證券市場信息披露監管與建議

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摘要：“十四五”規劃圍繞“立足新發展階段，貫徹新發展理念，構建新發展格局”的三新理念，提出高質量發展資本市場是我國經濟轉型的重要突破口。注冊制改革是資本市場實現高質量發展的重要基礎，其核心環節是信息披露制度，本文旨在分析信息披露監管理論及具體實踐，提出當前完善我國信息披露監管的建議。

關鍵詞：信息披露；監管；中介機構

一、信息披露及其監管概述

（一）信息披露制度概述

信息披露制度，是指證券發行、上市、交易的過程中，依照法律規定，將一切與證券有關的重大事項予以真實、準確、完整的披露，以體現公開原則的制度。證券發行實行注冊制，最大的變化即是證監會將信息披露的審核方式由原來的實質審核變成形式審核，滿足法律合規性，僅對信息披露格式的合規性和內容的完整、真實、有效性進行審查。信息披露制度起源于英國，成熟完善在美國。英國發生的“南海泡沫事件（SouthSeaBubble）”導致了1720年“詐欺防止法案（BubbleActof1720）”的出臺，而后1844年英國合股公司法（TheJointStockCompaniesAct1844）中出現了關于招股說明書的規定，首次確立了強制性信息披露原則。美國為制止證券市場上的欺詐，堪薩斯州于1911年率先對公募證券進行調整，以通過出售藍天中的建設地塊而輕易收取資財的證券出售者為目標人群，通過了第一部藍天法（BlueSkyLaw）。之后美國政府為了建立一個統一、高效、公平有序的證券市場，先后于1933年和1934年頒布了《聯邦證券法》和《證券交易法》，確立了最早的信息披露制度。

（二）信息披露監管概述

信息披露制度是證券法的核心和靈魂，是證券市場良性發展的制度保障，與之相伴的監管制度也是證券監管的核心關鍵。信息披露監管通常被認為是企業和投資者之間的溝通橋梁，是提高市場效率和保護投資者利益的最有效的工具之一。我國信息披露監管通常來說遵循以下三個原則：一是自律監管優先原則；二是政府宏觀監管原則；三是監管效用原則。

二、我國信息披露監管現狀

資本市場在金融運行中具有牽一發而動全身的作用。注冊制改革要高度警惕、防范和避免金融市場異常波動，保證信息生產、信息使用及信息監管的規范化、透明化和法治化，［1］確保不發生系統性、重大金融風險。當下我國信息披露監管主要存在以下問題：

（一）證券服務機構角色沖突

由于注冊制下政府監管機構對上市公司只進行形式審查，作為“看門人”的中介機構要對上市公司信息披露的真實性、完整性、準確性負責，承擔與“委托人”相同的連帶責任。同時，中介機構又扮演著商業機構角色，在證券交易中獲取一定的利潤。如何充分發揮證券服務機構的看門人作用，仍有待實踐證明。

（二）投資者教育缺位

新修訂實施的《中華人民共和國證券法》（下稱《證券法》）第六章為投資者保護，并且在訴訟制度上增加了代表人訴訟，最大程度上保護投資者的利益，但并沒有對投資者教育進行具體詳細說明。傅穹、廖原提到，我國證券市場是典型的散戶型市場，是以散戶為主導、機構投資者為補充的初級證券市場格局。［2］在復雜的專業術語和令人眼花繚亂的數據面前，投資者往往傾向于聽取決策而非自己學習，并且情緒主導了投資者的投資決策。

（三）信息披露規范有待完善

《證券法》對信息披露制度進行了豐富，但根據新法實施以來信息披露違規事件分析，信息披露相關規定的標準較單一且刻板，針對不同類型、規模的企業，仍需制定更詳細的法律法規，以適應我國不同公司上市發行。“美國資本市場的成功直接依賴于會計與信息披露系統的質量，依靠高質量標準而建立的信息披露系統給了投資者對財務報告的信心。”而我國當前市場信息披露面臨著及時性、充分性、準確性、便捷性的問題，即使目前我國規定了諸多信息披露方式與渠道，但以上問題仍未解決。

三、國外信息披露監管經驗分析

（一）多層級信息披露審核體系

美國新股發行和上市的審核監管有三個層級，各州的監管部門依據獨自頒布的證券監管法案進行審核，會對企業是否存在欺詐行為和非法行為進行審查。SEC只進行形式審查，對信息披露內容的真實性、企業經營好壞不做實質性審查，其對真實性的要求主要隱含在SEC保留事后追究的權利中。另外，各個證券交易所會對在本所內的上市公司進行實質審核。

