐騙等犯罪行為處以刑罰的規定、中國還沒有建立起有效的信用懲罰機制、法律內容欠缺、執法難度大、監管機構缺乏相應的強制措施、守信成本高、證券市場的監管者與市場主體之間的信息是不對稱的、失信成本低、正常情況下，違約是要付出代價的、制定全國統一的信用法、征信法和失信懲罰法、完善配套法律制度、完善失信懲戒，守信受益機制等，具體請詳見。

摘要：中國證券市場的誠信缺失屢禁不止，其根源在于法律制度不健全，缺乏直接立法，現有的法律法規中法律內容欠缺。執法難度大、守信成本高、失信成本低也對市場主體的失信行為起到了推波助瀾的作用。因此，當務之急是：制定全國統一的信用法、征信法和失信懲罰法，完善中國證券市場誠信的相關配套法律制度，完善失信懲戒、守信受益機制。

關鍵詞：法律欠缺；證券市場；誠信缺失。

中國證券市場誠信缺失的現象層出不窮。從瓊民源、藍田股份，到東方鍋爐、銀廣夏、ST紅光、大慶聯誼的財務造假；從億安科技、中科創業，到王紫軍買賣中國紡機、周建明操縱15只股票、北京首放操縱38只股票和權證、武漢新蘭德朱漢東和陳杰操縱5只股票、朱耀明操縱百科藥業等的股票操縱案；從吉林敖東、延邊公路到寶安公司、張家界、濟南輕騎、北大方正、川長征、杭蕭鋼構的內幕交易案，無不體現出誠信的缺失。市場信用的維系要靠兩種機制，即道德約束與法律規范。經驗表明，許多市場行為的道德約束比法律更有效。但道德約束較軟，特別是當一個社會失信行為較為嚴重時，道德約束往往顯得蒼白無力，且作用范圍相對較窄，缺乏強制力和廣泛性。因此，法律規范必不可少。可以說，中國證券市場誠信法律制度的欠缺是市場主體失信的根源。“以制度決定論的觀點，中國證券市場存在的信用問題，歸根結底都是制度與機制問題?！盵1]

一、法律制度不健全

（一）缺乏直接立法。

目前，中國已制定的涉及信用的法律有《民法通則》、《合同法》、《擔保法》、《商業銀行法》、《公司法》、《票據法》、《反不正當競爭法》、《證券法》以及《刑法》等，《憲法》第三十八、三十九、四十條明確了對公民的人格尊嚴、住宅、通信自由和通信秘密的保護，這是中國法律對隱私權進行保護的最根本的依據?！缎谭ā分幸灿袑υp騙等犯罪行為處以刑罰的規定。上述法律只對部分信用行為的保護有保障作用，但并不完善。如對于資產重組中的債務轉移、上市公司的內部人控制、利用關聯公司搞信用欺詐，都缺乏相應機制。雖然已修訂了《證券法》，但與之相配套的相關法律如《證券交易法》、《證券信息披露法》等還未制定，尚未形成完整的證券法規體系。

中國至今尚無系統的專門規范信用的法律，也沒有征信數據公開的法律環境。而征信數據公開是信用記錄和信用調查的前提。中國關于企業信用的數據存在于工商、稅務、銀行、海關、法院以及技術監督等部門，征信機構要取得數據十分困難。對于個人信用行為的記錄，也缺乏權威性的規范。中國還沒有建立起有效的信用懲罰機制，對于上市公司、證券中介機構等的失信行為懲罰不嚴。中國急需制定類似美國的《公平信用報告法》那樣的統一規范信用管理和信用活動的法律。

（二）法律內容欠缺。

例如，投資者發現上市公司在公開披露的信息中隱藏著不真實信息或虛假信息，其中一些虛假信息帶有明顯的故意。包括一些公司在發股募資之后立即改變資金投向，而改變投向的理由又是在發股之前就一目了然的，這些現象是否屬于擾亂證券市場或證券欺詐行為？在《證券法》和《刑法》中缺乏法律規定。

又如，在國有股一股獨大且所有者缺位的條件下，如果按照《公司法》有關股東大會的表決權規定，只需國有股代表一人開會就可形成所有的股東大會決議，而上市公司中發生的相當一些問題與此直接相關。近年來，雖然不少人提出，應就維護中小股東的權益做出法律上的保障，如控股股東回避制度等，但《公司法》對這些制度缺乏規定。