（二）行業自律與中介機構

美國金融業監管局（FINRA-TheFinancialIndu-stryRegulatoryAuthority）是美國證券場外市場的自律監管組織，接受SEC的監管，是美國最大的獨立非政府證券業自律監管機構。FINRA有權對觸犯法律法規的企業和個人處以罰款，暫停或吊銷執照。另外，美國的中介機構在實質監管領域也發揮了重要作用，通過集思廣益廣泛征集適用于各個行業不同的行業評價指標和標準，使得企業自主披露信息經過中介機構的輔助審核，以提升信息的可信度。同時，強化落實中介機構的責任，確保了監管機構得到的信息的真實性，減少了監管的誤判，也降低了擬上市企業的協同成本。

（三）簡明英語規則

20世紀70年代，由于銀行本票所使用的語言結構復雜，詞句冗長，不僅顧客難以理解，就連律師甚至法官都理解得非常困難，因此，紐約州在1977年率先通過并于1978年實施了簡明語言法。在證券市場中，SEC在1998年頒布了421（d）號規則，也即“簡明英語規則（plainEnglishrule）”。該規則規定，在投資者閱讀頻率最高的招股說明書前部，必須使用簡明的英文撰寫。并且整個招股說明書必須用語清晰簡明，通俗易懂。

四、完善信息披露監管的建議

（一）強化證券服務機構職能

證監會主席易會滿在中國發展高層論壇圓桌會上提出“生態”這個關鍵詞，提出創造良好的證券生態，讓各方都愿意來、留得住。保薦機構、會計師事務所等中介機構的角色從提高發行人上市的通過率轉變為保證發行人的高質量，這對中介機構提出了更高的要求。首先，在法律規制層面，可以制定中介機構從事證券服務業務備案管理規定，建章立制。其次，可以設置中介機構信用評級，以信用做擔保，與信息披露責任掛鉤。最后，還應設立新的懲罰機制，對中介機構的違規行為進行處罰，嚴格落實中介機構的法律責任。

（二）落實投資者教育制度

我國散戶大多缺少必要的投資知識，投資者需要依靠自己學習的投資知識進行投資，這對投資者來說無疑是一件十分困難的事情。通過學習資本市場成熟的國家的先進經驗和對我國國情的具體分析，本文認為，應當發揮證券業協會作為行業自律協會的地位和作用，落實投資者教育和投資者保護責任，成立教育基金，通過線上線下聯動方式進行投資者教育。另外，可以設置投資門檻，設置一門考試，通過考試的投資者才能進入市場進行投資。

（三）完善信息披露制度

在新一輪改革中，證監會始終把完善基礎制度作為總綱，一方面大力推動健全法治體系。另一方面以注冊制改革為牽引，推動一系列關鍵制度創新。［3］一方面，提高信息披露質量。把握信息披露的適當性，做到差異化披露；并且盡量使用簡明語句，增加信息的可讀性。另一方面，多元化信息披露類型。自愿性披露有助于促進公司治理結構改善，提升公司形象，有助于證券市場向好。因此，應當補充自愿性披露的法律規制和違規后果，提升自愿性披露的法律地位。最后，跟進信息披露配套設施建設。信息披露制度的實施離不開相應的配套設施，強化法定信息披露平臺的地位，正是為了削弱利用非法定披露平臺虛假信息操縱市場的可能性。［4］可以搭建統一的信息披露交流平臺，云處理復雜龐大的信息數據，既方便傳遞信息，又能發揮社會監督作用。

五、結語

證券市場信息披露的監管是一個循序漸進的過程，我們應該在實踐中吸取經驗教訓，同時冷靜積極地面對出現的問題，不斷發展和完善證券市場信息披露監管體系。為我國證券市場創造良好生態，維護公平公正的市場環境，護航證券市場高質量發展。

參考文獻

［1］陳邑早，王圣媛．論中國式注冊制信息披露革新：理念、實踐與建議［J］．當代經濟管理，2019，41（12）：22-28．

［2］傅穹，廖原．證券發行注冊制中信息披露對投資者的法律適應性分析［J］．江西財經大學學報，2016（6）：109-116．

［3］吳曉璐．中國證監會主席易會滿：堅定注冊制改革方向不動搖積極創造符合市場預期的IPO常態化［N］．證券日報，2021-03-22（A01）．

［4］繆因知．信息型操縱市場行為執法標準研究［J］．清華法學，2019，13（6）：159-176．

作者：馬佳茵 單位：沈陽工業大學