再如，一些上市公司在資產、財務、投資及其他方面的弄虛作假中，有關證券公司、會計師事務所、資產評估機構、律師事務所等中介組織實際上起著協同甚至主角作用。按照國外的規定，這些機構應負無限連帶清償責任。《證券法》雖對中介機構的違法行為規定了法律責任，但均列明了罰款數額（屬有限責任范疇）,《公司法》、《證券法》、《刑法》等均無證券中介機構承擔無限清償責任的規定。這不僅與會計師、律師事務所等的合伙人制度不符，而且不利于約束證券中介機構的相關行為。

這些問題的存在，成為誘使證券市場產生虛假信息、操縱市場、內幕交易等失信行為的原因。

二、執法難度大、失信成本低

（一）執法難度大。

中國證券市場每年披露的失信案件比比皆是，但真正被繩之以法的市場主體少之又少。究其原因：一是調查難。執法過程中，受調查手段的限制，當事人常常躲避調查、不說實情、隨意變更陳述等。

二是取證難。監管機構缺乏相應的強制措施，難以及時有效地控制涉案當事人和資金、固化證據。同時，受害者一般分散在不同地區，數量大，且受害時往往沒有保留證據。特別是很多非法活動通過網絡進行。由于網絡是一個匿名系統，欺詐者可以掩飾自己的真實姓名進行欺詐行為，很難對欺詐者收集有效的證據。三是認定難。中國是成文法國家，對違法違規性質的認定必須達到法律設定的要件，有些案件需要完整的證據鏈條，但在實際中較難達到這些要求。四是重行政處罰，輕民事、刑事責任。新《證券法》對失信活動僅限于警告、罰款等行政處罰，且所受處罰與其非法所得及給國家和投資者造成的損失相比相去甚遠。而《刑法》中對擅自發行股票罪、非法吸收公眾存款罪、集資詐騙罪、非法經營罪的刑事處罰裁定沒有具體標準，處罰相對較輕。

刑事責任追究力度弱，行政處罰執行難，對罰沒款追繳的強制性措施執行不力，罰沒款難以足額到位，使得失信活動的受害者獲得民事賠償非常有限，難以形成強大的懲戒威懾力。

（二）守信成本高。

證券市場的監管者與市場主體之間的信息是不對稱的。在信用合約簽訂之前，非對稱信息將導致信用市場中的逆向選擇；而在簽訂之后，市場主體會產生道德風險行為。同時，不同市場主體之間的信息不對稱程度也是不同的，這種信息的不對稱主要表現為市場主體雙方對信用過程所擁有的信息在數量及質量上的差異。以銀行信貸關系為例，假定通過銀行貸款融資的企業存在兩種類型：經營狀況良好、信譽較高的企業（G）和經營狀況較差、信譽較低的企業（B）。又假定G企業的貸款風險βg較低，而B企業的貸款風險βb較高，βg<βb,且兩企業的風險不同，βg的概率為Pg,βb的概率為Pb,每一時期影響企業風險大小的外界因素是隨機的。企業完全知道自己的類型，而銀行并不知道，只能通過某種渠道獲得企業的信息，依此判斷企業G的風險概率為ηg,企業B的風險概率為ηb,設ηg<Pg,ηb<Pb。兩者信息不對稱程度分別為（Pg-ηg）和（Pb-ηb）。B型企業更希望得到銀行貸款的資金，其隱瞞信息的激勵高于G型企業，所以（Pb-ηb）>（Pg-ηg）,即銀行與風險較高企業的信息不對稱程度高于與風險較低企業的信息不對稱程度。（Pg-ηg）和（Pb-ηb）的大小取決于銀行征集企業資信信息的投入成本，銀行對信息投入成本越大，非對稱信息的程度就越小。從理論上看，銀行最佳的信息投入由邊際收益等于邊際成本時的均衡點決定。

信息不對稱的程度取決于兩個因素，一是公共信用信息的供給能力，二是獲取信用信息的成本大小。

如果存在完善的企業、個人資信評價機制、機構和網絡，交易的一方可以以較小的成本獲得對方的資信信息，授信方便可做出合理的信用評估，從而降低信息不對稱程度。由于中國信用評級體系還沒有完全建立，監管者很難通過市場獲得市場主體的真實信息。

虛假信息的普遍存在進一步加劇了信息不對稱程度，使市場主體面臨超常的道德風險問題。當市場資源的許可證實際上由管制機構發放時，申請人就會毫不猶豫地蒙騙管制機構；當管制機構及其個人希望參與市場資源分配時，他們就會縱容市場主體的欺詐行為。在這樣的制度背景下，欺詐者違法違規所付出的成本會大大低于其所得，證券欺詐現象就不可避免。當誠信的堅持無法得到回報時，守信企業和個人往往會因缺少動力慢慢走向失信。[2]

（三）失信成本低。

正常情況下，違約是要付出代價的：需要對信用關系的受害方進行經濟賠償，也會降低自身的信用水平，從而不利于以后的信用活動。但在中國證券市場違約不會發生以上成本。因為作為受害方的中小股東處于弱勢地位，對上市公司、中介機構和大股東違約造成的損失賠償要求根本無法實現；同時，由于沒有信用登記和查詢系統，股市中的違約行為很難為外界了解，當然也不會對其信用水平有任何影響。只有極少數的違法違規行為被監管部門查處并曝光，但概率太小。而在信用普遍缺失時，少數的守約者反而會吃虧。我們通過上市公司失信行為的成本—收益模型，對這一過程加以進一步分析。E（W）=（A+B+C）P+（M+S）（1-P）其中：E（W）表示預期行為總效用；P表示失信行為被查處的概率；A表示上市公司誠信缺失行為發生后被查處的經濟處罰；B表示上市公司誠信缺失行為發生后被查處的其他處罰（如降職、開除等）;C表示上市公司被查處后由于受道德譴責而帶來的心理成本；M表示上市公司誠信缺失行為發生后未被發現查處得到的收益；S表示上市公司未被查處時因使用權力帶來額外收益的自我滿足感。式中A、B、C取負數，表示成本。我們知道，在一個既定時間內，守信與失信兩種狀態是相斥的，不可能同時發生，上市公司將通過比較與各種狀態相關的預期來選擇其中的一種狀態。若E（W）>0,則上市公司認為失信行為預期利益大于預期成本，會選擇失信行為；若E（W）<0,則上市公司認為失信行為預期成本大于預期收益，不會選擇失信行為；若E（W）=0,則上市公司認為失信行為預期成本等于預期收益，選擇失信與守信毫無區別。

從模型中，我們可以看出上市公司信用缺失的內在誘因，即它決定于上市公司在額外經濟收益下心理滿足感S和查處概率P,前者S與誘因成正相關關系，后者P與誘因成負相關關系。因此，當S和M較大，P較小時，也就是當社會沒有建立起鼓勵守信、懲罰失信的規則而失信所帶來的收益又遠遠大于所遭受的成本時，就容易誘發作為經濟人的上市公司，在追求自身效用最大化過程中利用手中權力以各種名義而體現出來的失信行為，以及由此帶來的公眾對整個市場誠信評價的降低，而這些也是中國證券市場的現狀。

三、完善證券市場誠信的思路

（一）制定全國統一的信用法、征信法和失信懲罰法。

1999年開始在上海建立信用體系，但在全國范圍內至今還沒有形成統一的規范個人誠信的專門法律。為此，應盡快制定全國統一的《信用法》，明確國家信用管理機構和信用中介機構的法律地位，明確社會信用體系建設的一般原則，搭建起信用法律的基本框架。同時，中國目前關于企業、個人信用信息的法律、法規還比較零散，迫切需要一部統一的《征信法》來規范信用信息的征集內容、征集程序、征集范圍、征集對象及公開方式和公開限度。建立對失信單位、失信個人的懲罰機制是金融信用體系鏈條中最關鍵的一環。有了《失信懲罰法》，就增加了違法者或失信人的失信成本，一旦踩了這條紅線，市場主體不僅名譽上受到極大損害，在經濟上也會受到很大的損失。因此，《失信懲罰法》可使市場主體經過理性思考和法理上的權衡后做出誠信的良性選擇。中國的失信懲罰辦法還比較零散，尚未形成完整體系，應盡快建立一部《失信懲罰法》。

（二）完善配套法律制度。

根據各種不同信用類型信息采集和登記的需要，應該制定、完善《證券投資者保護法》、《兼并與收購法》、《投資公司法》、《投資顧問法》、《證券交易法》、《證券信譽評級法》、《不良經營行為記錄辦法》、《企業金融資信調查辦法》、《行政信息公開法》、《個人信息征信法》、《擔保財產公開辦法》、《合同履行備案制度》、《基本信用保障法》、《個人信用評級辦法》、《消費信貸法》、《信用控制法》、《信用卡發行法》、《電子資金轉賬法》、《信息公開法》、《信用信息查詢辦法》、《信用評估機構登記管理法》等一系列法律法規，以保證信用管理機構可以根據法律規定獲取對象的信用信息，并通過制定《信用警示法》等，設定基本誠信指標，從而使信用法律制度成為一個具備預期和預警功能的系統，完善證券市場的征信服務，降低其征信成本。

（三）完善失信懲戒，守信受益機制。

①18世紀，英國運送犯人到澳大利亞，規定按照上船時犯人的數量給付私營船主費用。因此，私營船主們為了牟取暴利，便不顧犯人的死活，盡可能多裝人，卻把生活標準降到最低。一旦船離了岸，船主按人數拿到了錢，對這些人能否活著到達澳洲就不管了。有些船主甚至故意斷水斷食。3年間從英國運到澳洲的犯人在船上的死亡率達12%,不僅英國政府遭受了巨大的經濟和人力資源損失，英國民眾對此也極為不滿。因此，英國政府重新制定了一個新的政策。他們規定不論在英國上船裝多少人，到澳洲上岸時再清點人數支付報酬。結果，后期運往澳大利亞的犯人的死亡率大幅降低，最低降到了1%以下，有些運載幾百人的船只經過幾個月的航行竟然沒有一人死亡，而原來最高時，可達94%。

在國外，信用狀況是依靠嚴密的、合理的法律制度來保障的。誰破壞誠信，誰就要付出沉重的代價。18世紀英國犯人到澳洲的例子被研究了數百年①,今天仍給我們極大的啟發：制度就是力量，僅僅依靠人性的自覺、他人的監督、說服教育都不是解決問題的關鍵。解決問題的關鍵是建立合理的制度，要讓信用缺失者不敢為、不能為、不愿為。[3]經濟學家林毅夫認為，建立對失信企業的懲罰機制是信用體系鏈條中最關鍵的一環。號稱“懲罰之國”的新加坡社會秩序、文明禮貌程度在世界上是有口皆碑的。

在新加坡隨便吐1口痰的懲罰金額高達普通人1個月工資，懲罰的威懾力讓人們自覺地去遵守社會公德。在美國，首次制假將面臨200萬美元罰金和10年監禁。在中國，制假卻可以1000美元的罰金而逃之夭夭，毫無威懾力度。[4]可見，懲罰力度不夠是導致中國誠信缺失的主要原因。我們不單讓失信者造成聲譽損害與財富的損失，更主要的是給失信者打上不誠信的社會標記，使其在社會上無立足之地，真正起到威懾的作用。“懲罰必須明確，否則那些有犯罪動機的人就會趁機行事。目前，大多數違法者都漏網了。犯罪分子將懲罰僅僅看作是碰運氣時可能會遇到的一種危險。”同時，必須對懲罰度提出更高的要求。如果懲處“過重或是帶著模糊的反感和敵視，犯人就會覺得這是殘酷折磨違法者”[5]。

同時，對于法人實體而言，他們的失信行為，無論何種原因，其高管層都有不可推卸的責任。應加大對法人實體中公司高管者的處罰力度，使他們的失信收益不足以彌補失信成本，以此約束他們的各種失信行為。比如，對不講信用的企業，不僅被征信企業記錄在案，并且要求通過網絡等各種媒體向社會公開黑榜，使這些信息能被需要者及時查詢；各商業銀行要停止對其授信和開設新戶；工商行政管理部門不予批準新辦企業、不予通過工商年檢；稅務部門不為其辦理稅務登記；對逃廢債企業法人代表也要采取相應制裁措施等。

參考文獻：

[1]楊亮。內幕交易論[M].北京：北京大學出版社，2001.

[2]國務院發展研究中心市場經濟研究所課題組。建立社會信用體系的國際經驗與啟示[J].經濟要參，2002,（25）:24-25.

[3]劉英云，寧海明。讓信用缺失者不敢為、不能為、不愿為[N].黑龍江日報，2008-09-01（4）。

[4]韓建軍。制假猛于偷盜[J].國外社會科學文摘，2003,（8）:39.

[5][美]查爾斯·霍頓·庫利。包凡一，王源譯。人類本性與社會秩序[M].北京：華夏出版社，1989.